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1、以财务治理为导向的财务冲突的协 调方法探析【关键词】财务治理财务冲突协调方 法【摘要】财务治理是公司治理的深化和发 展，本文正是以财务治理为导向，认为财务 冲突是财务治理的客体，进而揭示出财务冲 突的表现形式并提出其协调方法，旨在为财务治理的完善提供一些建议。一、财务治理的客体：财务冲突财务治理的涵义关于财务治理的涵义，国内学者有很多种提 法，但主要表现为两种：一种是基于财权流 的观点，主要代表人物是伍中信教授。伍教 授认为，财务治理是“以产权中的核心部分 财权为基本纽带，逐步确立出资人、董事会、 经理人和企业财务人员财权流动和分割中 所处的地位和作用，分别体现各主体在财权 上相互约束、相互制
2、衡的关系。”另一种是 基于公司治理的角度， 主要代表人物是杨淑娥教授。杨教授认为，财务治理是“指通过 财权在利益相关者之间的不同配置，从而体现利益相关者在财务体制的地位作用，提高公司治理效率的一系列动态安排。” 财务冲突的涵义财务冲突这一概念在国内最早见于李心合 教授的财务理论范式革命与财务学的制度 主义思考一文中，其认为财务冲突是利益 相关者网络中的“冲突性”和“不均衡性” 的表现。现代公司治理的主体即公司的利益 相关者主要分为内部和外部两类人，外部利益相关者的影响虽然比较大， 但是这种影响 比较客观，因而变数较小。所以本文主要研 究内部利益相关者的财务冲突，即股东和经 营管理者、债权人和股
3、东之间的财务冲突。 那么，将财务冲突作为财务治理的客体主要 基于如下考虑：现代公司治理理论认为，公 司治理就是委托人和代理人、所有者和经营 者、债权人和债务人、管理者和被管理者之 间的互动和博弈，这一互动和博弈就是他们 之间的利益冲突以及解决利益冲突途径的 演进过程。而财务治理作为公司治理的深化 和发展，其最终目标是协调利益相关者之间 的利益关系，所以将财务冲突作为财务治理 的客体是符合逻辑的。二、股东与经营管理者之间的财务冲突及协 调方法财务冲突的表现形式这一财务冲突主要体现为经营管理者的道 德风险行为，包括：1. 经营管理者的努力不足行为。一般而言， 经营管理者为达到公司财务绩效的提高而
4、努力经营的成本是由经营管理者独自分担 的，而其努力水平得到的收益是由股东享有 或由股东和经营管理者共同享有，这样二者 之间就存在不对称。2. 经营管理者的在职消费行为。从经营管理 者来说，非生产性消费的成本是由股东承担 的，而非生产性消费的收益是归其所有的。 因而这种收益和成本的不对称使得经营管 理者在职消费的动机容易广生。3. 经营管理者的短视行为。从财务角度讲， 经营管理者的收益更多地取决于他们在职 期间的绩效。所以，经营管理者更多的关心 其在职期间的财务绩效， 而较少关心公司以 后的发展。4. 经营管理者的过度投资行为。通常，公司 规模越大，业绩增长越快，经营管理者晋升 的机会就越大，经
5、营管理者的收益也就越大。 那么，当公司拥有大量闲余现金流量时，经 营管理者就有动机将这部分剩余现金流量 投资倒并非有利于股东利益的公司规模扩 大的新项目上来，以满足自身对收益的欲望。 财务冲突的协调方法1. 完善财务激励激励报酬契约从两个角度对财务治理机制产生影响:(1)完善的激励报酬契约能够纠 正经营管理者的内在行为， 从而有助于形成 一种内在的、自动的自我激励机制，降低代 理成本，提高公司运作效率。(2)完善的激 励报酬契约将激励经营管理者开放其人力 资本，提高人力资本的产出效率，提供公司 绩效。完善的激励报酬契约设计从剩余索取 权的分配来看，主要有两种方式，一种是利 润分成契约的设计；一
6、种是股票期权的引入。 我国上市公司目前比较集中的模式是年薪制，其基础就是利润分成契约。同时，股票 期权作为一种长期激励的报酬制度，能使股 东和经营管理者的目标达到最大限度的一 致；能够充分调动经营管理者的积极性，从 而促使公司价值和股东价值的增大；能够减轻公司日常支付现金的负担， 节省大量营运 资金，有利于公司的财务运作。2. 做好财务评价完善的激励报酬契约要以准确的业绩评价 为基础，目前比较科学合理的财务评价方法 有两种：经济增加值和市场增加值 （MVA） EVA的优势：为公司引入了一种全新基于价 值的管理观念和激励体系；全面真实地反映 公司的经营业绩；注重公司的可持续发展； 使公司的决策和
7、股东财富紧密相连，EVA的持续增长同时意味着公司市场价值的不断 增加和股东财富的持续增长。但实证研究表 明，EVA对股票收益的解释能力较弱。MVA是以预示公司成长性的股价为基础，对 股票收益有较强的解释能力， 理论上讲，MVA 代表影响均衡股票收益的风险，因为MV舟旨 标包含了对风险和公司成长性的评价。同时MVA弋表一家公司从创立至今，包括保留盈 余在内，投资人投入的现金和现在股东以市 价出售股票时所回报的现金差异。它是一家 公司投融资和经营成果的最终评判标准。如果说EVA代表一种短期的、特定年度的、具 有时效性的内部业绩评价方法， 那么MVAW 代表一种长期的、外部市场的业绩评价方法， 因为
8、MVA包含了对经营管理者有效运用公司 资源的能力以及公司长期发展前景的市场 评价。3. 加强负债通过资本结构比例调整可以影响经营管理 者的努力水平和其他行为选择，从而改善股 东和经营管理者之间关系，最终提高公司绩 效。理由负债的运用以及负债比例的提高将有利于 减少公司的剩余现金流量，抑制经营管理者 因公司剩余现金流量过多而进行的有利于 自己过度投资行为和在职消费行为。负债的运用和负债比例高低将影响公司的 风险负担结构和破产风险的大小。根据格罗 斯曼和哈特的担保理论，债务作为一种担保 机制，能够促使经营管理者多努力工作，少 个人享受，并且做出更好的投资决策，从而 降低由于所有权与控制权分离而产生
9、的代 理成本。在融资额与经营管理者持股比例不变的情 况下，如果公司加大债权融资，则相对来说 经营管理者持有的股份增加，这有利于激励 经营管理者。三、债权人与股东之间的财务冲突及协调方法财务冲突的表现形式这一财务冲突主要体现为：在债务契约签订 以后，股东有可能从事各种损害债权人的道 德风险行为，包括：1. 债权人权益的转移。股东转移债权人的财 富手段主要有三种：股利分配的政策、现有 债券价值的稀释、资产替代行为。2. 投资不足。公司利用负债融资可能使股东放弃对债权人有力的投资项目，从而导致投资不足。主要分为两种：一种是被动放弃投 资项目，当公司拥有较多的负债而又缺乏偿 债基金时，便会被动地放弃预
10、期收益较高的 投资项目。一种是主动放弃投资项目，虽然 公司拥有净现值为正的投资项目，但股东认 为此时实施该投资项目的收益将归债权人 所有，那么这时股东就有可能放弃投资项目。(二)财务冲突的协调方法1.规范债务契约债务契约中限制条款的加入能够降低股东 和债权人的冲突，进而增加公司价值。主要 途径(1)对于新增债务的限制。主要包括三个内 容：第一是对于单笔负债额度的限制。第二 是对负债总额的限制，规定新发行债券不得 超过某个限额。第三是对债务担保的限制， 这主要是从或有负债角度来考虑，因为担保 很有可能为公司带来或有负债，进而增加公 司的负债。对资本流动性的限制。 资本流动实际上是一 个公司发展的
11、重要因素。 流动资本主要用于 维持公司目前营运和偿还债务的能力，一旦流动资本短缺公司则难以继续正常经营，而且很可能面临破产风险。虽然债权人有优先清偿权，但是由于我国破产机制不健全，所 以债权人的利益很可能得不到保证，使得债权人对于公司的资本流动性十分关注，也就相应地要在债务契约中体现。对资本支出的限制。资本性支出虽然不会改 变公司的资产负债比率， 但是资本性支出会 改变公司的资产流动性， 从而使得公司的风 险增大，债权人利益得不到保障。因此，对 公司的资本性支出必须限制，这种限制包括 三个部分：第一是直接限制资本支出，适用 于资产变现率差的公司；第二是限制利用负 债资金进行并购行为，适用于进行
12、杠杆收购 的公司；第三是限制向其他公司进行证券投 资的行为，适用于对外股权融资比例较大的 公司。对资金使用的限制。 这主要从以下三个方面 着手：第一是公司的资金使用不得改变债务 契约中规定的用途，因为股东有可能发生资 产置换行为，将资金投入到比原来规定项目 风险大的领域；第二是对于公司的资金使用 要有具体的使用方向和各个方向的使用比 例，这将有利于资金的有效使用；第三是对于确实需要更改使用方向的项目，需要经过债权人的再次审核和批准。对股利分配的限制。主要是确定股利分配的 政策，这需根据公司的发展情况和目前现金 流量的多少来确定。大多数债务契约条款中 都有一个共同条款就是预防经理向股东支 付清算
13、性股利，最终把公司的亏损转嫁给债 权人的行为。因此，这些条款大多规定，公 司盈利中只能有一部分用于发放股利，并要求有一定比例的盈利用于再投资，从而防止经营管理者向股东支付清算性股利，侵蚀债 权人的利益。2.强化财务信息管理健全有效的财务监控治理模式要以完善的 公司财务信息管理为基础，这样才能比较好 地实现债权人和股东的利益协调。对于财务 信息管理的规范：首先，健全公司的财务规 章制度。这是公司财务信息规范的基础，只 有建立健全公司的各项财务规章制度，才能对公司财务信息进行规范，进而加强管理。 其次，加强公司财会基础工作，搞好财会人 员的岗位培训，提高业务水平。第三，要对 公司内部控制制度进行规
14、范调整。一是限制 第一大股东的控制权，可以实行票数封顶制， 限制一个股东可以投票的最高限度。 二是允 许和支持中小股东构成有效的股东集团， 让 他们获得公司的部分控制权， 改变第一大股 东完全操纵控制公司的局面。3. 设计可转换债券可转换债券的设计有利于公司的财务治理， 主要是因为：(1)可转换债券具有债权和股 权的双重性质，既是一种普通公司债券，又 是具有优先股特征的认股权证，它具有明显的期权特征，是一种典型的买入期权，转换 价格就是期权的履约价格。(2)可转换债券 可以协调股东和债券人的利益关系。现代资 本结构理论认为，公司所有权与控制权的矛 盾可以通过债务关系的引入而得到缓和。但股东和债
15、权人的矛盾却难以通过公司控制 权的转移而得到缓和。债权人虽然能够获得 固定收益和优先清算资产的权利，但失去了 公司成长的额外收益，股东虽然能够分享公 司的成长收益，但有时连基本收益都无法获 得。然而可转换债券却能够协调这一矛盾。发行可转换债券，从其本质来看，主要目的 有两个：其一是保护股东和债权人的利益， 其二是作为一种信号传递给债权人，以反映投资项目的可行性。然而我国的可转换债券 条款基本上起不到传递信号的作用，也不利 于股东和债权人关系的协调，因而不利于财 务治理。针对这一问题，结合我国实际情况， 建议米取以下措施：(1) 延长期限。国际市场上可转换债券大多 数为7-10年，而我国目前的可
16、转换债券大 多数在3-5年，因而在期限上不利于可转 换债券低利率融资优势的发挥，而且时间上 过短也不能够充分反映其他条款的作用。(2) 改变赎回条款的条件。股价是一个综合性指标，而在我国目前股票市场有效性不强 的条件下，股价显然起不到传递信号的作用， 所以应对赎回条款条件进行修正。一方面是对赎回价格的调整，因为赎回价格是股东和 债权人博弈的结果，所以对于赎回价格的调 整应充分考虑两个方面，定价太高，会影响 股东的利益，定价太低，会影响债权人的利 益。另一方面是在赎回条款中适当加入不可赎回期。在国外可转换债券赎回条款中大多 都有不可赎回期，一般定为 1-3年。不可 赎回期是为保护债权人利益设置的，不可赎回期越长，股票增长的可能性就越大，赋
