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1、天颐科技企业重整，法律制度引导下的多方共赢。天颐科技股份有限公司（证券代码 600703，以下简称：天颐科技）原隶属湖北天发集团，因受整个集团资金链断裂的影响而陷入困境。至 2006 年底天颐科技负债总额约 8 亿元，有效资产不足 1 亿元。因天颐科技经营活动早已停顿，至 2007 年 4 月因连续三年亏损而被上海证券交易所责令暂停上市。为化解整个天发集团的危机，依照湖北省人民政府的要求，荆州市人民政府成立了以市核心领导担纲的天发风险处置领导小组，并聘请了北京市德恒律师事务担任专项法律顾问，明确提出了确保集团下属的二家上市公司不退市的首要目标。考虑到天颐科技债务沉重，不化解巨额债务便无法引进重
2、组方进行有效重组的现状，结合 2007 年 6 月 1 日新破产法中的企业重整制度即将实行的有利条件，北京市德恒律师事务所为天颐科技设计了以破产重整为核心的重组方案。2007 年 7 月，荆州市商业银行依法向荆州市中级人民法院提出了对天颐科技进行司法重整的申请。在获得湖北省人民政府、中国证券监督管理委员会、最高人民法院及湖北省高级人民法院批复后，2007 年 8 月13 日，荆州中院依法裁定受理了天颐科技重整。立案后，荆州中院指定由荆州市国有资产监督管理委员会、北京市德恒律师事务所等单位组成天颐科技清算组，并由清算组担任上市公司重整的管理人。自 2007 年 8 月 16 日至 9 月 17
3、日，管理人主持了天颐科技的债权申报工作，进一步核实了上市公司的负债状况，同时聘请会计事务所对天颐科技进行审计和评估，得出了公司准确的资产价值,并在此基础上制定了天颐科技公平偿债的重整计划。2007 年 9 月 18 日，荆州中院主持召开了天颐科技第一次债权人会议。会上管理人提交了天颐科技重整计划草案。2007 年 10 月 9 日，管理人召开了天颐科技第二次债权人会议。会议分为职工债权组、税收债权组、普通债权人组、担保债权人组、出资人组五组，并对重整计划草案进行了分组表决。其中职工债权组、税收债权组、出资人组通过和重整计划，但普通债权人组、担保债权人组因为部分银行债权人以无权豁免债务为由投了反
4、对票或弃权票而致使重整方案未能达到法定的债权金额比例而未获通过。根据新破产法的规定，在符合法定条件的前提下，人民法院综合各种社会利益的均衡保护，在债权人利益已经得到公平保护的前提下,可以在部分表决组未通过重整计划的情况下依法裁定批准重整计划。鉴于天颐科技的重整计划的公平性及其重组再生对荆州市及湖北省的重要经济作用和社会作用，管理人向荆州中院申请批准该重整计划草案的执行。荆州中院于 2007 年 10 月 11 日作出2007鄂荆中民破字第 14-5 号民事裁定书，裁定批准了天颐科技重整计划。重整计划得到批准后，依该计划天颐科技重组方福建三安电子集团依法受让了原天发集团持有的天颐科技的控股股权，
5、并向上市公司捐赠了 3300 万元用以提高债权人清偿比例，又通过定向增发的方式将其所有的优质高科技光电子产业资产装入了天颐科技，保证了天颐科技的持续经营及盈利能力；另一重组方海南椰岛股份有限公司承接了天颐科技原主业资产并承诺继续做强做大，并以每股 1 元的价格收购了公司原小额非流通股东的 600 万股份；税收债权人依法在湖北省人民政府可以减免的范围减免了部分税收债权；天颐科技的原全部资产以公开拍卖的方式处置所得约为 1 亿元；职工得以全员安置；抵押债权人的抵押权迅速实现；普通债权人也获得了远高于破产清算的 11%的债权清偿。2008 年 7 月 8 日，经上海证券交易所批准，天颐科技公司股票恢
6、复了上市交易。至此，天颐科技成为新破产法实施后首例利用企业重整制度化解债务进而达到资产重组、恢复企业持续经营能力并恢复股票交易的上市公司。纵观天颐科技的重整过程，作为主导方的荆州市政府成功地将一个濒于死亡的上市公司救活并引进了更有实力的战略投资者，为地方经济的发展带来了新的增长点；作为重组方的三安集团不仅通过将其优质资产注入上市公司为自己搭建了一个更高的发展平台，其持有的上市公司股份也将为其带来巨大的资本收益；作为债权人的各银行迅捷而且以更高的比例获得了清偿；企业职工的安置费用全部得以解决并随主业的恢复全部落实了就业；数万名流通股股东更因公司重组成功复牌上市而获得了巨大的投资收益。因此，天颐科
7、技的企业重整，充分实现了公平公正、多方共赢的的最佳目标，充分展示了企业重整法律制度的优越性，为其后正在进行的多家上市公司的重整工作创造了一个优秀的典范。基于社会整体价值与多方共赢的平衡与考量上市公司的重整价值及重整模式企业重整兴起的法理学及经济学基础，在于其可以在公平公正的前提下实现社会资源的最优配置，亦即“破产重整是让各方当事人都能够从中得到比破产清算更多的利益，同时又尽量减少对他人的损害” 。一个陷入债务困境的企业如果经过重整能够实现以上的目标，我们即可称其具有“重整价值”或“重整能力” 。重整价值包涵着社会价值与经济价值二个方面。新破产法实施后，正如专家们所预测的一样，马上兴起了一股上市
8、公司重整潮。企业重整何以在上市公司中迅捷兴起，而对于非上市公司却较为罕见呢？其中的原因即在于在我国上市公司的重整价值一般要远高于非上市公司。上市公司重整的社会价值体现在二个方面。首先，上市公司一般都具有较大的规模，从业人员众多，其兴衰与否，往往事关地方经济的发展以及社会的和谐稳定。其次上市公司皆是公众公司，投资的股民众多，处理不当也容易引发社会不稳定因素。上市公司重整的这种社会价值，始终得到了各级人民政府的认同。我国目前的经济环境下上市公司还是一种稀缺资源。上市公司的兴衰，代表着一个地方的经济形象，甚至也是政府政绩的一个直接表征。仔细审视众多的上市公司重整案例，几乎都能发现政府幕后主导的身影。
9、国内最早开始重整的上市公司基本都是国有控股的上市公司，其重整成功无一例外的皆是在当地省、市级政府部门全力组织支持下完成的。上市公司重整的经济价值在我国则尤为明显。我国目前证券公开发行实行的仍是审批制，而且为了照顾证券市场行情，此类审批还是时收时放。这使得国内许多有着优质经营资产的企业欲求上市融资跨入资本市场而不可得，这也使得已经上市的公司的上市资格成了一种稀缺的资源，俗称为“壳”资源。一些因各种原因不能及时上市的公司便被迫走上了买“壳”上市的道路，即通过收购上市公司控股股权，然后将自有的优质资产以某种方式注入上市公司，从而实现自身资产及业务的间接上市。因证券市场行情的波动及“壳”本身的条件等各
10、方因素的影响，资本市场上“壳”的价值从几千万至数亿元不等。依照我国现行的证券监管法律制度，上市公司如三年连续亏损将被停牌一年而暂停上市交易，如在此一年内不能扭亏为盈，将被责令进入三板市场，终止上市资格，如此则市场价值极高的“壳”资源将会无端丧失。这一损失绝不仅仅是上市公司本身的损失，也是公司债权人的损失，更是公司股东的损失。因此上市公司的“壳”资源的特点本身就决定了其重整的经济价值要高于一般企业。 “重整的基础是利益与共，实际运作中是建立在利害关系人的共同利益基础之上的，不能使利害关系人在破产重整中的预期利益比破产清算还要低” 。新破产法第 87 条关于法院强裁的底限规定即印证了此观点。因此从
11、理论上来说，勿需考虑证券市场上的财富放大效应等因素，只要资本市场上“壳”的价格要高于重整费用，上市公司即具备了重整的基础。分析了上市公司的重整价值基础，我们对上市公司的重整模式也可以有了更清晰的认识。 “有二种形式的重整，一种是再生性的重整，一种是清算性的重整。前者使得重整程序成为了债务人的拯救程序和新生程序；后者是利用重整的机制使得债务人的资产得到更高效率的配置，使债权人利益最大化，并利用清算机制完成债务人的资产的重新组合、股东诉讼的有序展开以及债权人利益的公平分配这个多重的组合目标。 ”已经完成的再生性重整的案例有 ST 宝硕、ST 沧化、 ST 海纳等。其基本的模式为：公司的控股股东及主
12、业一般均不发生大的变化；债务人豁免大部分债务；公司股东让渡部分股份与债权人作为补偿；公司筹措资金改善经营，力争在原有主业的基础上产生赢利。这种模式的优点是简便易行；缺点是仅仅化解了公司债务，减少了公司财务成本，但对公司的基本经营面没有实质性的改进，其重整的效果有待时间的检验。已经完成的清算性重整的案例如 ST 天颐、ST 华龙、 ST 长岭等。其基本的模式为：引进战略投资者更换上市公司的控制人；战略投资者向上市公司内注入新的优质资产以保证公司的持续经营能力及赢利能力；债务人豁免大部分债务；战略投资者支付买壳费用及股东让渡部分股份以补偿债权人。这种模式的优点是依据市场经济优胜劣汰的基本原则，将一
13、些无发展前景的上市公司的主业进行了彻底的更替，充分地保证了上市公司的质量；缺点是重整计划的执行较为繁琐，尤其是股东及主业资产的变更等重大事项还需与证监会的行政审批程序相匹配。企业重整制度的创立本意是一种以再建困境企业为目标的法律制度，从这种意义上说，日本企业更生法倒是对汉字的更精准的运用，更能准确地反映企业重整法律制度的内涵。因此，理论上看，再生性重整可以称为一种典型性破产重整，而清算性的重整，大概只能叫非典型性破产重整了。但从我国目前的上市公司重整实践来看，这种定位可能要颠倒过来。当前在我国陷入债务困境的上市公司，尤其是选择破产重整作为自救途径的公司，绝大多数已不仅仅是短期的资金周转困难，其中相当一部分已经病入膏肓，非彻底进行改造不足以符合上市公司的标准。已经完成的上市公司重整中，清算性重整就占了绝大多数的比例。所以现实的说，清算性的重整在我国才是典型性的上市公司重整。重整计划的通过与批准无论重整计划多么完美，如果不能通过批准也只是废纸一张。因此与债权人以及需要调整出资权益的股东之间的沟通也是重整成功的关键环节之一。在确实无法及时通过的情形下，如果需要动用法院强裁这张底牌，则应当有充分的论据来向法院证明重整计划的公平合理性。法院强裁的底限是在公平的原则下各方当事人因重整而获得的收益不能低于破产清算，所以应当对破产清算状态和重整状态下各方当事人的收益预测有明确的比较。
