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1、伟大的博弈 、 资本的冒险之后，再次推出一部关于美国经济发展史的鸿篇巨制财富的帝国 。美国股票市场和股票投资近 200 年的发展大体经过了四个历史时期。 一、第一个历史时期是从 18 世纪末至 1886 年，美国股票市场初步得到发展1811 年美国纽约证券交易所的建立标志着严格意义的美国证券市场真正形成。1850 年代，华尔街成为美国股票和证券交易的中心。 1790 年，当时的财政部长亚历山大.汉密尔顿，大规模发行债券直接导致了证券市场的活跃。1861 至 1865 年的南北战争时期，美国联邦政府为军费融资，证券市场得到空前发展，股票发行也迅速增加。1860 至 1870 年，铁路股票在美国大
2、量上市，出现了铁路股票泡沫，使美国证券市场开始从过去的债券市场向股票市场转化，但 1886 年以前的大部分时间里，美国证券市场以国债、地方政府债和企业债券的交易为主，19 世纪的后几十年股票市场才开始迅速发展起来，并成为华尔街的主角。 这一时期的美国股票市场几乎纯粹是一个投机市场，华尔街的交易具有很强的掠夺性，当时美国政府的腐败也助长了当时股票市场的操纵和掠夺。这一时期，美国两次试图建立中央银行的努力都归于失败，美国的商业信奉“最少干预的政府就是最好的政府”格言， “这种情况（没有政府管制）一直持续到 19 世纪末，美国的经济与金融是在没有政府管制的条件下自由发展的” 。时的华尔街有很多专以股
3、市操纵为职业的所谓“强盗式的资本家” ，如丹尼尔得鲁、范德比尔特、杰古尔德等，这些人公然通过垄断上市公司股票、操纵股票交易价格、甚至贿赂法官改变规则等为自己牟利。华尔街信奉的是“适者生存、不适者淘汰”的社会达尔文思想，中小投资者根本没有得到保护。 这一时期，美国股票市场是一个操纵现象严重的市场。 二、第二个历史时期是从 1886 年1929 年，此一阶段美国股票市场得到了迅速的发展，但市场操纵和内幕交易的情况非常严重 这一时期，美国逐步发展成为世界政治和经济的中心。从 19 世纪的后期开始，当时为了给铁路、制造业和矿业融资，企业纷纷发行股票，纽约证券交易所的股票市场成为美国证券市场的重要组成部
4、分。1896 年道琼斯指数成立。 1900 年，工业股票成为美国股票的主体，这标志着美国股票市场发展进入一个新的阶段，同年美国超过英国成为世界第一经济强国。股票投机奇才杰西利费佛开始在华尔街崭露头角。 20 世纪 20 年代，美国经济和美国股市进入了空前繁荣的时代，一方面战后自由贸易扩大，通胀率保持在低位，美国企业的管理和竞争力迅速提高，多种发明和技术如汽车、无线装置等为经济发展提供了无限前景。另一方面，战时公债逐步退出美国证券市场增加了股票市场的资金供应，国际资本也大量流入美国，银行保证金借款又进一步刺激股市上涨，美国历史上第一次出现了数百万普通居民争相购买股票的景象。在这段股票牛市的后期，
5、乐观演变为疯狂，汽车和无线电的股票被暴炒，1925 年开始到 1929 年美国股市崩溃前，标准普尔指数三年多的时间上升近 200。人们普遍认为美国经济进入了“新纪元” ，经济周期将会因为美联储的成功管理而消失。1929 年崩溃前，美国股市的平均市盈率 P/E 水平接近 20 倍，市净率 P/B 水平达到当时创记录的 2.01 倍，当时的股票价格现在看来也是非常高的。 1913 年之前，美联储尚未成立。JP摩根先后在 1893 年和 1907 年两次组织救市，他挽救了许多投资银行、经纪人和投资者，也挽救了华尔街。1907 年的股市恐慌导致了美国政府对股票市场操纵和投机行为的关注，休斯（Hughe
6、s ）委员会开始于 1908 年调查美国证券市场（包括期货市场）的操纵行为。休斯委员会的调查报告指出纽约证券交易所存在操纵和投机的现象，但却建议美国政府不要采取激烈的行动改变华尔街的交易规则，仅仅呼吁交易所的参与者要加强自律。 在这一历史时期， “股票欺诈并非该特别谴责的行为，而是整个股市体系的一部分” 。那时美国股票市场上的知名人物都或多或少地通过不光彩的手段和欺诈发财，操纵的手法也变出了花样。三、第三个历史时期是从 1929 年大萧条以后至 1954 年，美国的股市开始进入重要的规范发展期 1929 年 8 月美国道琼斯工业指数最高超过到 380 点，而 1932 年该指数最低下跌到 42
7、 点，跌幅接近 90，道琼斯指数再次回到 380 点是在 25 年之后。1929 年到 1933 年,美国股市下跌的同时，大量的债券被拒付，美国约有 40的银行倒闭。 大萧条导致国际货币竞相贬值。1931 年英国放弃金本位，1933 年美国也被迫放弃金本位。金融危机加重了经济危机，大萧条期间，美国经济受到沉重的打击，失业率从 3.2上升到最高 41，GDP 从 1929 年的 1500 亿美元下降到 1933 年的 1080 亿美元，前后有 85000 家企业破产，储蓄最高下降 50，工业生产下降了 45。从 1931 年开始，大萧条开始向主要资本主义国家蔓延，最终成为资本主义国家世界性的经济
8、危机。 大萧条之后，美国股票市场进入一个重要的规范和恢复期。虽然面临华尔街利益阶层的坚决反对，罗斯福坚决地推行新政，重构了美国证券市场的监管框架。金融操纵被立法禁止，上市企业的信息透明度和投资者保护成为华尔街监管的主题。 1929 年的大萧条极大地打击了人们对股票的信心，在美国股票市场大萧条的低谷期，股票的投资价值也被严重低估。1933 年开始,美国股市进入相对平稳的恢复期，直到 1954 年，股票的平均价格才恢复到 1929 年的高点。1934 年本杰明格雷厄姆的证券分析首次出版，格雷厄姆提出了新古典价值投资理论。 以养老基金和共同基金为主体，这一时期现代机构投资者开始得到发展，1950 年
9、共同基金的数量达到 98 只，总资产为 25 亿美元。养老基金逐步成为股票市场最主要的机构投资者。这一历史时期，美国股市真正进入投资时代，价值投资思想是这一时期主流的投资思想。四、第四个历史时期从 1954 年至今，机构投资者迅速发展、美国股票市场进入现代投资时代这一现代发展期可细分为三个阶段：1. 第一阶段是从 1954 年到 1973 年的“成长年代”从 20 世纪 50 年代中期到 70 年代初，道琼斯工业指数从 400 点上涨到超过 1000 点。这个时期的上半段也是战后美国经济发展的黄金时期，低通货膨胀率和高增长率是这一时期美国经济运行的主要特征，美国经济达到了空前繁荣。60 年代后
10、期，政府巨额的财政赤字、通货膨胀、石油价格上涨、国际收支成为美国经济的重要问题，最终导致 1971 年战后布雷顿森林体系的崩溃、美元贬值和 1973 年的第一次石油危机。这一阶段股票的上升又可分为“三杯马提尼酒”的 50 年代和“活跃上升”的 60 年代。1.1 “三杯马提尼酒”的 50 年代50 年代的股票市场被称为“三杯马提尼酒的时代” ，是美国股票市场的 20 世纪的第一个“黄金时代” ，华尔街经纪人的日子非常好过，多数经纪人可以惬意地享受“三杯马提尼酒的午餐” 。这一时期的股票市场的热门是美国钢铁、摩托罗拉、惠普、拍立得等股票。1.2 “活跃上升”的 60 年代60 年代初，美国股票市
11、场进入了一个疯狂的成长投资年代，人们迎来的是股票腾飞的 10年。60 代至 70 年代初成长股的投资经历了以下四次热潮：第一个热潮是技术股和电子狂潮。预期盈利不断增长的成长型股票，主要是像德州仪器公司和摩托罗拉这样的与新技术联系的公司首先成为股市的宠儿，其“景象与 1929 年的投机狂潮极为相似” 。成长股的投资热潮尚没有消退，60 年代中期，伴随着“联合企业”投资的狂热的来临，美国股市进入历史上第二次购并浪潮。上市公司通过建立“联合企业”所产生的所谓“协同效应” ，人为制造利润成长，以此提高股票的价格。这一热潮随着联邦贸易委员会和司法部对联合企业的合并调查和收购会计制度的改变而在 1968
12、年崩溃。60 年代末期，又出现了概念股票投资热潮。发展壮大起来的投资基金纷纷集中持有预期发展势头良好的“概念股票” ，投资者往往只关注收益成绩而忽略风险承担。1969 年1971年的空头市场宣告了概念投资的终结，此后， “迷信收益成绩及概念股票在华尔街一被提起就会遭蔑视” 。成长投资的最后一波是 70 年代初的“漂亮 50”浪潮。机构投资者不再追求激动人心的概念股票，而是恢复“稳妥的原则” ，争相购买并长期持有那些能够长期稳健成长的知名公司的股票，通用电气、宝丽来、可口可乐、麦当劳等行业巨头构成的“最有吸引力的 50 种股票”在这一时期剧烈上涨，最高平均市盈率超过 60 倍，这一投机热潮在 1
13、973 年的股市下跌中最终崩溃。美国股票市场从最高点的整体跌幅接近 60，考虑到当时美国存在严重的通货膨胀，1972 年-1974 年美国股市的下跌幅度给投资者造成的损失与 1929 年大萧条接近。在 50 年代至 60 年代的牛市中，机构投资者迅速发展。1950 年至 1970 年，共同基金的数量由 98 只增加到 361 只，基金的规模由 25 亿扩展到 480 亿。股票市场的资金来源更加长期化，其社会影响力也日益加大了。2.第二阶段从 1972 年到 1981 年，美国股票市场进入 20 世纪的第二次整理和动荡的阶段这一阶段美国股市与美国经济一样处于动荡和盘整的阶段，道琼斯工业指数在 1
14、974 年 12月最低跌到 580 点后，长期在 800 点左右徘徊。1973 年第一次石油危机爆发，石油价格上升了 3 倍，美元进入了长达 10 年左右的贬值时期，整个 70 年代美国的消费价格指数上涨超过 50，美国经济开始进入滞胀阶段，19741975 年的衰退成为第二次世界大战之后美国最严重的衰退，实际 GDP 下降了 4.1。1979 年前，通货膨胀在沉重打击股票市场的同时，债券市场却相当不错，资产支持证券（ABS）和垃圾债券市场快速发展，货币市场基金发展迅猛。1979 年保罗沃克就任美联储主席，开始了货币主义的政策实验，利率开始疯狂上涨。1980 年美国的优惠贷款利率一度突破 20
15、，在股票市场下跌的同时，美国的债券市场也开始大幅下挫。3.第三阶段从 1982 年至今，此一阶段是美国股票历史上一个新的发展期较低的通货膨胀率，长期的经济增长，伴随短促的经济衰退为 1982 年以后的股票市场的长期繁荣创造了条件。证券化、国际化、美国化成为这一时期金融发展的特征。1980 年上任的里根总统在任期的前两年的主要精力放在控制通货膨胀。里根政府与美联储控制通货膨胀的努力终于在 1981 年开始显现出效果，1981 年通货膨胀率被控制在9（1980 年为 15） 。里根政府强势美元的政策支持美元出现了连续四年（至 1985 年广场协议）的升值，较高的利率和强势的美元吸引了国外投资者进入
16、美国的资本市场，也减轻了美国的通货膨胀压力。加上里根政府大幅减低资本利得税，迅速扩张的消费狂潮，使得 1982 年道琼斯工业指数创出新高并一举突破 2000 点。1982 年爆发的第三世界债务危机，一定程度加速了国际资本向美国的回流。垃圾债券、杠杆收购、大规模的兼并是 20 世纪 80 年代美国股票市场的标志，正是这些交易促进了股票价格迅速回升到与内其在价值相当的水平。70 年代的股票下跌使大量企业的股票价格低于账面价值，利用杠杆收购，收购者可以按折扣价格获得企业资产，垃圾债券和套利者大量的购并活动使 80 年代的股票回升比大萧条之后要快的多。20 世纪杰出的投资家沃伦巴菲特在也 80 年代的美国股票市场活跃起来，并参加了这次著名 RJR 纳贝斯科收购战。在经历了从 1982 年开始接近 5 年的牛市，上涨超过 200之后，1987 年 10 月 19 日美国股市发生了大崩盘。道琼斯工业指数当天下跌了 508 点，下跌幅度达到 22.6，这是道琼斯工业指数历史上最大的单日跌幅
