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1、宏观调控下房地产企业融资策略研究摘要：20世纪末，随着我国住房改革和社会主义市场经济的快速发展，房地产作为拉动我国经济发展的“三驾马车”之一，为我国经济建设做出了巨大贡献，但随之高企的房价也推高了房地产泡沫风险。为避免房价涨幅过快、需求透支等情况，近年来，我国政府在强调住房居住属性的背景下，抑制房地产投资性需求，并同步加强房地产金融监管，杜绝违规资金流入房地产，着力防范金融风险。传统的融资渠道和模式已不能完全适应房地产企业发展的需求。作为投入大、周期长的资金密集型行业，房地产企业正面临融资困境，资金很可能导致房地产企业错失发展良机或面临生存困境。因此，宏观调控背景下探讨房地产企业融资策略具有重
2、要的现实意义。文章在分析宏观调控背景下房地产企业融资的重要性基础上，深入探讨了当前房地产企业融资的重要渠道和存在的问题，宏观调控下房地产企业的融资渠道创新，以期促使房地产企业拓宽融资路径，建立多元化、多层次的融资体系，有效解决资金问题，实现长期稳定发展目标。关键词：房地产企业；融资策略；宏观调控；融资创新一、引言近年来，我国对房地产行业的宏观调控政策转变为以“稳”为主，更关注民生保障和顶层制度设计，由单一抑制房价转变为促进房地产行业稳步发展。2017年以来，在强调“房住不炒”的背景下，限购限贷力度及各项监管措施频频加码。同时，国家加强了房地产行业金融监管，逐步全面收紧信贷政策。中国人民银行、中
3、央办公厅、银监会及保监会等相继出台一系列信贷业务政策法规明确金融机构不得违规向房地产行业提供融资。2020年7月的房地产工作座谈会又进一步提及要实施好房地产金融审慎管理制度。在房地产企业融资端日趋收紧的情况下，“明股实债”、“明股暗债”的通道型融资以及信托、资管计划、私募基金等都已成为重点监管对象。显然，传统融资渠道和方式已无法满足房地产企业的生存和发展，开拓、研究及运用多元化融资创新策略已成为房地产企业长足发展的迫切需求。二、当前房地产企业融资的重要渠道和存在的问题（一）金融机构贷款。金融机构贷款是房地产企业最常用的融资方式，占绝对主导地位，占比近90%，其中以银行固定资产贷款和信托机构融资
4、为主。银行固定资产贷款以房地产项目土地使用权及在建工程设定抵押、股权质押、第三方担保等，向银行融入资金保障项目建设资金需求，以项目自身的销售回款为还款来源，该类贷款模式成熟，融资成本低廉，但受政策影响，“432”是银行发放贷款的红线。“4”是指该项目在进行贷款审批时需要保证至少国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证齐全；“3”是指该地产类项目的总资金中必须至少有30%的资金来自于融资方；“2”是指该地产类项目的融资方或其控股股东至少拥有二级以上（包括二级）的开发资质。且银行须对该类贷款实施穿透监管并进行受托支付，导致资金使用范围和效率受到较大影响。信托融资由
5、信托机构发起设立信托计划，为项目筹集资金，房地产企业提供土地使用权及在建工程抵押、股权质押、第三方担保等。信托融资相比其他融资方式更加方便快捷、周期短、成本适中，资金使用较为自由，但因同受“432”政策的限制，无法解决项目开发前期的资金需求。此外，贷款型信托模式由于受到管控几乎已经无法运转。（二）股权融资。由于土地资源的稀缺性以及开发商对未来房价上涨仍有较大的预期，土地成本仍在持续上升，获取土地资源占用资金的规模逐渐扩大，仅凭单个房地产企业的存量资金难以取得，引入股权融资的合作开发模式被房地产开发企业广泛运用。但是，该模式容易分散企业的股权，带来一系列影响决策效率以及股权如何退出等法人治理层面
6、的问题。目前，信托机构仅用信托资金中很少的一部分入股房地产企业，之后将剩余的信托资金按照股东借款的形式进入并劣后偿还的“明股实债”、“明股暗债”等通道型融资已被明令禁止。（三）房地产开发债券。发行债券可以聚集社会闲散资金，为房地产开发带来大规模的长期资金。房地产企业发债对企业性质、信用评级、企业规模、盈利能力等有较高的要求。近年来，沪、深交易所、国家发改委也先后出台监管新政，前者对拟发债房地产企业的性质、财务指标设置了更多细化的限制性条件，后者则对除保障房、棚改和安置房项目之外的所有商业性房地产项目进行了“一刀切”。仅就债券而言，很多房地产企业的发债之路面临被“中止”甚至是被“终止”的局面。（
7、四）IPO及定向增发。IPO及定向增发融入的资金使用具有规模大、期限长、成本低、使用自由、无还本付息压力以及能够降低资产负债率，保存企业后续债务融资能力等一系列优势。但是IPO融资对房地产企业自身的业绩、开发资质、信誉度以及企业规模等有相当高的要求，且IPO审批时间长，资金需求在短期内难以得到解决。2016年至今仅有南都物业一家房地产企业IPO成功上市，绝大多数房地产企业尚不具备IPO上市的能力。同时，国家已上市房地产企业定向增发的监管和审核明显趋严，2016年7月，证监会发行部明确规定，不允许房地产企业通过再融资对流动资金进行补充，募集资金只能用于房地产建设而不能用于获取土地和偿还银行贷款。
8、2017年之后，定向增发房地产企业的数量下降到个位数。三、宏观调控下房地产企业的融资渠道创新2020年，房地产企业的融资环境仍在收紧，银行贷款、信托融资、发债融资、私募基金等房地产企业传统融资渠道受限。融资收紧叠加疫情之后，大部分房地产企业将面临资金荒，加上自身的债务压力，资金链安全面临较大压力。人民法院公告网显示，2020年截至7月30日，已有297家房地产企业破产，仅7月破产房企多达51家。根据房地产企业经营实际，为确保顺利融资，可选择采用以下几种融资策略。（一）权益型信托融资。房地产企业结合信托公司的买入返售业务模式，以特定资产收益权转让和附加回购承诺等方式与信托公司开展合作，一般利用的
9、特定资产收益权包括项目收益权、租金收益权、应收账款收益权、股权收益权等方式。这种方式以“基础资产预售、销售或以其他形式使用和处分所形成现金收入的权利”作为信托基础财产，并通过管理、运用、处分获得收益。由于信托融资受“432”限制，如果是多项目运作的房地产企业，实际运用时可以使用一个满足“432”要求的项目作为资金用途和借款主体，另一个仅取得土地证的项目土地作为抵押物，实现错位抵押，提前获取资金。这种模式灵活快捷，提高了融资资源的使用效率，为项目开发建设和获取资源提供资金保障，解决了项目开发前期的融资困境。从资金成本上考虑，此种模式资金成本偏高，适宜弥补项目开发前期的短期资金缺口，后续需要尽快周
10、转资金进行偿还，待项目满足“432”要求之后使用低成本的固定资产贷款和预售资金进行置换。（二）房地产资产证券化。房地产企业目前外部融资渠道受限较严重，资产证券化却是目前政策所鼓励的标准化融资方式之一，能够给房地产企业带来长期的低成本资金。房地产企业将自身持有的基础资产出售给金融载体实现现金流入。目前比较常用的资产证券化产品有“类REITs”、CMBS、ABN、ABS等，分别以不动产、商业地产抵押贷款、租金、购房尾款等能产生稳定现金流的资产作为基础资产进行搭建，由金融载体将其设计为不同的金融产品，并在交易所上市发行，募集到的资金具有成本低期限长的特点，可供房地产企业长期发展使用。这种模式能够实现
11、风险隔离，给予众多投资者参与和选择的机会。由于此类融资产品对应到基础资产层面来控制杠杆率，是一种比较稳健的融资工具。2020年至今，我国总共已经发行资产证券化产品超过678亿元，同比增加68%，目前申请总额仍在增加。资产证券化产品已经成为越来越多的房地产企业较为看重的融资方式。（三）股权型融资。投行、信托、基金等金融机构直接入股房地产企业、受让股权、参与增资扩股等，成为其股东，在期限等条件满足时，由房地产企业或者其它第三方根据约定价款，收购金融机构的持股部分。这种模式是真正意义上的股权融资，融入的资金具有期限长、限制少等优点，且可以改善房地产企业的资本结构，降低资产负债率。但金融机构作为股东在
12、参与企业经营的过程中可能会带来一系列因其目标与企业发展目标不能完全一致而导致的各方面成本增加、效率降低等问题。（四）融资租赁及商业保理。在目前房地产企业普遍融资难和融资贵的大环境下，为了充分使用现有资源，保障企业现金流安全，采用融资租赁和商业保理可以解决企业短期资金需求。采用融资租赁的方式，房地产企业以筹措资金为目的，将其拥有的与自持物业不可分割的配套管线、通风等设施、设备作为租赁物转让给融资租赁公司，再由融资租赁公司出租给房地产企业使用。采用商业保理的方式，房地产企业可以将附有政府回购商品房、承诺给予的补贴的批文形成的实质应收款项或将其销售商办类产品形成的应收账款转让给商业银行或商业保理公司
13、，从而获取流动资金支持。相对而言，这两种融资方式简单易行快捷便利，融入的资金使用自由成本适中，但融资规模小期限短，可以作为日常经营中的周转资金补充。（五）供应链融资。房地产开发具有产业链条长，上下游企业数量多的特点，工程支出在房地产开发中所占资金的比重往往仅次于获取土地，其中总包所占的比重又可达工程支出的90%以上，房地产开发企业往往采用银行固定资产贷款解决工程建设资金，但是固定资产贷款的使用受限较多，另外如土地先期已设定抵押无法申请固定资产贷款等情况下，可以采用由总包施工方对房地产开发企业形成的应收款项作为基础资产集中发行反向保理ABS，这种模式利用信用替代机制，以供应链核心企业信用替代供应
14、商信用，实现供应链上下游资金融通的目的。反向保理ABS比较适合大型房地产企业集团收集各子公司应付款项打包统一进行发行，对房地产企业而言反向保理模式有助于缓解支付大额工程款时的资金压力，确保工程进度不受资金周转的影响，而且便于管理数额巨大的应付账款。反向保理适用于供应链金融管理意识强且配合度高、需要加强对其上游供应商的金融支持以保障稳定安全的核心企业。核心企业一般选择具有一定的资产规模、财务实力和信用实力的行业龙头。（六）融资性保函。融资性保函是商业银行应借款人申请向贷款银行开具的，保证借款人履行借贷资金偿还义务的书面文件，具体分为借款保函、透支保函等。房地产企业可凭该类保函向缺少项目但授信额度
15、充裕的银行申请贷款，融资性保函具有银行间信用，属于最高等级的信用担保，因此贷款银行据此贷出资金的可能性极高，开具保函的商业银行依据保函的金额和申请人的信用级别按年一次性收取1%2%的手续费，对申请人来说融资成本由保函手续费费率加资金成本构成。开具保函的商业银行根据申请人的信用级别要求增加，如股权质押等增信措施，实际运用时可以由信誉、资质均良好的房地产企业总部作为申请人，由实际使用资金的项目公司作为被担保人，相当于房地产企业总部为子公司进行担保增信，一定程度上能给扩大融资规模，降低资金成本。这种模式灵活自由，但因开具保函的商业银行承担的风险较大，融入的资金额度有限，期限也较短，因申请人还需支付保
16、函手续费，故融资成本相对较高，且商业银行对申请人的信誉、资质、背景等有较高的要求。（七）预售资金监管现金保函。预售资金监管现金保函是某些商业银行针对房地产企业特有的预售资金监管制度推出的一项金融产品，银行主要针对房地产企业为了满足政府监管需求沉淀在资金监管专户中暂时不可使用的预售资金开具现金保函，房地产企业凭保函可向监管银行申请提前释放沉淀在资金监管专户中的资金，目前预售资金监管现金保函业务只在北京市开展，其他地区暂时无法使用。这种产品适用于销售节奏紧凑而开发进度相对较慢的项目。北京市现行规定要求房地产企业在申请预售时同时出具现金保函，且银行开出保函的同时根据保函额度按年收取固定比率的手续费，年费率大约在1.2%2%之间不等。使用预售资金监管现金保函可最大限度使用房地产企业自身的现金资产，但使用时需对项目的销售开发进度有合理准确的预估，否则反而容易造成现金资源的浪费。四、结语综上，我国为了抑制房地产投机，防范房地产企业系统性金融风险，在未来持续一段时期之内将继续严格对房地产金融的监管，银行贷款、发债
