《我国交易所债券市场发展研究》由会员分享，可在线阅读，更多相关《我国交易所债券市场发展研究（31页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、203我国交易所债券市场发展研究 内容提要近几年来，我国债券市场有了较为迅速的发展。债券市场规模不断增加,债券市场化程度显著提高,市场交易规则日趋完善 ,债券托管体系和交易系统等基础建设不断加快。但与国外成熟市场相比，无论是债券市场规模、债券品种，还是市场的发育程度，我国距国际成熟市场仍存在很大差距。本文着重研究我国交易所债券市场的发展与创新。本文认为，为尽快发展我国交易所债券市场，必须不断开展各项创新活动，包括品种创新和制度创新，其中进行以市场需求为导向的品种创新是基础，而制度创新服务于品种创新，为品种创新提供良好的实施环境。当前，可制订近期、中期和长期等三个不同阶段的债券市场发展方案。其中
2、，近期方案中需要推出国债、浮动利率债券、抵押担保债券、可转换债券、可交换债券等创新品种；中期方案中需要推出资产担保债券、市政债券、国债期货、欧洲（离岸）债券等创新品种；远期方案中需要推出外国债券和债券期货等创新品种。本课题由南方证券有限公司许均华、李启亚主持，上海证券交易所谢联胜为课题研究与协调人，课题研究员为陈占强、徐岚。2041、国内外债券市场的比较分析自 1981 年财政部正式发行国债以来，我国债券市场已经发展了二十多年。特别是近几年来，我国债券市场有了较为迅速的发展。债券市场规模不断增加,债券市场化程度显著提高, 市场交易规则日趋完善,债券托管体系和交易系统等基础建设不断加快。但是，与
3、美国等国外成熟市场相比，我国债券市场在很多方面还需进一步发展和完善。1.1 我国债券市场发展现状1.1.1 债券市场的品种我国债券市场的发行人主要包括政府、金融机构和其它企业。目前已有的主要发行品种有国债、企业债券、金融债券和可转换债券。1999 年，我国发行的国债数量为 3976 亿元，超出年初发行 3165 亿元的计划额度；企业债券规模为 420 亿元，国债和企业债券成为发行的主要品种。债券品种与期限结构进一步多样化。以国债为例，1996 年相继推出了贴现国债、附息国债等新品种，在期限上，推出了 3 个月的短期国债和 7 年、10 年期的长期国债，初步形成了多样化的国债期限结构。目前，我国
4、存在两大主要债券交易市场: 即交易所债券市场和银行间债券市场。在交易所上市交易的债券品种有国债、金融债券和企业可转换债券。其中,在上海证券交易所交易的国债有：96 国债（6 ）、96 国债（8）、97 国债（4 ）、99 国债（5）、99 国债（8）和 20 国债（4）,以及国债回购；金融债券品种有：97 国电债、97 中铁（3）、98 三峡（3）、98 三峡（8）；企业可转换债券有 2 只：南化转债和机场转债。在深圳证券交易所交易的国债品种有：国债 904、国债 966、国债 968、国债 973、国债 995 和国债 998，以及国债回购；金融债券有 2 只：中铁 965 和中信 983；
5、企业可转换债券 3 只：丝绸转债、茂炼转债和鞍钢转债。在银行间债券市场交易的债券品种主要有国债、政策性金融债券、中央银行的融资券以及国债的回购品种。1.1.2 国债市场我国国债市场的发展经过了由计划管理模式逐步向市场调控转变的历程，它作为政府调控宏观经济重要手段的作用正日益加强，其真正意义上的发展是以 1981 年我国恢复国债发行为标志。如今，国债市场无论在规模上，还是交易品种上都有较大程度的发展。目前，我国发行的国债类别主要包括:国库券、重点建设债券、财政债券、国家建设债券、特种国债、保值公债等。发行的国债品种主要有：按国债保管方式划分，包括无记名国债、凭证式国债和计账式三种；按国债付息方式
6、分，包括零息国债、贴现国债和附息国债，其中1981-1993 年我国发行的都是零息国债，1994 年才开始发行贴现国债， 1996 年 6 月首次公开发行附息国债；（3）按国债利率方式，可以分为固定利率和浮动利率债券。我国国债发行规模经历了 3 个快速增长阶段。第一段:1981-1986 年，发行规模在 50 亿205元-60 亿元左右；第二阶段:1987-1993 年，发行规模在 100 亿元-400 亿元之间；第三阶段:1994-至今，发行规模在 1000 亿元以上。在 1997 年以前，交易所市场一直是国债二级市场的主体，其中上海交易所的国债交易量占了深沪两市交易总量的 95以上，是国债
7、交易的主要场所，且商业银行曾经一直参与交易所国债市场，并凭借其强大的资金实力成为市场资金的主要供给方和国债现券的主要投资者。但在 1997 年 6 月，人民银行下令所有商业银行退出交易所市场，并组建了银行间债券市场，市场参与者主要为国有商业银行、股份制商业银行、城市合作银行、保险公司及中央银行等大的银行金融机构。目前，参与交易所国债市场交易的主要是一些非银行金融机构，包括证券公司、保险公司和部分养老基金等。与发达国家的国债市场相比较，国内债券市场在规模与品种上仍然存在较大差距。我国国债发行规模在国民经济中的比重较低，如 1996 年底，我国国债累积余额约 4000 亿元，占当年 GDP 比重(
8、即国债负担率)6.3，而发达国家这一指标在 40以上，表明我国国债发行的社会负担不重。另一方面，由于我国财政收入在 GDP 中比重偏低，使我国的国债依存度处于较高水平。在品种期限方面，我国国债期限结构以 1 年、2 年、3 年、5 年的中期国债为主，短期与长期品种较少，期限结构不合理。另外，在国债的利率品种方面，我国发行的国债以固定利率为主，由于国内缺乏成熟的资金市场和资本市场来确定市场利率，因而国债发行只能依据银行执行的政策性存款利率来确定其发行利率。1985 年后，国债发行利率是比照同期银行储蓄存款利率来确定，通常前者比后者高出一定幅度，同时，3 年以上的国债与银行储蓄存款一样享受保值贴补
9、率。如 1990 年3 月期国债发行利率为 14，同期银行储蓄利率为 11.88，1998 年 3 年期国债发行利率5.85，同期银行储蓄利率 4.95。但是，根据我国利率市场化趋势，大力发展浮动利率的国债品种显得尤为迫切，这样可以更能满足投资者规避利率变动风险的需求。 1.1.3 企业债券市场我国企业债券的发展起始于 1986 年，截止 1986 年底, 共发行了类似企业债券的有价证券100 亿元 ,但尚未进行统一管理。19871992 年,中国企业债券得到初步发展。1987 年 3 月,国家开始对企业债券进行统一管理, 首次颁布实施了企业债券管理暂行条例, 标志着国家对企业债券开始实行法制
10、化的集中管理。1990 年 4 月国家计委与人民银行联合制定了关于企业债券额度审批制度及管理办法，规定企业债券的资金用途仅限于国家计划内且符合国家产业政策的续建项目。而且企业债券发行工作被首次纳入国民经济和社会发展计划管理,成为全社会固定资产投资的重要来源之一。19931994 年,中国企业债券进入整理阶段。1993 年,经国务院批准 ,年初下达企业债券发行计划 490 亿元。但由于自 1992 年以来各种形式的社会集资愈演愈烈,严重冲击了企业债券市场,尤其国债市场发行不顺利，因此在 1993 年 4 月, 国务院专门规定国债发行完毕之前 ,其他债券一律不得发行,企业债券利率不得高于国债利率。
11、由于资金市场比较混乱, 大量银行资金206拆借出去,国家重点建设项目资金不到位，同年 7 月, 国务院又决定将 1993 年企业债券发行计划绝大部分转由新增银行贷款解决，只有广东等个别地区发行了地方企业债券,实际发行仅 20多亿元。1993 年 8 月,国务院修订颁布了 企业债券管理条例, 将发行主体扩大到中国境内具有法人资格的企业,规定发行债券是企业进行有偿集资活动的必须形式, 明确了国家计委和人民银行的职责分工,对发行主本的经营规模、财会制度、偿债能力、经济效益和资金用途, 以及承销商资格等提出了严格要求,并增加了有关债券信用评级的条款, 细化了相关法律责任。1993年 12 月,国务院又
12、颁布实施了 公司法,其中对债券发行的公司净资产额、累计债券额与净资产额的比例、偿债能力等作了更为具体的指标规定,这对企业债券市场的整体完善是一个有益补充。1994 年,按照企业债券管理条例的规定,取消了大部分债券品种 ,仅安排地方企业债券发行计划 45 亿元。19951996 年,中国企业债券步入平稳发展阶段。1995 年,中共中央关于制定国民经济和社会发展“ 九五”计划和 2010 年远景目标纲要的建议 明确指出, 要积极稳妥地发展债券融资,为企业债券的发展进一步指明了政策方向。此时，中国企业债券市场初步形成,市场机制开始发挥作用,企业债券的发行与企业经营情况、资金量及偿还能力紧密相关。19
13、98 年 10 月人民银行下发了关于 1998 年企业债券审批问题的通知 , 对地方债券的审批、企业债券承销、债券担保都作出了新的规定,并要求必须进行债券信用评级, 债券利率与评级挂钩。与此同时,国务院批准了中国证监会职能、内设机构与人员编制的“三定”方案,规定该会负责批准企业债券的上市,监管企业债券的交易活动, 并监管可转换债券的发行、交易、托管和清算。1998 年 6 月至 1999 年 2 月发行的 6 只 5 亿元以上 AAA 级大型企业债券中,有 5 只采用了实名制记账式，记账式已成为中央大型企业债券和地方优质债券发行方式的主流。与无记名实物券相比,实名制记账式企业债券为培育具有统一
14、托管、结算体系的企业债券交易市场提供了条件,为多元化企业债券二级市场奠定了基础 ,为企业债券的无纸化发行创造了前提。近年来，我国加强了对企业债券品种的创新。长期企业债券、浮动利率债券和可转换债券就是 1999 年推出的新品种。例如，1999 年 1 月发行的 98 三峡债券, 推出了 8 年期附息债券。机构和个人投资者都对这些债券创新品种表现出很大兴趣，由此对企业债券品种创新起到很好的示范作用。1.1.4 金融债券市场我国金融债券包括政策性金融债券和特种金融债券。政策性金融债券是我国政策性银行（包括国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行）为筹集信贷资金，经国务院、中国人民银行批准,采用
15、市场化发行或计划派购的方式，向中资商业银行、商业保险公司、城市商业银行、农村信用社联社以及邮政储汇局等金融机构发行(其他机构及个人投资者有待开拓) 的金融债券。特种金融债券是指经中国人民银行批准，由部分金融机构发行，所筹集的资金专门用于偿还不规范证券回购债务的有价证券。 207目前，政策性金融债券根据期限长短可分为三个月期、六个月期、一年期、二年期、三年期、五年期、七年期、八年期和十年期等品种；根据利率确定方式可分为固定利率债券、浮动利率债券和贴现债券；根据付息方式又可分为到期一次还本付息的单利债券和逐年付息的附息债券。截止到 2000 年 5 月底，政策性金融债券累计发行量近 8000 亿元
16、，存量近 6600 亿元，规模仅次于国债，政策性金融债券的主要发行人为国家开发银行，其发行量占比超过90%。 1.1.5 发行方式1国债的发行方式我国国债发行方式经历了从 80 年代的行政分配和 90 年代初的承购包销，到目前的定向发售、承购包销和招标发行并存，整个发行方式逐步显示出低成本和高效率，并逐步走向规范化与市场化的特征。其中，定向发售方式主要用于国家重点建设债券、财政债券、特种国债等品种；承购包销方式主要用于不可流通的凭证式国债；而招标发行方式则包括缴款期招标、价格招标、收益率招标三种形式，招标发行将市场竞争机制引入国债发行过程，推动了国债发行利率及整个利率体系的市场化进程，有利于促进国债一、二级市场之间的衔接。另外，国债发行市场采取了很多重要改革，包括：引进竞标拍卖机制；国债期限多样化，最短的为 3 个月，最长的 10 年；付息方式多样化，引进了附息券等新措施给国债市场带来了生机和活力。1999
