《轻工造纸行业2018年度策略：家具业绩无忧，包装基本面向好》由会员分享，可在线阅读，更多相关《轻工造纸行业2018年度策略：家具业绩无忧，包装基本面向好（35页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、国泰君安证券 2018年投资策略研讨会投资要点 行业评级 :增持1、 家具板块的业绩确定性逐步兑现，预期正不断 修正3、 造纸板块基本面无虞，股价走势随整个周期 波动2、 包装行业向龙头逐步集中，静待盈利拐点 到来 2017年以来我们推荐 了家具 板块并很好的把握节奏，国庆节之后核心 逻辑是在周期向消费的风格切换背景下两个超预期 ：第一， 2017年 三季度 家居企业业绩比预期的好（已验证 ）；第二，地产 数据没有预期的差（基本符合预期，没有超预期） 。目前定制家具 行业 龙头及二线企业的估值修复已接近合理水平 ，工程业务订单增长对冲地产负面 影响 。 随着成品家具企业在品类延伸、渠道扩张以及
2、经营模式变革方面逐步推进，收入和业绩增速有可能超出市场预期，未来 成品家具或还 存在进一步修复预期的空间。推荐标的：欧派家居、志邦股份、金牌厨柜、美克家居、曲美家居、大亚圣象、顾家家居、喜临门。 造纸企业的三季报业绩增长符合市场预期，但由于整个板块与周期走势紧密相关， 因此 2017年在“周期 -消费” 的市场风格切换中，股价也出现相对明显的调整。我们 判断若估值维持在现有合理 水平下，若提价幅度超预期使业绩超出市场预期 ，估值水平有望进一步提升。重点 推荐价格波动相对较小的木浆 系，从中长期角度可关注废纸系的行业整合与竞争格局优化。推荐标的：太阳纸业、晨鸣纸业、山鹰纸业。 包装 行业议价能力
3、改善明显，原材料不利影响正在消除，行业正在经历整合并将逐步迎来盈利拐点。根据已发布三季报的公司情况来看，在环保限产带来的上游原纸价格大幅提升的过程中，包装行业内部分小企业由于成本压力、原材料缺口等因素被迫退出市场，上游提价带来了行业内的局部整合，部分订单向规模相对较高、具备稳定的原材料获取渠道的龙头企业集中，收入规模连续实现同比与环比的提升；从毛利率和净利率水平来看，原材料成本提升对于业绩的不利影响有所改善，这表明在行业出现小范围局部整合的同时，包装企业的议价能力也在初步提升，行业接近盈利拐点。推荐标的：裕同科技，受益标的：合兴包装。1请参阅附注免责声明国泰君安证券 2018年投资策略研讨会目
4、录030102家具板块的业绩确定性逐步兑现，预期正不断修正包装 行业向龙头逐步集中，静待盈利拐点 到来造纸板块基本面无虞，股价走势随整个周期波动2请参阅附注免责声明国泰君安证券 2018年投资策略研讨会目录030102家具板块的业绩确定性逐步兑现，预期正不断修正包装行业向龙头逐步集中，静待盈利拐点到来造纸 板块基本面无虞，股价走势随整个周期 波动3请参阅附注免责声明国泰君安证券 2018年投资策略研讨会历史总有些许相似，行业是否会重复？4请参阅附注免责声明2600270028002900300031003200330034002016年 9月 30日地产调控市场担忧地产调控会影响家具企业的业绩
5、行业指数开始下跌家具公司 2016年业绩没有受到地产影响甚至超市场预期估值的波动 估值的波动三四线地产数据超预期，市场对地产的担忧开始减弱三四线地产数据改善没有长期延续，市场加重地产对家具行业负面影响的担忧数据来源 ： wind，国泰 君安证券研究1-1家具行业指数 上证综指国泰君安证券 2018年投资策略研讨会为什么我们判断地产对家具行业的影响没有那么大5请参阅附注免责声明 销售收入 =单品销量 *售价 *产品种类，三个环节均有改善空间。 在地产政策收紧的情况下，新房和二手房销售会受到较大冲击，这会对家具的销量产生一定影响，但这种影响局限在传统品类且更换频次保持不变的种类，对于定制衣柜等处于
6、渗透率快速提升阶段的品类影响相对较少。同时在消费升级的背景下，消费者对品质、美观度、整体性的要求越来越高，单品的价格中枢在上移，为保持风格一致而进行一体化购买也逐渐成为一种趋势。龙头企业通过提升渗透率带动单品销量、产品升级提高售价以及软装设计推动多品类销售，从而实现逆地产周期的增长。表：销售收入 =销量 售价 产品种类，从公式出发寻找逆周期可能性数据来源：国泰君安证券研究1-2对于定制衣柜等新增需求品类影响较少，通过提升渗透率或市占率来实现增长，精装修有望提供流量入口国泰君安证券 2018年投资策略研讨会销量：关注渗透率较低领域以及新增需求子行业6请参阅附注免责声明 地产政策收紧影响传统家居销
7、量，对新增需求影响较小。 传统的家具品类的销量与新房及二手房的销售关联度较高，在消费频次不发生较大变化的情况下，地产政策收紧对其销量的冲击较大。但对于定制类家具等新增需求则是对传统家具的替代，在渗透率提升的过程中行业能够维持较高增速，受地产行业影响相对较小；同样对于集中度很低的子行业，随着行业景气度下行中小企业因销售费用、渠道方面的不足将逐步收缩，龙头企业有望凭借规模优势迎来快速增长。 对于处于生命周期起步期、成长期的子领域，其位于渗透率快速提升阶段，新增需求足以维持行业快速增长，销量受地产行业影响相对较少。 对于处于生命周期成长期偏中后期的子领域，行业整合是下一阶段的主要特征，市场向龙头企业
8、集中，规模优势凸显，整个行业的增速受到地产行业的影响，但龙头企业仍有机会维持快速增长。数据来源： WIND，国泰君安证券研究图：家居产业链各子行业所处生命周期阶段起步阶段 成长阶段 成熟 阶段 衰退 阶段地板成品家具整装卫浴定制衣柜定制橱柜软体家具1-3国泰君安证券 2018年投资策略研讨会售价：消费升级下附加值增加，售价存在提升空间7请参阅附注免责声明 品质、个性化需求不断提升，客单价存在提升空间。 随着消费升级，消费者对家具的需求也在发生变化，由过去的耐用性、实用性转变成更看重美观度和个性化。品牌企业越来越具有品牌溢价，同时通过提供差异化产品和服务能够进一步提升附加值，为提升客单价创造了客
9、观条件。 床垫与家具产品的升级循序渐进，对于消费者生活品质的提升有显著提升。 床垫升级从传统的弹簧床垫逐步过渡到乳胶床垫、记忆棉床垫为主，对于消费者的睡眠质量、体验均有显著的提升。家具产品的不断升级是对原有的产品类型的进一步更新换代，从传统手工打造家具、成品家具，到个性化程度较高的板材类以及板木结合的定制家具，家具消费的多样性逐步提升。表 ： 产品 升级 、 定制化产品及环保性能为家具产品带来更多的产品附加值 产品 升级 床垫产品历经 各类升级， 从弹簧床垫 - 乳胶 床垫 - 记忆棉 床垫， 消费 者的 使用体验 有所提升 差异化服务 的提供 通过 提升 前端 店面服务， 如 曲美家居 实现
10、家具 产品的尺寸与空间的定制， 通过 设计等 增值服务提升家具产品的 附加值 环保性能 不断提升 好莱客的原态板凭借 其较好 的 环保性具有更高的价格，其售价 比颗粒板高 约 30% 售后服务 家具 企业通过提供完善的售后服务实现客户体验的进一步提升， 对家具 定期的保养、 维护服务 将在无形之中提升产品的附加 值 。 数据来源： 国泰君安证券研究 1-4国泰君安证券 2018年投资策略研讨会品类：全屋定制背景下，品类扩充成为重要业绩驱动力8请参阅附注免责声明 全屋定制逐步成为一种新的购买模式，单一品类向更多品类的延伸有望成为家具企业重要业绩驱动力。 单一品类的门店坪效较低，并且部分传统品类的
11、渠道密度较高，当门店数量达到一定水平后瓶颈越发明显，尤其是在渠道下沉到三、四线城市过程中，由于消费能力相对较低，单一品类的盈利能力低于一二线城市，成为渠道下沉的重要阻力。同时过去家具的购买以单件购买为主，但随着对风格、美观度的要求的提升，为满足设计、色彩等的统一，在一家门店购买需要的所有的家具正在成为一种趋势。在这种情况下，全屋定制正逐步向更多的品类延伸。数据来源： WIND，国泰君安证券研究图 ：全屋定制向更多品类延伸数据来源： WIND，国泰君安证券研究图：品类扩张可满足消费者一站式购物、设计需求，起到引流效果1-5国泰君安证券 2018年投资策略研讨会为什么我们判断地产对家具行业的影响没
12、有那么大9请参阅附注免责声明 从统计学上看，各线城市地产对家具行业影响程度并不大，一线城市地产相对二三线城市对家具行业整体影响更小，滞后期更短。 在地产开发投资完成额增速作为自变量的回归中，一二三线城市的回归系数分别为0.17/0.35/0.05，滞后期为 7/10/10个月。在地产销售面积作为自变量的回归中，一二三线城市的回归系数分别为 0.07/0.21/0.20，滞后期为 6/8/8个月。在地产销售额作为自变量的回归中，一二三线城市的回归系数分别为 0.02/0.15/0.20，滞后期为 6/8/8个月。一线城市（滞后 7月） 二线城市（滞后 10月） 三线城市（滞后 10月）地产开发同
13、比增速0.173*(0.097)0.350*(0.149)0.046(0.081)控制变量 控制 控制 控制R-squared 0.438 0.399 0.313AIC -3.0588 -3.1838 -3.0503表：一、二线城市地产开发与家具行业存在一定关联一线城市（滞后 7月） 二线城市（滞后 10月） 三线城市（滞后 10月）地产开发同比增速0.173*(0.097)0.350*(0.149)0.046(0.081)控制变量 控制 控制 控制R-squared 0.438 0.399 0.313AIC -3.0588 -3.1838 -3.0503表：二三线城市地产销售面积对家具影响相
14、对一线城市较大一线城市（滞后 7月） 二线城市（滞后 10月） 三线城市（滞后 10月）地产开发同比增速0.173*(0.097)0.350*(0.149)0.046(0.081)控制变量 控制 控制 控制R-squared 0.438 0.399 0.313AIC -3.0588 -3.1838 -3.0503表：一线城市地产销售额与家具行业相关性不显著数据来源： WIND，国泰君安证券研究。注： AIC是衡量拟合性的标准，用于选取滞后项。表中数据为各变量的系数，括号中的数据表示的是标准误， *、 *、 *分别表示在 1%、 5%、 10%的水平下显著（双尾检验）1-6国泰君安证券 2018
15、年投资策略研讨会为什么我们判断地产对家具行业的影响没有那么大10请参阅附注免责声明 在收入增长中，客单价、新开门店是主要贡献，同店客流量的贡献有限。 地产对家具行业的影响主要是客流量，而在家具公司的增长中，客单价变化、门店数量增长与同店客流量提升均有所体现。我们分别对欧派家居和索菲亚的衣柜收入增速按照客单价贡献、新开门店贡献及同店客流量贡献进行拆分，结果表明 客流量增长对 收入增长的影响并不非常显著，由此我们进一步验证了地产对于家具行业的影响并没有很大。0%10%20%30%40%50%60%70%2016 2017H1客单价贡献 新开门店贡献 同店客流量贡献0%5%10%15%20%25%3
16、0%35%40%45%2016 2017H1客单价贡献 新开门店贡献 同店客流量贡献图：欧派衣柜高速增长主要来自客单价与新开门店贡献 图：索菲亚衣柜增长主要来自于客单价和新开门店数据来源 ：公司公告，国泰 君安证券研究 数据来源 ：公司公告，国泰君 安证券研究1-7国泰君安证券 2018年投资策略研讨会高端市场率先发展 ,中端市场消费习惯不断培育定制家具：行业阶段决定了行业增速 ， 不 同行业驱动力有所差异11请参阅附注风险提示高端市场中端市场低端市场衣柜高端化衣柜中端化橱柜 起步高端市场橱柜中端化衣柜发展阶段橱柜发展阶段中高端同步发展中端实现导流相对空白 定制衣柜行业呈现两端化发展： 定制衣柜的行业驱动力主要在于定制种类的扩张，通过相对低价的衣柜来引流或将成为一种通行做法；同时随着消费者对环保的看重，高端衣柜的市场也在不断扩容； 定制橱柜高端市场相对饱和，中端市场或是下一个潜在增长点： 上市的价格橱柜龙头的单套橱柜
