现货市场对期货交割的影响分析

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1、现货市场对期货交割的影响分析 现货市场对期货交割的影响分析 商品期货交易一般采用实物交割制度。 实物交割将期货市场与现 货市场联系起来，为期货市场功能的发挥提供了重要的前提条件。现 货市场的发展状况是影响期货交割及期货市场功能发挥的重要因素。 本文首先说明了现货市场的平稳运行是期货市场功能实现的基础； 其 次说明现货市场的运行特点是决定期货交割状况的重要因素；最后， 针对我国期货市场交割存在的问题，给出了完善现货市场、促进期货 功能有效发挥的对策建议。 一、现货市场与期货市场功能的实现 一般而言，期货市场的经济功能在于套期保值和价格发现，这是 由衍生品市场的交易制度决定的， 并且贯穿了衍生品市

2、场发展的整个 过程。 1. 期货交割与期货市场的价格发现功能 期货市场的实物交割，是期货交易最后一个环节，也是非常重要 的一个环节，它既是期货市场与现货市场联系在一起的纽带，也是期 货市场价格发现和套期保值两大基本功能得以正常发挥的制度保障。 根据芝加哥期货交易所编著的商品期货交易手册，期货市场实物 交割的定义是： 实物交割是期货合约卖方与期货合约买方之间进行的 现货商品转移（1997）。 实物交割是期货市场发现价格功能发挥的前提条件。 期货市场实 物交割的存在使得期货价格与现货价格之间的套利成为可能。 期货市 场上存在着许多非理性的交易者，因此，期货市场价格有时候会严重 脱离现货市场的价格。

3、当期货市场价格和现货市场价格不一致的时 候，期货市场上就会出现很多理性的套利者。在期货价格非理性地远 远高于现货价格时，他们卖出期货合约；在期货价格非理性地远远低 于现货价格时，他们买入期货合约。理性套利者这样做的结果，就会 使期货价格回归到与现货价格相一致。但是，理性套利者这种使期货 价格回归到与现货价格相一致的交易， 只有在存在实物交割制度的情 况下才能得以实现。没有实物交割，非理性的交易者完全可以进一步 扩大期货价格与现货价格的差距，使理性的套利者亏损出局。而在存 在实物交割制度的情况下，当期货价格高于现货价格时，套利者在卖 出期货合约的同时，在现货市场上买入商品用于交割，这样套利者的

4、卖出行为会使期货价格下降，而套利者的买入行为会使现货价格上 升；在期货价格低于现货价格时，套利买入期货合约，然后交割，交 割后在现货市场上卖出，这样，套利者的买入行为使期货价格上升， 卖出行为使现货价格下降。 套利者的上述行为会使期货价格与现货价 格趋向一致，只要套利者在合约交割前有利可图，套利者的上述行为 就会不断进行下去， 直至交割日， 期货价格与现货价格实现一致为止。 一些熟悉现货流通渠道的套期保值者在实际操作中， 根据现货市 场的有关信息，直接在期货市场上抛出或购进现货，获取差价。这种 期现套做的方法在一定程度上消除了种种非价格因素带来的风险， 客 观上起到了引导生产、保证利润的作用。

5、 由于商品期货交易可以进行实物交割，因此在定价中心，全球商 品将相应而至，逐步形成商品贸易和储存中心。以石油为例，如果我 国建成重要的世界石油期货市场，石油现货将选择在我国交割，那么 大量石油将被运输和储存在我国， 国家不仅可以大大节省石油进口的 运输和储存成本，还可以获得部分石油储备。 同时，实物交割也是期货市场套期保值功能实现的前提条件。期 货市场要帮助生产贸易商实现风险转移和套期保值的功能， 有两个前 提条件。一是期货市场价格与现货市场价格在进入交割期时，必须趋 于一致，价格之所以会趋于一致，是由于期货市场与现货市场是受共 同的供求关系影响的， 尽管期货远月价格与现货价格因受不同因素的

6、影响而有所不同，但在同一时期则完全相同。期货价格与现货价格趋 同了，套期保值者才能通过在期货市场的对冲实现稳定利润、锁定成 本的目的；而期货价格与现货价格的趋同，只有在存在实物交割制度 的情况下才能得以实现。二是期货市场在交割期内，必须保证买方套 期保值者能够在期货市场进行实物交割买到实物， 然后卖到现货市场 或者作为自己企业的原材料； 卖方套期保值者在现货市场买到实物后 能够在期货市场的交割中将实物由期货市场卖出。 不过，上述分析仅仅是一种理论上的理想状况，而在现实的期货 市场上， 实物交割并不是总能保证期现价格在交割月的趋同和套期保 值功能的有效发挥， 即实物交割并不总能有效地沟通期货市场

7、和现货 市场。尤其是刚发展起来的中国商品期货市场，期现脱节表现得更为 突出。 我国现货市场发育不充分， 产品质量混杂， 仓储运输条件落后， 生产商、贸易商和消费者分布分散，期货市场制度设计存在缺陷，这 一切，使得我国期货市场有可能演变为远期现货市场或批发市场。因 此，以实物交割研究为切入点，培育和完善现货市场，适时调整期货 市场相关制度，规范实物交割，从而促使期现两个市场呈现高度相关 性和统一性，保证期货市场的健康发展，对于中国期货市场具有尤为 重要的现实意义。 2. 期货市场套期保值功能与交割制度 首先，期现套利实现需要交割制度来支持。期货价格与现货价格 之间应当保持一个合理的价差或基差水平

8、（约等于持仓费用），如果 期货价格与现货价格之间的价差出现异常波动，就存在套利空间。假 定价差/基差=现货价格期货价格。如果期货价格突然上升，价差缩 小，投资者便会卖出期货，并在现货市场上买进实物商品用于实物交 割，以赚取差价，同时卖空力量促使期货价格下降，期现价差回归合 理区间。反之，当实物商品的现货价格突然上升，价差扩大，投资者 便在期货市场上买进期货，通过实物交割得到实物商品，并在现货市 场上出售，以赚取差价，同时由于卖空压力使得现货价格下降，期限 价差回归合理区间。上述过程即为期现套利，正是交割制度的存在， 才使得套利交易得以成功实施。 其次，期现价格趋于一致保证了套期保值功能的实现。

9、期现套利 使得期货价格最终要回归现货价格， 并保持两者之间一个相对合理的 价差/基差。期货市场价格和现货市场价格的这种运动关系，使得套 期保值者能够通过期货市场来回避现货市场的价格风险， 实现保值目 的。卖方保值者或买方保值者通过在期货市场上卖出或买进远期合 约，事先锁定实物商品的销售价格或购买成本，当合约接近到期时， 期货价格会回归到现货价格， 卖方保值者或买方保值者就可以通过期 货市场对冲手头的头寸， 或是直接按照交割日的期货结算价进行配对 和实物交割，从而实现套期保值。 期货价格回归现货市场价格， 保证了套期保值者能运用期货来有 效地回避现货价格风险，而这前后两个方面，都需要规范科学的期

10、货 交割制度作为其基础。同时，期货交割作为期货交易中不可或缺的一 个步骤，还是进行期货交易风险控制的一个重要环节。 二、现货市场对期货交割的影响 1. 现货商品价格及波动特点 商品的市场价格波动主要是受商品市场供应和需求等基本因素 的影响，即任何减少供应或增加消费的经济因素，将导致价格上涨； 反之，任何增加供应或减少商品消费的因素，将导致库存增加、价格 下跌。 现货价格及其波动特点对于期货价格及其交割的影响表现为两 个方面： 第一，现货商品的季节性变动。许多期货商品，特别是农产品， 有非常明显的季节性因素。在产品收割的月份，市场供应充足，往往 是供大于求，这时的现货价格会降低，损害了生产者的利

11、益；而在产 品淡季，则由于产品现货逐步被消耗，市场上往往会供不应求，使价 格上升，损害了消费者的利益。现货商品的价格随着季节的周期性变 动而波动， 降低了社会交易的效率。 此时， 对于生产者和消费者来说， 他们都可以通过在期货市场上交割标的商品来回避现货市场上的季 节性波动给他们带来的损害。 这也是期货市场建立的最初原因。 例如， 1848 年，世界上第一个期货交易所芝加哥期货交易所就是为了 解决谷物现货价格的季节性波动而建立的。因此一般情况下，期货商 品的季节性变化越大， 供应者和需求者就越需要到期货市场进行套期 保值或者进行实物交割以规避风险， 期货商品的实物交割率也相应会 比较高。但是，

12、在国外成熟的现代经济中，随着现货市场充分发育， 仓储运输条件不断得到改善，季节性因素对交割的影响明显削弱。而 我国，则由于现货市场发育不完善，期货市场一定程度上充当了远期 批发市场的功能，因此季节性因素对实物交割量仍然会产生重要影 响。 第二，期货商品的投机性和波动性。在一种期货商品市场上，投 机交易者越多， 套期保值者和利用期货市场进行商品实物买卖的人越 少，那么实物交割的量也就越少。因为投机者所进行的交易是买空卖 空的交易，他们通过期货市场的对冲交易了结头寸并博取差价，所以 他们既无兴趣、也往往没有足够的资金进行实物交割；反之，如果这 个市场上投机者很少， 大部分交易者利用期货市场进行套期

13、保值或者 利用期货市场的规范进行实物交易， 那么期货市场的实物交割就会很 多， 期货市场就变相成了远期交易市场。 如果期货市场价格波幅很大、 波动很频繁，那么实物交割就会减少。因为期货市场的许多实物交割 是在交易者亏损的情况下被迫进行的，期货商品价格的频繁波动，使 亏损者有很多机会转亏损为盈利或者不再亏损， 那么期货市场被迫交 割的数量就会减少。 2. 现货流通量及规格与交割的关系 对于期货合约中的商品来说， 不同的现货流通量以及等级规格对 交割会产生不同的影响。某些期货品种可能由于产量小、需求不强、 产品品质差异较大，再加上地区分割以及各交易所标准不同等原因， 导致现货的可交割量不足；而对于

14、现货流通量大的商品来说，由于其 实物流通方便，比较容易获得，相应地交割量就会比较大。 因此， 期货交易所对于上市品种的交割基准商品应选择现货贸易 中流通量较大的规格等级商品，并符合现货贸易的习惯，且应随着现 货消费需求变化适当修改交割商品的标准范围。 3. 交割的标准、品质、等级与升贴水 期货交割标的物的标准、品质、等级以及升贴水的规定对交割也 会产生很大的影响。例如对于农产品来说，由于其自身的特点，在储 存过程中有品质的自然损耗。农产品的储存时间越长，品质越差，仓 储成本越高。因此，一般交易所都对农产品的交割品作了特殊的升贴 水规定。 此外，如果某些合约规定的交割品质量标准、检测方法及包装要

15、 求等与现货市场的实际情况不相符合，就会增加交割的难度，给保值 者带来很大的不便，使本想参与交割的套期保值者放弃交割操作。在 升贴水方面，贴水少，交割量就会增加，贴水多，交割量就会减少。 4. 套期保值 期货市场存在两种交易者投机者和套期保值者。 投机者主要 是通过期货合约的价差进行投机，目的是获取风险利润，他们在期货 合约到期之前一般都会进行对冲交易，并不参与实物交割。因此期货 交割的主体就是套期保值者。 套期保值是期货市场的重要经济功能之 一，通过期货合约的买卖交易来抵消现货市场价格变动所带来的风 险。套期保值功能实现的原理是：影响期货、现货价格的因素基本上 相同，虽然影响的幅度与时效性可

16、能不太一样，但在最后交易日前， 期货价格和现货价格具有高度的相关性，在相关的两个市场中，反向 操作，必然有相互冲销的效果。 具体来说，当前在我国期货市场中，套期保值可以分为如下三种 类型：第一，标准的套期保值，即在期货市场买进（或卖出）与现货 市场中品种、数量相同、部位相反的期货合约，在合约到期前对冲该 合约，以补偿因现货市场价格波动所带来的实际交割风险，保证目标 利润的实现；第二，套期保值者根据自身在现货市场中生产、经营的 业务需要，选择恰当的时机在现货市场中买入商品，在期货市场中挂 牌卖出，直至到期交货为止；或是在期货市场上接实盘买入商品，然 后在现货市场上卖出。 这样， 一次完整的交易过程在两个市场中完成； 第三，套期保值者在期货市场里先挂牌买入，并最终接受实货，随后 在未来的某一月份里卖出，直至最终交割。这种类型的套期保值，中 间经过了两次交割过程，但买卖的交易过程都是在期货市场中完成。 可见，标准的套期保值者和普通的投机交易在形式上没有任何不同： 只进行合约的买卖，不发生实物交割。后两种套