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1、 策略研究 投资策略 证券研究报告 申万策略一周回顾展望 2013年 11月 22日 中期曙光初现 申万策略一周回顾展望 （ 2013/11/18 2013/11/22） 相关研究 市场评价及预期： 三中全会全面深化改革决定公布，市场热情高涨，主题纷呈。 十八届三中全会公报公布之后， 11月 15日（周五）晚公布了中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定，整体超越市场预期，很多细节部分也有所突破。随后，央行、证监会、发改委、财政部、人社部等部门纷纷发布相关领域 的改革方向及具体举措。市场情绪明显变得更加积极，指数也开始企稳回升，我们在十一月初市场下跌时提出的或许只是黎明前的黑暗的观点正在逐步
2、得到验证。从基本面和交易心理层面上看，三中全会改变了投资者中长期的经济预期，提升了市场投资者的风险偏好，降低了风险溢价，股市超额收益率有望提升；三中全会更改变了资本市场的制度规则和产品工具，将对投资本身产生深远影响。本周市场整体风格更偏向大盘蓝筹，上证综指周涨幅达到 2.83%，中小板指数周涨幅达 1.69%，创业板指数周涨幅达 2.05%，我们在上周末推荐的国企改革、土地流转、 军工、安防、自贸区等主题板块表现突出。 资金成本高压仍在，短期略有缓解，深层次问题尚待逐步解决。 本周央行公开市场重启逆回购，资金面紧张程度略有缓解，国债期货在周三开始出现阶段性的企稳。利率中枢上行的深层次原因在于房
3、地产和地方政府的特殊融资模式造成定价机制的扭曲，从而造成了对整个社会资金的虹吸作用，抬升社会融资成本。决定在财税体制改革中提出一整套完善税收制度的措施，加快房地产税立法，并提出适度加强中央事权和支出责任。当前，国务院层面主导即将推出全国不动产统一登记制度，为房产税的进一步推行提供了条件。虽然短 期来看对房地产市场的供求关系是利空，但从更长期、更深层次的角度来看，我们倾向认为这对于整体经济转型是利好，其逻辑在于地方政府逐步找到税源，并减少事权，对土地财政的依赖度降低，投资的冲动趋弱，房地产和基建对社会资金的虹吸作用才能受到抑制，从而整个社会的资金配置效率才得以优化，资金成本才能从结构上回归合理水
4、平。 中期曙光初现，短期市场略显纠结。 在改革提振投资者风险偏好的大背景下，申万策略在经历了多年空头思维之后，大基调正在逐步转向乐观，对 3 年以上的市场向好充满期待，愿意以更积极的心态寻找结构性机会。短期从 A-H 股溢价的角度来看，经计算，去年 11 月底整体 H 股溢价水平大约为 4%，而当前 H 股溢价水平略高，约为 6%，分结构来看，目前金融板块整体 H股溢价水平为 10.9%，银行为 8.7%，保险为 21.3%，券商为 6.0%，仍有可为空间。但相比去年年底的强势行情，我们认为今年的年底市场将略显纠结，但也更为理性，逻辑在于： 1）流动性层面，去年外部资金流入，央行并没有对冲，而
5、今年央行的态度中性偏紧，流动性整体不如去年； 2）去年年底对第二年的预期比较好，甚至出现了“全面复苏”的期待，而这一次市场对未来一到两年的经济预期并不乐观，不利 于上证指数上演逼空行情。 行业选择上继续偏好低估值蓝筹，继续推荐改革相关主题性机会。 改革预期是当前核心市场特征，行业选择上偏好低估值蓝筹，结构上继续推荐改革相关主题性机会，包括国企改革、二胎、土地流转、军工、安防、食品安全、信息安全、普惠金融、丝绸之路（原来叫“向西开放”）、自贸区、生态环保、社会主义文化等，农业方面关注一号文带来的相关机会机会。同时，建议持续关注三中全会之后的各地、各领域的改革推进进程，重点关注中央经济工作会议以及
6、城镇化会议。本周公布的汇丰PMI滑落至 50.4，略低于预期，关注下周即将公布 的工业企业利润增速和相关中观数据。 另外，申万证券研究所将于 11月 27日于上海自贸区内外高桥举办主题为“新变革”的 2014年年度策略会，同时申万策略将在 28日上午主持“国企与财税变革”专场报告会，届时将为各位投资者详细解读 2014年的投资主线，欢迎投资者参加。 证券分析师 王胜 A0230511060001 (8621)232978187448 金倩婧 A0230513070004 研究支持 王佳音 A0230113080003 联系人 张潇潇 (8621)232978187387 地址：上海市南
7、京东路 99 号 电话： （ 8621） 23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http:/ 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的 1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公 司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的 法律声明 。 二、资金流动评价及预期 （对于资金流向的定义请参见最后的注解） 大盘大幅上涨。资金加速流入金融服
8、务、化工和信息服务等板块；加速流出食品饮料。 三 、重点行业评价 铁路设备行业点评：泰国签订高铁合作协议，海外市场拓展逐步兑现 事件：本周五，据财联社（ CP）报道，发改委副主任带队赴泰国，已签订高 铁合作协议。 动车组海外市场需求逐步打开。高铁在泰国的成功输出表明，在经历了2011 年的动车组事故之后，我国的动车组从安全、技术方面重新得到了世界的认可，停滞两年多的高铁输出重启将有助于海外市场的打开，成为动车需求增量的助推器。 铁路设备的核心驱动力是国家战略的调整。市场往往关注微观的企业订单，而我们认为对铁路设备投资而言，国家战略调整期是轨交股价的高弹性阶段。从上一波铁路设备公司的股价波动来看
9、，股价的核心驱动力是国家战略的调整包括规划的上调、海外市场的开拓等宏观因素，与常规订单的微观因素相关性不大。 国内 战略调整：市场化引导建设回升。与上一波铁道部主导铁路建设不同，此次铁路建设的兴起更多依靠于国家通过运价体制改革、公益补偿和盘活土地资产提高 ROE水平；通过审批权限下放、铁路建设基金设立、金融支持多方面筹措建设资金。这些长效机制的建立有利于增加民间资金入铁的积极性，从而带动铁路建设尤其是货运通道、城际铁路建设的恢复和兴起。 后续仍有催化剂，股价上涨动力仍在。在经历了铁总二次招标动车组招标量超预期，年内新开工项目数量和金额上调超预期，南北车三季度业绩超预期之后，我们认为，后续仍有催
10、化剂支撑股价的上涨。包括（ 1）33 号文细则的出台，通过吸引民营资本的介入，将有助于国内铁路运营里程数隐性上调，继续扩大对铁路设备尤其是动车组需求量的提升；（ 2）根据铁总一招计划，预计订单有望年内交付，南北车业绩存在上调可能。 投资建议：受制于 2011 年以来的铁道部调整和建设进程放缓，南车和北车 2014 年的估值分别为 14 和 12 倍，而 2014 年的利润增长都超过20%，显示市场对于铁路建设和海外出口的悲观预期。我们认为随着政策的逐渐明朗和海外市场开拓的进展，悲观预期将逐渐消除， PE 高弹 2013年 11月 申万策略一周回顾展望 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申
11、万研究拓展您的价值 性阶段来临。同时铁路设备的逆周期特性提供安全基础，我们推荐 业绩确定性更高的南北车。中国南车、中国北车的目标价分别为 5.4 元和6.75 元，同时公司业绩有可能会进一步上调，仍然建议买入。同时建议关注铁路货运、设备招标业绩弹性大的北方创业、永贵电器。 投资风险：铁路投资资金受限；铁路改革进展速度低于预期。 (分析师：黄夔 A0230511040061 研究支持：赵诣 A0230112080019 联系电话： 021-23297442) 内容略超预期，理性看待推进历程 -对三中全会中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定的点评 客观看待决定内容：在土改 和方面的表述超过预
12、期，其余方面也都符合预期。 1） 选择若干试点，慎重稳妥推进农民住房财产权抵押、担保、转让 ，宅基地的入市终于迈出了尝试性的一步，未来若试点推广，可以有效增加土地供应，逐步稳定房价、地价和行业利润率，并在一定程度上提升行业市场容量。 2） 提高城市土地利用率 建立有效调节工业用地和居住用地合理比价、提高工业用地价格 ，盘活城市存量土地本就是增加土地供应、有效配置资源的重要方面，此次决定中明文强调，表明土地政策导向正沿着正确方向展开，短期利好有城市工业用地储备及工业用地一级开发的公司。 3） 启动实施一方是独生子女的夫妇可生育两个孩子的政策 ，可在中长期对冲行业增速放缓影响。 4） 允许农村集体
13、经营性集体建设流转 和 房产税立法并适时推进改革 基本符合预期， 房产税 甚至因需要先立法，进展或比此前预期要慢。 理性看待改革历程：短期亮点带来主题性机会，全局性改革将有深远影响，但需较长时间推进，效果难在短期体现，局部时点可能有阵痛，并需面对种种难题。 1）短期比较容易推进的改革是：农村集体经营性集体建设用地流转和盘活城市存量土地，短期主要利好在核心有工业用地储备的个股。农村集体经营性建设用地 流转已在十多个省份试点十余年，相对成熟，未来主要是制度化、规范化，房地产板块收益个股较少；盘活城市存量土地在供地瓶颈严重一线城市可能更容易推进，利好有城市工业用地储备的的公司，如电子城、中粮地产、深
14、长城、招商地产等。或参与工业用地一级开发和老旧工业区、城中村改造的公司，如招商地产、福星股份、空港股份、外高桥、南京高科等。 2）需要较长时间逐步推进的改革是：宅基地流转、二胎政策和房产税。长期的往往是全局的、重要的。宅基地流转具有逐步打破政府对土地供应的垄断、建立平抑房价、地价的市场机制的深远意义，二胎将从长 期带来住房需求，房产税则可调节税收结构、抑制投资需求，逐步降低地方政府对土地财政的依赖；但长期政策需求谨慎、逐步推行，在短期都很难看到立竿见影的变化，并且可能在局部时点造成冲击，例如宅基地入市可能在局部损伤开发商现有土地资产价格、房产税可能在短期压制房价。改革过程中要面对种种难题，需要妥善处理经济发展、土地财政、社会 2013年 11月 申万策略一周回顾展望 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究拓展您的价值 公平与房价之间的关系。我们乐观其成，但也不宜寄望过急，还需理性看待。 市场化 的政策导向彻底明朗，维持对房地产行业的推荐，未来 2个月板块将
