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1、中大期货研究 |宏观研究 |宏观 和国债季报 2 目录 观点摘要： . 1 目录 . 2 一、 四季度商品转空 债券步入建仓良机 . 4 1 8 月经济数据开始出现回落态势 . 4 2消费增速开始下降 . 6 3通胀 . 6 4社融增加 M2 下降 . 7 二、海外市场展望 . 9 1.1 美联储货币政策 . 9 1.2 美国经济展望 . 9 2.欧洲 . 10 三、总结与建议 . 10 免责声明 . 11 中大期货研究院 . 11 中大期货研究 |宏观研究 |宏观 和国债季报 3 图表目录 图 1： PMI： % . 4 图 2： 三大固定资产投资： % . 5 图 3： 个人住房贷款加权利
2、 率： % . 5 图 4： 社会消费品零售总额增速： % . 6 图 5： CPI 当月同比： %. 7 图 6： PPI 当月同比： %. 7 图 7： M2 增速：% . 8 中大期货研究 |宏观研究 |宏观 和国债季报 4 一、 四季度商品转空 债券步入建仓良机 我们在 9 月份的报告中提到商品 将维持高位震荡，主要是由于一方面供给侧改革包括环保等因素仍在供给端支撑 商品价格，但另一方面需求端受经济增速下滑的影响开始逐步体现出来。 目前来看，商品的高点可能已经出现， 我们对于整体商品的观点已经从上个月的高位震荡转为看空。 而随着经济步入下行阶段，债券的配置价值正逐步体现出来，具体地，我
3、们从以下几方面来看： 1 8 月经济数据开始出现回落态势 8 月 规模以上 工业增加值同比增速从 7 月的 6.4%下降 至 6%。 并创下 17 年以来的新低 。 结合 8 月发电量增速下滑至 4.8%来看，印证了工业增速的下滑态势。并且对于 7 月发电量增速回升的原因归于高温天气得到了验证。此前在 7、 8 月份的月报中我们曾表达 了对于经济步入下行趋势的担忧，目前来看， 拐点或已 形成。对于工 业增速的回落，我们觉得主要有以下几方面原因：首先，因为工业增速 用的是经过价格调整后的实际值，而今年环保限产等政策的密集出台， 令工业品价格上涨，但产能受限。分行业看，上游采矿业跌幅扩大，中游原材
4、料行业涨少跌多，下游行业涨跌互现。 第二，库存周期是上半年工业回暖的主要驱动因素，随着 7 月工业企业主营收入 增速回落，产成品库存开始下滑，工业库存周期再度由补库存转为去库存。 图 1： PMI： % 数据来源： Wind 中大期货研究院 我们再来从拉动经济的三驾马车来分析：从 8 月的经济数据来看， 投资、消费、进出口增速全面 走弱 ：首先看投资 ， 8 月 全国固定资产投资同比增速继续下滑至 5%附近，创去年 8 月以来新低 。 三大类投资中，制造业增速 2.7%，虽较 7月小幅反弹，但仍处去年 9 月以来的次低点，供给收缩改善工业供需格局，但这更多源于“涨价”而非“放量”。价格上涨令上
5、游行业盈利改善，压缩中下游盈利空间，导致上游投资回暖、中游投资放缓。 47.54848.54949.55050.55151.55252.5PMI 月 中大期货研究 |宏观研究 |宏观 和国债季报 5 基建方面， 8 月基建同比增速 12.9%，较 7 月的 15.8%继续下滑，是导致投资下滑的主 要原因 。在去年上半年同期基数仍较高的背景下，今年上半年财政支出增速仍高达 15.8%。在全年财政赤字不变的前提下，今年下半年财政对于基建的支撑将大幅减弱。加上前期出台的 50 号文 和 87 号文 对于地方政府举债机制的 规范，都将对四季度的基建投资产生 不利 影响。 图 2： 三大固定资产投资 ：
6、 % 数据来源： Wind 中大期货研究院 8 月地产投资同比增速 7.9%，较 7 月有所回升，主要源于前期地产销售回暖带动，以及棚改货币化安置政策刺激。但是如果 我们 从地产销售对地产投资的领先性来看， 2 季度地产销售增速再度下滑，将对 4 季度地产投资带来下行压力。 展望未来，我们认为，随着三四线地产库存去化周期已降至多年新低，进一步去库存必要性已降低。 7 月底政治局会议对地产政策的表态已从“ 加快建立和完善长效机制 ” 转为“稳定房地产市场”，意味着政策力度或有所调整。此外房贷利率是决定地产销量的最重要指标之一。从央行公布的二季度住房贷款加权平均利率来看，已从去年四季度的 4.52%回升至 4.69%。对比历史来看，随着房贷利率的见底回升，地产销量增速将见顶回落。下半年经济增速将逐步走低，库存周期步入尾声。 图 3： 个人住房贷款加权利率 ： % 数据来源： Win
