《跨国并购和新设投资的比较》由会员分享，可在线阅读，更多相关《跨国并购和新设投资的比较（15页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、跨国并购和新设投资的比较一、问题的提出2002 年世界投资报告中显示 2001 年全球范围内的国际直接投资总值为 7350 亿美元，而跨国并购总值为5940 亿美元。UNCTAD 于 2002 年 10 月 24 日公布了全球直接投资的预测数字，预计 2002 年全球国际直接投资额为5340 亿美元，但由于中国持续推动企业结构调整和市场开放，以及由加入 WTO 所带来的促进作用，国际直接投资会继续流入到中国的技术含量高的制造业以及服务行业。预计中国吸收的国际直接投资会达到 500 亿美元，从而成为世界上国际直接投资的最大流入国。但是应该看到，由于我国政策的限制，国际直接投资进入我国一般都是采用
2、新设投资的方式， 2002 年世界投资报告中显示，2001 年我国吸收了亿美元的国际直接投资，但只有不到 5%是通过跨国并购的方式进入我国的，其余的都是采用新设投资方式。从 2002 年 11 月 3 日开始后不到 10 天内，国家有关部门相继出台了关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知 、 合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法和利用外资改组国有企业暂行规定等三个重要文件。这些文件和证监会此前已经发布的外资参股基金管理公司设立规则和外资参股证券公司设立规则相结合，使得我国资本市场的开放领域形成了从入世协议框架下的证券业和基金业的开放，到外资直接参与国有产权和非流通股权的并购转
3、让市场，再到允许合格的境外机构投资者直接投资 A 股市场等渐次展开的全方位开放局面，我国资本市场的每一个环节和组成部分基本上为外资的进入建立了政策通道。UNCTAD(2000)认为以下几种因素可以解释跨国公司对跨国并购的偏好：一是跨国并购可以获得东道国的战略性资产，如商标、特许经营权、专利、专有技术以及当地的分销渠道等；二是直接到海外去并购资产可以迅速地渗透到当地的市场，这样可以在跨国公司激烈的争夺海外市场的竞争中抢得先机。总之，东道国的资产对跨国公司而言具有超越其自身内在价值之上的更为特殊的策略价值。因为它使跨国公司在对东道国的产品市场的争夺中处于一个更加有利的地位，这种策略价值显然是新设投
4、资所不具备的。跨国公司对华投资有两种方法可供选择，即跨国并购和新设投资，而跨国并购日益成为一种流行的对外投资方式而受到更多跨国公司的青睐。面对日趋增多的跨国公司在华并购行为，那么就需要了解这两种投资方式本身到底有什么不同？为了回答这个问题，本文构建了一个模型对此进行解释。二、模型分析在本部分构建的模型一方面揭示了国内资产较高的战略价值是购并产生的主要原因；另一方面又证明了国内资产的战略价值越高，参与并购的跨国企业的利益反而越小，以及由此而产生的开放经济条件下均衡的所有权结构问题。基本假设假设东道国 H 的某一产品市场上在最初的封闭经济条件下只有一个企业 d 在供给产品。企业 d 拥有的经营性资
5、产定义为。现在这一市场开始对外开放，这可能是因为国内需求增加了，国内供给不足以满足需求，或者政府缔结了关于投资自由化的合约，或者是因为跨国直接投资的交易成本在经济全球化的进程中大大降低了，还可能是由于产品生命周期理论的作用。总之，现在跨国并购或新设投资是可行的。我们还假设在世界市场上有 m1 个相似的跨国企业。现在它们都可以在 H 国直接投资。可以预见，在市场完全开放后国内均衡的所有权结构有两种可能：一是国内资产被某一跨国企业所购并，同时其它跨国企业选择新设投资或产品出口等方式进入东道国市场，我们定义这种所有权结构为 km；二是国内资产仍由国内企业经营，所有跨国企业都只能选择新设投资或产品出口
6、等方式进入，定义这种所有权结构为 kd。向量 k,m或 kd如下式所示：附图以(1)式为例，向量中第一个因子代表国内企业拥有的资产。因为跨国并购已经发生，所以国内企业拥有的资产为零。第二个因子表示并购了国内资产的跨国企业在东道国所拥有的资产，参数 0 表明跨国企业和国内企业在运用这些资产的效率上是有区别的。其余的因子显示了没有并购成功的跨国企业的情况。其中 Nm家跨国企业通过新设投资进入东道国市场，投资量分别为 k,G。剩下的 M-Nm-1 家跨国企业选择出口方式，从而在东道国没有直接投资。当所有权结构为 km时，分别定义 ,d(km)、,A(km)、,G(km)和 ,E(km)为国内企业、并
7、购企业、新设企业和出口企业的利润。类似地，当所有权结构为 kd时，分别定义 ,d(kd)、,G(kd) 、,E(kd)、为国内企业、新设企业和出口企业的利润。均衡的产品市场有以下三个基本的假设和特征：附图假设 1 表明不论跨国购并是否发生，只要新设投资的企业越来越多，企业的利润就越来越小。这个假设的合理性在于新设投资增加了东道国市场的供给，压低了产品价格，从而使东道国各类企业的利润被摊薄。在假设 2 中出口的利润设定为零。之所以这样假设是因为东道国可能实施关税保护，使出口贸易无力可图。相对而言，并购或新设投资由于绕开了贸易壁垒，可以获得正的利润。这也是直接投资的一个基本动机。另外，跨国购并发生
8、后，国内企业丧失了经营性资产，从而无法再获得利益，即 ,d(km)=0。假设 3 中，参数 其实代表了跨国企业使用国内资产的效率。 越大，跨国企业使用的效率越高。0 是因为跨国企业会将自身的优势和国内资产的优势结合起来，并产生互补效应，从而创造出更大的价值。比如将跨国公司的管理经验、专有技术和东道国既有的分销渠道、品牌优势相融合，就可以产生更多的利润。所以假设。同时，这种并购又会给新设投资进入者以更大的挑战，削弱新设投资的竞争优势，减少其预期收益，即。另外，如果并购没有发生，这种互补效应就不存在，即。上述假设和其它的一些相关性研究是相符的。如Farell 和 Shapiro(1996)证明了在
9、古诺模型下，一个母公司增加投资会增加自身的利润并减少竞争者的利润。在上述假设中，互补效应 a 越大，并购企业的资本存量的值越大。新设投资现在考虑跨国公司新设投资的利润。当某一跨国公司没能购并到国内资产附图时，它只能以固定成本 G 在东道国新设投资。从假设 2 中可以看到，在东道国 H 新设投资和跨国并购都是有区位优势的。然而，成功的新设投资企业的数量 N1也是有限的。这首先是由于新设投资的风险。正如文献回顾中提到的，新设投资者缺乏对东道国市场的了解和竞争优势。定义成功的新设投资的可能性为 p1。其次，东道国的市场容量也是有限的，就如假设 1 所表明的，过多地进入东道国市场会减少既有企业的利润。
10、因此，成功的新设投资的数量 N1的临界值是：附图同时，成功的新设投资的可能性 p1可定义为：附图跨国并购由于国内资产重要的战略价值，跨国并购将会在 M个跨国公司之间引发竞价竞争。为了讨论方便，假设并购过程采取拍卖的形式。M 个跨国企业对国内资产同时投标，国内企业既可以接受投标，也可以拒绝。如果第 i 个跨国公司的投标价格是 b,i，则向量 b=(b,1,。b,2,b,m)Rm为一个投标集合。如果不止一个跨国企业的投标被接受，那么出价最高者将购并得到国内资产；如果几个投标价格是相同的，则这些跨国企业有相同的机会并购成功。总之，整个购并过程是一个非占优纯策略下的纳什均衡。为了简化讨论，假设国内企业
11、 d 不能去并购跨国企业。这可能是因为国内企业财务实力不够或者缺少运营大型跨国企业的经验。还假设跨国企业相互之间不会有并购发生，这样假设是考虑到跨国企业之间的利润已经平均化，而且跨国并购要得到各国政府当局的政策允许。跨国并购的过程就是各个跨国企业对国内资产的估价过程。的价格 A 存在三种可能，即：附图V,mm 是存在竞争性并购条件下，跨国企业对的估价。即如果某一跨国企业没有并购，将为其它跨国企业所购并。由于假设 M 个跨国企业都是相似的，因此 V,mm是这种情形下任一跨国公司对的估价。V,mm是一个机会成本的概念，即 V,mm是没有并购成功的跨国企业对国内资产所愿意支付的价格。V,mm由两部分
12、组成，一是并购成功后可以获得的预期利润，二是如果并购不成功而采取新设进入时可能获得的利润。当具有很高的战略价值从而并购成功后预期利润很高时，V,mm会相应增加；同时根据假设 3，如果的战略价值很高，当并购没有成功时，转而采取新设进入可能获得的利润就会大大减少。两方面作用的结果是，如果的战略价值很高，或者说并购后产生的互补效应很强，那么并购价格将相当高昂，它甚至超过了并购所能带来的利润的增加。实质上，高昂的并购价格来自于战略性资产的负的外部效应。V,md是非竞争性并购条件下，跨国企业对的估价。即如果跨国企业并没有并购，则将为国内企业继续持有。V,md和 V,mm的区别来自两个方面：一是如果某一跨
13、国企业并购没有成功，它新设进入的利润将有所不同，因为国内企业和跨国企业使用的效率是不同的；二是新设进入在并购发生和没有发生时成功的可能性不同，这一点已由(7)式揭示。V,d是没有并购发生时资产的价格，因为(4)式中已假设 ,d(km)=0，所以 V,d就是国内企业持有时所能获得的利润。对的三种不同的估价可以组成 6 种排列组合，由表1 所示的 6 个不等式表示。表 1对企业经营资产的不同估价所组成的组合不等式定义I,1 V,mmV,mdV,dI,2 V,mmV,dV,mdI,3 V,mdV,mm V,dI,4 V,mdV,dV,mmI,5 V,dV,mm V,mdI,6 V,dV,mdV,mm
14、 战略价值越高，新设进入盈利的可能性越小，所以pm/ 是个负数，也即进入竞争效应为负。另一方面，的战略价值越高，成功的新设进入者就越少。由假设 1 知道，国内市场的竞争者越少，竞争就越趋缓和，竞争者的净利润就越多，因此投资价值效应为正。总之，当 pm外生时，国内资产的战略价值越大，跨国企业的净利润就越小。这是由于竞争性的跨国并购造成的外部效应所导致的结果。当 pm与 相关时，产品市场竞争的效应和进入竞争效应为负数，投资价值效应是正数，所以当 增大时，跨国企业的净利润可能增大，也可能减少。新设投资的盈利性分析如果某个跨国企业想通过直接投资方式进入东道国的市场，而跨国并购又没能成功，新设投资是另一
15、种可供选择的方式。但新设投资面临着不能成功的风险。本文已经提出了不能成功的两个理由：一是新设投资者缺乏对东道国市场专有知识的认识；二是新设投资者在东道国市场上面临着跨国并购企业和其它新设投资企业的竞争，这些因素都阻碍了新设投资企业的成功。这些额外的风险也使成功的新设投资者要求得到更多的净利润。于是有下面的定理：定理 3：如果跨国并购已经发生，那么新设投资成功的跨国企业在东道国获得的净利润不会低于跨国并购企业在东道国获取的净利润。证明：由表 2 可知，当 I,1、I,2 、I,3或 I,4成立时，跨国并购才会发生。附图综上所述，当 I,1、I,2 、I,3或 I,4成立时，,G,A。即跨国并购发生时，成功的新设进入者要比跨国并购者获取更高的净利润。如果国内资产的并购价格由国内企业和某个跨国企业单独协商决定，则跨国并购与新设投资相比是有利可图的。但当若干个跨国企业对国内战略性资产同时
