从历史分析宏观调控对企业利润的影响

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1、 市 场 研 究 第 3 页 2004年9月6日 研究员： 成 涨 （010）82029888-1263 中关村证券研发中心 http:/ 北京市朝阳区裕民路12号B11投资策略 从历史分析宏观调控对企业利润的影响 2：8现象将动态存在 证券市场研究 上次宏观调控的结果不是所有公司业绩出现下降，实际上有34.57%的公司税后利润出现连续三年增长，13.4%的公司税后利润出现连续三年增长20%以上。 考虑到目前证券市场比10年前有更多优质公司上市，我们认为宏观调控对多数公司与行业的业绩有影响，但是仍然有30%以上的公司（300家）公司业绩仍然继续增长，10%以上的公司业绩会继续高速增长，因此担

2、心宏观调控影响所有公司而没有可投资的公司的想法是没有根据的。 我们的研究发现高增长行业主要出现在消费升级、能源和高成长性行业，并且行业龙头的业绩增长可以超越宏观调控的影响。因此在宏观调控的不确定性下，选择股票与行业最重要的是选择行业龙头和大型优质绩优白马公司，他们能够超越不确定的年代。因此，未来优选白马的投资策略将战胜筛选黑马的投资策略。 去年2：8现象继续存在，但是宏观调控前的2存在于优选的行业，宏观调控后的2存在于各行业的优选股票。因此机构投资者需要调整仓位，并不需要大幅度降低仓位，市场中可投资股票并没有减少。 通过研究有10年以上业绩记录的上市公司，我们可以对公司的增长进行更深入的分析。

3、向万科这样的企业，尽管在94、95年受到宏观调控的短期微小的影响，但是从长期来说，战胜了同行业的大多数公司。向中集集团，十多年来一直以来高速增长。值得指出的两个要点是，周期性公司中的优质公司利润受宏观调控影响非常小；上市银行并没有受到宏观调控的影响，如深发展。 市 场 研 究 第 4 页 回到10年前，从过去看现在 目前我们分析宏观调控对企业盈利能力的影响，可以借鉴的并不多，依据目前情况，研究员都有自己的道理，我这里想分析的是94年后的宏观调控。因为那次的宏观调控应该非常有代表性。我们不分析上次宏观调控对证券市场的影响，只分析宏观调控对微观企业盈利能力的影响，然后以小见大，以古鉴今。 这里的研

4、究方法非常简单，从天相投资系统中调出93-96年四年有记录企业税后利润的上市公司，然后研究哪些公司和哪些行业受到影响，哪些没有，并研究相关原因。 统计样本432个（有93-96年税后利润数据的）。分布与各行业。以93年为基础，有158个样本连续三年税后利润持续增长注意这几年可以理解为宏观调控年。占所有样本的34.57%。这应该超出投资者的预期。同时税后利润连续三年增长20%以上的上市公司是58个。占所有样本的13.4%。 1、 当时的宏观调控主要品种房地产股票的盈利情况分析： 大部分地产股票业绩在宏观紧缩后，出现连续下滑。即使是优质的股票，象万科A也不例外。但是从更长周期看，当时的地产股中，只

5、有万科笑到了现在。因此对于投资者来说，是担心宏观调控而放弃万科，还是看好企业内生质地而长期持有也许只是一个投资风格的问题。 深长城0500000001000000001500000002000000001993年1994年1995年1996年万 科01000000002000000003000000004000000005000000006000000001990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年 市 场 研 究 第 5 页 莱茵置业-150000000-100000000-50000000050

6、0000001991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年2、 银行股业绩表现优秀 投资者普遍预期银行股可能会因为宏观调控后的坏帐而业绩出现问题，而实际上，从深发展来看，并没有出现这样的结果。在94-96年三年，深发展业绩连续高速增长。而目前深发展银行的表现，更多应该是其自身增长的动力出现了问题这至少不是行业的普遍现象，因为同时期的招商银行、民生银行、浦发银行的业绩都是高速增长。 深发展01000000002000000003000000004000000005000000006000000007000000008000000009000000001990年1991年1

7、992年1993年1994年1995年1996年深发展01000000002000000003000000004000000005000000006000000007000000008000000009000000001998年1999年2000年2001年2002年2003年 市 场 研 究 第 6 页 600016 民生银行020000000040000000060000000080000000010000000001200000000140000000016000000001997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年3、 当时的高成长行业：家电（当时的产业升级概

8、念）、医药、科技、电力、银行等行业继续高速增长，但是以上都不属于周期类企业。 家电行业代表当时的消费升级行业，业内企业利润普遍比较好，即使象现在亏损的企业当时的利润增长率每年都超过20%。 格力电器0500000001000000001500000002000000002500000003000000003500000004000000001993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年科技股可以超越宏观调控的周期，但是能否超越自己的企业发展周期？深科技A可以给我们一些思考。 深科技-100000000010000000020000

9、00003000000004000000005000000001993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年4、 钢铁公司的周期性 由于当时没有优质钢铁股上市，当时的宏观调控导致钢铁股业绩普遍出现下降。 市 场 研 究 第 7 页 川投控股-40000000-200000000200000004000000060000000800000001993年1994年1995年1996年1997年马钢股份020000000040000000060000000080000000010000000001993年1994年1995年1996年1

10、997年A、行业分布均匀还是有偏好 当时宏观调控后，我们统计表明以下行业的优质股票继续保持高速增长：电子科技类，医药类，家电、机械、房地产、电力、贸易、银行、纺织服装、酒店旅游、汽车与配件、交通运输等。比如：电力股中，华电能源、华银电力、祥龙电业业绩高速增长，申能股份属于稳定成长。从行业归属看：宏观经济紧缩后，周期性股票出现高增长的可能性要更少一些。 B、龙头企业还是小企业能够超越宏观调控？ 我们统计的58家超越宏观紧缩高速增长的公司中，行业龙头企业和行业优质企业比行业内小公司更能超越周期增长。因此在宏观调控的不确定性下，我们相信：更重要的是选择行业龙头和大型优质绩优白马公司，他们能够超越不确

11、定的年代。也许未来优选白马的投资策略将战胜筛选黑马的投资策略。 通过研究有10年以上业绩记录的上市公司，我们可以对公司的增长进行更深入的分析。向万科这样的企业，尽管在94、95年受到宏观调控的短期微小的影响，但是从长期来说，战胜了同行业的其他所有公司。向中集集团，十多年来一直以来高速增长，完全是依赖自身的内生性增长，超脱于外部不利影响之外毕竟中国经济在持续高速增长。 从十几年的数据来看，投资者可以发现高成长类型的股票主要还是企业自身强劲的增长动力，周期类企业也许不能和周期类行业划等号。周期类股票的典型代表是缺乏管理能力，业绩与经济和行业同步的公 市 场 研 究 第 8 页 司。而高成长公司更多

12、是自身管理和战略优异的公司，即使周期性行业也有高成长公司，因此我们认为判断：对产业内的公司来说，分析产业结构，分析产业内具体公司的管理、战略和内生增长性比产业成长性（行业总量上的增长）更重要。在中国这个长期增长的国家，只有自身管理差的公司才遭受市场的淘汰。 中集集团01000000002000000003000000004000000005000000006000000007000000008000000001991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年关于对本次宏观调控的微观判断 考虑到目前证券市场比10年前

13、有更多优质公司上市，我们认为宏观调控对多数公司与行业的业绩有影响，但是仍然有30%以上的公司，公司业绩仍然继续增长，10%以上的公司业绩会继续高速增长，因此担心宏观调控影响所有公司而没有可投资的公司的想法是没有根据的。这样相对应的股票数目是：180只以上的股票继续保持高增长。360只股票的业绩不会出现下滑。可以预见，第二产业、消费品、服务业与科技、医药股中长期仍然存在诸多高成长股。 去年2：8现象继续存在，但是宏观调控前的2存在于优选的行业，宏观调控后的2存在于各行业的优选股票。因此机构投资者需要调整仓位，并不需要大幅度降低仓位，市场中可投资股票并没有减少。 如果我们关注宏观经济和企业微观赢利那么：未来不是全部股票下跌，也不是1：9，最大的可能是2：8，很可能是3：7。所以不用担心宏观调控导致企业整体业绩下滑。 通过对最近两年的数据进行分析，我们的初步结果是：利润更多向大企业集中，近期市场的表现，风格投资效果已经开始高于行业投资。下面的任务更多的是如何选择这样的股票和投资时机了 （重要声明：本机构、本人所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价的证券没有利害关系。个人观点，仅供参考，据此入市，风险自担。）