A股偏向成长，继续持有原油

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1、弘则弥道（上海）投资咨询有限公司资产配置与财富管理月报A股偏向成长，继续持有原油王沛 章左昊2017年 7月101OPTION02OPTION03OPTION04OPTION草根调研亮点目录05OPTION资产配置建议A股偏向成长原油具有配置价值下半年黄金持续看空206OPTION美联储紧缩态度鲜明，下半年美国或将出现股债双杀第一部分草根调研亮点PART 01013重卡销量继续维持正增长，挖机销量持续超预期4 6月重卡销量预计 8.3万台， 7月仍将维持同比正增长： 各地区随着时间逐渐进入行业淡季，之前库存紧张交货困难的情况在绝大部分地区已经不再存在，极少数地区在 6月结束后，之前积压的订单也

2、将交付完毕。由于去年同期低基数效应， 6月重卡预计销售 8.3万台，同比增长 40%，目前各地运费在年初下滑之后，一直维持稳定状态，河北地区由于热卷钢厂的复苏，当地运费出现了超过 20%的上涨，当地重卡本月销售超预期。 挖掘机预计同比增长 100%，持续超预期： 挖掘机虽然已经进入了行业的销售淡季，但是行业的景气度仍然维持在较高的水平。经过了年初的小挖行情后，小挖销售出现了规律性下跌，中挖和大挖占比因此提升。但是部分地区中大挖占比超出往年的比例，而且中大挖部分机型仍有断货，映射下游基建和矿山建设仍就比较活跃。预计， 6月销量为 9300台，同比增长超 100%。梅雨 季 家电 销售 疲软，三四

3、线棚改带来增量需求5 梅雨季家电销售普遍走弱，但整体不挡乐观预期： 本月与各调研点的交流下来，尤其华东、华南大部分经销商反映由于受到梅雨季的影响，装修进度明显放缓，白电、厨电等与装修相关密切的家电品类销售环比出现下滑。由于 6月本应转入空调销售旺季，部分调研点表示逆势走弱实属低于预期。但除去天气因素影响，多数调研点对下月至下季度的旺季销售仍保持较高的乐观预期，认为梅雨季结束后销售将很快恢复旺季增长水平。 各地地产政策各异，均对家电销售影响显著： 本月调研下来一线与三四线城市出现了一定分化，地产政策的差异对各地家电销售出现了不同的影响。具体而言，上海近期商住两用房新规使得部分商住两用房项目停工，

4、对上海地区家电在工程渠道的销售造成了一定影响，订单量和项目量有所减少，但家装零售渠道受到此方影响较小。而三四线城市方面，棚改货币化对购房、装修需求的提振有所体现，部分调研点表示棚改货币化为当地的家电销售带来了一定的新增需求，对销售有所提振。 库存维持良性水平，空调经销商库存普遍偏低： 尽管将要进入下半年旺季的备货期，本月调研下来经销商整体的库存除个别外均保持在相对良性水平，尤其空调从去年八月冷年开始进入去库存周期，到目前整体库存处于偏低水平，大部分维持在 1-2个月左右销量。PART 02602 第二部分A股风格偏向成长，原油继续持有7A股现金华夏中小板ETF159902广发中证全指医药卫生

5、ETF159938富国中证 500161017易方达天天 B00001040%15%7.5%7.5% 我们对于目前的资产配置比例的建议为 ：标配 A股，标配原油，其余全部持有货币基金。 具体的比例为 ：货币基金 40%， A股 30%，原油 30%。 在 A股内部，我们 建议高配中小板，标配中证 500、中证 全 指医药， 具体比例为 ：中小板 15%，中证 500 7.5%， 全 指医药 7.5%。原油 南方原油ETF501018 40%资产配置比例建议：标配 A股、原油，其余 现金8-2.5-2-1.5-1-0.500.511.52-0.5-0.3-0.10.10.30.50.70.91.

6、11.31.507 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17商品房销售面积增速10年期国债收益率同差（右轴，领先 6月，逆序）-10-505101520-0.5-0.3-0.10.10.30.50.70.91.11.31.507 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17商品房销售面积增速70大中城市新建住宅价格同比（右轴，领先 6月，逆序）-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.50.6-0.5-0.3-0.10.10.30.50.70.91.11.31.507 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17商品房销售面积增

7、速螺纹钢现货价同比（右轴，领先 6月，逆序）经济回落的趋势未曾发生变化 地产销售增速将至少继续下滑至 7、 8月份 判断经济边际方向的核心就是房地产投资，而地产销售又是决定地产投资的核心。 从我们的领先指标体系来看，这一轮地产销售增速的回落是从 16年 4月份开始，并且我们判断还将至少持续到今年的 7、 8月份。9-0.4-0.200.20.40.60.8-0.100.10.20.30.40.507 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18房地产投资当月同比房地产销售当月同比 (右轴，领先 6月）051015202530354045-0.100.10.20.30.40.

8、507 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18房地产投资当月同比 M1同比（右轴，领先 3月）0.10.150.20.250.30.350.4-0.100.10.20.30.40.507 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18房地产投资当月同比 广义社融增速（右轴，领先 3月）经济回落的趋势未曾发生变化 地产投资增速 将至少继续下滑 至年底 如果看地产投资增速，我们承认现在的绝对水平是不低的，甚至是高于去年的平均水平的。 但是如果看方向的话，我们看到实际上从去年 4季度开始地产投资增速就开始回落了，并且从我们的领先指标体系来看地产投资增速至少

9、还将继续下滑至年底。融资下滑，水泥价格缓慢回落，下半年利率将向实体回归102.533.544.5528030032034036038040042044046048007 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17全国水泥均价 10年期国债收益率（右轴）33.13.23.33.43.53.63.737037538038539039540017/01 17/02 17/03 17/04 17/05 17/06全国水泥均价 10年期国债收益率（右轴）0.10.150.20.250.30.350.4-2.5-2-1.5-1-0.500.511.522.504 05 06 07 08 0

10、9 10 11 12 13 14 15 16 17 1810年期国债收益率同差 广义社融增速（右轴，领先 6月） 利率的锚是什么？在绝大多数情况下，我们认为就是实体，就是增长和通胀。 我们用于刻画增长的两个指标：地产投资增速和广义社融增速都已经进入下滑通道，而衡量中观层面的增长和通胀水平的水泥价格也已经从 5月底开始持续下跌。这就意味着下半年利率还是有大机会的。1117001800190020002100220023002.52.72.93.13.33.53.73.916/06 16/08 16/10 16/12 17/02 17/04 17/0610年期国债收益率 创业板指（右轴，逆序）61

11、0062006300640065006600670068006900700071002.52.72.93.13.33.53.73.916/06 16/08 16/10 16/12 17/02 17/04 17/0610年期国债收益率 中小板指（右轴，逆序）55005700590061006300650067002.52.72.93.13.33.53.73.916/06 16/08 16/10 16/12 17/02 17/04 17/0610年期国债收益率 中证 500（右轴，逆序）利率向下， A股偏向成长 如果利率向下的话， A股内部我们认为成长将是最受益的风格。 这一轮 A股从 4月份的下

12、跌到 6月份的上涨，我们认为很大程度上与利率的变化是分不开的。而在这个时点上，我们认为利率继续向上的风险和空间已经不大了，成长将是不错的选择。如果 OPEC能维持高位的减产完成率，全球石化液体供需平衡表会继续改善12(2.00)(1.50)(1.00)(0.50)0.000.501.001.501 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12全球石化液体库存变动 （ 百万桶 /天 ）按照我们的测算，全球原油需求还将稳定增长，供应则需要配合需求的增长进行动态调节，当前市场争议的核心在于 OPEC减产 vs美国页岩油增产。5月 OPEC会议决定延长减产协议至明年一季度，同时不改变减产幅度，结合

13、美国页岩油线性增长速度，我们认为全球石化液体供需平衡表将持续改善，时间节点可能在 今年三季度末 四季度初。至少过去一两个季度，裂解差是库存的领先指标13-8,000-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,0008,00010,0001516171819202117/01 17/02 17/03 17/04 17/05 17/06美国汽油库存变动（右轴） 美国汽油裂解差0510152025303540452000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016美国炼厂 321裂解差0102030405001 02 03 04 05 06 07

14、 08 09 10 11 12美国炼厂 321裂解差2015 2016 2017 5y avg 作为阶段性库存的领先指标，美国炼厂 321裂解差绝对位置已经偏低，今年和去年的走势基本一致，那么我们要判断裂解差会企稳反弹，当前位置显示仍有下跌空间。 裂解差一方面是成品油和原油的价差，即表征终端成品油需求真实好坏，另一方面，裂解差是炼厂利润，可以调节炼厂开工。 因此，整体来看，在原油价格没有太大趋势的背景下，裂解差将会在 12-20美金宽幅区间波动。3月份开始的油价下跌将导致接下来活跃钻机数下滑，进而美国产量 缩减，基本面最坏的时候已经过去14204060801001201401600200400

15、6008001000120014001600180007 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18活跃钻机数 WTI油价（右轴，领先 4月）02004006008001000120014001600180050005500600065007000750080008500900095001000010 11 12 13 14 15 16 17 18美国原油产量 活跃钻机数（右轴，领先 4月）50055060065070075080017/01 17/02 17/03 17/04 17/05 17/06活跃钻机数最新一周数据从 758下降至 756 前期美国端持续出现累库，

16、显示基本面十分疲软，一方面来自于美国端页岩油产量的增加，一方面也来自于需求的弱化。 但是历史上来看，油价领先活跃钻机数 4个月左右的时间， 3月份开始的油价下跌将导致接下来一段时间活跃钻机数的下滑（这一点已经在最新一周的数据中得到体现），而随着活跃钻机数的下滑，未来美国的产量有望回落（可能在 4季度）。而接下来又进入了美国的行驶高峰季，需求是改善的，也就是说，基本面最坏的时候已经过去了。第三部分A股偏向成长PART 03031516超买超卖指标已从 5月低点逐渐上升至中性水平17风险偏好有一定的好转 我们用来衡量风险偏好的两个指标在近期都出现的一定的好转，尤其是融资买入 /总成交，已经创下了 17年以来的新高。18换手率整体仍在下滑 虽然风险偏好有所好转，但换手率仍在下滑趋势中，这意味着持仓非常的稳定，举例来说就是拿了消费就不动了。 从博弈的角度来看，这种情