光大收购案例w

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1、所谓非现金收购是尽可能不用或少用自己的现金而达到收购成功的目标。光大国际用新发的股票换取熊谷组 10.92%的股票，再用所持广西玉柴股票换取了光大集团所持熊谷组 10.1%的股票，仅用3.91亿现金就完成了涉及金额高达 12.62亿港元的收购，是非现金收购的典型。光大国际收购香港熊谷组案例简析君安 证 券 刘 义 方企 业 并 购 大 战 是久演不衰的 “大 戏 ”，解 读 一些 经 典案例更像是品 读 名家武侠小 说 ，高手 过 招，趣味无 穷 。如果 说 武侠小 说讲 究外行看 热闹 ，内行看 门 道，那么企 业 并 购则 非 业 内人士不得解其真趣。看似风 平浪静， 实则险 象 环 生，

2、非巧旋妙 计 不能 毕 其功。而所争所求者也无非司空 见惯 的 “权 ”、“钱 ”二字，但怎 样 争怎 样 求却是袖里乾坤，大有文章。先说几句题外话 资本运营作 为经 理，大都 对产 品 经营 耳熟能 详 ，也十分关心。多年的 计 划 经济 体制，也使得我 们 的企 业经营者将主要精力甚至全部精力放在 产 品 经营 上。以往 评 判一个企 业 的 优 劣也只关注其 产 品 质 量的好坏。但不曾想，中国的市 场经历 几年的欧 风 美雨的吹打， 转 眼 间 被所 谓 海外名牌 产 品占据了半壁江山，有的国内名牌 则阵 地尽失，寿 终 正寝。本文不是探 讨产 品品牌，无意在此多 费 笔墨。但 须 指

3、出的一个事 实是：多数所 谓 国 际 名牌，其在国内 销 售的 产 品都是在国内生 产 的。原先生 产 国内名牌 产 品的工厂已 经 城头 易 帜 ，在加工 “洋 货 ”。老外 们 没花几个 钱 ，便收服了众多的国内名厂名店， “兴资灭 无 ”，畅 通无阻。 这确 实 令国 门 大开的国人吃惊不小，但也徒 叹 奈何！那么，洋人是怎 样轻 而易 举 地攻城掠地、大占便宜的？ 这 就提出了企 业经营 中除 产 品 经营 之外的一个重大 课题 ：资 本 经营 。不搞 资 本 经营 ，企 业难 以迅速做大（ 诺贝尔经济 学 奖 得主史蒂格 尔 指出：世界最大的 500家超 级 企 业 无一不是通 过资

4、产 重 组 收 购 、兼并、控股、参股等手段 发 展起来的）；不搞 资本 经营 ，自己苦心 经营 的企 业 和品牌很可能有朝一日便成 为别 人的囊中之物。更 为 不幸的是当 这 成 为事 实时 ，自己 还 可能 浑 然不 觉 ，就像今天喝 惯 了北冰洋汽水的北京人 发现 市 场 上只 卖 雪碧、七喜一 样 。本案涉及人员和机构 皆非等闲还 是回到本文主 题 。本案例是 1997年 9 月才告 结 束的最新收 购 兼并案例，但可以肯定，它将成 为善意收 购 的 经 典之作，其运作技巧是完全可以 载 入收 购 兼并之史册的。本案例涉及的主要人 员 和机构有： 1、朱小 华 本次收 购 的主要策划者

5、。朱小 华 原 为 中国人民 银 行副行 长 兼国家外 汇 管理局局 长 ，1995年出掌中国光大集 团 公司，任董事 长 。这 位 银 行家出身的企 业 家，不 仅 会精打 细 算，在 资 本 经营 方面也是福至心灵，妙着 频 出，在香港股市交易中更以 铁 拳形象令人生畏。2、于元平 香港熊谷 组 公司原董事局主席，熊谷 组 被光大国 际 收 购 后被聘任 为 董事局名誉主席。现 年 78岁 的于元平，曾依靠 50元港 币 起家，逐步 积 累，到控制年 纯 利达 10亿 港元的熊谷 组 ，个中甘苦，恐不足 为 外人道。于氏出生 东 北，精通日 语 ，1961年起与日本熊谷 组 合作，参与 东

6、 江水的 输 水道工程。从此于元平与日本熊谷 组经历 了 长 达 30年的合作，直到 1993年日本熊谷 组 因海外 业务亏损 而抛售香港熊谷 组 股 权 。于元平是工程 师 出身，在日本熊谷 组 的技 术 和 财 力支持下， 连续 承接了在香港的大批土木建筑工程。香港熊谷 组 1987年上市后，于元平以合作者身份取得 16.34%的股 权 。于元平以78岁 高 龄 淡出自己半生身心系之的香港熊谷 组 ，为谁 辛苦 为谁 甜，令人 顿 生唏嘘之 叹 。3、光大集 团 公司 著名 “红 色 资 本家 ”王光英在 70年代末 创办 的中 资 公司，与另一位 “红 色 资 本家 ”荣毅仁 创办 的中

7、信集 团 公司并 驾齐驱 。旗下除大量 实业 公司之外，更 拥 有光大 银 行、光大 证 券、光大信托等金融机构。公司 标 榜 “又光又大 ”，当年曾是中国改革开放的 “窗口 ”企 业 。4、光大国 际 公司 光大集 团 的控股子公司（持股 62.5），本案例中的收 购 方。光大国 际 是香港联 交所的上市公司。早在 1997年初，朱小 华 就 对 外表示，光大国 际摊 子 铺 得太大，未能集中精力把主要 业务 管理好。按照朱小 华 的构想，光大国 际 要成 为 光大集 团 系列在香港三家上市公司中投 资 基建 业为 主的公司。5、广西玉柴 广西玉柴原是全国 证 券交易自 动报 价系 统 （S

8、TAQ系 统 ）的上市公司 (法人股上市 )，1994年 4 月 间 ，光大国 际 从 STAQ系 统购 入广西玉柴法人股，后又以限价 标购 的方式收 购 广西玉柴，作 为长 期投 资 。光大集 团 1994年初又策划了广西玉柴在美国 发 行 N 股并上市，光大集 团 持有 24.3的广西玉柴股份（在 纽约 上市之后更名 为 中国玉柴）。广西玉柴原本是 STAQ系 统 上市公司中的佼佼者，盈利情况良好，但在美上市之后， 业绩 反而急速下挫， 1995年即告 亏损 ，成 为 光大国 际 盈利表上的最大拖累。6、香港熊谷 组 香港 联 交所上市公司， 1973年正式 创 立， 1987年上市。香港

9、熊谷 组 是于元平与日本熊谷 组 合作的 产 物，于元平持有 16.34的股份。 1993年，日本熊谷 组 因海外 业务亏损 而抛售香港熊谷 组 股 权 ，于元平正式出掌 该 家 东 瀛色彩 浓 厚的上市公司。 对 港人而言，熊谷 组 是一家出没于新机场 、青 马 大 桥 、填海工程等大型 项 目的基建企 业 。但 对 内地人而言 ,香港熊谷 组 有两件可圈可点的 业务是 值 得 记载 的。第一件是开 发 海南洋浦港，第二件是修建深圳地王大厦。 1992年香港熊谷 组 以 30的权 益主 导 开 发 30平方公里的海南洋浦开 发 区，早自 1988年海南建省之初就开始 谈 判此事，那 时 的香

10、港熊谷 组 基本上算得是日本公司，因此，海南洋浦开 发 “以 项 目批土地 ”，且一批就是 70年的做法曾引起 举 国关注，甚至引起 过诸 如科 坛 泰斗 张维 （原中国科 协 副主席）等政 协 委 员 的 责难 ，可 谓 沸沸 扬扬 。现 在看来， 这项 15年 总 投 资 高达 180亿 的开 发计 划是否会 给 香港熊谷 组 背上包袱，以笔者看来，尚 难逆料。本文的重点是介 绍 光大国 际 入主香港熊谷 组 ，这时 香港熊谷 组应该 算是中国人的企 业 了，开 发洋浦没有了民族情 绪 上的障碍，但 对 熊谷 组 而言，会不会 产 生 经济 上的麻 烦 呢？ 这 是 题 外之 议 ，读 者

11、可以姑妄听之，或者亦可拭目 观 之，就此打住。香港熊谷 组 的另一大手笔是建造 68层 的深圳地王大厦，该 大厦号称 亚 洲第一高楼，熊谷 组 不 仅 包 揽 了其工程 业务 ，还 在 30亿 元的 总 投 资 中占有 30。 该 大厦还 开 创 了一 项 房地 产业 的奇迹： 销 路很好但没花一分广告支出，反而是其他房 产 常以 “紧邻 地王 ”或 “距地王 仅 米 ”作 为 广告招 睐 。本案例的内容 高手妙着从前面的介 绍 可以看出，参与本案收 购 的人物和机构都非等 闲 之 辈 ，没有 过 人的才智是很 难让 他们 在一 场 收 购战 中走到一起的，而且本案 还 是一 桩 典型的善意收

12、 购 。本案的主要策划者朱小 华 于 1997年 8 月 7 日 让 光大集 团 收 购 了 10.1的香港熊谷 组 股份（ 约4100万股），平均每股价格 8.37元，折合港元 3.58亿 元。 这为 光大国 际 收 购 熊谷 组创 造了先决条件。9 月下旬，朱小 华 又策划光大国 际 收 购 于元平持有的熊谷 组 股 权 ，这时 熊谷 组 市 场 价格已从 8 月初的每股 6.9元上升至 13.4元，增幅达 94， 这 无疑增加了收 购 成本。 经过 磋商，光大国 际 愿以每股14.5元的价格受 让 于元平手中 4500万股熊谷 组 股份，占熊谷 组总 股份的 10.92，折合港元 6.6

13、2亿 元，受 让 价高出市 场 价 7.4。光大国 际 支付于元平 3.91亿 元 现 金，余款 则 以光大国 际发 行新股的方式支付。光大国 际 增 发 新股 3300万股，每股折价 7.89元，合 计 共 2.61亿 元， 发 行价 较 当日市 场 价高出 12.7%。股票并非 对 社会公众 发 行，而是作 为 收 购 熊谷 组 股份的 对 价 卖给 于元平。至此，光大国 际 以 现 金加股权 的方式正式持有香港熊谷 组 10.92的股份。在光大国 际 受 让 于元平持有股份的同 时 ，光大集 团 将 8 月上旬收 购 的熊谷 组 股票注入光大国 际 ，注入的方式也很特 别 ：首先集 团

14、将其 10.1的股份以每股 14.5元折合 6.1亿 港元出 让给 光大国 际 ，出让 价格同于元平的出 让 价格一致，以示交易公平。但光大国 际 同 样 未以 现 金支付。前面已介 绍 ，光大国际 1994年 标购过 广西玉柴股份， 该项 持股已成 为 光大国 际 的不良 资产 ，为 了改善光大国 际 上市公司的形象，重 组 剥离 该项资产 是朱小 华 年初就在策划的事情。于是，光大国 际 便将其持有的广西玉柴股份每股作价 9.31美元折合 6.1亿 港元作 为 其受 让 母公司所持熊谷 组 股份的价款，广西玉柴的出 让 价高出当日 该 股 纽约 收市的 1.66倍。这样 光大国 际总 共持

15、有香港熊谷 组 20.92的股份，取得控股地位，使得香港熊谷 组 成 为红 筹股的家族新成 员 。 这项 交易 总 共涉及金 额为 12.62亿 元 (4500万 14.5 4100万 14.5)，但光大国 际 真正支付的 现 金只有 3.91亿 元，其余款 项则 是采取了股 权 置 换 方式解决，从而以 较 小的代价取得一家著名上市公司的控股 权 。交易怎么会发生 都觉得合算一 项 交易要取得成功，必 须 要使得参与交易的双方都 觉 得交易合算，据 说这 也是困 扰经济 学家的一个理 论难题 ：买 方如果愿 买 ，一定是 认为 占了便宜，同 样 ，卖 方也会 这样 想，那么， 买卖 成交 时

16、 ，双方都 觉 得占了便宜， 这显 然是矛盾的。占便宜的只能是一方，那么， 买卖 怎么会成交呢？本案例中交易参与的几方都是怎 样盘 算的呢？光大国 际显 然合算，它花 3.91亿 元 现 金成交了一笔合价 12.62亿 元的交易，取得一家 优质 上市公司的控股 权 ，同 时 ，高价甩掉了不良 资产 。于元平叱咤商海几十年， 绝 非平庸之 辈 ，其将自己多年苦心 经营 的公司拱手相 让 ，背后 动 机着 实让 人 寻 味。据 说 是于元平自感垂垂老矣，而又没有中意的接班人，姑且 暂 存一 说 。但他 选择 光大国 际这家具有中 资 背景且 实 力雄厚的上市公司作 为 熊谷 组 新的 归 属是极具 战 略眼光的。他肯定相信，熊谷 组加盟光大集 团 系列之后，在中国概念的背景下会更加高速成 长 。此外，从利益上核 计 ，这 笔交易也是合算的：首先，在收 购过 程中，熊谷 组 股票价格上 涨 近一倍，而其出 让 价更是收 购 前的 2.