{企业风险管理}报酬率与风险

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1、企业风险管理报酬 率与风险 企业风险管理报酬 率与风险 Ch. 6 報酬率與風險報酬率與風險 習題解答與提示習題解答與提示 一、選擇題一、選擇題 單選 1234567 CDAECDC 二、簡答題二、簡答題 1.必要報酬率 (Required Return)及實際報酬率 (Realized Return)：必要 報酬率是指投資人在承擔風險下所預期的報酬率，財務上常利用資本資產 評價模式 (The CAPM)來計算；實際報酬率則是真正的投資結果。 投機 (Speculation)及套利 (Arbitrage)：投機是指利用市場商品價 格的波動賺取價差，投機者必須承擔風險。套利是指在不出資本、不承擔

2、 風險的情況下而獲利。 報酬率的標準差 (Standard Deviation)及貝他 (Beta)：標準差代表 證券報酬率的歷史波動性，並未表達與市場的關連性；而貝他則是衡量證 券報酬率與市場報酬率間的關連性。 2. 資本資產評價模式資本資產評價模式 (CAPM)與證券市場線與證券市場線 (SML)之意義與差異之意義與差異 資本資產評價模式 (CAPM)係評估投資人承擔風險下的期望報酬率，證 券市場線 (SML)是表達資本資產評價模式 (CAPM)的結果： E(kj) = kf + (E(km) kf)j， 應用證券市場線 (SML)時，遇到的第一個問題是我們無法觀察到大眾的期 望報酬率，另

3、外，所謂的市場報酬率 E(km) 在定義上是所有資產的報酬率，但實際 上卻難以估計。因此，通常就直接利用實際值來代替期望值： kj = kf + (km kf)j。 3. 證券市場線證券市場線 (SML) 之變動之變動 投資人對證券風險的厭惡程度升高：證券的貝他值愈大，投資人所要求的報酬 率就愈高，證券市場線 (SML)的變動如下圖所示： 市場預期高通貨膨脹即將來臨：無風險利率的衡量值升高，可視為證券市場 線平行移動，證券市場線 (SML)的變動如下圖所示： 整體產業生產力升高：證券市場線 (SML)可能有兩種情況，第一是向左上 方移動；第二則是不產生變動，而是證券的實際報酬率與風險不落在證券

4、市 場線上，而落在左上方。如下圖所示： 三、計算題三、計算題 1. 證券組合報酬率之計算證券組合報酬率之計算 利用下表 (EXCEL) 來表達本題報酬率之計算： 均數 = 12.76% ，變異數 = 95.68% 。 2. 債券之報酬率債券之報酬率 債券價格：VB = 2N t=1 ic/2F (1 + YTM/2)t + F (1 + YTM/2)2N， 2000 年初：VB = 8 t=1 (1.035)t + (1.035)8 = $274.96 + 759.41 = $1,034.37。 報酬率：k = = 11.44%。 3. 證券組合之標準差風險證券組合之標準差風險 sp 2= w

5、f 2sf 2 + wg 2sg 2 + 2 wfwgrfgsfsg = (0.5)2(36%) + (0.5)2(40.96%) + 2(0.5)(0.5)(0.4)(60%)(64%) = 9% + 10.24% + 7.68% = 26.92%， sp= 26.92% = 51.9%。 4. 證券組合貝他值證券組合貝他值 p= n i=1 wii = 2.1 + 1.15 + 1.05 + 0.9 = 0.35 + 0.383 + 0.315 + 0.18 = 1.228。 5. 資本資產評價模式貝他之計算資本資產評價模式貝他之計算 E(ka) = kf + (E(km) kf)a 6.

6、2% + (E(km) 6.2%)1.5 = 18.2% E(km) = 14.2%； E(kb) = kf + (E(km) kf)b 6.2% + (14.2% 6.2%)b = 16.6% b = 1.3。 四、問答與申論題四、問答與申論題 1. 企業事件所產生之風險類別企業事件所產生之風險類別 事事 件件 風風險險 基本基本個別個別營運營運財務財務 消費者控告 V 汽車公司有暴衝問題 台灣籐傢俱業於民國七年代末期因東南亞國 家禁止原木出口而遭遇困難 台灣正公司 1996 年因期貨交易而發生嚴重 財務危機 台灣東五金公司 1998 年因企業主挪用公司 定期存單而發生嚴重財務危機 美國大陸

7、航空公司負債比率相當高，1990 年 因波斯灣戰爭油價高漲而宣告破產 註：表中是由總體環境所衍生出的風險。 上列事件中，台灣籐傢俱業無法取得原料，以及美國大陸航空遭遇油價上漲， 面臨經濟環境變化，屬於基本風險。而台灣籐傢俱業因原料問題而無法順利生 產，為產業完全仰賴進口，具有營業風險；大陸航空則因舉債過高、無法因應 總體環境的變化而宣告破產，屬於財務風險。 2. 以標準差作為證券報酬率之風險以標準差作為證券報酬率之風險 報酬率標準差所代表的是連續性風險，並未考慮到證券與市場的關連性。 例如計算某一段時間內 T 股票報酬率的標準差相當大，結論可能是 T 股 的風險相當高；但事實上，如果是該段期間

8、內股市受到政治或總體經濟的影響 而大幅波動，T 股票隨大盤變動 (貝他考慮了共變數)，並不見得有高風險。 報酬率標準差無法表達股價 跳動 時的真正意義，而這又可分為總體與 個體的 跳動。就總體而言，例如股市發生崩盤，U 公司的營運正常，但股 價隨大盤下跌，過一陣子股價有又漲回原先之水準，對於像 U 公司的企業而 言，報酬率的標準差相當大，但體質仍佳、相對風險並不高。 另外，就個體而言，例如 V 公司近期密集發生一些事件：宣佈新投資 案、更換高級主管、與其他公司合資等，股價大幅上漲，其實公司的風險可能 下降、未來看好，但 V 公司報酬率的標準差卻相當大。 3. 證券組合風險分散與企業多角化證券組

9、合風險分散與企業多角化 利用證券組合來分散風險的前題是資產 (證券) 可分割，亦即可以買賣相 當小的單位。企業多角化通常代表公司從事實體投資，例如興建廠房生產實體 產品，這一類的投資所需的金額頗高，即使與其他企業合資，也無法將資產作細部 分割；因此，除非資金雄厚的集團，一般企業只能從事少數的投資，如果所從事的 行業 (如高科技事業) 風險高，不但未降低公司的風險，反有有提升的效果。 Ch. 7 資本成本資本成本 習題解答與提示習題解答與提示 一、選擇題一、選擇題 單選 12345 DBCAB 二、簡答題二、簡答題 1. 加權平均資本成本之定義與特性加權平均資本成本之定義與特性 加權平均資本成本

10、 (WACC)之意義：資本成本是公司某段期間內，資 金提供者所期望的報酬率，估計方式如下： WACC = wd kd (1t) + wp kp + ws ks， 其中 wd、wp、ws 分別為負債、特別股、普通股的比重，kd、kp、ks 分別為負 債、特別股、普通股的資本成本，t 為所得稅平均稅率。 加權平均資本成本 (WACC)之特性：在 WACC = wd kd (1t) + ws ks 中，除了公司本身調整資本結構會使 wd 與 ws 變動外，kd 會隨市場利率變 動，ks 隨股市行情與公司營運狀變動。若以資本資產評價模式 (CAPM) (E(ks) = kf + (E(km) kf)j

11、) 來估計 ks，模式中的 值與km (市場報酬率) 隨時間變動，代表 ks 也隨時間與經濟狀況而波動。 2. 總體經濟與個別事件環境與資本成本總體經濟與個別事件環境與資本成本 事事 件件資本成本資本成本 總總 利率水準大幅上升 體體 中央銀行增加貨幣供給額 經經 流通在外債券價格大幅上揚 濟濟 股市行情持續上漲 個個 發行公司發生舞弊案，正接受司法調查 別別 發行公司為傳統業，開始從事高科技投資 事事 銀行宣佈取消發行公司之信用額度 件件 發行公司之產品因瑕疵遭消費者控訴成立 3. 權益成本之模式權益成本之模式 風險溢酬 (Risk Premium)：ks = 債券殖利率 + 風險溢酬 =

12、YTM + RP，一 般是以主觀方式來決定風險酬溢。 戈登模式 (The Gordon Model)：ks = D1 P0 + g，D1 為公司所發放的股利，P0 為股價，g 為成長率。 市場模式 (The Market Model)：kjt = j + j kmt + jt，kjt 為公司 j 於時間 t 的報酬率，kmt 為市場報酬率。 套利評價理論 (The APT)： E(kj) = kf + 1bj1 + 2bj2 + + kbjk， 其中E() 為數學期望值，kj 為資產 j 的報酬率，kf 為無風險報酬率， i 為影響資產報酬率的共同經濟因素 i 的風險溢酬，bji 為資產 j

13、對第 i 個經濟因素的敏感度 (i = 1, 2, ., k)，j 為資產 j 報酬率的隨機誤 差 (Random Error)。 Fama-French 三因子模式： kj kf = j + j1(km kf) + j2(SMB) + j3(HML) + j， 其中 kj 為公司 j 的權益報酬率，kf 為無風險利率，km 為市場報酬率。 SMB： 小減大 (Small Minus Big, SMB)，為小公司平均報酬率扣除大公 司平均報酬率之差額。 HML： 高減低 (High Minus Low, HML)，為高淨值/市價比 (Book-to- Market Ratio, BM Rati

14、o)公司平均報酬率扣除低淨值/市價比公 司平均報酬率的差額。 Fama-French 市價折現法： IV0 = T t=1 Xt - It (1 + kv)t + T t=1 FSt - FBVt (1 + kv)t + TVT (1 + kv)T， 其中IV0：公司期初 (時間 0) 的市價總值， Xt：時間 t 的折舊與利息前盈餘 (稅後現金流量)， It：時間 t 的投資金額 (淨投資加折舊金額)， FSt：時間 t 出售公司 (部門) 之收入， FBVt： 時間 t 買入公司 (部門) 之支出， TVT：公司期末 (時間 T) 的市價總值， kv：市價折現率。 4. 特定事件對台灣企業

15、權益成本之影響特定事件對台灣企業權益成本之影響 台灣加入世界貿易組織 (WTO)：加入 WTO 對一般企業權益成本應該 不會立即顯現效果，但部分產業面臨強大的競爭，投資人對表現較差的企業之 態度會趨向於嚴苛，權益成本因而升高。另一方面，加入 WTO 將使國外 金融業者從事過去受限的業務如承銷，由於國外企業的規劃較完善，可能會降 低權益成本，發揮些許的正面效果。 中央銀行大幅調降貼現率：央行此舉將降低市場的利率水準，若經濟景氣 尚佳，對股市有激勵效果，股價普遍上漲，降低了企業的權益成本。但經 濟景氣不佳，雖對股市有激勵效果，但通常時間不長，降低權益成本的效 果有限。 油價大幅下跌：一般而言，油價

16、下跌有利於經濟成長，可望降低權益成 本；而與油價密切相關的產業如化工、橡膠、運輸等行業，在油價下跌時受 惠最明顯。 股價受政治不穩定之影響而大幅下挫：股價下跌代表募集資金的成本變高；即 使至國外發行證券，外國投資人的態度也會趨向於保守，權益成本因而升 高。 三、計算題三、計算題 1. 天地公司加權平均資本成本天地公司加權平均資本成本 (WACC)之計算之計算 wd = D D + E = = 7 15， ws = E D + E = 8 15； kd = 利息費用 負債 = = 8%， t = = 25%； WACC = wd kd (1t) + ws ks = 7 15 8% (1 25%) + 8 15 15% = 10.8%。 2. 台聚公司加權平均資本成本台聚公司加權平均資本成本 (WACC)之計算之計算 ks= kf + (km kf) = 6%