跨国并购风险分析

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1、精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 1 / 10跨国并购风险分析 摘 要目前国内外对跨国并购风险的分析大多仅关注于局部,始终都没形成一个框架将各种风险统一起来。布鲁诺风险结构分析法(Bruners Disaster Framework)从建筑结构的视角出发,认为跨国并购的风险体系形如建筑结构的体系,可以从复杂性、弹性、商业波动、认知的偏颇、管理者的选择、执行团队的缺陷六个方面进行考评。本文选取中石化成功收购瑞士 Addax 公司的案例进行实证研究。关键词跨国并购；风险控制；布鲁诺风险结构分析法 布鲁诺认为,一栋建筑如果能顺利建成并能抵抗灾害的侵袭,必须具有以

2、下特点：第一,建筑结构简单清晰,越复杂越混乱越难以实施或抵抗灾害；第二,建筑结构必须留有余地,结构不能衔接过密,以备翻修或抵抗意外事故之用；第三,管理层对整个的施工计划要持理性态度,避免主观感情影响工程决策；第四,施工过程中外部环境平稳,恶劣天气等非抵抗力因素少；第五,管理人员在每项决策前都作出了准确的选择；第六,整个执行团队准确高效的执行了建设计划。布鲁诺将跨国并购看做一栋建筑,将影响建筑成功与否的六因素应用到对并购风险的评析中,提出了布鲁诺风险结构分析法(Bruners Disaster Framework)。 精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 2 /

3、 101 布鲁诺风险结构分析法介绍 布鲁诺风险结构分析法从六个方面进行分析。 1.1 复杂性(Complexity) 布鲁诺认为：并购方、被并购方企业的管理与营销结构的复杂臃肿,并购交易的复杂多样大大提高了并购的失败率,因为这种复杂性在很大程度上阻碍了决策者的判断。相对于简单的环境,决策者在复杂纷乱的情况下很难认清当下的形势,也就难以作出正确的决策。 1.2 弹性(Flexibility) 跨国并购中的并购方在实施并购过程中给自己留有“余地”(通常包括资金弹性和劳动力弹性),以应对并购失败或其他波动对本方企业造成影响。通常来讲,出于效率和成本的考虑,并购方会在并购过程中降低资金准备,减少应急措

4、施的布置,但是一旦出现意外,就会手足无措,最终导致并购失败。 1.3 商业波动(Business not as Usual) 商业波动是指对并购造成影响的市场非正常波动。这种波动一方面来自于商业本身,如产品的生命周期,经济繁荣和衰退期,或由于体制本身引起的经济危机等；另一方面来自于商业外部环境,如汇率的升降,政治局势的动荡,税率的变化,货币政策的调整等。这些因素都属于不可预知的风险因素,都对并购产生或小或大的影响。 精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 3 / 101.4 认知的偏颇(Cognitive Biases) 认知的偏颇主要来自于决策者的主观错误判断

5、,这种错误判断一方面来自于决策者自身的感知,另一方面来自于对信息或形势的错误估计,由此导致并购无法取得预期效果。布鲁诺(Reboert Bruner)根据大量案例总结出以下几个认知偏颇的表现形势（见表 1）： 1.5 管理者的选择(Adverse Management Choice) 经理人和领导者在跨国并购的过程中无疑起着至关重要的作用,更多时候充当调查者、律师和记者的角色。管理者可以将企业拖入风险之中，也可以将风险程度扩大化。然而,布鲁诺同样认为,一个糟糕的管理者的选择并不能单独导致并购的失败,通常需要其他 5 个因素的集体作用。糟糕的管理者选择可能来源于复杂性(Complexity)导致

6、的信息不完全,也可能来源于认知的偏颇(Cognitive Biases)中的“过度自信” 。 1.6 执行团队的缺陷(Operational Team Flaws) 执行团队的缺陷实际上关注于跨国并购后的文化以及人力的整合上。布鲁诺认为：由于文化上的差异、待遇的不同、政治上的内讧,领导层之间的冲突都能使执行团队的经营管理能力大大降低,从而破坏并购的预期效果。 通过以上的分析,可以看出布鲁诺风险结构分析法主要关注于“人性”的研究,认为管理层的能力和管理团队的执精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 4 / 10行能力是影响并购成败的最主要因素。布鲁诺指出：结构分析

7、法的六个因素都不能单独引起并购的失败,但是都促进并购的恶化。 “对于理解跨国并购的失败甚至是所有商业活动的失败,所有风险因素的集中体现是其基础性一环。 ” 2 中石化并购瑞士 Addax 公司的实证分析 2.1 交易双方背景 并购方：石油化工集团公司(Sinopec Group,以下简称中石化)成立于 1998 年 7 月,是国有独资设立的公司,总部设在北京。其主营业务范围：石油、天然气的勘探、开发；石油炼制；汽油、煤油、柴油的批发；实业投资及投资管理等。2009 年度财富全球 500 强企业中排名第 9 位。 自 20042007 年,中石化综合业绩表现良好,资产、所有者权益、营业收入、税后

8、净利都有显著提高,但在 2008年税后净利同比下降达 50%,这与受金融危机影响国际油价的起伏不定、国内成品油价格长期倒挂及需求骤然变化造成的经营困境不无关系。 并购目标：Addax 石油公司是成立于 1994 年,总部设在瑞士,在西非和中东拥有油气资产,是西非最大的独立油气开采商。该公司大部分资产集中在尼日利亚、加蓬和喀麦隆,拥有 25 个勘探开发区块,其中勘探 15 个,开发 10 个；海上 17 个,陆上 8 个。截至 2008 年 12 月 31 日,Addax 拥有2P 储量 5.36 亿桶,2008 年平均日产量约 14 万桶,根据初步精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文

9、-全程指导写作 独家原创 5 / 10开发方案涉及,近期产量将达到 1000 万吨/年以上。另外,尚有 111 个待钻圈闭,具有较大的勘探潜力。 由图中信息可知,Addax 公司近几年来原油与天然气产量一直处于上升趋势,尽管油气储量在 2008 年出现下降,但下降幅度很小,油气数量客观。 2008 年,Addax 的财务状况良好,全年实现总收入 37.62亿美元,净利润 7.84 亿美元,公司活动现金流 15.21 美元。进入 2009 年,受金融危机、低油价影响,第一季度的净利润由 2008 年的 20.84%骤降至 1.01%,总负债也由 2008 年年底的 28.64 亿美元增至 200

10、9 年第一季度末的 31.32 亿美元。严重的经营状况和现金流促使 Addax 开始寻找海外买家。 2.2 交易过程 2.3 运用布鲁诺分析法对其实证分析 复杂性：瑞士 Addax 虽然是一家跨国型企业,但规模相对较小,油气资产主要分布在尼日利亚、加蓬和伊拉克三个区域,避免了业务地区的复杂性。公司人员规模较小,仅有860 多人,且有一半人数属于一线工人,管理结构清晰,人员精减,有利于并购之后的合并。公司整体复杂性较低。 弹性：中石化并购 Addax 得到了政府的大力支持,无论在资金信贷方面和手续审核方面给予较高的方便。此次中石化全部以现金方式支付并购款项,折合人民币近 500 万元,其中银行贷

11、款占了大部分。国家雄厚的精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 6 / 10外汇储备,企业自身的资金实力、人民币的不断升值以及银行的信贷为并购前后提供了资金保障,资金弹性较高。另外,石油产业非劳动密集型产业,对劳动力价格以及数量的要求不高,且尼日利亚、加蓬、伊拉克这些发展家的公会组织并不发达,发生劳动纠纷的可能性较低,这就保证了劳动力弹性。商业波动。据标准普尔 2009 年 6 月 21 日发布的数据,尼日利亚、加蓬、伊拉克三国的主权评级分别为：B+ 、BB 、CC。除去伊拉克评级较低,对尼日利亚、加蓬的主权环境都给予投资前景稳定的评价,发生政治动荡的可能性较低

12、,且金融危机的影响已经渐渐消退,经济再次滑坡的概率较小,所以总体而言,Addax 公司发生商业波动的可能性较低。 2.4 认知的偏颇 此次交易最为人诟病的是收购价格过高。 华尔街日报分析称：中石化为 Addax 公司已探明储量的原油支付价格是每桶 34 美元。但相关数据显示,在非洲原油交易价格与现在最为接近的 2007 年,此类产品价格仅为每桶 14.4 美元。据此计算,此次收购的总价应为 31 亿美元,而中石化开出的72.4 亿美元,比市场评估高出 135%,“中石化被 Addax 公司狠宰了一刀” 。但文章同时指出：除了日益增长的能源需求,企业还希望通过成功并购,克服近几年来在海外并购市场

13、上遇精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 7 / 10到的政治困难。在这一点上,最著名的例子就是中海油 2005年收购优尼科公司遭到美国政府的否决。企业决定加快海外并购速度,而提高价格,正是一种针对性策略。 2.5 管理者的选择 分析 Addax 公司,其具有以下几个特点：第一,油气集中在尼日利亚、加蓬、伊拉克地区,油气资产组合良好；第二,2008 年 Addax 公司的储量动用率只有 51.7%,按照加拿大证券委员会的储量计算规则,具有良好的增产基础；第三,Addax 公司还拥有一部分权益储量,一旦具备开发条件,将会大大提高公司的价值；第四,Addax 公司

14、 2008 年同喀麦隆政府签署了协议,并获取了 Iroko 地区的全部勘探权益；第五,2008 年 6 月,Addax 公司获得第 227 号的石油勘探许可,包括尼日利亚浅海项目 40%的股份,并正等待正式的转让协议。中石化的并购动机为：第一,Addax 公司油气品质优良,剩余石油储量及产量规模较大,增产前景乐观。收购 Addax公司,有利于扩大中石化的全球布局,增强其在西非和伊拉克的油气资产,优化海上油气资产结构；第二,作为我国最大的炼油企业和化工产品生产商,中石化 2010 年近 80%加工油来自进口。随着国际油价的走高,如果加大上游油气的开产源口,降低油气来源成本,加强上游板块就显得尤为

15、迫切；第三,Addax 公司母国瑞士对能源并购的政治干预较少。 精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 8 / 10该并购项目能顺利达成的原因在于：第一,管理层时机的把握。Addax 公司受金融危机的影响,现金流出现紧张,2009 年第一季度净利润从 20.84%下降到 1.01%,Addax 公司高层显示出出售的诚意,而此时,中石化正好适时跟进；第二,报价高,吸引力强。数据显示,中石化最终收购价比Addax 公司 6 月 5 日在多伦多的收盘价溢价 47%,比 6 月 23日 Addax 公司股价猛涨之后的收盘价高 16%。在面对主要竞争对手韩国国家石油公司(Korean National Oil Co.)时,中石化出价每股 52.80 加元,收购总价为 82.7 亿美元。