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1、2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队1供应压力凸显，国内外大豆价格均不乐观2014 年开始，东北国产大豆以目标价格补贴政策取代临时收储政策，国产大豆进入市场化征程，在缺失近 300 万吨收购主体后以及国产豆压榨利润长期保持负值的情况下，国产大豆阶段性供需过剩十分显著，现货价格存在继续下探的趋势。考虑到 2015/2016 年度美豆产量大幅上调的因素以及南美扩种积极性较强，全球大豆漫漫熊市尚未画上句点，甚至存在继续恶化的可能。虽然 11 月份存在一定的补库需求刺激以及因临储玉米而产生的比价联动，但目前供应端的压力更加凸显，上方空间十分有限，逢高沽空思维对待豆 1 合约。一、 市场化过程继
2、续发酵，直补压价有望再现2014 年直补政策替代临时收储政策，近 300 万收购主体丧失，再加上国产大豆加工利润自 13 年下半年开始已经持续低于零值，油厂收购积极性明显下降，黑龙江油厂大规模停机已经屡见不鲜。以前“三国鼎立”的格局已经破冰，仅食品加工厂仍坚守在第一阵线，但由于其看跌后市，基本采取随采随买的收购策略，因此即便传统 11 月份是食品加工厂为元旦以及春节备货的旺季，预计今年的集中补货积极性下降，豆价向上反弹空间较为有限。图：国产大豆加工利润（元/吨）资料来源：上海中期，wind从去年直补的现状来看，下游控价能力得到明显提升，买家市场的格局十分明显，而这源自于直补政策的市场化“弊端”
3、 。由于国家是按照各省的单产以及农户上报面积来进行产量的核算，而价格则是取市场价与目标价格的差值，在这种情况下，对与农户来说，销售价格已经不再重要，基本上最后出售国产大豆的收入与目标价格相差不大。因此，在这种情况下，下游溢价能力得到进一步抬升，2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队2食品企业作为目前唯一的买家，本来议价能力就已经叫临储时期有所提升，在加上直补政策的市场化“漏洞” ，今年直补压价的大趋势将大概率效仿去年。加之，去年农户仍对年后大豆行情存有信心，惜售心理较强，因此跌幅基本累积在后期。然而经过去年一役，农户对直补政策的理解更加深入，惜售心理不在，因此国产大豆价格跌势将较去年更快
4、展开。图：哈尔滨大豆价格走势（元/吨）资料来源：上海中期，wind二、 临储库存压力巨大，轮库阶段性支撑有限虽然国产大豆今年产量大幅缩减，2015/2016 年度国产大豆产量约 1051 万吨，相较去年减产 334 万吨，但国储库中仍存有 500 万吨以上的旧作大豆，天下粮仓预估 563 万吨，汇易预估 855.5 万吨。由于目前国产大豆只有走食品加工一个需求出口，其年度消费量大概在 950 万吨左右，仅我国年度产量已经可以涵盖此需求量，而国储库中的大豆由于储存时间较长，存在进一步轮库的需求，2011 年近150 万吨，以及 2012 年近 88 万吨的国产大豆至少需要在明年出库，国家消减旧作
5、库存的战略方针应该是长期不变的，因此一部分旧作大豆有望冲击已经疲惫不堪的国产大豆市场。自 10 月开始，中储粮在东北地区进行轮储，轮储价格随市场行情逐步下滑。从开始的 3960 元/吨到目前的 3840 元/吨，目前盘面相对坚挺，尚未大幅下挫的支撑确实来自于轮储高价，但随着临储价格的随行就市，预计大豆底部支撑将逐步弱化。加之临近双节，农户存在因筹措农资的变现压力，价格“踩踏”或将发生在春节前期，对 1 月合约形成较大利空效应。2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队3表：截至去年抛储结束后的国储库存数据（万吨）年份 收购量 余量 现状2008 年725（含央储150）0 售毕2009 年
6、326 0 售毕2010 年 308 0 2014 年基本售出2011 年 350 201抛储时间（2014.5.13-2014.9.30）2012 年 88 88 尚未开拍2013 年 330 330 尚未开拍资料来源：上海中期，wind三、 食品领域仍有外豆浸入，隐形需求难以测算目前我国食品豆领域有一定的进口参入，分成转基因以及非转基因两部分。国外非转基因豆来自俄罗斯。鉴于原油价格的大幅下跌，俄罗斯以出口能源为主的单一经济模式需要拓宽，目前其租地成本十分低廉，每亩地租金成本不足 10元。随着国家提出农业“走出去” ，鼓励国内企业跨国承包土地，一种新型的“粮食返销”模式。俄罗斯低廉的土地租金
7、，吸引了大量中国商人前往种粮，再返销回国内。如此一来，既帮助陷入萧条的俄罗斯经济找到了一条出路，也对我国的粮食缺口进行了有效补给。预计我国今年进口量将突破 100 万吨，且存在进一步增加的趋势。转基因进口豆混入食品领域虽然有违国家规定，但在巨大的利润诱惑之下，仍有一定数量的非转基因豆渗入食品领域。因此，国产豆需求存在一定的隐形挤压。四、 玉米大豆比价拖累，大豆上行空间相对有限历来玉米与大豆因争地问题而存在一定的比价关系，从历史上来看，剔除 08年-09 年进口大豆开放前的因素，基本上期货盘面上大豆玉米比价在 1.6-2.3 区间运行。受玉米临储政策首次下调的冲击，玉米价格面临进一步下跌的风险，
8、盘面 1 月合约在 2000 元/吨存在产业卖盘的压力，而目前大豆玉米期货盘面比价正2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队4处于下行通道，预计在 3900 元/吨上方，比价压力将致使大豆价格难有续涨空间。图：国产大豆玉米现货与期货比价资料来源：上海中期，wind五、 USDA 意外上调美豆单产，全球大豆熊市格局或将继续恶化11 月 USDA 供需报告公布，USDA 的调整令市场颇为惊讶！在收割季基本进入尾声的当下，USDA 给出了年度单产高达 48.3 蒲式耳/英亩，较上月单产预估上调1.1 蒲式耳/英亩，也远高于市场预期的 47.5 蒲式耳/英亩。新作需求项的调整在如此供应大幅调整的背
9、景下，显得有些微不足道。美国本土压榨需求量略有上升，美豆新作出口量上调 4000 万蒲式耳（近 110 万吨）至 17.15 亿蒲式耳（约合4650 万吨） ，最终 11 月报告给出的新作期末库存消费比在 12.45%一线，较 10 月报告上升 1%，与 8 月报告给出的极度丰产的结果一致。如此庞大的供应量，叠加南美扩种持续的市场预期以及当下出口需求并不尽如人意的现实，我们认为美豆仍有进一步往下寻找支撑的需求，隔夜美豆新作 1 月合约已创下新低。11 月报告后，出口需求将成为基本面上唯一能够支撑美豆的因素。 图 1：美豆 11 月报告的供需平衡表2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队5资
10、料来源：USDA，上海中期图 2：美豆新作周度出口进度 %资料来源：USDA，上海中期自今年 6 月以来，美豆新作出口销售的迟缓已经得到市场的关注，之后美豆出口需求被一路下调，这也使得在 7 月之后大豆市场便提前进入了收割低点的寻底过程中。11 月报告，USDA 对新作出口进行了上调，但我们对这一出口目标是否能够实现仍表示质疑！从图 2 中我们可以看到，美豆新作整体出口进程仍偏慢，低于过往的采购进程。此外，从全球平衡表上来看，本次出口上调的重要假设基础是基于中国进口需求的增加，11 月报告中的中国进口大豆需求被上调了 150 万吨，阿根廷出口需求被上调 100 万吨，巴西略有上调约 50 万吨
11、，整体上全球出口需求被上调近 230 万吨。一旦中国进口大豆需求大幅增加的假设不成立，那么美豆出口需求的预估也将大大折扣。毕竟阿根廷的陈豆已经有很高的积累，一旦11 月下旬的选举中反对党胜出，阿根廷的出口量或将会有显著的增加；而巴西在雷亚尔对美元贬值预期下也将维持庞大的新增供应预期和出口预期。从对华周度2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队6出口进程上看，我们很难认同 USDA 对于中国需求会提振美豆出口的判断。 图 3：美豆新作对华周度出口进度 %资料来源：USDA，上海中期五、总结长线来看，受全球豆类的供应压力凸显以及外来进口挤压国产大需求的趋势仍有进一步加深的可能。加之大豆玉米比价
12、牢牢牵制住国产大豆价格，国产大豆价格缺失上涨动能。中短线来看，直补的现状导致东北市场买方市场格局凸显，食品厂继续压价的可能性较大， 再加上春节前农户变现压力，国产大豆价格加速下探概率较大，建议逢高沽空 1 月连豆合约。六、交易计划操作主张 做空 A1601 入场区间 3850-3950 建议仓位 10%预期目标 3700-3800 止损区间 4000-4200 风险收益比 1：1建仓 描述：2015年大商所投研团队评选 上海中期 2队7计划 1、 若 A1601 期价反弹至 3850 元/吨上方，则 5%仓位介入，作为底仓。2、 若 A1601 期价上涨至 3900 元/吨上方，则考虑在加 5%仓位。平仓计划止盈：若 A1601 期价跌至 3800 元/吨，半仓止盈，剩余半仓动态止盈。止损：若 A1601 期价涨至至 4000 元/吨，则止损半仓，若 A1601 期价进一步反弹至 4200 元/吨，则全部止损。（上海中期研究所农产品组）
