中期策略聚焦消费，落子成长

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1、http:/ 1 / 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2017 年 07 月 06 日 策略类 证券研究报告 中期 策略 ： 聚焦 消费 ，落子成长 主题报告 投资要点 一、 经济软着陆中拥抱大消费中的真成长：我们 对下半年经济的判断是抵抗 式下行，或好于预期，下半年 监管政策存在 适度放松的需求以对冲信贷收缩对制造业和投资的影响 。货币政策 中性，资金面存在边际 改善的可能， A 股市场大概率仍以震荡为主。由于消费对 我国经济拉动的作用 逐渐凸显， 同时风险偏好和流动性都 处于边际修复但难以明显恢复的状态， 我们认为消费有望 继续得到市场的关注， 而消费中与成长相关的企业还将受益市场

2、风险偏好的边际修复 ，较高的利润增速和相对 历史较低的估值 ， 其中医药、电子、旅游和新能源汽车 估值提升空间较大 ，行业成长确定性较高，值得 下半年关注。 二、 消费成为拉动我国经济最强马车 ：最终消费支出实际同比增速快于 GDP 同比增速 ， 同时， 2017 年 03 月最终消费对 GDP 累计同比贡献率达到 77.2%， 较去年同期 增长 2.2 个百分点，且为自有 统计以来最高。消费的增长逐渐受到市场 关注，但与 发达国家相比，我国最终消费率 仍有较大的提升空间。 三、 推动消费的四个方面： 1、居民消费率开始企稳回升，消费增长潜力大； 2、随着收入提高，农村居民消费增速快于城镇居民

3、； 3、消费金融扩张有助于消费增长；4、房价的平稳，利于我国消费升级和增长。 四、人口 年龄结构的变化对经济的影响 ： 1、一胎政策出台后出生率快速下降，我国人口增速降低，老龄化加剧。 2、新一轮婴儿潮，有望带动孕妇检测、奶粉、童装、早教等方面的消费。 3、 我国人口结构几乎是日本人口 20 年前的复制。 以日本为参照 ，未来 10 年我国居住消费、医疗保健消费还有较大的上升 空间，而食品类消费上涨空间十分有限，衣着类消费有触顶下行的压力 ，随着我国经济的发展，居民的收入不断增加，对诸如汽车等交通耐用品消费、文化娱乐、旅游消费等或将有较大的上升空间。 五、 从农村居民消费细项增速窥探行业增长潜

4、力： 农村居民人均消费中与人口老龄化相关的医疗保健消费占比上升迅速， 消费细项的交通和通讯消费占比上升很快，教育、文化 和娱乐依然有很大的上升空间。 耐用品方面，据测算，未来 5-10 年，农村 居民家用汽车拥有量能够增长 58%， 空调拥有量将增长 107%， 计算机的拥有量将增长 114%。 六、 关注服务业、医疗保健、电子和新能源汽车： （1 ） 青年人口占比上升，推动消费升级。从 15 年人口普查能够发现 25-29 岁人口占比自 09 年开始上升，未来他们开始相继进入 30 岁大军，消费能力将快速提升，青年人的消费习惯 将影响产业的发展 ，关注电子和新能源汽车。 电子 的投资逻辑：

5、1、设备制造出货额 维持高位表明半导体制造厂商投资扩产持续，同时半导体销售额维持高增长， 行业景气度持续 ； 2、PCB 板和 存储器 产品涨价导致补库存，而集成电路由于 单价太高补库存不明显， 在行业景气度持续 的背景下，未来或存在补库存需求； 3、Iphone8 、9 ，智能手机升级带动产业链发展，国产 手机跟风 或将 推动 电子 产品升级换代 新周期。 4、消费升级 和智能制造 都将带动电子零部件需求。分析师 王刚SAC 执业证书编号： S0910515070001 021-20655693 报告联系人 王洁婷 021-20655763 相关报告 主题报告 http:/ / 37 请

6、务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源汽车的投资逻辑： 今 年 上半年 新能源 汽车估值 下杀 明显， 距离 70 多倍 估值的高点，目前新能源汽车 50 多倍 的估值并不 算 高，未来随着 业绩 的恢复，估值会继续下 降 。 A 股二八风格已经 减弱 ， 成长的 确定性 以及相对较高 的估值 提升 空间是本轮 投资风格 的着力点 ， 基于以上 大的逻辑， 结合 行业 各项 政策落地分析，我们 建议 关注新能源汽车 产业链的 上游和中游 。 （ 2） 老龄化 带来医疗 保健 投资机会 ： 我国在 2010 年左右已经进入老龄化社会，根据 测算， 到 2020 年医疗保健 的支出 达到 3.05

7、 亿元 ， 光是人口结构 改变因素 就能给 医疗 保健 行业带来 约 7.12%的 复合 增速。 在医疗 服务领域当中我们推荐关注 供应 紧缺而需求明显增加的体检和专科服务 。人口老龄化产生的 巨大 的医疗 保健 需求倒逼医保控费政策出台 ， 相关政策 主要体现在 两个方面： 1、 医疗保险制度改革 2、药品生产和流通体制改革。 其中 一致性评价和两票制 有望对 部分上市公司 构成 利好。 一致 性评价 的 推进有助于提升高质量仿制药品竞争力 ，加速产业 优胜劣汰 ，药品 质量过硬， 提前 做好准备的龙头公司 能够在一致性评价中获得更高的市场份额 。 另外， 我国 是仿制药品大国， 而 多数公

8、司 研发 能力 严重 缺乏， 一致性 要求的加速 落地 直接利好专业 提供 药品研发 上市服务的CRO 机构。药品“ 两票制 ”实施后并购 整合 加剧 ， 市场集中度将进一步提升， 大型国有 商业 公司 获得 更多市场 。随着药品两票制国家版本的 正式 公布，上半年药品龙头生产 企业和 商业公司获得了较多的市场关注， 目前 医疗器械的 “两票制 ”还 没有公布， 药品“两票制”的 顺利实施将推动医疗器械 “两票制 ”的 实施 ， 将带来医疗器械行业大洗牌，而 医疗器械板块前期走势一直偏弱，我们认为 随着 政策的推进， 医疗 器械龙头 存在估值修复的机会。 （ 3）服务业 有望迎来快速增长： 2

9、015 年 我国 服务业增加值首次超过 50%，但其显著低于美国的 78%、日本的 72%，世界平均水平的 68.5%，我国服务业有较大增长空间。 我国服务业占 GDP 比重与美国 50-60 年代，与韩国 90 年代类似。比较 美国和韩国服务业 在对应 年代的发展 能够发现，我国租赁 和商业服务业 以及 文化、体育和娱乐业 与 美国 及 韩国差距较大 ， 这两个行业有望 获得 快速的发展。 旅游业 的投资逻辑。 根据 我国目前人口结构，进入退休年龄段的人口较前几年将明显上升 ， 这部分退休人口有钱且有时间成群结队旅游 ， 旅游 社 出现了越来越多的老年旅游团队。 我国 旅游业收入增速 也 稳

10、定 在 每年 10%以上， 16 年增速达到 14%。随着 近几年客流量的 逐步 提升， 今明 年 部分旅游景点 将 开始提 价 ， 尤其是 明年 是 旅游景区门票 “解禁 ”年 ， 预计 会有更多景区 提价 。 2016 年， 旅游产业 实际投资总额同比增长 29%，旅游产业需求端和投资端景气度持续，其中景点、旅游综合估值均处于较低位置，随着消费升级概念热度的提升，旅游板块的估值有望恢复。 风险提示 ： 经济 超预期下行 ； 货币 政策超预期收紧 ； 美国 超预期加息 ； 风险 偏好 下降使得 A 股市场二八分化持续。 主题报告 http:/ / 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容

11、目录 一、经济软着陆中的投资机会 . 6 （ 1）上半年市场回顾 . 6 （ 2）下半年经济展望：抵抗式下行节奏不变，或好于预期 . 6 （ 3）流动性边际改善，拥抱大消费中的真成长 . 7 二、消费递补成为 主角，提升空间巨大 . 8 三、推动消费的几大因素 . 9 （一）居民消费率开始企稳回升，消费增长潜力大 . 9 （二）随着收入提高，农村居民消费增速快于城镇居民 . 11 （三）消费金融扩张有助于消费增长 . 12 （四）房价的平稳，有利于我国消费的增长 . 13 四、人口年龄结构的变化对经济的影响 . 14 （ 1）人口结构老龄化，拖累经济增速 . 14 （ 2）新一轮婴儿潮， 有望带动孕妇检测、奶粉、童装、早教等方面的消费 . 15 （ 3）以日本为参照，中国人口结构变迁带来的投资机会 . 15 五、从农村和城镇居民消费细项增速窥探行业增长潜力 . 18 六、人口回流促进二三线城市消费增长 .