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1、GREE Electric Appliances I-A Industry: Household Durables,Rating: BUY with Caution Price target: CHN ￥32.65 /Current Price: CHN ￥17.46 (86.99% upside at the WACC of 15.63% in FCFF model.),Analysts:,好空调，格力造。,Business overview & Investment highlights,0,格力，掌握核心科技,核心专利,扩建生产基地,独特销售模式,商业模式：涵盖行业上下游的类金融模式,核
2、心技术领跑变频时代,投资要点,珠海格力电器股份有限公司92.4%的营业收入都来自于空调业务，因此以下分析着重针对其空调业务展开。,Industry Analysis,1,格力、美的共占市场份额59%甚至更多,Industry Analysis,1,Industry Position,竞争激烈， 保持领先地位难度加大,Industry Analysis,1,需求分析,居民整体收入水平增长，消费潜力大力释放,三大政策利好退出在即， 家电行业需求透支产销放缓,楼市量价齐跌家电行业进入调整期，保障住房落成家电市场喜迎第二春,城市第一批空调普及已进入更新期，收入增长支持“第二台”空调的新增需求 农村新增
3、楼房增加，使得原有的敞式住房结构转为封闭式结构，农村市场对家电的需求将会不断增加,家电行业的洗牌将会加剧，在农村市场逐步确立竞争优势的龙头企业得利 需求透支，家电行业经历高速成长后增速回落,短期内，中小型家电企业将面临严峻考验，龙头企业将凭借品牌效应取得相对优势 中长期，2014-2015年为保障房集中落成时段，对家电行业而言是再发展、扩规模的大好机会,Industry Analysis,1,供给分析,原材料成本上涨加速空调行业洗牌进程， 格力凭其强议价能力从中受益,空调主要原材料铜、铝等价格自2009年起一直呈现上升趋势 在经过充分的竞争淘汰下，白家电行业竞争格局已经进入相对稳定期，行业集中
4、度逐渐增强，行业龙头企业的议价能力提升程度更为明显,新空调能效标准条例将提升出口成本， 促进行业技术改革,受国际宏观经济影响出口疲软的同时，国际行业标准壁垒的提升让空调行业雪上加霜 促进中国空调技术的不断升级，有利于中国空调业的优势企业通过自主创新，掌握更多的核心技术,Company Fundamentals,2,Company Fundamentals,区域销售,预收货款,核心技术,海外农村,Customer,Supplier,Development,Production,Sales,Distribution,2,国内外生产基地建成，增强生产销售能力，巩固格力市场地位,海外扩张采取“先有市场
5、，后有工厂”的稳健策略,国内生产基地完成东、南、西、北辐射全国市场的战略布局，完成农村空调市场布局,海外销售收入占总收入百分比增加,Company Fundamentals,区域销售,预收货款,核心技术,海外农村,Customer,Supplier,Development,Production,Sales,Distribution,2,技术行业领先 公司长期受益,技术共同特点：高效、环保、节能，顺应了国家推行循环经济、建设节约型社会的需求,保持中国空调行业“研发投入最大”、“研发人员最多”的记录,Company Fundamentals,区域销售,销售渠道,核心技术,海外农村,Customer
6、,Supplier,Development,Production,Sales,Distribution,2,采用“先收款，后发货”的销售方式,Company Fundamentals,区域销售,预收货款,核心技术,海外农村,Customer,Supplier,Development,Production,Sales,Distribution,2,股份制区域销售公司,与各省大经销商共同出资参股组建销售公司,Company Fundamentals,2,ROE Comparison,Financials and Valuation,3,Financials and Valuation FCFF M
7、odel,3,1. Revenue,Financials and Valuation FCFF Model,3,2. EBITDA/ Sales Operation Profit Margin,Financials and Valuation FCFF Model,3,3. Depreciation,折旧= +固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资折旧 +无形资产摊销 +长期待摊费用摊销,预测方法：取2005年到2011年折旧的几何平均增长率17.76%为未来增长率,Financials and Valuation FCFF Model,3,4. Other income（expense）,
8、预测增长率：50%,Financials and Valuation FCFF Model,3,5. Short/Long Term Debt,格力电器2005-2010短期负债,预测：短期负债以每年9%的速度增加 长期负债增长率依次为192%，60%，20%，15%，10%,Short Term DEBT= +短期借款+吸收存款及同业存放 +应付票据+卖出回购金融资产款 +一年内到期的非流动负债,Financials and Valuation FCFF Model,3,6. Interest,估计未来固定短期利率为2.804%， 固定长期利率为6.9805%,Financials and
9、Valuation FCFF Model,3,7. NO. shares,8. EPS,Financials and Valuation FCFF Model,3,9. Working capital,WC Inv= 应收票据、应收账款净额、其他应收款净额、预付账款、存货净额及待摊费用的期末与期初余额的差额 应付票据、应付账款、预收账款、应付工资、应付福利费、应交税金、其他应付款及预提费用的期末与期初余额的差额,预计WC Inv/increase in sales以每年0.3%的比例增长,Financials and Valuation FCFF Model,3,12. Capital exp
10、enditure,以近五年中最高值08年的18.97%作为未来五年 （FcInv-dep）/increase in sales的比率,Financials and Valuation FCFF Model,3,13. Terminal growth rate（g）,Retain rate (b),ROE,g=ROE*b =11.15%*0.82=9.15%。,Financials and Valuation FCFF Model,3,14. WACC,原始值为0.941 调整=0.961,Financials and Valuation Relative Vauluation,3,P/E,Fi
11、nancials and Valuation Relative Vauluation,3,Summary,Disclosures,4,Disclosures,4,本报告的信息来源于已公开的资料，本小组对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本小组可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本小组不保证本报告所含信息保持在最新状态。 本报告所载信息均为个人观点，并不构成所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。某些交易，包括牵涉期货、期权及其它衍生工具的交易，有很大的风险，可能并不适合所有投资者。 本报告的版权归本小组所有。本小组对本报告保留一切权利。未经本小组事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本小组版权的其他方式使用。,
