华熙生物透明质酸产业发展深度解析

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1、 华熙生物深度解析透明质酸全球龙头，廿载厚积薄发尽享行业红利 1.廿载厚积薄发，透明质酸全球龙头科创板崭露头角廿载投入，造就全球透明质酸第一龙头。华熙生物核心团队 1998 年开展透明质 酸研发工作，2000 年实现发酵法技术突破，经历 20 年持续研发投入，已发展为以透 明质酸微生物发酵生产技术为核心的高新企业，透明质酸产业化规模全球第一，凭借 微生物发酵和交联两大技术平台，建立了从原料到医疗终端产品、功能性护肤品及食 品的全产业链服务体系。2020 年疫情之下公司业绩展现韧性，Q1 收入/归母净利同 增 3.5%/0.8%，尤以 C 端功能性护肤品增长爆发超市场预期，截至最新 8/4 市值

2、已超 过 700 亿，为 A 股化妆品市值第一。高管团队豪华，员工持股平台绑定骨干员工利益。公司 IPO 后实际控制人、董事长 赵燕通过控股股东华熙昕宇、一致行动人百信利达控制公司 59.35%股权，其他持股 5%以上 IPO 股东包括国寿成达及赢瑞物源，控制方分别为财政部及温暖（自然人）。公司高管 团队豪华，董事长赵燕同时任华熙国际投资集团董事长，在文化体育和健康美丽产业投资 管理经验丰富，郭学平、郭珈均为首的研发及运营管理人员皆深耕透明质酸行业超过 20 年，此外多位董事皆为咨询、投行、券业高级管理人员出身，为了与核心员工共享公司成 长红利，2018 年公司以 27 名骨干员工作为合伙人设

3、立员工持股平台天津文徽，后者 IPO 后持有华熙生物 0.28%的股份。2. 原料业务：20 年研发沉淀，透明质酸领域技术全球绝对龙 头透明质酸作为人体抗衰重要成分在医疗、化妆品、食品领域应用广泛，19-23 年 复合增速有望达到 18%。透明质酸（简称 HA，又名玻璃酸、玻尿酸）是存在于人体 及动物组织中的一种天然直链多糖，人体中主要分布在眼玻璃体、关节、脐带、皮肤 等部位，随着年龄增长人体内透明质酸含量将自然下降，导致皮肤老化、关节退化、 动脉硬化、眼老化等衰老症状；也由于透明质酸良好的保水性、润滑性、黏弹性、生 物降解性及生物相容性，在医药（骨科、眼科、普外科、泌尿外科、胃肠科、耳鼻喉

4、科、口腔科、整形外科、皮肤科）、化妆品及功能性食品中应用广泛。根据 Frost&Sullivan 调查，2018 年，全球透明质酸原料销量达到 500 吨，14-18 年 CAGR 达到 22.8%，未 来 5 年继续保持 18.1%复合增长率，2023 年销量有望达到 1150 吨；细分来看，截至 2018 年全球食品/化妆品/医药级透明质酸原料销量分别达到 230/250/20 吨，预计 2023 年全球销量可分别增长至 654/455/41 吨。华熙生物旗下透明质酸研发：郭学平带领的的研发团队持续活跃在透明质酸研 究最前沿。公司首席科学家郭学平博士作为最早一批科学技术 1988 年已经开

5、始参与 玻尿酸研究，高管团队中刘爱华、栾贻宏亦拥有超过 20 年透明质酸相关行业从业经 验和研发经验，核心技术人员石艳丽、刘建建、黄思玲分别致力于微生物发酵原料、 医疗终端产品以及功能性护肤品研发，2018 年聘任的首席技术官李慧良更是被誉为 “中国化妆品研发第一人”的国宝级科学家，由以上精英带领的 279 人研发团队持 续投入，并与山东大学、江南大学、华东理工大学、中国药科大学在内多所顶尖科研 院所合作共建实验室，针对透明质酸研发、生物促渗技术体系、益生菌创新合作等领 域开展全方位合作，让华熙持续保持在透明质酸领域的领先优势，作为发酵法生产透 明质酸的国内首家企业无论发酵产率、质量、规模持续

6、占据领先地位。经历 20 年积累，华熙的研发优势主要体现为四大核心技术：1） 国际领先的微生物发酵法生产透明质酸技术，产品产率高、杂质水平低、成本 优势明显。华熙利用链球菌代谢产生透明质酸的天然特性，通过野生菌种诱变 及高通量筛选，得到透明质酸产率最高的优质菌株，并实现大规模发酵生产， 在优质菌种的基础上，运用多尺度过程优化技术对透明质酸发酵进行代谢调控， 促进透明质酸酶系合成，使其主要向合成透明质酸的代谢方向进行，从而显著 提高透明质酸发酵产率、减少代谢杂物，截至 2019 年公司透明质酸发酵产率可 以达到 12-14g/L，而行业平均产率仅达到 6-7g/L，有效促进了生产成本的降低； 高

7、产率同时，公司通过发酵、纯化、精制等工艺优化，产品质量超过欧洲药典 标准和日本药典标准，核酸、内毒素等杂质水平分别为 0.01（A260nm）和 0.0025EU/mg，仅为欧洲国际药典标准规定值的 1/50 和 1/20，产品具有高安全 性、高纯度、高稳定度，旗下医药级产品在国内取得了 8 项注册备案资质，是 国内目前唯一供应商，国际上取得了包括欧盟、美国，韩国、加拿大、日本、 俄罗斯、印度在内的注册备案资质 23 项。2） 高中低多种分子量段的分段控制发酵和纯化精准控制技术，产业化生产技术覆 盖 2kDa-4000kDa 分子量透明质酸。市场上商业化透明质酸原料分子量一般在 500kDa-

8、2000kDa 之间，2000kDa 以上的高分子量透明质酸有更好的黏弹性、内 聚性、成膜性，但在提取纯化过程中容易降解，而 500kDa 以下的低分子量透明 质酸有强的渗透性和更高的吸收率，但往往需要采用化学降解，不易控制的同 时产品分子量分布不均，对透明质酸结构破坏较大。华熙通过诱变筛选获得可 生产高分子量透明质酸的优质菌株，并采用分段控温发酵和温和纯化工艺实现 了分子量高达 4000kDa 的透明质酸产业化生产，另使用酶切降解规模化生产低 分子量透明质酸，相较普通化学降解方法产品结构更完整、纯度更高、降解效 率更高、透皮吸收率更高。由此，华熙的产业化生产技术覆盖了 2kDa-4000kD

9、a 分子量的透明质酸原料产品，可供客户购买的产品规格超过 200 种，也为公司 在医疗终端及功能性化妆品业务核心产品的不断迭代打下基础。3） 透明质酸高效交联技术，广泛应用于医美、骨科、眼科手术用透明质酸凝胶：未经修饰的透明质酸在人体内容易被吸收降解，难以满足生物医用材料（皮肤、 眼部、关节）对体内维持时间、机械强度等方面的要求，故需要交联技术对其 进行结构性修饰，华熙依托梯度 3D 交联技术开发的润百颜注射用修饰透明质 酸凝胶在 2012 年获得 CFDA 批准上市，是国内首家获得批准文号的国产交联 透明质酸软组织填充剂，打破了海外品牌在医美注射用玻尿酸领域的垄断，2019 年亦已获得单相交

10、联产品证书，是国内少数同时掌握双相交联、单相交联和含 利多卡因的交联产品生产技术的公司。4） 玻璃酸钠注射液终端湿热灭菌技术，解决骨关节注射液灭菌难题：主要应用于 骨关节注射液产品，采用终端湿热灭菌方式，解决了高温灭菌过程中透明质酸分子量显著降低、且因体积膨胀导致预罐封注射器爆塞等行业技术难题，并被 CFDA 采纳为该类产品的标准灭菌方式，同时通过工艺控制将玻璃酸钠注射液 产品内毒素，显著降低注射后副反应。过硬技术造就全球透明质酸原料绝对龙头，华熙全球市占率接近 40%。由于华 熙在透明质酸原料端研发起步早、技术过硬、产品种类齐全、生产规模化下成本优势 明显，截至 2018 年公司在透明质酸领

11、域市占率达到 36%（以销量计），其中在食品/ 化妆品/医药级透明质酸市占率分别达到 25.5%/43.5%/38.6%，2019 年华熙生物自有 透明质酸原料产能/销量分别达到 320/253 吨，同时 2020 年 6 月公告计划以 2.9 亿元 收购东辰集团旗下生物医药板块佛斯特公司的 100%股权，后者作为全球第四大透明 质酸原料生产商拥有年产 100 万吨化妆品、食品级透明质酸原料产能，收购后将进 一步巩固华熙在全球透明质酸领域的龙头地位。注射级、化妆品级业务增长迅猛，原料业务稳健增长同时维持高毛利率水准。华 熙透明质酸原料业务业务以直销为主，全球客户超过 1000 家，凭借在透明质

12、酸原料 领域的技术优势、品质优势、资质优势和渠道优势，已与众多国外知名品牌建立了稳 定的合作关系，赢得了境外客户的充分认可，部分主要客户如 Cellmark、 Lehvoss、 Italia S.R.L、Techmate Ltd、Pharmore Ingredients Inc 等已与公司合作超过十年。2019 年，公司透明质酸原料收入 7.6 亿元，仍占公司整体收入 40%以上，化妆品级透明质 酸原料贡献了 5 成以上收入；值得注意的是，18、19 年随着美妆赛道的爆发，公司 注射级 HA（主要用于医美玻尿酸注射、骨关节治疗）及化妆品级 HA 收入增长提速， 由于注射级 HA 研发生产门槛高

13、、因此单价和毛利率水平高，带动了公司 18、19 年 原料业务快速增长同时毛利率的稳定（76%）。2020 年 4 月，公司更聘任原资生堂透 明质酸事业部负责人德永达郎为公司副总经理，并成立日本子公司以开拓日本市场 及医药级原料产品的国际市场，希望进一步拓展医药级、化妆品级以及食品级原料业 务在全球的发展空间。3. 医疗终端产品业务：医美药械业务 18 年起增长显著提速由于透明质酸良好的保水性、润滑性、黏弹性、生物降解性及生物相容性，其在 生物医疗中有诸多应用领域，其中最主要为医疗美容、骨科治疗、眼科治疗，截至 2018 年，这三大应用领域在国内的市场规模分别达到 37.0、15.7、16.1

14、 亿元，其中医 疗美容是体量最大、增长最快的细分市场，14-18 年市场规模 CAGR 达到 32.3%。3.1. 医美业务：玻尿酸注射市场火爆，18 年营销发力下医美药械业务增 长显著提速玻尿酸注射是近年国内最受欢迎的非手术医美项目。医美需求主要为除皱、补 水、美白、塑形等等，注射类为代表的非手术类微创医疗美容恢复时间快、价格风险 低，因此有更高的市场接受度，根据新氧大数据，2019 年国内注射类项目占到医美 疗程的 57%，其中玻尿酸注射由于有面部塑形、局部除皱、补水及皮肤修复等多种产 品及功能，成为国内最受欢迎的注射类项目，根据 Frost&Sullivan 预测，2021 年医疗 美容

15、透明质酸终端产品规模将在 2021 年超过 50 亿人民币。国内市场玻尿酸注射竞争格局：海外品牌占据 7 成市场。我国 CFDA 审批的首 款玻尿酸是来自瑞典的瑞蓝（2008 年），华熙旗下润百颜品牌交联透明质酸填充剂则 在 2012 年通过 CDFA 认证，截至目前，CFDA 准入了 7 家海外公司以及 9 家本土公 司的玻尿酸注射产品，由于海外品牌普遍技术及产品口碑成熟、与各大医美机构也较 早建立合作关系，同时海外产品价格偏高、单笔成交利润空间更大，因此若以销售金 额来看，国内玻尿酸注射市场前四大玩家仍为海外品牌伊婉、乔雅登、婕尔、瑞蓝， 该四大品牌占据了市场的 7 成份额，截至 2018

16、 年，按销售额来看，华熙生物市占率 为 6.6%，若按销量来看，华熙市占率在 11.5%。华熙生物透明质酸医美产品：全球玻尿酸原料龙头+交联技术持续升级。由于透 明质酸在人体内会自然吸收降解，因此对于玻尿酸产品来说，透明质酸原料及防止过 快降解的交联技术同样重要。华熙的医药级透明质酸原料本身优势明显，2006 年公 司开始透明质酸交联技术研究，采用“梯度 3D 交联”技术解决透明质酸定向交联、 有效交联及交联精准度控制三大技术难题，实现了不同交联剂轻、中、重度交联和大、 中、小粒径的精准控制，利用极少量的交联剂获得质地致密、具有不同黏弹性、内聚 性、机械强度、体外酶解性和体内代谢速度的交联凝胶，形成了国际先进的透明质酸 交联技术平台。2012 年，公司开发