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1、公司理财,南京大学商学院会计学系 熊焰韧,考核要求,平时成绩(15%) 课堂讨论，每个专题给出一个讨论题，每45位同学组成一个讨论组，每组推选一位同学代表全组发言，并提交一份小论文 期中测试(20%) 开卷笔试 课堂提问及到课率（15%） 期末考试(50%) 闭卷笔试,关于参考书目的建议,体系上接近企业财务学（王化成编著，人大出版社出版） 内容严谨、翔实 西方MBA教材的中译本 不含复杂数学模型推导 关注近几年的有关期刊、杂志 -会计研究、经济研究、财务与会计、世界经理人文摘等,推荐的参考书目,公司理财 Stephen A.Ross, Randolph W. Westerfield;Jeffr
2、ey F.Jaffe 财务管理：理论与实践 Eugene F. Brigham;Louis C.Gapenski 财务理论和公司政策 Thomas E.Copland;J.Fred Weston 财务管理（加拿大版） James C.Van Horne等,教学安排,绪论 资本结构理论研究 资本预算 长期筹资 财务规划与短期融资 盈余管理,专题1：资本结构理论,MM模型 米勒模型 各国资本结构差异比较 课堂讨论,专题2：资本预算,投资技术方法 企业投资技巧分析 课堂讨论,专题3：长期筹资,长期筹资策略 企业筹资技巧 课堂讨论,专题4：财务规划与短期融资,公司财务模型与长期财务规划 短期融资与计划
3、 现金管理 信用管理 课堂讨论,专题5：盈余管理,股利分派政策分析 股权激励方案选择 课堂讨论,绪论,企业目标与财务目标 一、企业目标的一般分析 企业目标不一定表现为纯经济性的 企业目标是高层次、抽象化的，具有普遍适用性 影响企业目标最基本的因素：出资者和员工；另外还包括政府、客户、社会公众,企业的最高目标：长期、稳定发展,对企业施加影响的因素,企业组织,政府,客户,社会公众,出资者,员工,二、企业目标的职能化及财务目标的地位,市场目标 规模目标 技术目标 企业文化目标 财务目标,财务目标的地位,对立：在一定时间、空间范围内，财务目标与其他目标之间存在冲突 统一：从动态过程看，各种目标是统一的
4、,三、财务管理的目标,利润最大化与股东财富最大化 经济学中，“利润”这一概念占主导地位 会计利润的局限性 财富较利润更为合理,财务管理的内容、职能和基本原则,一、基本内容： 1、筹措资金的管理 2、如何使用资金的管理 3、增值部分的管理,二、财务管理的基本职能,1、预测 2、决策 3、计划 4、组织 5、控制 6、分析、评价、考核,财务预测,建立在会计信息基础上，以其他经济信息为辅助的预测,财务决策,（1）财务决策的组织 （2）财务决策的程序 （3）财务决策的方法,三、财务管理的基本原则,1、财务自理原则 2、系统原则（目标统一原则） 3、责权利结合原则 4、风险与利益兼顾原则,财务自理原则,
5、自主理财 各负其责,系统原则,财务目标与企业其他目标相协调 财务“子”目标与上一层“总”目标协调,责权利结合原则,分权 授权 激励（利益分配制度的制定）,风险与利益兼顾原则,风险与收益是一对矛盾，谋求风险与收益的平衡点 风险控制是财务管理的核心内容之一,财务管理的体制与组织问题,一、体制 宏观体制与微观体制 制定财务管理体制的原因： （1）两权分离 （2）规模扩大与管理幅度的限制,二、组织,（1）组织目标、责权划分、激励机制 （2）机构设置：财务与会计是否分设,财务管理的环境,一、财务管理环境的概念 财务管理主体（系统）之外能对财务管理发展、变化产生影响的各外界因素的总和。 二、财务管理环境的
6、分类（p39）,宏观环境,一、社会文化环境 科技、教育、社会舆论、观念习俗 二、政治法律环境 1、政治必然通过影响经济、法律间接影响财务 2、法律环境是指对理财有重要影响的基本法律、 行政法规、有关制度,三、经济环境,1、经济发展水平 2、经济体制 3、经济周期 4、具体经济因素,微观环境,外部：采购市场环境、销售市场环境 内部：生产环境、人员环境,影响财务管理的基本因素,一、货币时间价值 1、概念：在没有风险和通货膨胀的情况下，今天一元钱的价值大于一年以后一元钱的价值。 2、计算；利润不断资本化的条件下，资本按几何级数增长，资本的积累要用复利计算。 （1）复利终值和现值 (2) 年金终值和现
7、值,二、风险报酬,1、定义： 不考虑通货膨胀因素，投资报酬率=风险报酬率+时间价值率2、计算,专题1：资本结构理论研究,企业这块比萨饼该怎样切？,课堂讨论题,企业到底存不存在最佳资本结构？如何找到一个企业的最佳资本结构？,订单的困惑,业务部接到一份客户订单，定购A产品1000件，单价最高不超过5元，而A产品的生产成本为6元。围绕是否接收订单业务部里争论不休，主要论点如下： A产品单位变动成本5元，固定成本共计7000元，A产品目前售价10元 生产能力为10，000件 ，目前仅利用现有生产能力的70%，生产的产品全部售出 这份客户订单不会冲击产品目前市场价格,订单对利润的影响,损益表的困惑,校园
8、面包房6月份销售面包20，000只，7月份销售 15，000只，每只售价1元，单位变动成本0.6元, 固定成本2,000元。,技术A与技术B的抉择,负债带来的差异,如何向股东解释两公司的差异？,杠杆原理,一、经营杠杆及其度量 由于固定成本的存在，使得营业利润的变化率大于销售量的变化率。 DOL= 二、财务杠杆及其度量 由于固定财务费用的存在，使得普通股每股盈余的变动幅度大于息税前盈余的变动幅度。 DFL=,P/P,S/S,EPS/EPS,EBIT/EBIT,资本结构理论,一、圆饼理论 V=B+S（将公司价值定义为负债和所有者权益之和）,企业应选择使 圆饼公司总价值 最大的负债-权益比,债权,股
9、权,重要问题,为什么股东关注整个企业价值最大化，而不是仅仅使他们的利益最大化的战略？ 使股东利益最大化的负债-权益比是多少？,企业价值最大化和股东利益最大化,无杠杆公司x公司市值￥1000，发行100股股票，每股￥10。公司计划借入￥500发放股利，公司价值是多少？,权益的价值在三种情况下都低于￥1000，为什么？,额外的现金股利代表对股东投资的返还 未来公司清算时，股东的求偿权位于债权人之后，债务作为公司负担，减少了权益的价值。,三种可能情况下的股东盈利,当且仅当企业价值上升时资本结构的变化对股东有利。 管理当局会选择他们认为可使企业价值最大的资本结构，该资本结构对股东最有利。,财务杠杆和企
10、业价值示例,Y公司当前无负债。公司正考虑发行债券回购部分股票。,杠杆作用和股东报酬,无债务与有债务的对比,Y公司每股收益(EPS)与息前收益(EBI),每股收益,息前收益,400,800,1200,1600,2000,0,-1,-2,1,2,盈亏平衡点,债务,无债务,债务劣势,债务优势,MM理论,命题1：在不同资本结构下，企业总价值相同。(企业无法通过改变其资本结构构成比例改变流通在外证券的总价值;资本结构无所谓好坏) 策略A：买入100股杠杆企业的股票 策略B：借入2000元，加上自己的2000元，买入当前无杠杆企业的股票,Y公司股东在计划资本结构和自制财务杠杆的当前资本结构下的收入和成本,
11、结论：资本结构调整不影响股东利益。股东无法 从公司杠杆中获利，也无法从自制杠杆中获利。,自制财务杠杆,假设无论何种原因，杠杆公司的价值实际上高于无杠杆公司的价值，策略A的成本高于策略B，投资者会如何操作？ 借款投资购买无杠杆企业的股票，每年净收益与投资杠杆企业相同，但成本更低。 理性投资者将不会投资于杠杆企业。 均衡的结果是杠杆企业的价值下降，无杠杆企业价值上涨，直到它们价值相等为止。,命题1（无税）：杠杆企业的价值等同与无杠杆企业的价值。,命题1被视为现代财务管理的起点。 关键假设：个人能以与公司同样便宜的条件借款。,命题2（无税）,股东的风险随财务杠杆的使用而增加 因为投资者期望收益率随财
12、务杠杆的增加而增加，所以财务杠杆（公司杠杆或个人杠杆）有益于投资者 尽管期望收益率随财务杠杆的增加而增加，财务风险也随之上升。,命题2：股东的期望收益率随财务杠杆上升。,加权平均资本成本 Kw=B/(B+S) Kb +S/(B+S) Ks 杠杆企业的风险较大，股东期望更高的收益 无杠杆企业：0/8000*10%+8000/8000*15%=15% 杠杆企业：4000/8000*10%+4000/8000*20%=15%,命题2：股东的期望收益率随财务杠杆上升。,无杠杆公司的Ks 息后期望收益/权益=1200/8000=15% 杠杆公司的Ks 息后期望收益/权益=800/4000=20% 完全权
13、益企业的资本成本（ K0 ） 无杠杆企业期望收益/无杠杆企业权益=1200/8000=15% 在没有税收的情况下， Kw = K0,命题2的进一步推导,Kw = K0 B/(B+S) KB +S/(B+S) KS = K0 两边同乘以(B+S)/S B/S KB + KS = (B+S)/S K0 B/S KB + KS = B/S K0 + K0 KS = K0+ B/S( K0 -KB ) 权益的期望收益率是企业负债-权益比的线性函数 参见课本P438营业净利理论,命题2的进一步推导,Y公司在有财务杠杆的情况下： 0.20=0.15+4000/4000(0.15-0.1),资本成本(%),
14、B/S,KS,Kw,K0,KB,MM理论的说明-公司的例子,公司是无杠杆企业,每年永续性期望收益1000万元,公司全部收益都用于发放股利。流通在外股票1000万股,每股预期年收益1元.资本成本10%。公司近期将投资400万元新建工厂,每年可带来额外现金流100万元。,公司的例子,计算新工厂的净现值(假设该项目贴现率10%) NPV=100/0.1-400=600 在市场知晓该项目前,公司的市场价值资产负债表:,股票筹资,计划增发400万元的股票建新工厂 发行股票建设新工厂的消息宣布时，按有效资本市场假设，股价上扬,市场价值资产负债表,股票筹资,共需资金400万元，每股市价10.6元,共发行股票
15、377,358股(400万/10.6)，流通股共计 10，377，358股,注意:股价没有变动,有效资本市场下, 股价仅因新的信息而变动,股票筹资,股东期望收益率=1100/11000=10%,KS=K0=10%,为避免贴现问题,假设立即建工厂，工厂建成日资产负债表如下：,债务筹资,将借入400万元,利率6%(每年利息24万), 正现值项目,使得股价上扬.,为什么与权益筹资时价值相同?,1、投资项目相同 2、MM证明了债务筹资与权益筹资结果相同,400万的债券发行,债券发行日资产负债表 工厂建成日资产负债表 股东预期的年现金流： 1000+100-24=1076 股东期望收益率=1076/10
16、600=10.15%,对公司状况的分析,杠杆企业的股东权益有较大的风险,因此收益率较高(与MM命题2一致) KS = B/S( K0 -KB )+ K0 =400/1060*(10%-6%)+10% =10.15% 本例与MM命题1一致,无论权益筹资或债务筹资 公司价值均为1.1亿元 股价均为10.60元,MM:一个说明,经理无法通过包装企业证券改变企业价值 现实世界中的各种因素背离理论,无税收MM命题的总结,假设 无税 无交易成本 个人与公司的借贷利率相同 结论 命题:VL=VU 命题: KS = B/S( K0 -KB )+ K0 推论 通过自制财务杠杆,个人不能复制或消除公司财务杠杆的影响. 权益成本随财务杠杆增加,因为权益风险随财务杠杆增大,对MM假设的讨论,借贷利率 税收 破产成本、代理成本,借贷利率,个人投资者与经纪人建立保证金账户，向经纪人贷款买股票 为防止股票价格急剧下跌，导致个人账户上净资产为负，股票交易规则要求个人在股票价格下跌时存入额外现金，
