资本结构决策讲义课件p

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1、学 习 目 标,掌握资本成本的计算方式； 掌握经营杠杆、财务杠杆和总杠杆的计算方法及作用原理； 理解资本结构的决策因素及分析方法； 掌握资本结构的决策方法； 理解资本结构相关理论。,第一节 资本成本,一、资本要素与成本计算 1、资本构成要素 2、个别资本成本的计算 二、综合资本成本 1、加权平均资本成本 2、边际资本成本 三、资本成本的作用,1、资本构成要素,（1）资本成本的含义,资本成本是指公司为筹集和使用资本而付出的代价。,资金筹集费,资金占用费,（2）资本成本构成要素, 长期债券 长期借款 优先股 普通股 留存收益,2、资本成本计算模式,资本成本是指公司接受不同来源资本净额的现值与预计的

2、未来资本流出量现值相等时的折现率或收益率，它既是筹资者所付出的最低代价，也是投资者所要求的最低收益率。,公司收到的全部资本扣除各种筹资费用后的剩余部分。,公司需要逐年支付的各种利息、股息和本金等,资本成本一般表达式：, 理论公式：, 简化公式：用资费用/资本净额,（1）长期借款资本成本,1.存在补偿性余额时长期借款成本的计算,注意,银行要求借款人从贷款总额中留存一部分以无息回存的方式作为担保,【例】假设某公司向银行借款100万元，期限10年，年利率为 6%，利息于每年年末支付，第10年末一次还本，所得税税率为35%，假设不考虑筹资费。,如果银行要求公司保持10%的无息存款余额，实际借款资本成本

3、：,借款的资本成本：,注意：当不是每年付息一次，而是一年付息多次时，应将名义利率和实际利率进行转换。,公 式 总 结,（2)债券资本成本, 计算公式：, 发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来现金流出量的现值相等时的折现率。, 面值发行，且每年支付利息一次， 到期一次还本。,公式转化,【例】为筹措项目资本，某公司决定发行面值1 000元，票面利率12%，10年到期的公司债券，其筹资费率为5%，所得税税率为35%，假设债券每年付息一次，到期一次还本。,rb=8.56%,Excel 计算,债券期限很长，且每年债券利息相同。,公式简化, 计算公式:, 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。

4、, 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节余而产生的收益。,(3）优先股资本成本,【例】假设BBC公司拟发行优先股60万股，每股面值25元，年股息为每股1.9375元，且每年支付一次。由于该优先股尚未上市流通，公司可根据投资者要求的收益率计算市场价格，然后确定资本成本。假设市场上投资者对同类优先股要求的收益率为8%。,优先股的市场价格:,如果优先股发行费用为发行额的4% 优先股的资本成本:,普通股成本的确定方法有三种： a. 现金流量法折现法 b. 资本资产定价模型 c. 债券收益加风险溢价法,从理论上说，普通股成本可以被看作是为保持公司普通股市价不变，公司必须为股权投资者

5、创造的最低收益率。,（4）普通股资本成本,a. 现金流量法折现法, 理论公式：, 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值所采用的折现率即为普通股的资本成本。,【例】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10元,目前每股市场价格11.625元，年股利支付额为每股0.2125元，预计以后每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。,普通股的资本成本：,b. 资本资产定价模式, 基本步骤： 根据CAPM计算普通股必要收益率 调整筹资费用，确定普通股成本,【例】仍以BBC为例，若目前短期国债利率为5.7%；历史数据分析表明，在过去的5年里,市场风险溢价在6%8%之间变动，根

6、据风险分析,在此以8%作为计算依据；根据过去5年BBC股票收益率与市场收益率的回归分析，BBC股票的系数为1.13。,资本资产定价模型评价： 首先，该模型只考虑了股票市场的系统风险，也就是相当于假设普通股的相关风险只有市场风险，从而低估了普通股资本成本。 其次，由于将系数定义为股市平均风险的倍数，并用它来计算个别股票风险补偿相对于股市平均风险补偿的倍数，实际上是假设风险与收益成线性关系，而这是缺乏逻辑依据的。 最后，模型中所需要的各项资料特别是风险系数有时很难取得，如果在估计时误差较大，最后的计算将可能毫无意义。,c.债券收益加风险补偿率法, 普通股的资本成本在公司债券投资收益率的基础上加上一

7、定的风险溢价, 评价： 优点：不需要计算系数，且长期债券收益率的确定比较简单，如果长期债券是公开发行的，公司可以通过证券市场或投资银行等中介机构获得。 缺点：风险溢价较难确定，如果风险溢价长期保持不变或变化是在一个较稳定的范围内，那么，平均的历史风险溢价就可以用于估算现在和未来的风险溢价。,风险溢酬大约在4%6%之间, 计算公式：,【例】如果BBC公司以留存收益满足投资需求，则以留存收益资本成本代替普通股资本成本 ，即,（5）留存收益资本成本,公 式 复 习,1、概念：用资费用、筹资费用； 产品成本、资本成本（资本的属性）。 2、筹资成本计算公式：,二、综合资本成本,加权平均资本成本 边际资本

8、成本,1、加权平均资本成本,（1）加权平均资本成本,企业的筹资方式不只一种时所筹资本的成本。, 计算公式：, 含义：,权数的确定方法： 账面价值法 市场价值法 目标价值法, 账面价值法 以各类资本的账面价值为基础，计算各类资本占总资本的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。,（2）账面价值与市场价值,反映公司发行证券时的原始出售价格, 市场价值法 以各类资本来源的市场价值为基础计算各类资本的市场价值占总资本市场价值的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。,反映证券当前的市场价格, 目标价值法：适用于公司未来的目标资本结构,【例】假设MBI公司发行新股筹资100 000元，发行价

9、格为每股10元，发行股数10000股；同时发行债券筹资100000元，每张债券发行价值为1 000元，共发行债券100张。假设股票和债券发行半年后，MBI公司的股票价格上升到每股12元，由于利率上升导致债券价格下跌到850元。证券价格的市场变化并不影响其账面价值。不同时期各种证券的账面价值、市场价值及其资本结构如表所示。,表1 MBI公司不同价值基础的资本结构 单位：%,=（1210 000）/（1210 000+8501 00) =（8501 000）/（1210 000+8501 00),评 价, 账面价值法 优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。 缺点：若债券和股票的

10、市场价值已脱离账面价值，据此计算的加权平均资本成本，不能正确地反映实际的资本成本水平。, 市场价值法 优点：能真实反映当前实际资本成本水平，有利于企业现实的筹资决策。 缺点：市价随时变动，数据不易取得。,【例】 BBC公司债券面值为3810万元，市场价值为面值的96.33%，即3670万元；BBC公司优先股60万股，账面价值为1 500万元（6025），根据优先股发行价格，市场价值为1 453万元(6024.22)；BBC公司普通股账面价值为6500万元（65010），市场价值为7 556万元（650 11.625）。BBC公司资本账面价值权数和市场价值权数如表2所示。,表:BBC公司价值权数

11、,2、边际资本成本, 边际资本成本是在多次筹措资本时，取得最后一笔筹资的成本。它实质是新增资本的加权平均成本。, 计算公式：,追加筹资的资本结构,【例】某公司拥有长期资金1000万元，其中长期借款200万元，债券200万元，普通股600万元。现需筹集一笔资金用于项目投资，其边际资本成本的计算及投资项目的选择过程如下： （1）估计资本成本分界点。,2、边际资本成本,各种筹资方式成本分界点,2、边际资本成本,（2）确定公司目标资本结构 （3）根据该公司的个别资本的筹资分界点及目标资本结构，可以计算各种筹资方式的筹资总额的成本分界点，并据此划分可能的筹资范围。 （4）计算不同筹资范围内的综合资本成本

12、,2、边际资本成本,筹资总额分界点计算表,2、边际资本成本,不同筹资范围内的综合资本成本表,2、边际资本成本,（5）将以上各筹资范围组的新增筹资总额的边际资本成本与投资项目的内含报酬率进行比较，可以进行投资与筹资相结合的决策。,2、边际资本成本,投资机会情况表,2、边际资本成本,资本成本率与投资报酬率（%）,筹资额与投资额（万元）,2、边际资本成本,公司最佳资本支出预算应是项目A、B和C。,三、资本成本的作用,是选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据； 个别资本成本是企业选择筹资方式的依据； 综合资本成本是进行资本结构决策的依据； 边际资本成本是追加筹资方案的依据； 是评价投资

13、项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准； 投资收益率 资本成本率时，经济上合理 是评价企业整个经营业绩的基准。 全部投资的利润率全部资本成本率,第二节 杠杆利益与风险衡量,一、杠杆分析的基本假设与符号 二、经营风险与经营杠杆（QEBIT） 三、财务风险与财务杠杆(EBITEPS) 四、公司总风险与总杠杆(QEPS),一、杠杆分析的基本假设与符号, 基本假设 (1) 公司仅销售一种产品，且价格不变； (2) 经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在相关范围内保持不变； (3) 所得税税率为50%。, 相关指标假定： Q产品销售数量 P单位产品价格 V单位变动成本 Variable Costs

14、 F固定成本总额 Fixed Costs MC=(P-V)单位边际贡献 marginal cost EBIT息税前收益 Earnings Before Interest and Tax I利息费用 T所得税税率 D优先股股息 Dividend N普通股股数 EPS普通股每股收益 Earnings Per Share, 杠杆分析框架,图：杠杆分析框架,二、经营风险与经营杠杆,（一）经营风险,经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益(指EBIT)或收益率带来的不确定性。, 影响经营风险的因素, 经营风险的衡量经营杠杆系数,（二）经营杠杆（QEBIT）,经营杠杆反映销售量与息税前收益之间的关系，

15、主要用于衡量销售量变动对息税前收益的影响。, 经营杠杆的含义,经营杠杆, 经营杠杆产生的原因,例：XYZ公司营业杠杆利益测算表, 经营杠杆的计量, 理论计算公式：,经营杠杆系数（DOL Degree of Operational Leverage ） 息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数, 简化计算公式：,清晰地反映出不同销售水平上的经营杠杆系数,【例】ACC公司生产A产品，现行销售量为20 000件，销售单价(已扣除税金)5元，单位变动成本3元，固定成本总额20 000元，息税前收益为20 000元。假设销售单价及成本水平保持不变，当销售量为20 000件时，经营杠杆系数可计算如下：,【

16、例】假设单价为50元，单位变动成本为25元，固定成本总额为100 000元，不同销售水平下的EBIT和DOL 见表。,表：不同销售水平下的经营杠杆系数,盈亏 平衡点,图：不同销售水平下的经营杠杆系数, 影响经营杠杆系数的因素分析,经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。,经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而经营杠杆系数只不过是放大了EBIT的变化，也就是放大了公司的经营风险。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对“潜在风险”的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被“激活”。,特别提示,三、财务风险与财务杠杆,（一）财务风险, 财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。, 影响财务风险的因素, 财务风险的衡量财务杠杆系数,（二）财务杠杆（ EBIT EPS）,财务杠杆反映息税前收益与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前收益变动