《第13章 期权与公司财务管理》由会员分享，可在线阅读，更多相关《第13章 期权与公司财务管理（22页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、第 13 章 期权与公司财务管理 13.1 期权的概念 13.1.1 什么是期权 期权是一种赋予持有人在某给定日期或该日期之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产权利的合约。例如，一座建筑的期权，可以赋予购买者在2010年1月第三个星期三之前的那个星期六，或那个星期六之前的任何时间，以100万元的价格购买该建筑物。期权是一种独特类型的金融合约，因为它赋予购买者的是做某事的权利而不是义务。购买者仅在执行期权有利时才会利用它；否则期权将被弃之不顾。 与期权相关的重要概念有： (1)执行期权。通过期权合约购进或售出标的资产的行为称为执行期权。 (2)执行价格或敲定价格。持有人据以购进或售出标的资产
2、的期权合约之固定价格称为敲定价格或执行价格。 (3)到期日。期权到期的那一天称为到期日。在那天之后，期权失效。 (4)期权费。期权购买者为获得期权合约所赋予的权利而支付的费用称为期权费。这一费用一经支付，则不管期权购买者执行该期权还是放弃该期权均不予退还。 (5)美式期权和欧式期权。美式期权可以在到期日或到期之前的任何时间执行。欧式期权则只能在到期日执行。 13.1.2 看涨期权 (一)看涨期权的特征 最普通的一类期权是看涨期权。看涨期权赋予持有人在一个特定的时期以某一固定价格购一种资产的权利。对资产的种类并无限制，但最常见的期权是股票和债券的期权。 例如，M公司的看涨期权可以在期权交易所购买
3、。M公司本身不发行(即出售)其普通股股票的看涨期权，而那些个体投资者才是M公司普通股股票看涨期权的原始购买者和出售者。该股票的一种代表性看涨期权赋予投资者在7月15日或该日之前以100元的执行价格购进100股股票。假如该股票的价格在某年7月15日或该日之前将以某一概率超过100元，这种看涨期权是有价值的期权。 (二)看涨期权在到期日的价值 普通股股票的看涨期权合约在到期日的价值是多少呢?答案取决于标的股票在到期目的价值。 仍以M公司为例。假设股价在到期日是每股130元，期权的购买者有权以100元的执行价格购买标的股票。换言之，他有权行使看涨期权。有权以100元去买价值130元的东西当然是件很好
4、的事情。在到期日，该权利的价值等于30元(130一100)。如果在期权到期之日股价更高的话，则看涨期权更有价值。例如，如果M公司的股价在期权到期日是每股150元，那么看涨期权将值50元(50100)。事实上，股价每上升1元，则看涨期权价值相应上涨1元。 如果股价高于行权价，则称看涨期权处于实值状态。当然，普通股股价也可能低于执行价，此时则称看涨期权处于虚值状态，持有者将不会执行期权，例如，如果股价在到期日是90元，理性投资者就不会行权。由于期权的持有者没有义务行权，因此他可以放弃期权。如果M公司的股价在期权到期日低于100元，则期权的价值为零。在这种情形下，看涨期权的价值就不是M公司股价与10
5、0元之差，即不是持有人有义务执行看涨期权时本该有的值。 图131描绘了对M公司股票价值的看涨期权价值，被称为看涨期权的曲棍球棍图。若股价低于100元，则该期权是虚值的，因而毫无价值。若股价高于100元，则该期权是实值的，且股票价格每增长1元，其价值也增长1元。看涨期权不可能有负的价值，它是一种有限责任工具，这意味着持有人可能遭受的全部损失是其购买时所支付的期权费。可见，看涨期权赋予持有人在一个特定时期以某一固定价格购进一种资产的权利。若M公司股价在期权到期日高于100元，则看涨期权价值一股价一100元，若M公司的股价在期权到期日低千100元刚看涨期杷价值=O看涨期权(c)在到期日的价格(元)普
6、通股股票在到期日的价值(元)0 100 图13-1 看涨期权的到期日价值 13.1.3 看跌期权 (一)看跌期权的特征 看跌期权可视为看涨期权的对立面。正如看涨期权赋予持有人以固定价格购进股票的权利那样，看跌期权赋予持有人以固定的执行价格售出股票的权利。 (二)看跌期权在到期日的价值 由于看跌期权赋予持有人售出股份的权利，所以确定看跌期权价值正好与看涨期权相反。假设看跌期权的执行价格是每股50元，并且到期日的每股股价是40元。看跌期权的持有者有权以超过价值的价格卖出股票，这样做显然有利可图。即他能以40元的市场价格购买股票并随即可以以50元的执行价售出，获得10元利润。因此，该看跌期权的价值是
7、10元。如果股价更低的话，则看跌期权更有价值。例如，如果股价只有30元，期权的价值是20元(5030)。事实上，期权到期日股价每下降1元，则看跌期权的价值上涨1元。 然而，如果期权到期时股价是60元，或者任何高于50元的价格，看跌期权的持有者就不会行权。因为当市场股价是60元而以50元卖出的话会不合算。实际上，看跌期权的所有者会放弃期权，即任由期权过期。图132描绘了对应标的股票所有可能价值的看跌期权价值。将图132与描绘看涨期权的图13一1作一比较将有所启发。若股价高于执行价格时，看涨期权是有价值的；而每当股票价格低于执行价格时，看跌期权是有价值的。看跌期权(p)在到期日的价格(元)0 50
8、普通股股票在到期日的价值(元) 图13-2 看跌期权的到期日价值 可见，看跌期权赋予持有人在一个特定时期以某一固定价格出售一种资产的权利。若股价高于或等于50元，则看跌期权价值=0。若股价小于50元，则看跌期权价值=50元一股价。 13.1.4 售出期权 假如看涨期权持有人提出要求，则售出(或签订)普通股股票看涨期权的投资者将履约售出股份。应注意，期权出售者有义务这样做。 若在到期日普通股的价格高于执行价格，持有人将执行看涨期权，而期权出售者必须按执行价格将股份卖给持有人。出售者将损失股票价格与执行价格的差价。例如，假设股票价格是60元，执行价格是50元，得知执行已经临近，期权出售者在公开市场
9、上以60元的价格购进股票。因为他有义务按50元的价格售出，他将损失1 0元(50一60)。相反，若在到期日普通股票的价格低于执行价格，则看涨期权将不被执行，而出售者的债务为零。 如果股价高于行权价，看涨期权的售卖者就要蒙受损失，而他只有在股价低于行权价时，才能避免亏损。为什么看涨期权的售卖者愿意接受这种处境呢?答案是对他们所承担的风险，期权购买者要向其支付一笔钱，即在期权交易发生日，期权的售卖者将从期权的购买者处得到购买者为此支付的报酬，即期权费。 从看跌期权的售卖者角度看，如果看跌期权持有人提出要求，出售普通股票看跌期权的投资者将同意购进普通股股票。如果股票价格跌至低于执行价格，而持有人又将
10、这些股票卖给出售者，出售者在这笔交易上将蒙受损失。例如，假设股票价格是40元，执行价格是50元。这种情况下看跌期权的持有人将执行期权。换言之，他将以50元的执行价格售出标的股票。这意味着看跌期权的出售者必须以50元的执行价格买下这些标的股票。因为每股仅值40元，他的损失是10元(40-50)。 图133描绘了“售出看涨期权”和“售出看跌期权”两种情形。图13-3(a)表明，当股票价格在到期日低于50元时，看涨期权的出售者没有损失。然而，当股票价格在50元之上每增加1元都会使出售者损失1元。图13-3(b)表明，当股票价格在到期日高于50元时，看跌期权的出售者没有损失。然而，股票价格在50元之下
11、每下降1元都使出售者损失1元。比较一下图13-3与图13-2、图13-1是有必要的。由于期权是一项零和博弈(Zero-sum Game)，所以卖看涨期权的图图13-3(a)是买看涨期权的图(图13-1)的镜像，卖看涨期权损失的就是买看涨期权的利润。与之类似，卖看跌期权的图图13-3(b)是买看跌期权图(图13-2)的镜像，售卖者的损失就是购买者的利润。股价(元)普通股股票的价值(元)0 50 (c) 购买普通股股票到期日出售者头寸的价值(元)到期日股价(元)0 50(a) 售出看涨期权到期日出售者头寸的价值(元)0-5050(b) 售出看跌期权到期日股价(元) 图l3-3 看涨期权和看跌期权的
12、出售者及普通股股票购买者的盈利 该图也说明了在到期日直接购买普通股股票的价值。购买股票与购买执行价格为零的股票看涨期权是一样的。假如执行价格是0，那么看涨期权的持有人可以不花费任何代价购进股票，这和持有股票在本质上是一样的。 13.1.5 期权组合 看跌期权和看涨期权可视为更复杂期权的基本构成元素。例如，图134描述了购进股票看跌期权的同时购进股票所带来的利润。 购买股票+购买看跌期权一组合 若股价高于执行价格，则看跌期权毫无价值，且组合的价值等于普通股股票的价值。若执行价格高于股价，则股价的下降正好被看跌期权的价值增加所抵销。买看跌期权的同时买标的股票的策略被称为保护性看跌期权。这如到期日股
13、票头寸的价值(元)到期日普通股股价(元)0 5050到期日普通股股价(元)到期看跌期权价值(元)0 5050到期日股票与看跌期权组合的价格(元)到期日普通股股价(元)500 50图13-4 购进看跌期权和购进股票的组合利润 同为买股票购买了一项保险。这种股票可以随时以执行价格卖出，而不论市场中股票价格跌落的幅度有多大。 注意图13-4中购买看跌期权和购买标的股票的组合的图形与图131购买看涨期权的图形一样。为了说明这一点，再看一下图13-5中左图所示的购买看涨期权，除了行权价是50元以外，这张图与图13-1完全一样。有两种策略：购买一个看涨期权；购买一张与上述期权同时到期的、面值是50元的零息
14、债券。 图13-5中的左图展示了策略，图13-5中的中图展示了策略，即无论到期的股价如何，购买零息债券一定能得到50元。那么同时购买策略和策略的图形又是什么样子呢?它看起来像图13-5中的右图。即无论股价发生什么变化，投资者都保证能从债券中获得50元。此外，当股价高于50元时，股价每上涨1元，股东就能从看涨期权那里获得1元的收益。到期时看涨期权多头的价值(元)买入看涨期权到期的普通股价值(元)0 50买入零息债券到期的普通股价值(元)到期时零息债券价值(元)0 5050到期时看涨期权多头与零息债券组合的价值(元)组合500 50到期的普通股价值(元)图13-5 买进看涨期权和买进零息债券组合的收益 图13-5的右图看起来与图13-4的右图完全一样。因此，无论标的股票的价格发生什么变化，投资者将从图13-4和图13-5中获得相同的收益。换言之，投资者购买看跌期权并购买标的股票，或购买看涨期权并购买零息债券，获得的收益相同。 如果这两项策略都能为投资者带来相同的收益，那么两项策略也必有相同的成本。否则，所有的投资者将会选择低成本而放弃高成本。其结果：标的股票的价格+看跌期权的价格=看涨期权的价格+行权价的价值 策略的成本 策略的成本 上述关系就是有名的买卖权平价，它是最基础的期权关系之一。这表明存在着两种购买保护性看跌期权的途径。如果在购买看跌期权
