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1、资本、资本结构与资本成本,资本结构与资本成本,管理学院财务学系：黄兴孪,资本、资本结构与资本成本,本章内容,企业融资体系 资本与资本结构 资本结构理论 实践：企业融资应考虑的因素 资本成本,资本、资本结构与资本成本,企业融资体系,资本、资本结构与资本成本,企业融资体系,资本、资本结构与资本成本,外源融资体系,资本、资本结构与资本成本,资本与资本结构,资本、资本结构与资本成本,资本与资本结构,资本：企业长期的资金来源 资本结构：企业各种长期资金来源的构成比例 资本结构理论：探讨资本结构与企业价值关系的财务理论,资本、资本结构与资本成本,Source: Federal Reserve Flow o
2、f Funds.,美国公司内部融资比例,Source: Federal Reserve Flow of Funds.,资本、资本结构与资本成本,中国上市公司历年资产负债率变化,资料来源：上证联合研究课题报告,资本、资本结构与资本成本,中国上市公司的内源融资与外源融资结构（%）,资料来源：上证联合研究课题报告,资本、资本结构与资本成本,上市公司的债务融资结构（%）,资料来源：上证联合研究课题报告,资本、资本结构与资本成本,资本结构理论,资本、资本结构与资本成本,现代资本结构理论的发展历程,资本、资本结构与资本成本,M-M 定理,主要假设： 没有税收和交易成本 资本结构不影响投资现金流量 无套利机
3、会 基本结论：企业价值与资本结构无关,莫迪格利安尼,米勒,资本、资本结构与资本成本,15,利息的税盾作用,税盾：200=（800-600）=50040%,资本、资本结构与资本成本,税收政策与资本结构,X：公司税前现金流量 t:所得税税率 r:债务利息率; D：债务总额 T时期公司支付给股东和债权人现金流量总额为:,资本、资本结构与资本成本,利息税盾的价值,假定利息税盾没有风险，则： 举债经营的企业价值：,资本、资本结构与资本成本,非债务税盾,研发费用 折旧 投资的税收优惠,资本、资本结构与资本成本,企业破产的直接成本,管理层花费的时间 清算过程中的律师、会计师等咨询费用 法庭费用,资本、资本结
4、构与资本成本,企业破产的间接成本,又称财务困境成本 陷入财务困境的公司容易失去优秀员工和潜在客户，导致企业价值下降 企业破产的间接成本往往很高但不易衡量,资本、资本结构与资本成本,资本结构的权衡理论,资本、资本结构与资本成本,资本结构的自由现金流理论,自由现金流量：满足所有具有正的净现值的投资项目所需要资金后多余的那部分现金流量 负债是提高公司效率和监督管理者的有效控制机制,资本、资本结构与资本成本,债务与股权利益冲突引发的代理成本,资产替代-过度的冒险投资行为 借入更多的债务并支付给股东 隐瞒财务困境的事实,资本、资本结构与资本成本,权衡理论的扩展,资本、资本结构与资本成本,优序融资理论,基
5、本假设：经理人员的目标是现有股东的价值最大化 重要结论： 优先考虑内部融资 其次选择债务融资工具 最后才会考虑股权融资,资本、资本结构与资本成本,26,我国上市公司增发新股的市场反应,资料来源:孔东民和付克华(2004),资本、资本结构与资本成本,实践：企业融资应考虑的因素,资本、资本结构与资本成本,资本结构影响因素,资本市场状况 企业规模 可抵押资产的比例 盈利能力和经营风险 非债务税盾 成长性 资产流动性,资本、资本结构与资本成本,资本、资本结构与资本成本,资本、资本结构与资本成本,Survey evidence on whether firms have optimal or targe
6、t debt-equity ratios.,资本、资本结构与资本成本,财务灵活性与资本结构,资本、资本结构与资本成本,资本成本,资本、资本结构与资本成本,34,什么是资本成本？,定义：企业为筹集和使用资金所付出的代价 资本成本是机会成本可接受的收益率，是投资者可以在相同风险的投资中所能获得的收益率,资本、资本结构与资本成本,35,中国上市公司股权融资偏好,黄少安、张岗：中国上市公司股权融资偏好分析，“经济研究”2001年第11期 通过对上市公司融资结构的描述,认定中国上市公司存在强烈的股权融资偏好;公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本是股权融资偏好的直接动因,深层的原因在于现行的制度和政策
7、 上市公司股权融资的总成本主要包括： 股利、交易费用,资本、资本结构与资本成本,36,加权平均资本成本,WACC 公司的资本成本是单个资本来源的成本按各来源在公司资本结构中的重要性加权计算的成本,资本、资本结构与资本成本,37,WACC的理论基础,WACC背后的理论基础是，通过按规定的比例融资和接受收益超过加权平均必要收益的项目，企业可增加其股票市场价格。 关键假设：企业在长期会按照规定的比例为项目融资,资本、资本结构与资本成本,38,举例说明,我们有如下信息： 假设公司的所得税税率为0% 要符合债权人和股东的期望，A公司在现有资产上的收益率应为多少？,资本、资本结构与资本成本,39,例（续）
8、,因为借款的利息率是6%，股东们期望的收益率为12%，即24万元，所以A公司至少要盈利30万元 即A公司投资收益率至少为30/300=10%,资本、资本结构与资本成本,40,EVA,Economic Value Added 基于税后营业净利润和产生这些利润所需资本投入总成本的一种企业绩效评价方法 EVA=NOPAT-Operating capitalWACC,资本、资本结构与资本成本,41,资本、资本结构与资本成本,42,筹资费用与债务资本成本,某企业取得5年期长期借款500万元，年利率10%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为0.5%，企业所得税率为33%。这该项长期借款的资本成本为：
9、,资本、资本结构与资本成本,43,考虑时间价值,资本、资本结构与资本成本,44,债券成本,某公司按面值发行总值1000万元的5年期债券，票面利率为10%，发行费用为5%，企业所得税率为33%。则债券的成本为：,资本、资本结构与资本成本,45,债券溢价与折价,若债券溢价或折价发行，在计算债券成本时，应以实际发行价格作为债券筹资额 考虑货币时间价值,资本、资本结构与资本成本,46,权益资本成本,股利折现模型法 资本资产定价法 风险溢价法 权益资本成本=税前债务成本+风险溢价,资本、资本结构与资本成本,47,加权平均成本的权重,账面价值与市场价值 权重基础：市场价值 证券的市场价格反映了投资者对证券收益与风险的信息,资本、资本结构与资本成本,48,资本成本分析中的其他问题,递延税款 无息债务 短期借款 融资租赁 可转换证券,
