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1、 分 类 号学号 D201077872 学校代码 10487 密级博士学位论文人民币即远期汇率的溢出效应及价格发现贡献度研究学位申请人学 科 专 业指 导 教 师唐 波西方经济学李佐军 研究员范红忠 教授答 辩 日 期2014年 5月 21日 A Dissertation Submitted in Partial Fulfillment of theRequirements for the Degree of Doctor of Philosophy in EconomicsA Study on Spillover Effect and Price Discovery ofRMB Spot a
2、nd Forward Exchange RatesCandidate : Bo TangMajor: Western EconomicsSupervisor : Zuojun LiHongzhong FanHuazhong University of Science and TechnologyWuhan, 430074, P.R. ChinaMay, 201II 独创性声明本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在文中以明确
3、方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。学位论文作者签名：日期：年 月 日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权华中科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。保密，在年解密后适用本授权书。本论文属不保密。（请在以上方框内打 ”）学位论文作者签名：指导教师签名：日期： 年 月日日期： 年 月 日 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文摘要自 2010 年 8 月香港人
4、民币可交割远期市场成立以来，人民币外汇市场格局发生了重大变化。为了厘清境内人民币即期汇率与远期汇率、境外人民币无本金交割远期汇率以及香港人民币可交割远期汇率四者之间的关系，本文首先采用 wildbootstrap方差比检验方法对人民币外汇市场的有效性进行检验。检验结果表明，香港人民币可交割远期市场成立之后，人民币外汇市场仍未达到弱式有效。为了在非有效的市场环境下量化人民币即期汇率与远期汇率的相互关系以及价格发现能力，本文依次对人民币即期汇率与远期汇率的价格溢出效应、波动溢出效应与动态相关关系以及价格发现贡献度进行实证研究。由于 2010 年 8 月以来人民币外汇市场始终处于不断发展变化之中，为
5、了捕捉即期汇率与远期汇率之间可能存在的机制转换，本文首先以 2011年 9月 20日（2011年 9月下旬人民币外汇市场突现剧烈动荡，远期汇率由升水转为贴水）作为结构突变参考点将研究区间划分为两个阶段，然后分别建立门限向量自回归模型（TVAR）对人民币即远期汇率间可能存在的机制转换进行分析。研究表明，前后两阶段即期汇率与远期汇率间均呈现两机制的非线性关系，而且机制 1与机制 2占整个样本区间的比例相差悬殊，因此，本文后续选择对主要机制进行分析，此举既提高了分析的精度又过滤了次要信息。外汇市场间价格溢出效应的研究采用 Granger 因果关系检验、向量误差修正模型、脉冲响应函数等方法从一阶矩的角
6、度分析了人民币即远期汇率之间的相互引导关系。研究结果表明，第一阶段境外人民币无本金交割远期市场的价格溢出效应优势明显，而第二阶段境外人民币无本金交割远期市场的价格溢出效应优势逐渐被香港人民币可交割远期市场以及境内人民币外汇市场所挤占。外汇市场间波动溢出效应与动态相关关系的研究采用扩展的广义 DCC-GARCH模型（Dynamic ConditionalCorrelation GARCH Model，即动态条件相关 GARCH模型），从二阶矩的角度研究人民币即期汇率与远期汇率之间的相互引导关系。波动溢出效应实证结果表明：前后两阶段香港人民币可交割远期外汇市场的波动均比较剧烈，而第二阶段人民币无I
7、 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文本金交割远期市场的波动剧烈程度较第一阶段有所降低；与第一阶段比较，第二阶段境内外汇市场的波动溢出效应有所提高。动态相关关系实证结果表明：第一阶段香港人民币可交割远期市场与境内人民币外汇市场的相关性不断提高；第二阶段人民币无本金交割远期市场与境内人民币外汇市场的相关性降低。由于双向溢出效应的存在，仅依赖溢出效应分析无法准确量化外汇市场价格发现能力的强弱。为了量化各外汇市场的价格发现能力，本文进一步采用修正的信息份额模型（MIS模型）对各外汇市场的价格发现贡献度进行测度。分析结果表明，第一阶段人民币无本金交割远期市场的价格发现贡献度最高；第二阶段香港
8、人民币可交割远期市场的信息份额较第一阶段明显提高，且价格发现贡献度居首位。上述研究结论表明，自 2010年 9月以来，香港人民币可交割远期市场的价格引导能力与价格发现能力显著提高，但其价格发现贡献度的领先优势并不明显，而且市场波动比较剧烈。因此，香港人民币可交割远期市场能否真正起到即期汇率风向标的作用，仍需要继续观察。境内人民币远期市场的价格引导能力与价格发现贡献度逐渐增强，表明我国汇率形成机制市场化改革取得了一定的成果。但目前境内外汇率市场的信息传导路径仍不顺畅，政府仍需继续推进外汇制度市场化改革。总之，在人民币外汇市场尚未形成长期稳定格局的情况下，我国政府应充分利用人民币国际化的契机，加大
9、力度培育人民币境内外汇市场和香港人民币可交割远期市场，逐步放松对国内投资者进入境外人民币无本金交割远期市场的管制，循序渐进建设外汇市场之间的联通渠道，提高风险监管水平，充分释放远期市场价格发现作用。关键词：人民币汇率 有效市场 价格溢出效应 波动溢出效应 价格发现II 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文AbstractWith the formation of Hong Kong Renminbi deliverable forward exchange market,three main different forward exchange rates, including do
10、mestic inter-bank forward rate,off-shore Non-Deliverable Forward rate and Hong Kong deliverable forward rate coexistin RMB forward exchange market since the second half of 2010. The fact that threeforward exchange rates coexistence makes the relationship of the spot rate and theforward rates more an
11、d more complex, and the question which rate leads the trend of theexchange rates is also confusing.In order to clarify the relationship between spot rate and forward rates, the papertests on the weak-form market efficiency of exchange market with wild bootstrapevariance ratio method firstly. The res
12、ult shows that Renminbi foreign exchange market isstill not weak-form efficient. To quantify the relationship and price discovery of spot rateand forward rates under the non-effective environment, the paper studies price spillovereffect, volatility spillover effect and the dynamic condition correlat
13、ion and the pricediscovery of the four rates.Since exchange markets are evolving and changing after September 2010, the paperchooses late September 2011 as a reference mutation time point to divides the time intotwo intervals at the beginning, then chooses the difference of maximum value and themini
14、mum value of the rates as a threshold to establish threshold VAR model (TVARmodel) . By establishing threshold VAR model, the paper locates the regime transition ofthe four rates, and then captures the main regime for further study. What we have doneensures the accuracy of further analysis and also filters the sub-important information.Price Spillover effect studies the mutual relationship of the four exchange ratesbased on the first moment with Granger casulity test,vector error correction model andimpluse response function. The results shows that the advantage of the non-deliverable
