管理者过度自信、企业风险承担与企业价值的关系研究第1章 绪论 1.1 研究背景与意义 古典经济学以"理性人";假说和"有效市场";理论为研究基础，古典经济学认为人是"完全理性";的，并且完全利己主义的市场参与者们在 MM 定理、资本资产定价模型以及套利定价理论的支撑下，将以效用最大化为目标，对所获得的信息进行充分挖掘和加工，并且准确地估计市场，运用贝叶斯法则做出最优的选择市场参与者们利用无限套利模型可以使市场趋向于有效基于以上理论基础， 学术界选择以管理者的决策行为对企业价值的影响为研究视角并进行大量研究，研究结果表明投资决策、融资决策、和公司治理等诸多因素是影响企业价值高低的主要因素 然而从上世纪八十年代以来，资本市场上出现了很多异常现象，例如羊群效应、处置效应和股权溢价之谜等，使得"理性人";假说和"有效市场";假说受到了严重的质疑和挑战越来越多的实证研究证明，上述假设在现实生活中是不成立的因此，后续研究放宽了"理性人";假设，发现人并非是完全理性的，人们在决策时会受到情绪和偏好等心理因素的影响，导致做出的决策往往偏离效用最大化的目标(Daniel Kahneman&Amo S Tversky，1979)。
行为财务理论是将认知心理学等学科的研究成果结合到传统的财务理论中发展出来的全新理论该理论将理性人假说做了修正，提出了有限理性或非理性假说来分析市场参与者对经济决策的影响行为财务学目前的研究方向是假设投资者理性的前提下，研究管理者的非理性行为对企业日常决策的影响在众多心理学试验中，人们发现过度自信是人们普遍存在的非理性行为中最为典型的过度自信是指人们通常高估自身能力和掌控力，并且低估可能存在的风险和损失(Daniel，Hirshleifer & Subrahmanyam，1998；Landier & Thesmar，2004）Kidd(1969)研究发现企业管理者在进行决策时更容易出现过度自信倾向 ........ 1.2 研究方法与内容 为了研究管理者过度自信对企业价值的影响，以及企业风险承担是否是管理者过度自信与企业价值关系中的中介变量我们采用了如下的方法进行研究：针对已有的国内对管理者过度自信与企业价值关系的研究文献进行分析、归纳和总结重点着眼于从企业风险承担角度分析管理者过度自信对企业价值的影响在学习前人的研究贡献的同时，为了寻找到本文的研究角度并丰富相关问题的研究，我们详细的研究和分析了已有文献中提出的结论的不一致之处。
描述性统计分析：对全样本和过度自信样本分别进行描述性统计分析，用均值、标准差、极大值、极小值和中位数来描述样本的特征，更全面的了解样本特征 两变量相关性检验：这一检验的目的是对自变量和因变量的关系进行初步判断，并且检验和排除自变量和控制变量还有控制变量之间的出现多重共线性问题的可能性 回归分析：以前文提出的理论假设和模型为基础，本文通过线性回归分析对管理者过度自信、企业风险承担与企业价值的关系展开研究，检验本文提出的 3个假设是否成立另外，本文还通过改变时间区间和替换管理者过度自信的衡量变量的方法进行了稳健性分析，进一步验证本文得到的结论的稳健性 ........... 第2章 文献综述 2.1 企业价值文献综述 企业价值这一概念是上世纪六十年代美国学者率先提出的，其随着产权市场的出现应运而生在上世纪六十年的学者们普遍认为企业资产的价值就是企业价值的体现，也就是说企业价值是企业中各个资产的价值之和但是 Modigliani和 Miller(1958)认为应该以企业的市场价值来体现企业真正的价值即企业价值等于股东权益市场价值和债权市场价值之和随后，许多西方国家的学者在 MM定理提出之后，继续进行深入研究。
Myers(1977)指出企业价值的两个组成部分分别为过去投资产生的现在资产价值和未来投资产生的预期净现值即企业价值的决定因素是未来现金流量的折现值这种定义既考虑了货币时间价值因素，又考虑了企业风险和持续发展能力 现代企业将最大化股东价值作为企业追求的最终目标，一家企业是否成功就取决于它是否有能力持续提高自身价值所以企业价值也成为了学者们广泛关注和研究的主题对于企业价值的明确定义目前并没有得到一致的陈述，但是大部分的学者是认同企业价值是由企业未来的持续发展能力和盈利能力来决定的，也就是说企业过去和现在的价值并不能完全的反映出企业价值，而是应该结合未来的角度全面综合的进行评估企业价值是企业所面对的风险水平和收益水平的综合反映，也是企业全部资源整合价值 ............ 2.2 管理者过度自信的文献综述 过度自信是一种认知偏差，相关研究表明，人们大多拥有过度自信的心理，并且这种心理在进行自我评价时，表现的异常明显过度自信的心理尤其在人们做决策时所产生的影响不容忽视心理学方面的研究显示，虽然过度自信是人们普遍存在心理特征，但在律师、高级工程师、高级管理人员等成功人士身上体现的更加明显。
管理者掌握着企业的资源，在企业的生产经营中起着至关重要的作用所以管理者相比一般人更容易过度自信Cooper et al(1988)研究表明，管理者拥有着更高程度的过度自信心理人们往往会产生过度自信的心理，当面对自己认为能够控制的事情的时候并且这种心理会随着自身在所完成的任务中起到的重要程度的提高而增加(Frank,1995)过度自信的管理者往往会高估自身能力，并且低估事件失败的可能性(Gervais et al,2003)总之，过度自信的高管在进行财务决策时，容易对自身的管理能力和掌握的信息程度产生过高的估计，进而可能高估企业投资项目的盈利水平，低估投资项目的风险和失败的可能性同时，过度自信的管理者更倾向于将成功归功于自己的个人因素，而将失败归因于外界不可控制的因素 ............ 第 3 章 理论分析与假设提出 ............ 16 3.1 理论分析 ..... 16 3.2 假设提出 ..... 18 第 4 章 研究设计 .... 21 4.1 样本选取与数据来源 .... 21 4.2 变量设计和说明 ........ 21 4.3 模型构建 ..... 25 4.4 统计方法与工具 ........ 26 第 5 章 实证结果及分析 ....... 28 5.1 描述性统计分析 ........ 28 5.2 相关分析 ..... 30 5.3 回归分析 ..... 32 5.4 稳健性检验 ........... 37 第5章 实证结果及分析 5.1 描述性统计分析 通过样本筛选，本文删除了金融行业、不完整的数据以及存在异常值的数据后，得到了 8507 个有效样本。
首先针对全样本进行描述性统计分析，结果如表5.1 所示通过表 5.1 中的描述性统计结果，能够发现除了第一大股东持股比例Own 和上市年限 Age 的标准差较大之外，其他样本的离散分布程度较集中企业价值 Q 的极小值为 0.0873，极大值为 14.6742，标准差为 1.7784，说明样本企业的企业价值的大小存在差别，但差别不是特别大管理者过度自信程度 Oc 的均值为 0.4131，极大值为 0.9932，极小值为 0.0311，中位数为 0.3944我们将大于中位数 0.3944 的 Oc 样本定义为管理者过度自信样本，这样全样本中约有一半是管理者过度自信样本，说明总体上管理者过度自信的程度较高对于衡量风险的指标企业风险承担 Risk T 均值为 0.0321，极大值为 6.2947，极小值为 0.0001，说明各个企业的风险承担水平存在一定的差距，总体风险承担水平比较低代表公司成长性的销售增长率 Gsales 极小值-0.9777，极大值为 8.2021，说明各个企业之间成长性也存在较大差异根据企业股权性质 State 可以看出，样本中国有企业的比值为 4%左右，说明样本中国有企业较少。
第一大股东持股比例 Qwn的均值为 35.8927，标准差为 15.2458，中位数为 34.1100说明各个企业之间第一大股东持股比例的差别较大，平均水平在 35.89%左右独立董事比例 Ddsize的均值为 0.3668，方差为 0.0584，说明企业中独立董事所占总董事人数的比例相差很小，比重一般在 37%左右，较符合中国企业的实际情况上市年限 Age 的极小值 1.0000，极大值为 23.0000代表企业的上市年限有上市一年的到上市 23年的情况不等，且平均上市 10 年左右企业资产负债率 Lev 的极小值 0.0071，极大值 0.9981，中位数为 0.4597说明我国 A 股上市的企业的资本结构较合理，50%的企业负债率低于 45.97%，并没有出现资不抵债的情况. ........... 结论 企业中的管理者拥有企业的经营权和话语权，行为财务学理论的出现已经推翻了"理性人";假说，所以我们在分析管理者的决策行为给企业带来的影响时，应该更加关注管理者自身的心理特征对管理者行为的影响管理者在日常企业管理中会面临许多重大的决策问题，这些决策往往是找不到统一的衡量标准，并且具有结果的滞后性特点，导致管理者相对于其他人来说，具有更强的过度自信的倾向。
有关管理者过度自信对企业价值的影响并未形成统一且明确的结论在这种情况下，研究管理者过度自信程度对企业价值的影响是有必要的 本文综合评述了国内外学者进行的有关管理者过度自信对企业价值的影响的研究，并且运用行为财务理论、过度自信理论，委托代理理论等相关理论，建立简单模型对管理者过度自信对企业价值的影响机理进行实证检验和分析本文选择了 2009-2013 年我国沪、深两市 A 股上市企业作为数据样本，剔除了金融保险行业和被冠有 ST、ST*的企业，并且进一步剔除了资产负债率大于 1 和数据缺失的样本后，得到了 8507 个全样本本文对全样本进行了描述性统计和相关性分析进一步了解样本的选择是否合理本文选择用托宾 Q 值衡量企业价值，选择用盈利波动性衡量企业风险承担水平，选择用高管薪酬比衡量管理者过度自信程度选择用我国学者姜付秀的研究方法，将大于高管薪酬比中位数的样本划分为过度自信样本，最终得到了 4252 过度自信样本 ......... 参考文献(略)。