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1、精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 1 / 12股指期货对资产管理的影响 2010 年 4 月 16 日，中金所第一批股指期货合约正式上线交易。标志着的金融衍生产品进入新的发展阶段。股指期货开通以来，恰逢股市下跌，指数单边下跌。股指期货与市场下跌趋势的形成，引起市场的关注与讨论。股指期货对国内资本市场影响如何，对正在日益壮大发展的资产管理行业影响如何，已成为业内讨论的焦点。基金管理行业规模经济的新视角2007 年，随着基金规模的迅速扩大，基金业规模经济的问题被提出。在基金业最发达的美国，业内流传着”规模的诅咒” ，一只 10 亿美元的基金如果有股票的买入数量
2、限制，它的选择余地可以有 1850 家公司。但是当基金规模到 200 亿，则可选择余地降低到 180 只股票。规模增长 20倍，股票投资范围缩小 10 倍，小资金可以更灵活性选择股票，但是当资金到一定规模后，可选择的股票范围越来越少，限制了投资能力和业绩。关于基金业规模经济的问题，有研究发现，虽然基金平均成本随基金资产规模的增大而逐渐减少，但当资产规模超过一定阀值后，下降的趋势就不再明显，根据美国基金市场的实证结果，单只基金资产规模超过 100 亿美元后，精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 2 / 12平均运营费用开始不再下降。其实对于基金业而言，考虑到多种
3、绩效因素，基金规模与成本收益之间的关系要更为复杂，并不是规模收益递增、不变、递减三个阶段所能简单概括的。规模经济是一个很模糊的概念，传统经济学认为，当企业产量随着企业规模扩大而提高的比例超过了各生产要素投入提高的比例时，就存在规模经济，关于生产效率的提高只是笼统的解释为规模扩大可以使用更先进的设备和技术，并没有进行严格的数学证明。杨小凯运用角点解的超边际分析法，解决了长期困扰经济学理论界的“将分工思想予以数学表达”这一难题，并开创和发展了新兴古典分工理论。根据他的理论，规模经济是当年马歇尔试图运用数学化模型解释古典经济学中关于专业化分工好处的理论时，受制于当时数学方法的落后而放弃，但为了便于阐
4、述而引入的概念，但是这一概念掩盖了规模扩大背后的由于专业分工加强而促进了生产力的提高的实质。运用专业化分工理论对基金产业进行分析，基金业的最终产品是面向投资者提供的专业化理财服务，其生产过程可以分为产品开发、投资管理和市场营销三个主要环节，而每个环节内部存在多个迂回生产环节，基金业专业化分工水平的提高表现为，在上述三个环节内部细分的迂回生产环节不断增加，既有横向扩展，也有纵向深化，推动基精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 3 / 12金业生产能力不断提高。只有在基金业分工水平不断提高的前提下，资金规模的扩张才能得到充分利用，进而实现规模经济。从理论上来看，基
5、金业规模经济的实现途径并不是增加资金规模，而是通过不断的提高基金业的专业分工水平，增强基金业的生产力实现的，这一结论把原本模糊和笼统的增加资金规模的策略变得更加具体和细化，有助于基金管理公司明确未来的发展方向。投资管理的专业细化之路的基金管理行业在 2007 年规模迅速增长之后，已经不能单纯追求规模至上的发展战略，而逐步转变为以分工细化为手段的生产力增强战略。基金业的专业化分工水平逐渐发展，产品开发、投资管理和市场营销三个环节的专业化分工水平进一部提高。尤其是随着股指期货的金融衍生工具的出现，投资管理环节的专业细化得以迅速发展与实现。投资管理能力是基金管理公司的安身立命之本，各家基金在产品和业
6、绩排名方面的竞争实质是投资管理能力的竞争，基金管理行业投资管理能力还停留在初级阶段，主要采用资产组合的分散化投资，在不同类型资产上进行配精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 4 / 12置，但是这远远不足以满足投资者的风险收益需求，现有的分散化投资组合在面临整体市场下跌的系统性风险时的无能为力充分体现了投资能力存在的缺陷。而在发达基金市场中，公募基金的投资管理能力开始进行横向扩张，从传统的股票和债券市场延伸到金融衍生工具市场、实业投资等领域，借助于这些另类投资产品来实现基金管理公司投资能力的增强，投资策略中开始重视对对冲工具的积极应用，以此来提高对系统性风险的
7、规避能力，同时通过投资另类投资产品，还可以获得更高的收益水平。对于国内基金管理公司来说，可及时把握住国内股指期货推出的契机，提高自身在利用股指期货进行主动性风险对冲的时机把握、投资组合构建以及风险管理能力，尽快在这一细分投资领域形成专业化优势。此外，对投资能力的纵向分解也是提高专业化的一种途径。投资专业化的高级阶段是实现对投资能力纵向的分解，即将基金的收益分解为 A1pha 和 Beta 两部分，换句话说，基金管理公司的投资能力将被分解为获得积极收益Alpha 的能力和获得市场收益 Beta 的能力两部分。得益于金融衍生工具的应用，目前国外的一些大型养老基金和资产管理公司正在经历一个投资策略的
8、再构造过程，其投资思路和资产配置方法与传统的投资方法相比已经发生了很大的变化，其中的核心就是 Alpha 和 Beta 的分离，投资策精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 5 / 12略的演变也推动了投资部门的变化，从一个整体划分为三个部分：Beta 团队，其投资目标是以最低成本获得市场收益，主要通过程序化交易、ETF 基金、和股指期货等投资工具低成本获得市场收益；Alpha 团队，基金管理公司投资能力的核心部分，集中了最主要的投资研究力量，其投资目标是通过基金经理优秀的研究能力和卓越的投资技能获得超额收益，并运用股指期货、互换合约、期权等金融衍生工具将 Al
9、pha 分离；组合团队，根据投资者的需求，实现Alpha 和 Beta 的有效组合。借鉴海外基金业投资管理领域最前沿的变化，可以为基金业投资管理专业化分工的提高指引方向。投资专业细化的具体实现公募基金的投资管理能力的扩张有横向扩张、纵向扩张两种，而这两种投资管理能力的扩张都需要借助金融衍生工具。如果说，以前股指期货未推出，这些只是停留在设想阶段，但随着股指期货的推出，实现投资管理能力的横向、纵向扩张提供有了现实可能性。未来国内公募基金的投资管理沿横向、纵向的扩张，成为具体的可能。投资策略的演变推动投资部门的变化，使投资策略经历再构造过程，其核心是 AIpha 和 Beta 的分离。2010 年
10、股精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 6 / 12指期货的推出，使得 Alpha 和 Beta 的分离成为现实可能，也是现基金管理行业研究的重要课题。促进现有 Beta 产品的深化发展股指期货出现后，促进指数类产品深入发展。尤其对ETF 类产品有很大的促进，主要体现在增加了 ETF 类产品的流动性，成交规模大幅增加。同时，因为股指期货的传导作用，也改变了。增加了 ETF 产品的特性。ETF 基金在股指期货上市之后，整体规模有明显的增加。这部分规模增加主要是跟期现套利有关系。比如，深证100ETF 产品，股指期货出现后，每天的交易量大概 8 到 1 0 个亿左
11、右，比原来年初股指期货还没有上 市的交易量大概放大了 50以上。ETF 成交规模的增加与原来的预期有很大不同。股指期货上市前不少有估计，股指期货上市之后对 ETF 有替代作用，而实际的情况跟大家预期的相反，它更进一步的增加了指数类工具的运用，并起到了良好互相带动的作用。期现套利产品，很多投资者选择用 ETF 来实现现货组合。尽管一些规模比较大的资金选择直接用股票来构造现货组合。从实务操作看，目前 70、80以上的资金用ETF 来实现现货组合。一方面用 ETF 来实现比较便利。另一精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 7 / 12方面，ETF 本身交易费用会更低
12、。速度也是另一个比较重要的影响因素，如果用 ETF 构造现货组合的话，特别是中小规模的资金，可能在几十秒之内就能够完成。而 FIETF 它的交易量跟它的流动性实际上不完全对等。因为 ETF 有套利机制，只要资金给出略微的溢价或者折价，它瞬间会产生很多流动性。ETF 这种构造的特性，对于期现套利的资金构造现货组合非常有帮助。此外，就是股指期货出现后，直接的改变了 ETF 产品的一些特性。比如 ETF 产品交易量方面的变化，这种活跃不单单是来自于期现套利的一些资金，而且还来自于 ETF本身高频交易的一些交易量。因为股指期货出来之后，ETF的套利模式，还有原来的高频交易模式运用的投资策略比原来丰富很
13、多。例如，ETF 高频交易就可以做双边向的交易，为原来高频交易策略的进一步完善提供了实时的工具。期货的一些交易属性慢慢地传导到 ETF 上面。然后 ETF相应的变化又传导到一篮子股票上，通过这种形式实现了特性的转移。通过这种传导，现货市场上的这种股票，或者指数股票的这种波动也一定程度的受到了影响。特性有一点不太一样，在每次市场反应过度或者反应不足的时候，比以前更快有一些资金来校正反应不足或反应过度的问题。这一点是股指期货不仅对于 ETF 产品的影响，也通过对 ETF等指数类产品改变了现货市场的波动。由于这种传导机制精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 8 /
14、12带来更多对未来的预期，通过这种传导机制实现了现货市场上有效性的提高。促进 AIpha 产品的深化发展股指期货推出一方面将促进现有产品深化发展，比如Beta 产品的深化发展。同时，也会促进 AIpha 产品的深化发展。一方面，股指期货将改变现有保本产品的投资策略，使得保本产品迅速发展，另一方面，Alpha 产品将深化发展，更多的以绝对收益为目标的金融产品将出现，使金融产品更加丰富，金融产品的“族谱”得以建立，金融产品体系更加完善。促进保本产品深入发展：随着股指期货的开设，公募基金保本产品得到迅速发展。2011 年将是保本基金的扩容年。截至 2010 年 12 月 31 日，市场上只有 5 只保本基金在运作，另有 2 只尚在募集期，并未成立。而证监会站数据显示，截至当日，共有 10 家基金公司上报保本基金产品。如果以三个月的审批期来计算，一季度末，市场上的保本基金数量有望增至 17 只。未来五年国内保本基金的市场会很广大，5 年内资产规模可能会达到千亿规模。股指期货对于保本产品的重要性在于，它可以在很大程度上改变保本产品的投资策略，实现保本产品的差异化精品文档2016 全新精品资料-全新公文范文 -全程指导写作 独家原创 9 / 12发展。保本基金前些年发展缓慢、发行频率低的主要原因是其大多采用单一的 CPPI 投资策略，缺乏其他形式的投资策略相补充。保本基金运作关键就在
