投资学讲义2

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1、,1,金融市场和金融工具（Markets and Instruments）,2,导论,金融工具（Financial instrument） 一种真实或虚拟的代表某种货币价值的具有法律效力的协议。在现代金融市场中，金融工具一般分为权益类金融工具，代表对资产的所有权。债权类金融工具，代表债权债务关系。 A real or virtual document representing a legal agreement involving some sort of monetary value. In todays financial marketplace, financial instrument

2、s can be classified generally as equity based, representing ownership of the asset, or debt based, representing a loan made by an investor to the owner of the asset.,导论,金融工具是指在金融市场中可交易的金融资产。不同形式的金融工具具有不同的金融风险。用来证明融资双方权利义务的条约。 可以分为基础金融工具和衍生金融工具，基础金融工具的价格和收益直接取决于金融工具本身。衍生工具（Derivative instrument）其价值是基

3、础金融工具的价值派生出来，是或有要求权（Contingent claim），也称为未定权益。,2020/12/29,3,导论,任何金融工具都是标准化的资本证券，标准化的目的是增强流动性。一般要把期限、交易条款、交易金额标准化，只剩下交易价格需要由市场决定，从而买卖双方之间只要讨论价格，这样就减少交易成本。最能体现标准化的是衍生金融工具，例如期货合约、期权合约。,2020/12/29,4,2020/12/29,5,导论,传统上，按照金融工具的期限：可以分为货币市场（Money market）工具和资本市场（Capital market）工具。 货币市场上的金融工具包括短期的、可交易的、流动的、低

4、风险的债务工具。货币市场工具有时被称作是现金的等同物。 相反，资本市场上的金融工具包括一些长期的、风险较大的固定收益证券和股票等。,2020/12/29,6,2.1 货币市场工具,货币市场（Money market） 货币市场是固定收益（Fixed income）市场的一部分。 特点：期限小于1年，大宗交易（Block trading）、适合机构投资者。 主要品种有：短期国债、欧洲美元等。,2020/12/29,7,2.1 货币市场工具,2.1.1 短期国债（Treasury Bills, T-Bills） 由一国财政部发行、由该国政府提供信用担保的短期融资工具。 期限：13个星期、26个星期

5、、52星期（美国） 最小面值10000美元，折价出售，到期按照面值赎回，免税。 是货币市场中流动性最好的金融工具，无信用风险。,2020/12/29,8,2.1 货币市场工具,发行短期国债的目的： 中央银行进行公开市场运作（货币政策） 为市场提供无风险利率基准（也叫无风险债券） 第二准备金（几乎没有违约风险） 筹集财政资金（财政政策）,2020/12/29,9,2.1 货币市场工具,美国的短期国债 发行方式：拍卖竞争性或非竞争性的报价。 拍卖：拍卖是一种机制，它由一组确定谁是赢者及其支付价格的规则组成。规则还可能会对拍卖的参与、可行的投标等作一定限制并规定一定的行为准则。 竞争性：价格优先、时

6、间优先，无数量限制，注意：有报价风险。 非竞争性：是无条件的，以成功的竞争性报价的平均价格为国库券的成交价，最大购买额为每一定单不能超过100万美元。,2020/12/29,10,2.1 货币市场工具,按照投资者报价的高低排序，依次向竞争性与非竞争性投资者出售国库券，直至国库券全部售完为止。 荷兰式拍卖和歧视性拍卖（美国式拍卖） 典型的竞争性投标者是那些大批购进证券的金融中介机构。竞争性投标者需要说明他想购进的量和愿意支付的价格。他们可以进行多种投标。 非竞争性投标者往往是小的或者没有经验的投标者。,2020/12/29,11,荷兰式拍卖和美国式拍卖,按照中标价格以及中标者承销价格的确定机制不

7、同，国债拍卖可以主要分为： 美国式拍卖(American auction or Discriminatory auction) 以加权平均中标价格为当期国债的发行价格，但各中标者按照各自的高低不同的投标价格购买该国债。 荷兰式拍卖(Dutch auction or Uniform-price auction) 以最低中标价格为当期国债的发行价格，中标者统一按照发行价格购买该国债。 注意：这里只是简单介绍美国国债的拍卖，对于拍卖的定义及阐述很不严格，有兴趣的同学可以参考高级微观经济学中的拍卖理论。,2020/12/29,12,2.1 货币市场工具,国债拍卖举例 2002年1月8日美国财政部宣布将

8、在1月14日发行91天期限的国债120亿美元，要求所有准备购买的投资者于1月11日之前将标书寄送至各联邦储备银行或分行的指定地点。 美联储在1月11日下午1点后将所有的投标汇总分类，统计出有效的非竞争性购买数量为35亿美元，剩下的都是竞争性投标。美联储决定本次发行首先全部满足非竞争性购买，其余的85亿美元分配给竞争性购买者。竞争性的购买者的出价情况见下表：,2020/12/29,13,2.1 货币市场工具,国库券拍卖举例,2020/12/29,14,2.1 货币市场工具,有效竞争性出价的权重表,2020/12/29,15,2.1 货币市场工具,短期国债的收益率计算方法银行折现收益率 期限为18

9、2天（26周）的票面价值为10000美元的国库券，售价为9600美元 半年的收益率为：400/9600=0.0417 年收益率r=(1+0.0417)2-1=8.51% 银行折现（bank discount method）收益率为 其中，P是国库券价格， n是国库券期限的天数。,2020/12/29,16,2.1 货币市场工具,短期国债的收益率计算方法银行折现收益率 在本例中，银行折现收益率为7.912%。 问题：为什么银行折现收益率低于年收益率？ 银行折现收益率是按一年360天而非365天计算的； 转换成计算银行折现年收益率的技术使用的是单利而不是复利 以面值作为分母，而不是国库券的购买价格

10、作为分母。 之所以研究短期国债的收益率计算方法是因为在市场上交易报价时价格的确定与收益率计算方法有关。,2020/12/29,17,2.1 货币市场工具,中国的短期国债 改革开放前只有50年代有国债，但没有短期国债。1991我国首次发行国债，当时也只有中长期国债。 我国国债的品种：记帐式国债，无记名国债，凭证式国债。 我国国债的发行方式：行政摊派（81-90年）、承购包销（1991年）和拍卖（1996年）,2020/12/29,18,2.1 货币市场工具,中国的短期国债：记账式国债 记账式国债以记账形式记录债权，通过证券交易所的交易系统发行和交易，记名、可挂失。 由财政部通过无纸化方式发行的、

11、以电脑记账方式记录债权，并可以上市交易的债券。 投资者进行记账式证券买卖，必须在证券交易所设立账户。 由于记账式国债的发行和交易均为无纸化，所以效率高，成本低，交易安全。,2020/12/29,19,2.1 货币市场工具,中国的短期国债：凭证式国债 凭证式国债是一种国家储蓄债，记名、可挂失，以“凭证式国债收款凭证”记录债权，不能上市流通，从购买之日起计息。 在持有期内，持券人如遇特殊情况需要提取现金，可以到购买网点提前兑取。 提前兑取时，除偿还本金外，利息按实际持有天数及相应的利率档次计算。,2020/12/29,20,2.1 货币市场工具,2.1.2 回购协议（Repurchase Agre

12、ement） 概念：证券的卖方承诺在将来某一个指定日期、以约定价格向该证券的买方购回原先已经售出的证券。其实质是卖方从买方获得的以证券为抵押品的抵押贷款。 回购协议的功能：在回购交易双方之间实现资金的融通。,2020/12/29,21,2.1 货币市场工具,2008年9月4日，央行在公开市场操作中首次以特别国债作为抵押券，招标发售人民币100亿元6个月期正回购协议，中标利率为3.2%。 请你结合这次正回购协议的招标发售，简单阐述其作用及影响。 深入思考：结合前面的央行公开市场业务，试比较我国央行公开市场业务中发行央行票据、正回购操作，并探讨： 1、如果作为商业银行，你如何看待这一操作，是否购买

13、？ 2、如果你作为投标的证券承销机构，你如何确定你的利率报价？,2020/12/29,22,2.1 货币市场工具,回购协议利率水平的影响因素： 有关机构的信用越高，抵押品的质量和流动性越好，回购利率就越低。 交割的方式。 如果只需要以记帐的方式交割，反回购方没有拿到抵押品，风险相对较大，回购利率将较高； 如果需要进行实际的交割，则回购利率将较低。,2020/12/29,23,2.1 货币市场工具,问题：回购协议中的多次抵押？ 1985年，美国回购市场由于几个政府证券交易商的破产而受重创。 交易商同样以政府证券作抵押，与投资者签定了正式协议。但投资者并未实际享受协议中的权利，他们没有得到按规定应

14、得到的证券。 更不幸的是，部分交易商以同样一些证券重复做多次不同的回购交易，当这些交易商破产时，投资者发现自己无法得到早已在第一次回购交易阶段就已“购买了”的证券。 保护利益的最好方法莫过于拿到证券，或通过直接领取，或通过委托代理，如寻找银行保管人。,2020/12/29,24,2.1 货币市场工具,2.1.3 欧洲美元（Eurodollar） 欧洲美元指外国银行或者美国银行的国外分支机构的美元存款。尽管冠以“欧洲”二字，但这些帐户并不一定设在欧洲地区的银行。 欧洲美元可以免受美国联邦储备委员会的管制。 产生的原因：前苏联的美元存款，石油美元的出现。 主要业务：数额巨大、期限少于6个月的定期存

15、款和大额存单。,2020/12/29,25,2.1 货币市场工具,问题：人民币在境外流通，市场呼唤欧洲人民币业务。 包括香港、东南亚有大量的人民币进行流通。早在官方汇率为1：1.07时，很多香港两替店就以一比一兑换人民币，由于香港银行不能吸收人民币存款，发放人民币贷款，人民币没有进入主要金融流通体系，形成庞大数量的以现钞形式进行的体外循环，不但对港币有很大冲击，也影响了香港金融当局对香港金融市场的监管。,2020/12/29,26,2.1 货币市场工具,2.1.4 大额可转让存单（Certificate Of Deposits， CDs） 面额大于10万美元的存款单； 本质上是定期存款，但由于

16、存款一般不能流通，因此，需要进行标准化为固定金额、固定期限的存款； 存款后不能随时提款，但可以转让。 大额存单被联邦存款保险公司视为一种银行存款。,2020/12/29,27,2.1 货币市场工具,2.1.5 商业票据（Commercial paper） 著名的大公司发行的短期的负债票据，一般期限小于270天，多数是1个月到2个月以内，面额通常为10万美元或其整数倍。 由于公司的经营状况在1个月内是可以准确预测的，因此其安全系数相当高。 许多公司采用商业票据的滚动发行，为旧商业票据还本付息。,2020/12/29,28,2.1 货币市场工具,案例：美国宾州中央运输公司商业票据 在1970年，宾州中央（Penn Central）运输公司违约，未付的商业票据高达8200万美元。但是，Penn Central事件是过去40年中商业票据违约的唯一大案。 原因：贷款人对公司前景过于乐观，卷入公司循环信用式的滚动发行，就可能遭受巨大的损失。 由于该事件的影响，今天几乎所有的商业票据都要经过信用评级机构进行信用评级，才能为市场所认可。,2020/12/29,29,2.1 货币市场工具,2.1.6