传媒行业发展趋势分析

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1、,传媒行业发展趋势分析,创新周期、产业转移,传媒板块：连续10个季度负收益，深度回调创5年历史新低,资料来源：Wind，海通证券研究所,表：2016年至2018年6月30日申万传媒指数季度涨跌幅（连续10个季度负收益）,传媒板块自2016年以来，持续回调，申万传媒指数已经连续10个季度呈现负收益，总跌幅达56%。 目前申万传媒指数已深度回调，创5年来历史新低，传媒板块整体估值已处于低位水平。,图：2013年6月以来5年内申万传媒指数走势图 3000 2500 2000 1500 1000 500 0,2,文化传媒行业的特性,机制决定市场偏好。 娱乐行业的特性：短期利润爆发力强；反之中长期盈利持

2、续能力存 疑。 行业景气度并未下降。,资料来源：Wind，海通证券研究所,3,图：2012年-2018年H1电影票房（不含服务费）及增速图：2016年-2018年Q1中国手游市场实际销售收入及增速,30%,28%,36%,49%,4%,13%,18%,60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%,600 500 400 300 200 100 0,201220132014201520162017 2018H1 中国电影票房（亿元，左轴）,同比（%，右轴）,100% 80% 60% 40% 20% 0%,350 300 250 200 150 100 50 0,中国手游市场实际销售收入(

3、亿元，左轴),同比增长率（%，右轴）,影视板块研究框架及投资逻辑,影视板块研究框架及投资逻辑,4,影视概况分析：由成长向成熟期过渡，增速放缓趋势未变,资料来源：MPAA，艺恩电影智库，Wind，海通证券研究所,横向和纵向概况分析：从行业结构来看，影视产业包括电影、电视剧、综艺节目、动画等，其中电 影和电视剧在影视市场的占比最大。电影是影响整个行业的最大变量，票房指标也是整个传媒板块的 情绪指标。过去5年中国电影票房复合增速约25%，2016年我国电影票房454亿元（+3%），2017年 实现总票房 523.86亿元（+22%），中国电影产业正在经历从野蛮成长期向结构优化的高原增长期转 化的过程

4、。在内容质量逐渐提升，付费及IP衍生等新兴商业模式逐渐兴起的大环境下，我们认为未来 5年影视产业将依然保持两位数以上的增速，影视产业长期增长趋势不变。 外部重点关注要素：中国恩格尔系数降低；政策大力扶持（如最高意识形态重视、如进口片限额制 度放开）；影院屏幕等硬件设备提升；移动互联网、VR等新技术渠道带动；人才红利等。中国影视 行业外部发展环境优越，可持续发展性强。 图：2016年全球主要地区票房及观影人次图：2012-2018H1国内票房及增速,60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%,500 400 300 200 100 0,600,201220132014201520162

5、017 2018H1 中国电影净票房（亿元，左轴）同比（%，右轴）,5,5 4 3 2 1 0,12 10 8 6 4 2 0,票房（十亿美元，左轴）,人均观影次数（次，右轴）,电影产业链：IP、内容、渠道，把握各环节特性,资料来源：wind，猫眼，海通证券研究所,从电影产业链行业上下游看，可以分为IP、内容制作、渠道发行、衍生品环节。IP作 为最上游以小说、漫画等为表现形式，优质IP能够为后期作品带来天然粉丝流量；内 容制作单片项目风险较大，盈利的二八原则明显，头部作品是制胜点；渠道方则相对 现金流稳定。 表：电影产业链上下游分成比例,6,备注：进口批片一般由国内发行公司以数十万到数百人民币

6、不等的价格买断内地发行权，制片方并不参与票房分成 资料来源：海通证券研究所 图：电影产业链格局,电视剧产业链：2B业务模式稳定，新媒体付费趋势带来C端收费预期,资料来源：海通证券研究所,内容制作/发行 商（内容制作+ 发行）,电视台,新媒体,（视频网站、 OTT等）,广告商,广告商,用户,视频购物等其他多 元变现商家,出售版权、播 映权,广告费用,用户付费,电视剧产业链较电影产业链短，电视剧的内容方一般直接将作品销售给下游渠道方。 目前，下游渠道方的主力已经逐渐由电视台转变为视频网站等新媒体。 内容方2B业务模式的属性决定了电视剧制作公司收入模式相对稳定，近年来下游渠道 端视频网站的竞争格局加

7、剧，带来电视剧尤其是头部剧的单片售价持续走高。目前下 游视频网站的竞争并未缓和，因此头部剧涨价逻辑预计仍将在中短期内持续。 付费视频大趋势的快速发展为优质内容公司带来C端收费预期，盈利模式的改变预计 将打开电视剧行业2B业务模式的天花板。 图：电视剧行业产业链格局,7,资料来源：Bloomberg，海通证券研究所,趋势研究：结构优化，新兴产业方向是重点,影视行业经历了2012-2015的高速成长期，2016年-2017年的调整过渡，回归新常态。我们 认为行业将进入内部结构调整的持续优化阶段。原先单纯依赖票房、依赖新增院线的野蛮高 速增长将被摒弃，而行业内部基于更规范的产业链运作、更多元化的商业

8、变现模式和渠道、 更新兴的产业方向探索将被更多聚焦，新的消费升级将带来产业颠覆与重生。 从产业背景来看，消费升级如火如荼，而处于顶端精神层面的消费升级比如传媒行业，尚处 于萌芽阶段，对标海外发达国家的发展路径，我们预计未来步入相对成熟期的中国影视产 业增长点将来自三个方向：付费视频、IP衍生品以及龙头院线并购后的整合升级。 图：美国国产IP内容影视公司IP内容收入构成（百万美元）,8,影视行业重点关注数据及要素,9,把握行业和个股风险投资事项,影视行业风险要素研究 低盈利率风险 行业政策监管风险 供给端优质内容缺失风险 影视个股风险研究 影视单片项目性风险 核心人才流失风险（对赌到期核心团队流

9、失风险） IP版权风险,10,影视行业公司选择,优质内容制作（包括主旋律等题材） 渠道优质（线上/线下渠道资源） 投资能力 非票（衍生业务）拓展 风险提示：关注应收账款坏账风险,11,游戏板块研究框架及投资逻辑,游戏板块研究框架及投资逻辑,12,国内网络游戏行业（端游、页游、手游等）近5年复合增长率接近30%，维持稳 健增长态势。2017年中国游戏市场销售收入达2036亿元（+23%），其中移 动游戏市场规模1161亿元（+42%），占整体收入比重达57%。,行业进入稳定增长期，手游占比接近60%,资料来源：GPC，CNG， IDC，海通证券研究所,图：20082017年中国游戏市场销售收入与

10、增长率图：2017年中国游戏产业结构占比,-50%,0%,50%,100%,0,500,1,000,1,500,2,000,2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 实际销售收入（亿元，左轴）增长率（%，右轴）,31.9%,0.1%,2.7%,7.6%,57.0%,0.7%,客户端游戏单机游戏社交游戏网页游戏移动游戏家庭游戏机游戏,13,手游季度增速趋于放缓，龙头份额持续集中,2018年Q1中国手游市场规模为309.5亿元（同比+12.5%，环比+5.1%），增速有 所放缓。我们判断行业人口红利接近尾声，行业门槛提高使得供给端有缩减趋势

11、 ，在此背景下资源和份额进一步向头部集中。 腾讯网易的手游市占率从2015年Q1的54%提升至2017年Q4的76%，二线公司也 呈现集中度提升趋势，龙头公司“强者恒强”趋势明显。,资料来源：CNG，腾讯网易财报，海通证券研究所,46.5,39.2,36.2,44.7,46.5,48.4,46.2,46.5 46.9,51.8,59.6,57.40,12.4 18.9,19.7,21.7,19.9,17.5,25.1,28.6,23.8,18.1,18.50,90 80 70 60 507.2 40 30 20 10 0,腾讯网易,176.4,198.4,214.5,229.9,275.1,2

12、86.3,305.3,294.5,309.5,100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0,-50,0,50,100,150,200,250,300,350,环比增长率(%，右轴),实际销售收入(亿元,左轴) 同比增长率(%，右轴),图：2016Q1-2018Q1年中国手游收入及增长率 图：2015Q1-2017Q4腾讯网易移动游戏市占率（%）,14,我们预计2018年中国移动游戏市场规模有望达到1581.4亿元，较2017年同比增长 36.2%。用户ARPPU值的提升将驱动移动游戏产业在未来三年仍保持较快增速增长 ，预计2018-2019年行业平均增长率为32%。,移动游

13、戏未来重点在于ARPU值的提升,图：2013-2019年我国游戏市场规模及预测,资料来源：CNG， Talking Data，CNNIC，企鹅智库，游戏工委，海通证券研究所 注：因无2015年全年游戏付费率数据，故选用2015H1和2016H1进行简单平均，近似估计2015年全年付费率，下同。,15,游戏行业盈利模式与分成比例,目前网络游戏盈利模式主要有四种。1）收费游戏。2）增值业务收费。3）广 告收费。4）周边产品。其中以增值业务收费（道具）模式为主要模式。 在移动游戏产业链中，国内游戏流水的整体分成比例大体为渠道（50%）、 发行（25%）、研发（25%）。而产品的投放运营策略体现在营销

14、费用率 上，影响整体净利水平。,表：游戏行业主要盈利模式,资料来源：海通证券研究所,16,资料来源：海通证券研究所 表：手游行业游戏流水分成比例一览,分析一个游戏公司主要从游戏产品入手，通过考察游戏产品的数据、指标等来判断游 戏的生命力和竞争力，游戏产品的好坏直接决定着游戏公司的盈利能力和核心竞争 力，是分析游戏公司的基础方法。具体说来有以下几个重要指标。,游戏行业重点分析指标,月流水：指游戏每月从用户端产生的收入总量。相应的还有日流水、年流水等。 流水分成比例：研发、发行环节分游戏总流水的比例，落实到具体公司的营收水平。目 前并没有统一的分成比例口径，因产品而异。 累计注册用户数：游戏产品的总用户规模，决定产品的受欢迎程度和总体量。 活跃用户数（MAUDAU等）：MAU即月活，30天内登陆过游戏的用户数；DAU即日 活，为每日登陆过游戏的用户数。活跃用户衡量产品的用户粘性与稳定性。 每用户平均收入（ARPU）：主要判断平均每个付费用户的付费金额，注重的是一个时 间段内运营商从每个用户所得到的利润。ARPU值高则产品的吸金能力强。 付费率：指付费用户占总注册用户的比例。付费率越高说明有越多的玩家有意愿为游戏 产品充值消费。 销售费用率：即销售费用占总营收的比例。发行产品时需要投入宣传推广费用，可通过