家电行业：家电行业之腾讯，智能制造之翘楚

《家电行业：家电行业之腾讯，智能制造之翘楚》由会员分享，可在线阅读，更多相关《家电行业：家电行业之腾讯，智能制造之翘楚（47页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、2 核心观点 I. 家电行业之腾讯，智能制造之翘楚。美的涉足除黑电以外的所有家电领域，在各个领域均处于龙头领先地位且各业务增速快估值低； KUKA作为工业机器人四大家族之一，目前是国内市场中最为优质的标的之一，公司机器人业务未来有望实现快速发展。 II. 分部估值下，公司估值提升有空间，安全边际高。空调以外的冰洗、小家电业务占比五成以上，增速为 30%左右，参照可比公司，美的传统业务合理估值应达到 18倍 PE以上（对应 18年），叠加 KUKA机器人业务，美的整体估值有望达到 20倍 PE（对应 18年） ，公司 18年费用负担消除实现轻装上阵，业绩高增确定性强。目前对应 18年 14.5倍

2、 PE，我们认为公司未来估值提升有空间，安全边际高。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 推荐逻辑 一 长期逻辑最强：有能力 &有空间，各业务全面开花 二 短期预期最低： 18年预期低，有明显预期差 三 估值安全有弹性：对应 18年估值 14.5倍 PE，近 40%上涨空间 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 长期推荐逻辑最强：各业务全面开花 有能力： 一 事业部制精细管理，市场敏锐度高，执行力强 二 狼性文化，员工持股绑定利益 有空间 一 全面开花，份额、均价、利润率改善空间大 二 全球运营，海外市场大有空间 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 5 长期推荐逻辑最强：各业

3、务全面开花 有能力： 一 事业部制精细管理，市场敏锐度高，执行力强 二 狼性文化，员工持股绑定利益 有空间 一 全面开花，份额、均价、利润率改善空间大 二 全球运营，海外市场大有空间 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 一 .事业部制精细管理，市场敏锐度高，执行力强 美的集团实行产品事业部制，具有极强的市场敏锐度。目前旗下包括家用空调、洗衣机、冰箱、中央空调、厨房电器、生活电器、热水器、环境电器、清洁电器、部品等事业部（收购东芝家电、 KUKA后单独成立事业部）。事业部分散决策，内部协同，以求用最小的能耗，最快的速度响应市场。 美的集团 家用空调事业部 洗衣机事业部 冰箱事业部 中央空

4、调事业部 厨房电器事业部 生活电器事业部 热水器事业部 环境电器事业部 清洁电器事业部 部品事业部 1997年实行以产品为中心的事业部制改革，转“生产型企业”为“市场型企业”。 2012年取消日用、制冷、机电等二级管理平台，由总部直接对接事业部管理。 2015年整合零部件事业部，合并美芝压缩机事业部与威灵电机事业部为“部品事业部”。 2017年在厨电事业部吸尘器产品基础上整合东芝吸尘器业务成立“清洁电器事业部”。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：公司官网，海通证券研究所 7 一 .事业部制精细管理，市场敏锐度高，执行力强之“ T+3” T+3管理模式发动供给侧改革，由储备式生

5、产到客户订单式生产。以终端和零售为中心、以销定产、快速分销、改善产品结构、提升渠道效率，降低库存水平， 进一步改善营业周期和现金流水平。 “ T+3”率先在洗衣机事业部取得成功，目前陆续拓展至冰箱、空调等领域。“ T+3”不仅能够提升公司的运作效率，更能助力公司 敏锐洞察市场需求 。 客户下单 T 物料准备 T+1 产品制造 T+2 物流运输 T+3 T+3模式运营代表：小天鹅产销 90%以上使用“ T+3”订单制 ,完成“备货、生产、配送”的时间周期由传统的 23天压缩至 12天 ，洗衣机仓库面积由高峰值 120万平降低至 10万平 ，去库存效果显著，运营效率持续优化。 资料来源：公司年报

6、2015-2016，小天鹅官网，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 二 . 狼性文化，员工持股绑定长期利益 时间 激励方式 激励要点 考核要点 2014年 1月 第一期股票期权激励计划 激励对象共计 693人 公司业绩考核 +个人绩效考核 2015年 3月 第二期股票期权激励计划 激励对象共计 738人 公司业绩 +个人绩效 +经营单位 2016年 5月 第三期股票期权激励计划 激励对象共计 931人 公司 业绩 +个人 绩效 +经营 单位 2017年 3月 第四期股票期权激励计划 激励对象共计 1476人 公司业绩 +个人绩效 +经营单位 2015年 3月 第一期合伙

7、人计划 核心管理团队 31人 ，计 提专项基金1.15亿元，约占公司 2014年度净利润1%。股权分三期归属。 公司净利润增长率 +净资产收益率考核 +个人业绩考核 2016年 3月 第二期合伙人计划 核心管理团队 15人 ，计 提专项基金8050万元 ，占 公司 2015年净 利润0.6%，股权分三期归属。 公司净资产收益率考核 +个人业绩考核 2017年 3月 第三期合伙人计划 核心管理团队 15人，计 提专项 基金9900万元 ，占 公司 2016年净 利润0.6%，股权分三期归属。 公司净资产收益率考核 +个人业绩考核 2014年起推出针对业务骨干的股权激励计划； 2015年业内首推

8、针对核心管理团队的合伙人持股计划（“业绩股票”） 。通过员工持股 建立长效激励机制， 绑定管理经营人员利益 。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：公司 1-4期股票期权激励计划相关公告，海通证券研究所 9 长期推荐逻辑最强：各业务全面开花 有能力： 一 事业部制精细管理，市场敏锐度高，执行力强 二 狼性文化，员工持股绑定利益 有空间 一 全面开花，份额、均价、利润率改善空间大 二 全球运营，海外市场大有空间 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 一 .各项业务全面开花 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 空调 41.8% 洗衣机 10.1% 冰箱 9.4% 小家电 27.

9、1% 电机 2.6% 物流 1.2% 其他 7.9% 2016年分产品营业收入构成 空调 46.1% 洗衣机 10.4% 冰箱 7.8% 小家电 29.1% 电机 1.6% 物流 0.1% 其他业务 4.8% 2016年分产品毛利构成 2016年空调业务在公司收入和毛利构成中分别占比 42%和 46%，小家电占 27%和 29%，洗衣机占收入及毛利占比均为 10%，占据 9%营收的冰箱贡献了 8%的毛利。 资料来源：公司 2016年年报，海通证券研究所 10 11 一 .各项业务全面开花 近年公司各项业务全面开花，市占率持续提升，其中以洗衣机、冰箱、油烟机份额提升最为迅速。公司 2017H1各

10、业务均实现远高于行业的增速，市场份额不断提升，其中空调增速 40%+，洗衣机增速约 30%，冰箱增速约 25%，小家电增速约 30%（其中厨电增速约 60%），表现优异。 资料来源：中怡康，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 4 2 2 3 1 1 1 1 2 3 3 0%10%20%30%40%50%60%空调 洗衣机 冰箱 电饭煲 电磁炉 电压力锅 电水壶 微波炉 热水器 油烟机 美的各品类销售额市场占有率及排名情况 2012 2013 2014 2015 2016 2017H112 一 .各项业务全面开花 公司各产品毛利率稳步提升：受益行业格局，空调的毛利率最高，

11、小家电其次，洗衣机冰箱随着行业格局的优化，毛利率有大幅提升空间。 051015202530352012 2013 2014 2015 2016各产品毛利率变化情况（ %） 空调 洗衣机 冰箱 小家电 电机 资料来源：中怡康，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 未来公司的成长路径 1.小家电：充分受益品类拓展，消费升级带动均价走高； 2.冰箱、洗衣机、厨电：行业稳步增长，份额 &均价 &利润率大幅提升； 3.空调：家用主要受益行业规模增长和均价提升，中央空调进口替代空间大。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 1.1小家电：绝对霸主，傲视群雄 美的在各个小家电

12、领域的市场份额几乎都数一数二，相对于其他小家电公司专注于一个细分领域如厨房小家电（九阳、苏泊尔），生活小家电（莱克电气）及个人护理类（飞科电器），美的基本全系列产品都有，加上美的本身很好的激励机制和快速的市场响应速度及执行力，美的可以迅速拓展其业务板块，公司 17年成立新的清洁电器事业部，上半年吸尘器增长 100%。美的作为全品类的平台型公司，市场敏锐度高执行力强，善于捕捉行业机会，是家电行业里的腾讯。 47% 42% 44% 23% 38% 26% 30% 32% 19% 24% 19% 14% 17% 57% 17% 0%10%20%30%40%50%60%电磁炉 电饭煲 电压力锅 豆浆机

13、 热水壶 美的 苏泊尔 九阳 资料来源：中怡康，京东商城，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1小家电：绝对霸主，傲视群雄 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 在小家电领域，公司的电饭煲、压力锅、电磁炉、电水壶等份额均领先行业，受益于消费升级带动小家电品类均价走高及三四线城市崛起带动户均小家电保有量快速提升（中怡康数据显示，发达国家户均 20-30件 Vs.我国户均不足 10 件 ），公司小家电业务营业收入稳定增长。根据中国商业联合会发布的消费品市场统计结果显示，国内小 家电市场每年正在以 10%至 14%的速度增长。 33% 67% 19% 46% 76% 69%

14、 0%10%20%30%40%50%60%70%80%IH饭煲 原汁机 破壁机 高端 产品 销售额占比不断提升 2015 2016微波炉 , 26.9% 风扇 , 10.5% 电饭煲 , 9.3% 洗碗机 , 8.3% 电热水器 , 8.4% 其他 , 36.6% 2015年公司小家 电 营收 分 产品占比 15 资料来源： 2016年第一期超短融相关公告，中怡康 2015-2016，海通证券研究所 16 1.2小家电之厨电：份额直追老板方太，增速最快，价格持续走高 9.1% 7.7% 8.2% 9.6% 11.5% 11.6% 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2011 20

15、12 2013 2014 2015 2016各品牌油烟机销售量份额变化 老板 方太 美的 华帝 海尔 西门子 1663 1663 1869 2082 2053 2361 15002000250030003500400045002011 2012 2013 2014 2015 2016各品牌油烟机零售均价变化（元） 老板 方太 美的 华帝 海尔 西门子 份额方面，从公司 12年转型以来，厨电份额提升了 4pct。价格方面，由于产品升级（中式油烟机逐步被欧式、近吸式油烟机取代，高端产品占比提升），公司产品终端均价由 1663元提升至 2361元，均价提升幅度高达 42%。公司近期更是大力发展厨电，未来渠道下沉，加大终端布局，份额直追老板电器及方太，我们认为公司未来厨电业务未来有望实现 50%以上高速增长。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：中怡康，海通证券研究所 双寡头 54.6% 外资品牌 21.8% 其他 23.6% 2014年洗衣机竞争格局 2.1 美的洗衣机年均提升 3个点带动 CR2提升 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 份额提升： 根据