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1、我国商业银行在货币政策传导机制中的作用我国商业银行在货币政策传导机制中的作用 2017/11/07 摘要一国货币政策的有效性关键取决于货币政策传导机制是否顺畅，因此，有关货币政策传导机制的研究始终是一个热点问题。我国的金融市场以商业银行为主导，货币政策的传导效果主要取决于商业银行对中央银行货币政策意图，是否可以及时做出反应。由于中国利率市场化程度不深，中国的货币传导机制是货币传导与信贷传导并存的模式，以信贷传导为主的传导方式仍会是未来一段时间的发展方式。通过Johansen协整检验、Granger因果检验等一系列计量经济学方法验证了这一观点，得出改善传导效率，强化商业银行作用的对策。关键词货币
2、政策；传导渠道；商业银行；信贷行为；利率一、引言自1996年银行间同业拆借利率推出以来，我国一直在努力进行利率市场化改革，并取得了显著的成果。我国的利率市场化已经进行到了关键阶段，但利率的去管制和市场化不代表央行失去了对利率水平的影响，而是从直接控制利率变为通过运用货币政策工具（法定存款准备金率、再贴现率、公开市场操作）引导市场利率。然而失去利率保护的商业银行，一方面失去了过去主要收入来源的高存贷利差，另一方面又要使利率传导机制能够正确作用于宏观经济。因此，探究商业银行在利率传导机制中扮演的角色并据此完善利率的传导机制十分重要。在西方经济学相关理论中，货币政策传导机制分为货币渠道和信用渠道。本
3、文拟先通过理论分析和实证研究，得出经过艰难的改革，现阶段我国的利率传导机制以信贷渠道为主、货币渠道为辅的结论。进而在此基础上，联系发达国家改革成功的经验，对我国货币传导机制的改善提出针对性的意见。通过介绍货币渠道和信贷渠道两种观点，联系我国货币政策体系的发展和实证研究，说明商业银行的信贷渠道是我国货币传导的主渠道。同时，通过借鉴发达国家及地区利率改革的经验，并结合我国利率机制发展现状，提出完善的相应政策建议。二、货币政策传导的渠道货币政策是指政府或中央银行为实现其特定的经济目标而影响经济活动所采取的措施，尤指控制货币供给以及调控利率的各项措施。由于通常情况下货币政策从实施到最终目标的实现需要一
4、个曲折的过程，因此研究货币政策工具如何决定并且影响操纵变量，操纵变量又如何作用于中介变量，中介变量如何使实际经济变量发生改变，从而使得货币政策发挥作用，这就是货币政策的传导机制问题。对此，西方经济学家形成了不同的理论解释货币政策的传导机制，主要是货币渠道理论和信贷渠道理论1。（一）货币渠道1.凯恩斯理论及IS-LM模型。希克斯汉森在就业、利息和货币通论中最先提出了这一观点，后来被约翰希克斯和阿尔文汉森完善，成为希克斯汉森模型，也就是IS-LM模型。希克斯和汉森认为，政府实行货币政策，通过造成利率水平的变化，影响了投资水平，进而影响了国民收入变动。2.托宾Q理论。托宾认为货币政策通过影响股票价格
5、进而作用于国民收入。但是托宾Q理论有两个局限性：一是除了货币政策这一影响因素，还有许多可以影响股票交易价格的因素。因此有太多因素可以影响到Q值的大小，货币政策和Q值间的关系可能不是直接的因果关系，甚至不存在显著的关系；二是托宾Q理论建立在“市场是有效的”这一假设上，然而现实世界中资本市场发展程度参差不齐。3.财富效应论。弗兰科莫迪利安尼的想法同托宾有着异曲同工之妙。区别于托宾由公司的公允价值考虑，莫迪利安尼从经济主体财富增减的变化出发来研究消费者的消费支出与经济主体的财富多少的关系。莫迪利安尼在效用分析与消费函数对横断面资料的一个解释中同样认为货币政策通过影响股票价格进而作用于国民收入。详细来
6、说，消费者的消费支出取决于经济主体财富的多少，而经济主体财富主要部分之一的金融财富的主要形式是股票，因此中央银行采取的货币政策会影响股票价格，进而引起国民收入的变化。（二）信贷渠道这一理论建立在完全市场假设上，即假设市场的参与者无论任何时间、地点都能毫无成本地拥有任何希望获得的信息。在现实生活中由于信息的不对称性，金融市场是不完善的，这就催生了金融中介机构。这些金融中介机构一方面致力于搜集信息借以筛除不良借款人，同时又设计各种机制来激励借款者履约。因此，作为商业银行产品的信贷很难被其他资金来源所取代。随着市场是不完全的这一假设逐渐被人们所接受，信贷渠道理论越来越受到了学者们的重视。而在信贷渠道
7、传导理论中，商业银行扮演着最重要的角色。1.银行贷款渠道。上世纪50年代，西方国家出现了严重而普遍的通货膨胀现象。凯恩斯的“赤字财政”主张不仅没有起到改善反而恶化了宏观经济。罗伯特鲁萨在利率与中央银行一书中首先从贷款人的角度分析了利率变化的敏感性，形成了著名的信用可得性理论。该理论认为在多数情况下，贷款者的利率供给弹性会比借款者的利率需求弹性高，而贷款者利率供给弹性高低会直接决定信用供给的可能量，进一步影响社会总需求水平的高低2。此后，本贝南克和艾伦布林德建立了关于信贷市场均衡的宏观经济模型，即CCLM模型。该模型将贷款供求函数引入经典的ISLM模型，由CC曲线和原来的LM曲线构成，前者指商品
8、信贷曲线，它在原先反映产品市场均衡的IS曲线上引人了信贷市场均衡。2.资产负债表渠道。资产负债表渠道是指紧缩性的货币政策会冲击并恶化企业的资产负债表，导致企业的信贷额度降低，使得企业的投资支出效应增大。资产负债表渠道是从企业角度分析信贷周期问题，认为企业的投资水平依赖于其资产负债表状况。资产负债表中现金流量和资产净值越高，便越可以刺激投资增长。一方面充足的现金流量意味着丰富的内部融资的来源；另一方面丰富的资产净值可以提供更多的抵押品，这使得企业可以从商业银行低成本地进行贷款。由于银行获得关于企业索取贷款的项目信息的成本与经济周期的变化相反，尤其在紧缩性货币政策下会更加高。这样紧缩性的货币政策通
9、过引起利率增加使得企业融资成本上升，同样的成本情况下，企业只能获得更少的投资，发展受到限制，只好降低产出，从而使得实体经济出现衰退。此后，流动效应论、汇率渠道传导理论、理性预期学派等有关货币政策传导的理论层出不穷，这些理论多数综合了上述两种理论的观点。因此已经不能作简单的区分，也说明通常情况下，货币政策传导机制往往不是由单个渠道在起作用，而是多种机制的共同作用。三、我国商业银行在货币政策作用中的演变由于历史原因，1979年以来，随着我国社会主义市场经济体制改革的推进，国家开始重视利率政策对经济的调控作用。因此在不同的历史阶段，货币政策的传导机制表现出不同的特征，商业银行发挥的作用也略有不同。1
10、.计划经济时代（1949-1979）。传统的计划经济体制中，我国实行的是高度集中的计划经济，商品市场和商品经济的作用被全盘否定，货币的价值形态和掌握货币的银行作用被忽视。此时中国人民银行作为中央银行身兼两任：调控金融全局和负责金融管理，同时处理信贷和存款业务。由于人民银行高度的金融垄断，这一时期国家颁布的各种信贷政策并非完整意义上的货币政策，如果一定要研究其传导机制，即从人民银行直接作用于企业。2.酝酿阶段（1979-1993）。1979年之后，随着我国社会主义市场经济体制改革的推进，此时的中国人民银行同时扮演着“中央银行”和“商业银行”两种角色。此时的货币政策本质上与计划经济时代是一致的，仍
11、是从中央银行直接到企业的信贷传导过程。1983年9月，国务院决定使中国人民银行的双角色彻底分离，完全行使金融监督管理的职责。同时，国家决定成立中国工商银行来接管之前由中国人民银行负责办理的工商信贷和储蓄业务。从这时候开始中国人民银行真正作为教科书定义的中央银行独立制定货币政策，分离出来的商业银行也真正意义上作为货币政策传导的桥梁。但是，此时由于商业银行的信贷规模受到直接调控手段，商业银行只是中国人民银行货币政策的执行者。因此，此时的货币政策作用依旧是强有力的，这一时期的中央银行依旧完全能够通过调整信贷规模直接控制货币供给量。3.起步阶段(1993-2007)。1998年，中国人民银行取消了贷款
12、限额管理，我国基本实现了由直接调控向间接调控的转变。然而，这段时间的货币政策传导不够成熟，金融体制处于不断的变革之中，不能很好地对货币政策做出反馈。而此时的企业制度也在改变，缺乏对利率变化的灵敏度，也会对货币政策传导通畅性产生影响。商业银行对信贷规模的影响力变大，其行为与中央银行实行的货币政策的预期结果发生了偏离。因此，这一阶段我国的利率机制有效性相对较弱。4.推进阶段(2007至今)。2007年是我国利率上调最为频繁的一年，人民银行先后六次小幅上调人民币存贷款基准利率并达到本次利率上行周期的顶点。2008年，为了应对全球金融危机带来的不利影响，中国人民银行实行适度宽松的货币政策。同时，适时地
13、根据形势变化调整政策的重点和细节，保持银行体系流动性的合理充裕，维护金融体系对经济增长的贡献力度，引导金融机构优化信贷结构，为经济发展创造良好的货币金融环境，也支撑了信贷渠道的良好传导。在目前情况下，由于中国利率市场化程度不够深入，中国的货币传导机制是货币传导与信贷传导并存的模式，以信贷传导为主的传导方式仍会是未来一段时间的发展方式3。四、我国商业银行在货币政策传导中的实证检验本文采用计量经济方法，对我国货币政策的传导途径加以研究4，包括平稳性检验（ADF单位根检验），Johansen协整检验和Granger因果检验等方法来进行实证研究5，并通过Eviews软件实现检验过程。（一）变量选择考虑
14、货币政策传导的两种渠道可以简化为以下模式：货币渠道：货币供应M投资I国民产出Y；信贷渠道：（银行准备金）实际利率r贷款L国民产出Y。因此需要研究的变量包括货币供应量、实际利率、投资、商业银行贷款总量和国民总产出6。货币供应量可选取指标有M0、M1和M2，由于我国央行实施货币政策是以广义货币供应量M2作为中介指标的，因此本文选择M2度量货币供应。考虑到我国商业银行存贷款利率在现阶段尚未得到完全市场化，而银行间同业拆借市场较早地实现了利率市场化，因此选择上海银行间隔夜拆借利率(ShiborO/N)r作为市场利率的度量指标7。查阅可以获得的数据后，本文选取了固定资产投资完成额k作为衡量投资的指标。同
15、时，选用金融机构本外币信贷收支表中的贷款总计loan作为贷款指标。对于产出而言，同大多数研究一样，选取GDP来衡量。以上数据除银行间隔夜拆借利率和金融机构本外币信贷收支表中的贷款总计来源于中国人民银行网站，其余来自中华人民共和国国家统计局网站。选取2008年第一季度到2017年第一季度的季度数据。（二）数据检验与处理首先，将上述各变量根据以2008年第一季度为基数的商品零售价格指数计算出实际变量值。然后将货币供应量M2、银行间隔夜拆借利率r、固定资产投资完成额k、贷款总计loan和GDP的数据进行逐年分析，可以清晰地得出货币供应量M2、固定资产投资完成额k、贷款总计loan和GDP具有非零均值和上升的趋势特征，且k和GDP具有明显的季节波动性。因此，对k和GDP进行CensusX12季节性调整，并将调整后序列记为ks和GDPs，再对M2、r、ks、loan和GDPs取对数来消除异方差性，分别记为lM2、lr、lks、lloan和lGDPs。由于数据有明显的上升趋势，会出现“伪回归”的现象，因此放弃普通的O
