《资产配置月报：疫情试金石与蝴蝶效应-202003-1华1泰1证1券1》由会员分享，可在线阅读，更多相关《资产配置月报：疫情试金石与蝴蝶效应-202003-1华1泰1证1券1（28页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 固定收益研究/固定收益月报 2020年03月03日 张继强张继强 执业证书编号：S0570518110002 研究员 张馨元张馨元 执业证书编号：S0570517080005 研究员 021-28972069 张健张健 010-56793949 联系人 1 固定收益研究固定收益研究: 矮子里面拔将军矮子里面拔将军 2020.02 2固定收益研究固定收益研究: 资管新规过渡期延长的必资管新规过渡期延长的必 要性与影响要性与影响2020.02 3固定收益研究固定收益研究: 商业银行仍是配置主力商业银行仍是配置主力 2
2、020.02 疫情试金石与蝴蝶效应疫情试金石与蝴蝶效应 资产配置月报 核心观点核心观点 疫情仍是当下市场主线，但已进入“恐慌-遏制-海外”中的第三阶段，疫情 冲击与政策对冲相互交织。疫情向全球扩散后，国内外情绪开始趋同。疫情 冲击是全球各国结构弱点的试金石：挑战行政动员等多方面综合实力，考验 金融市场杠杆、全球价值链等环节的韧性。展望后市，疫情的蝴蝶效应也正 在显现：全球“弱复苏”预期蒙尘，美国大选重要阶段值得关注，市场波动 加大。其中，中国处于疫情扫尾阶段，行政动员能力强、产业链完整、政策 空间充足，谨防次生风险。股市受冲击后仍有机会，债市短期胜率仍存、长 期赔率变弱，黄金战略配置可坚持，人
3、民币汇率保持基本稳定。 宏观环境：宏观环境：从国内供给转向海外需求担忧从国内供给转向海外需求担忧 疫情给全球原本的“弱复苏”预期带来强干扰，且波及面从与中国经济关 联度较高的地区向海外疫情较严重地区扩散，后续不确定性仍较高，倒逼 海外央行放松货币政策。国内方面虽是数据空窗期，但从 PMI 及复工高频 数据等来看，在疫情冲击下经济按下暂停键基本明朗，通胀走高但已不再 是市场重点。对基本面的后续判断一方面要看逆周期调节政策落地情况， 另一方面也要关注海外疫情发展变化对全球总需求、产业链的潜在影响。 流动性：流动性：虚拟经济流动性乐观虚拟经济流动性乐观 海外疫情扩散下，全球总需求有回落压力，考虑到我
4、国“关键年”客观上 的稳增长需求，货币政策逆周期对冲的必要性有所增加，银行间流动性有 望保持充裕。而由于复工仍未彻底完成，资金供求错位，加上存款向居民 部门转移、理财利率走低，共同造就了流动性由实体经济向虚拟经济溢出 的局面，资本市场资金驱动的状况或仍可维持一段时间。此外，外资流入 仍是重要的边际定价因素，相对全球平均水平，中国股、债相对较低的估 值仍是重要安全垫，但也不容忽视外资带来的海外市场情绪影响。 估值与相对价值：估值与相对价值：股市相对性价比有优势股市相对性价比有优势，避险资产，避险资产有有惯性惯性 在海外疫情发展不确定性仍高、全球货币政策放松可期、但各类资产波动 性明显加大的环境下
5、，注重相对价值提供的安全边际就显得尤为重要。跨 资产来看，股债性价比对股市偏有利，但债市在情绪影响下仍有一定惯性， 海外疫情发展是影响各市场行情节奏的关键。股市中大部分行业估值仍不 不高，建筑、房地产等板块估值仍处低位。利率债收益率绝对水平不高， 中长端期限利差算是“矮子里拔将军”的选择。信用债利差在“资产荒” 推动下进一步下行，城投利差压缩明显，建议结合区域经济财政情况挖掘 标的，房企龙头或受益于政策放松，久期与信用下沉不能兼顾。 资产配置研判：资产配置研判：海外疫情成为新变量，沿总需求下降海外疫情成为新变量，沿总需求下降+宽货币做配置宽货币做配置 股市短期仍存不确定性，但估值不高+疫情稳+
6、政策对冲，回调空间无需过 度悲观，活跃度仍高，科技是全年主题，短期关注政策受益的顺周期、业 绩超预期、涨价题材等板块。债市方面，经济数据待披露，货币政策仍有 放松空间，资产荒仍在，但恐慌阶段过去，二季度变数增大。供给逻辑= 陡峭，需求逻辑=平坦，期限利差“矮子里拔将军” ，信用久期和下沉不能 兼得。转债估值不便宜，沿行业轮动、比价洼地等调整个券布局。理财与 货基相比其他资产类别的吸引力偏弱。黄金短期偏拥挤，中期战略配置可 坚持。大宗商品受到全球总需求走弱的压制。人民币汇率有望保持稳定。 风险提示：海外疫情扩散、美国大选生变、地缘政治风险。 相关研究相关研究 微信公众号 免费知识星球VIP知识星
7、球 固定收益研究/固定收益月报 | 2020 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 市场主题：疫情试金石与蝴蝶效应. 3 近疫情冲击下的 risk-off 定资产表现排名 . 3 疫情三阶段：恐慌-遏制-海外 . 3 疫情是结构弱点的试金石 . 5 疫情主线下，国内外、资产间反映的预期由差异逐渐统一 . 6 可能的蝴蝶效应：全球弱复苏遇强冲击，美国大选出现变数，政策空间与取向成 为关键 . 9 投资启示：疫情下的危与机 . 12 基本面：从国内供给转向海外需求担忧 . 15 流动性：虚拟经济流动性乐观 . 16 估值与相对价值：股略具优
8、势，避险资产有惯性 . 18 大类资产：股市估值略有修复但水平仍不高，债市转为交易思维 . 18 股债相对性价比向股市倾斜，海外疫情发展是关键 . 19 利率债：收益率绝对水平不高，中长端期限利差算是“矮子里拔将军” . 20 信用债：“资产荒”下信用利差下行，城投利差下行幅度更大 . 21 资产配置：海外疫情成为新变量，沿总需求下降+宽货币做配置 . 23 股票：短期剧烈波动，中期有望温和上涨 . 23 债券：供给逻辑=陡峭，需求逻辑=平坦，把握当下，但离流动性出口近点 . 24 转债：估值不便宜，沿行业轮动、比价洼地等调整个券布局 . 25 理财及货基：理财与货基吸引力下降，对其他资产偏利
9、好 . 25 汇率：疫情压力由内转外，人民币汇率有望稳中有升 . 26 黄金：短期交易偏拥挤，中期仍受益于不确定性事件+全球央行转松 . 26 大宗商品：海外疫情压制全球总需求，或仍压制商品表现 . 26 使用 Black-Litterman 模型优化投资组合 . 27 风险提示 . 27 qRoNsMyRnMoOrOoNsNmQpOaQdN6MoMrRoMpPiNpPnOiNoOsR9PtRnONZqMqMvPsRoM 固定收益研究/固定收益月报 | 2020 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 市场主题：市场主题：疫情疫情试金石与试金石与蝴蝶效应蝴
10、蝶效应 近近疫情冲击下的疫情冲击下的 risk-off 定定资产表现排名资产表现排名 疫情从国内得到初步控制到海外扩散，是主导市场疫情从国内得到初步控制到海外扩散，是主导市场 2 月变化的重要主线月变化的重要主线。近期全球市场近期全球市场较较 强的强的 risk-off 风格直接决定了资产表现排名风格直接决定了资产表现排名，全月来看债，全月来看债黄金黄金股股商品商品。 图表图表1： 大类资产表大类资产表现现：近期近期全球市场全球市场较强较强的的 risk-off 主导了资产表现，主导了资产表现，避险资产表现避险资产表现突出突出 注：数据截至 2020 年 2 月 28 日，除特别说明外，下同。
11、 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰证券研究所 疫情三阶段：疫情三阶段：恐慌恐慌-遏制遏制-海外海外 自自 1 月中旬以来，新冠疫情无疑成为主导国内外市场的最重要主线，月中旬以来，新冠疫情无疑成为主导国内外市场的最重要主线，近期海外疫情快速扩近期海外疫情快速扩 散，引发市场关注、风格切换。散，引发市场关注、风格切换。 图表图表2： 海外疫情进入爆发期海外疫情进入爆发期 图表3： 2 月月 29 日全球疫情地图日全球疫情地图：已有大量地区发现病例：已有大量地区发现病例 资料来源：WHO，华泰证券研究所 资料来源：WHO，华泰证券研究所 但从疫情到目前为止的演化来看，明显分为但从疫情到目
12、前为止的演化来看，明显分为 3 个阶段：个阶段： 1、春节假期期间、春节假期期间（1.24-2.3） ，国内疫情从扩散到爆发，国内疫情从扩散到爆发，国内国内情绪恐慌情绪恐慌，海外市场反映，海外市场反映的的 是是“局部风险事件” 。“局部风险事件” 。疫情从 1 月 23 日武汉封城开始扩散，随后的长假+官方积极公开信 息+自媒体“饱和式”叙述，疫情本身得到了高关注度和充分的认识。海外市场开始反映 中国经济阶段性放缓和供给收缩的负面影响，也给假期休息的国内市场提供了参考：风险 资产下跌、避险资产上涨，已有 risk-off 苗头。虽然其间有我国延长春节假、世卫组织宣 布 PHEIC 等事件， 但从市场表现看，
