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1、券商、基金、信托业合作模式研究闻岳春 徐峰摘要：证券业与基金业、信托业的合作已经起步，业务模式还处在不断的变动中。但由于各自的业务基础还不够稳固，合作的专业化程度不高，合作模式不稳定， “一次性买卖”较多，合作过程中缺乏透明、有效的规则指导。今后证券业与基金业、信托业仍需要通过培育差异化优势，在合作的广度和深度方面取得进展。关键词：券商；基金业；信托业；合作模式作者简介：闻岳春，天一证券有限责任公司首席经济学家、研究所所长；徐峰，供职于北方证券有限责任公司研究所。 作为服务性行业，金融业以“满足客户需求”为出发点。随着金融产品日益丰富，为客户通过多元化投资（按照资产组合理论）来有效分散投资风险
2、提供了条件，而多元化投资涵盖了多个金融市场、多个金融品种。从“一体化”和“便利化”出发，客户需要金融企业在尽可能宽的服务半径内为自己提供多元化的金融服务，这也有利于金融企业实施统一的客户和资产管理，提高客户关系管理能力。因此金融企业需要通过多边合作，利用适当的“跨边界经营”为客户提供更加全面的金融服务，以此稳定自己的客户群体；同时利用规模经济、范围经济和协同效应等提高经营效益，增强竞争能力。目前我国的证券、银行和信托等金融企业为了抢占市场份额、寻找新的盈利模式，已自发地开展了带有一定混业性质的创新业务，如银行与证券公司合作开展的“银证通”业务，信托公司开展的证券信托投资计划以及证券公司开展的集
3、合受托理财业务等。但目前受政策的限制，这种合作还处于较低层次，在合作过程中也存在较多的问题，阻碍了合作进程的深入。限于篇幅，本文不考虑银行与保险业，只就券商、基金业与信托业的合作进行分析。合作现状与存在的问题一、证券业与基金业1证券业与基金业的合作。目前双方的合作主要体现在三个方面：股权联系。由于目前只能由证券公司和信托公司作为基金管理公司的主发起人，从而使证券业与基金业存在着先天联系，两者的合作自基金公司出现之日起便处于较紧密的状态。目前不少证券公司都发起设立了基金管理公司，而且大部分还处于相对控股地位。基金产品代销。目前已有不少证券公司如国泰君安、申银万国、海通证券和华夏证券等获得基金代销
4、资格，利用所属的营业网点向客户推销基金产品，在增加服务品种的同时，获取一定的销售提成。在此过程中，证券公司可以充分发挥自身的网点优势和客户资源优势，运用专业知识开展具有特色的营销活动，在满足客户对基金产品的需求的基础上增强自己的综合服务能力，并为下属营业部利用现有资源（人力、设备和场所等）开拓多元经营、推动经营模式转型和增强盈利能力等提供了机遇。证券交易协议。目前基金公司是以租借方式通过证券公司的交易席位进行证券买卖。基金公司根据证券公司代销基金产品的数量及其提供的研究报告在各个席位间分配交易量，证券公司由此获取相应的手续费收入。2003 年上半年共有75 家证券经营机构参与了基金服务市场，同
5、比增加了 16 家。基金交易佣金总量达到 14537 万元，同比增长了 82%（数据来源：2003 年基金中报） 。2证券业与基金业的合作成效。证券业对基金业的影响。由于不少基金公司由证券公司发起设立，使证券业在基金业的发展壮大过程中发挥着资本供给、人才输送和经验传导等重要作用。仅根据上表 1 的统计，证券公司已累计向基金公司投入 8.56 亿元资本，占到基金公司总注册资本的 45%左右，可以说证券业已成为基金业最重要的资本来源之一。在人才输送方面，最典型的莫过于基金业的“君安系”现象了，目前有 11 家基金公司的 20 位基金经理出自原君安证券（经济观察报 ，2003 年 11 月 24 日
6、） ，从一个侧面反映出目前证券公司几乎成了基金业人才的“培训基地” 。而在人员的流动过程中，无疑也使证券公司的经营管理经验传递到基金业，在基金公司的治理结构建设中发挥着借鉴和引导作用。在基金业的发展过程中，证券业发挥了三方面的重要作用。一是为基金产品销售提供销售网络；二是为基金投资提供研究服务支撑；三是为基金的证券交易提供交易通道。从而节省了基金公司的资源投入，降低了基金公司的运营成本，保证了基金业“轻装上阵” 、加快发展步伐。基金业对证券业的影响。基金业的发展，一方面使证券公司获得了为基金公司代销基金产品的机会，在获取代销收入的同时，也丰富了证券公司的服务功能，并推动了证券公司下属营业部向“
7、营销中心”的定位转移。另一方面基金公司通过租借证券公司的交易通道，使证券公司获取一定的手续费收入，为证券公司开辟了新的收入来源。另外由于各家基金公司均引入了有效的竞争机制来分配交易量，推动了证券公司重新定位研究部门的功能，加大了研究资源投入；同时转变研究部门的经营方式，使研究工作更加市场化，并贴近客户的需求，从而提高了研究所的综合服务能力，并带动了证券行业整体研究水平迈上新的层次。除此以外，基金业也以自己先进的运作模式和灵活的投资理念为证券业相关业务（主要指投资业务）提供了借鉴。不少证券公司通过引入基金业的治理结构和投资管理模式来规范自身的资产管理和自营业务，提高了投资行为的理性化、科学化水平
8、，并通过健全制度建设提高了风险防范能力。总体来说，基金业的发展推动了证券公司的三个“转型”：营业部功能转型、研究部门服务模式转型和投资部门的投资理念与投资模式的转型。3证券业与基金业合作中存在的问题。证券业与基金业已初步形成了较为密切的合作关系，并产生了互惠互利的合作效果。但在合作过程中还存在一定的问题，具体表现在以下两个方面：（1）两者的合作呈现向大型券商集中的迹象。由于在营业网点、客户数量、研究实力和品牌形象等方面具有优势，大型券商越来越成为众多基金公司选择的合作对象。仅拿上面的基金交易佣金收入来说，国泰君安、申银万国、招商证券和海通证券这四家券商占到 2003 年上半年基金佣金份额的 3
9、4.97%，其中国泰君安获得 1731.2 万元，位居基金服务市场榜首，市场份额高达 11.91%；而排名前10 位的券商佣金份额更高达 57%，其他 100 多家的券商只能分摊余下的 43的份额。研究力量的差距则是导致合作集中化的主要因素。（2）随着基金业规模的扩大，现有合作模式面临挑战。除了研究服务外，目前两者开展的合作在更大程度上依赖于股权联系和某些政策措施对券商的“偏袒” 。证券业为基金业提供的产品代销和交易通道等服务并不存在“独占优势” ，均存在较强的可替代性。其中产品代销服务面临银行业的强大挑战，而交易通道服务则面临基金公司自主交易的替代。随着基金业进一步发展壮大，其研究力量也将得
10、到进一步加强（规模较大的基金公司将会首先实现“研究服务的内部化”以建立自己的核心竞争力） ，同时还可以通过其他途径（如券商之外的投资咨询公司等）获得研究服务，也会对券商的研究服务构成竞争压力。综合来看，基金将在未来的合作中拥有更多的“话语权” ，证券公司在未来的合作中处于弱势地位，尤其是实力较弱的券商更会在未来的基金服务市场面临“边缘化”危险。二、证券业与信托业1证券业与信托业的合作。目前两者的合作主要表现在两个方面：股权联系。由于在证券法和信托法颁布之前，信托公司可以开展证券业务，使信托公司从证券行业发展初期便与其形成了较紧密的联系。在实施“分业经营、分业管理”的管理方针后，信托公司剥离了自
11、身的证券业务，少数信托公司将证券营业部转让，彻底脱离了证券经纪业务；而较多信托公司以原有的证券营业部入股，与其他机构合资成立证券公司，如爱建信托与爱建证券、金信信托与金信证券、陕国投与健桥证券等。股权纽带使信托公司与证券公司之间保持了较为畅通的人员交流、经验共享和业务融合等渠道，使双方可以通过业务模式的模仿和借鉴，互相吸收对方的优势，推动自身的业务创新。业务合作。由于证券市场具备市场规模大、流动性高和投资品种丰富等方面的优势，对信托公司和投资者都构成了较大的吸引力，信托公司也因此推出了众多面向证券市场的信托投资产品。目前在信托公司的集合资金信托计划中，用于证券投资的比重一般占到 15左右。20
12、03 年以来，共有 16 家信托公司发行了约20 个证券类信托计划，总规模达到 28.64 亿元（见图 1）图 1 各证券信托计划募集资金额所占比重84.71%8.31%0.70%6.28%债债债债债债债债债债债债债债注：数据来源于信托网上的有关资料。由于证券公司是证券市场上的专业机构，在证券投资、资产管理等方面积累了丰富的人才资源和投资经验。因此信托公司在设计证券投资类信托产品时，一般会邀请证券公司担任财务顾问（实际上作为信托资金的管理人） 。如江苏国投于 2003 年 9 月推出的证券投资资金信托计划，就由信泰证券作为资产管理和运用的投资顾问。2证券业与信托业的合作成效及存在的问题。目前证
13、券业与信托业合作还不够活跃，具体的业务合作较少。这主要受到两方面因素的影响：一是证券业与信托业所涉及的业务领域不同。信托公司的投资范围除了证券市场外，还包括基建项目、房地产等其他更加广泛的领域，而在这些领域，证券公司还不具备相应的服务能力；二是在证券投资领域两者存在竞争关系。证券公司从事的受托理财业务与信托公司此类业务在本质上没有区别。随着证券公司客户资产管理业务试行办法的出台，证券公司可以独立开展受托理财业务，两者在该领域面临直接的竞争，未来的合作模式还将存在变数。总体来看，证券业与信托业的合作还处于初级阶段，合作领域较少，合作层次较低，双方还没有在资源共享和优势互补等方面形成成熟的合作模式
14、。证券业与基金业、信托业三方合作的模式探讨一、证券业与基金业进一步的合作模式证券业与基金业在深化现有的合作模式基础上，还可以在以下领域取得进展：1加强研究资源共享。作为证券行业的核心资源之一，研究资源的多寡及质量高低直接关系到证券公司与基金公司核心竞争能力及差异化优势的培育。随着证券市场逐步规范化和“价值投资”理念的普及，无论对专业投资机构基金公司还是对投资业务在整个业务中占有重要地位的证券公司来说，投资收益都将越来越依靠研究部门对投资对象的“价值发现”能力。尽管我国证券业与基金业的规模处在不断的扩张过程中，但受制于整个资本市场的发展步伐和行业整合进程，两个行业的资本积聚将处于逐渐加速的过程。
15、在目前乃至今后一段时期内，较小的资本规模决定了单个公司很难“遍地撒网” ，使自己的研究资源覆盖整个证券市场甚或资本市场，而只能集中资源于少数几个领域，树立研究特色。在此情况下，证券公司与基金公司在研究方面的合作就可以使双方扬长避短，实现优势互补，从而使各方在资源有限的情况下，都能通过吸收对方的研究成果，并将有关成果转化为投资实践，提高双方的投资收益。2共同构建营销网络。无论对证券公司还是对基金公司来说，未来营销网络都将成为其竞争力体系的重要组成部分。营销网络的覆盖率和运作效率将决定两者的营销能力包括客户发现、客户服务和客户维护能力。健全的营销网络使两者能够根据客户的需求开发相应的金融产品，并在
16、尽可能短的时间内将产品销售给尽可能多的投资者，顺利募集资金进入投资环节，缩短证券公司和基金公司“产品开发产品销售产品更新”的运作流程。考虑到营销网络的同质性和兼容性（证券公司和基金公司的产品可以利用相同的营销网络完成产品销售） ，由两者共同参与营销网络建设和维护，有利于节省双方的资源投入，并融合双方的智慧增强营销网络的扩张弹性、提高营销网络的丰富性和功能的多元化；共享客户资源，扩大双方的目标客户群。目前，基金公司的产品销售已经初步形成直销网点（隶属基金公司）和代销网点（包括证券公司和银行网点）并存的局面。未来双方可以在共享现有网络的基础上，按照达成的共建协议，整合现有网点，增设若干新网点，实现网络布局的优化。共同培训营销人员，提高人员素质，增强“主动营销”能力。3加强沟通，在业务合作中实现“共赢” 。随着基金规模的不断扩张，越来越多的基金通过持有大量的流通股而成为上市公司的大股东，在推动上市公司改善治理结构、提高经营业绩等方面发挥越来越大的影响。与此同时，基金也取得了对上市公司融资计划的“话语权
