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1、1试论金融理财业务的创新发展与监管模式选择机构监管还是功能监管？管延友 1 何亮 2 汪海东 3 苏健 4摘要：金融理财业务的创新发展加快了业务交叉与融合，不同性质的金融机构开始从事向同性质的金融理财业务，这对原有的“分业监管、功能监管”带来挑战。在功能监管框架下，存在多头监管、标准不一、法律界定模糊、产品创设不规范、风险控制不严等问题。为顺应市场需要，有必要在现有的机构监管基础上引入功能监管理念，建立机构监管与功能监管相结合的新框架，实现对金融理财业务的统一监管。关键词：金融理财 机构监管 功能监管金融理财业务是指专业机构、专业人员为居民在财务规划、风险保障、税务规划以及资产配置与管理等方面
2、提供顾问式或全方位综合性规划的服务。其中，专门为客户提供资产配置与管理服务的业务也被称为资产管理，在本文中，金融理财业务涵盖了资产管理范畴。2000年以来，我国居民收入和可投资资产连年快速增长，金融理财需求日益强烈。在此背景下，我国金融理财业务出现了一轮创新潮，银行、信托、证券、基金等不同类型的的理财机构不断设计、推出新的理财产品和服务，大大丰富了居民理财规划和资产配置的选择范围。金融理财业务的创新发展大大促进了不同类型金融机构之间的业务交叉，原有的机构监管模式遇到了前所未有的挑战。本文试图分析机构监管和功能监管两种模式的优势和劣势，探讨如何建立两者结合的有效的监管框架。一、机构监管与功能监管
3、的概念机构监管（Institutional Regulation，or Entity Regulation）是指不同监管部门按照不同类型的金融机构来划分监管权限，这是分业监管框架下典型的监管模式。机构监管模式下，不同类型的金融机构分别归属不同的监管部门监管，不论他们经营的业务是否具有共性。1 管延友（1979-） ，男（汉） ，籍贯山东省诸城市，国际金融理财标准委员会（中国） ，硕士学位。2 何亮（1979-） ，男（汉） ，籍贯辽宁省台安，北京当代金融培训有限公司，硕士学位。3 汪海东（1975-） ，男（汉） ，籍贯河南省郑州市，国家开发银行，硕士学位。4 苏健（1983-） ，男（汉）
4、，籍贯安徽池州市，中信证券，硕士学位。2在典型的分业经营的格局下，不同类型金融机构经营的业务截然不同，相互之间不存在业务的交叉与融合，机构监管很好地适应了这种格局的需要，各监管部门按照不同类型金融机构的业务特点分别制定监管规则，能够有效地防范和控制各个领域的金融风险。但随着金融管制的放松，不同类型的金融机构不断进行业务创新，出现了业务交叉、融合的趋势。金融理财业务的创新发展大大推进了这一趋势，商业银行、信托公司、证券公司、基金公司都开始经营金融理财或资产管理业务，这种趋势对机构监管提出了严重挑战，不同类型的金融机构开始经营本质上相同的业务，而不同监管部门则对这种业务创新给出了不同的解读，进而制
5、定了不同的监管规则，这造成了一定程度的不公平竞争，也催生了跨机构合作的监管套利行为，一些潜在的风险处于监管的真空区域。功能监管（Functional Regulation）是指应该按照金融机构经营的不同功能的金融业务来划分监管权限，而不是按照机构属性来划分。功能监管理论最初由哈佛大学商学院的莫顿教授提出，他认为随着金融体系的发展变迁，金融机构可能发生形式上的变迁，但金融体系的功能更加稳定，因此依据金融体系的功能来划分监管权限更能实现跨机构、跨行业、跨产品的有效监管，更能够适应金融体系的变迁。按照功能监管的理念，即使同一类型的金融机构，如果经营不同功能的金融业务，也应该由不同的监管部门来监管。功
6、能监管最大的好处是可以对同类型的业务实施统一标准的跨行业监管，不会留下监管真空。但纯粹的功能监管也存在严重不足，一是必然会造成对同一个机构的重复监管，二是把重心放在金融产品和业务上，放松了对金融机构本身的风险监管，这可能带来严重隐患。金融理财业务的创新发展和监管模式的变迁是一对矛盾统一体。金融理财业务的创新不断突破原有的界限，机构监管模式受到挑战，监管有效性下降，为了适应这种变化，防范金融风险，我们必须把功能监管的模式引入监管框架。二、金融理财业务的创新与特点金融理财业务近年来不断推陈出新，特别是 2009年以后，金融理财市场日新月异，新的理财产品层出不穷，新制度新规则不断涌现，金融理财市场呈
7、现3出蓬勃发展的局面：从理财机构看，银行、证券、基金、信托公司、创投基金、保险公司、第三方理财公司等多种机构百花齐放。这些机构基于各自的角色定位，为客户提供着各不相同的金融理财产品和服务，相互之间既有竞争，又有合作，每一种类型的机构都在试图突破现有的制度框架，建立适合自己的发展模式。从产品种类看，各种类型的机构为投资者提供了门类繁多、眼花缭乱的投资产品，包括无风险产品、固定收益产品、股权类产品、保险类产品以及性质模糊难以界定的各类产品。这些产品有的可以交易，有的不可交易；有的期限长，有的期限短；有的有担保，有的无担保；有的有明确的法律约束，有的则游走在法律的模糊地带。从产品规模看，各机构管理的
8、资产规模迅猛增长。根据申银万国证券（2012）发布的数据，截至 2012年三季度末，银行、保险、信托、基金和券商管理的资产存量分别为 6.7万亿、6.6 万亿、6.3 万亿、2.6 万亿和 1万亿。各种形式的金融理财产品已经成为广大居民资产配置中的重要组成部分，在人们的理财计划中扮演着重要角色。在这些金融理财产品的业务创新中，最突出、影响最大的要属商业银行理财产品，特别是“银信合作” 、 “银证合作”中产生的“资金池”或“资金池-资产池”模式。所谓“资金池”模式是指商业银行通过滚动发行不同期限、不同预期收益率的短期理财产品募集资金（即“资金池” ） ，定向投资于某一特定的较长期资产，短期理财产
9、品的收益源于特定资产的收益。所谓“资金池-资产池”模式是指商业银行通过滚动发行不同期限、不同预期收益率的短期理财产品募集资金，投资于一个由债券、票据、信贷资产和信托资产组成的期限较长的资产组合（即“资产池” ） 。这两种模式的特点在于：（1）存在期限错配。两者都把长期资产转化为短期资产，或者说，以短期资金投资于长期资产。商业银行发行的短期理财产品期限很短，有的数月，有的甚至只有几天；而募集资金所投资的资产多为期限1年以上的信贷资产。因此，当前面发行的短期理财产品到期后，商业银行为偿付到期的理财产品，必须立即发行新的短期理财产品，这也是为什么这类产4品备受诟病，甚至被称为“庞氏骗局” 。 （2）
10、资产与负债均在银行资产负债表外。通过发行短期理财产品，投资者在银行的存款转化为理财产品，不在体现为银行的负债；所募集资金投资于某信贷资产，该信贷资产也从资产负债表移出。银监会曾出台规定，凡是保本的理财产品，必须并入表内，但仍然有规模巨大的非保本类的理财产品不在表内。 （3）理财产品的定价并非以所投资资产的实际收益为基础，也即所谓的“分离定价” 。一方面，资产池是由不同期限和收益风险属性的资产简单组合而成，有的资产到期，有的资产仍在存续，这些资产并没有像资产证券化那样根据信用等级和风险属性进行“分级” ；另一方面，资金池是由不同期限的短期理财产品组成的，因此，既不存在类似基金“净值”的理财产品“
11、净值” ，也无法依据资产组合的预期收益来计算不同期限的理财产品的收益率。所以，不同期限理财产品的定价是单独定价的。 （4）存在事实上的“双重信托” 。囿于有关规定，商业银行不能发行信托产品，因此商业银行通常与信托公司合作，商业银行把某信贷资产交由信托公司设立信托并发行信托，而商业银行则发行理财产品募集资金购买信托公司发行的信托。尽管银监会把理财产品界定为委托代理，但从本质上说理财产品更符合信托的属性。理财产品的创设与发行过程中，实际上存在双重信托关系，一个是投资者和银行之间的信托关系，一个是银行和信托公司之间的信托关系；自然也存在两个受托人，一个是银行，一个是信托公司，两者的信托责任界定不清。
12、 （5）信息不透明。监管机构并没有要求商业银行披露“资产池”中各种资产的充分信息，因此，投资者在做是否购买理财产品的决策时，并不是基于对资产池中资产的信用等级、收益风险属性的了解和判断，而是依赖于对银行声誉的信赖。在这种情况下，我们不能要求投资者对自己的投资决策负完全的最终责任。银监会为了控制理财产品的风险，对信托公司提出了更加严格的监管要求，比如，对信托公司提出了净资本监管要求，信托公司对房地产业的投资不能超过一定比例等。相对而言，证监会则加快了为证券公司松绑的步伐，先后出台证券公司资产管理办法，允许证券公司以信托的方式募集资金投资于各类资产。政策一出， “银证合作”迅速崛起，几乎与“银信合
13、作”模式相同，商业银行与证券公司合作发行了大量理财产品，募集资金投资于信贷资产。理财产品由此走向跨行业、跨监管。5三、创新类金融理财业务的风险创新类金融理财业务和产品满足了广大居民多元化资产配置的需求，但也存在不可忽视的风险。跟所有的金融资产一样，创新类金融理财业务和产品都存在违约风险、市场风险和操作风险，但在发展尚不规范、监管还不完善的情况下，一些潜在因素会加剧这些风险，甚至可能酝酿着巨大的系统性风险。（一） “双重信托”加大了操作风险。在目前商业银行理财产品的“双重信托”格局下，存在两个受托人，一个是银行，一个是信托公司，信托责任界定不明确，收益与风险由投资者最终承担，两个受托人都缺乏对所
14、投资资产的风险严格控制的足够动力。银行认为信托公司要承担责任，信托公司则认为投资项目和投资者都是银行的，银行当然应该负责。责任界定模糊，可能会让投资者的资金投资于质量较差的资产，当发生风险时，会发生银行和信托公司互相推诿的情况，这在现实中已经反复出现。（二）信息披露不充分酝酿较大的道德风险。按照目前对理财产品的监管要求，不论是银行、信托公司还是证券公司，都没有义务对募集资金投向的资产做详尽的信息披露，常常是简要介绍，语焉不详，投资者对资金投向和用途模糊不清，因此投资者的购买决策更多依赖于银行的信誉。在这种情况下，要保证银行、信托公司或者证券公司尽职尽责地投向高质量的资产项目，只能依靠他们的自律
15、行为。（三）银行、信托公司和证券公司面临较大的流动性风险。如前所述，银信合作和银证合作的理财产品都存在严重的期限错配，本金和收益的偿付主要依赖于“借新还旧” 。一旦理财产品募集资金所投资的项目发生违约，理财产品发生亏损，投资者趋于谨慎，拒绝购买新的产品，商业银行“借新还旧”的资金链就会断裂，无法偿付到期的理财产品，进而陷入流动性困境。（四）规模巨大的理财产品潜伏系统性风险。目前，银信合作和银证合作的理财产品规模已经超过 10万亿，一旦某家银行发生较大规模的理财产品兑付风险，可能会引起投资者的恐慌，如果恐慌进一步扩散，各家银行的理财产品发售困难，银行、信托公司、证券公司可能会立刻陷入流动性枯竭的
16、困境，这将是无法承受的系统性风险。因此，目前普遍存在的“保兑付”行为实在是为避免更大风险迫不得已而为之。6四、机构监管框架下金融理财创新业务的监管难题金融理财创新业务是在我国“分业经营、分业监管”的大背景下发展起来的，其创新与发展带有深刻的“分业经营”的烙印。我国现行的金融监管体制属于典型的分业监管、机构监管的模式，在这一模式下，各监管机构的监管对象和监管职权以被监管机构的类型作为划分的依据。在分业经营的状态下，因为不同金融机构所从事的金融业务不同，金融机构的属性本来就体现了金融业务的不同，所以机构监管实际上也实现了功能监管，二者是统一的。随着金融理财市场的创新发展，各家机构都开始拓展金融理财业务，其中有很多业务业务虽然表现形式不同，但本质上是一致的。但随着金融理财业务的创新发展，这一局面正在被打破。金融理财服务天然具有跨行业、跨市场、跨机构的特点，因此，金融理财市场的每一项创新与发展都对原有的分业经营格局带来重大冲击，银行、证券、基金、信托等金融机构在提供金融理财服务过程中分业的边界越来越模糊，混业经营的趋势愈发明显，这就给我国原
