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1、.PPP模式下产业投资基金运作一、政策背景和现实意义国务院 2014 年颁发的关于加强地方政府性债务管理的意见 (43 号文 ) 明确提出了“剥离融资平台公司政府融资职能， 融资平台公司不得新增政府债务” 的指导意见。该意见正式宣布了地方融资平台政府融资职能的终结。 同时，地方政府项目收益债的发行尚处于摸索阶段， 还没有成熟的操作思路。 在此背景下， 引入PPP 产业基金可在一定程度上缓解地方财政投入不足与城镇化建设融资缺口之间的矛盾。 PPP产业基金追求的是长期稳定的收益，这正与城镇化建设中基础设施项目资金规模大， 投资回收期长的特点相互吻合。 采用 PPP产业基金募集项目建设资金拓宽了金融
2、投资者的投资渠道， 可以充分利用社会闲置资金， 积少成多。与传统的银行贷款相比，产业基金具有门槛低，效率高，资金量充裕的优点。在资金募集的时间和规模上也具有相当的灵活性， 从而提高了资金的利用效率， 有助于实现资金募集与项目建设运营需求的无缝衔接。传统的 PPP项目融资通常有债权融资和股权融资两种主要方式。 债权融资，指项目公司的股东通过信贷向公司外部获得资金。但项目发起人一般自有资金有限，很难达到商业贷款对贷款申请人资金的基本要求。 过高的负债比例将增大企业的破产风险，若将项目负债反映到公司的资产负债表上将导致企业难以筹集新的资金。股权融资，指项目公司的股东通过出让公司股权或增发股票的方式以
3、获得资金。但股权投资要求投资者对所投资公司和行业具备一定的专业判断能力， 且其转让退出机制较债权融资更为复杂， 限制了一般社会投资者的参与。 在我国，由于银行往往要求项目母公司作为贷款主体或母公司提供担保与抵押， 而很难以项目的预期收益现金流作为抵押取得贷款， 故一般项目也很难实现真正意义上的表外融资。 PPP产业基金所提供的资金无需反映到项目发起人的资产负债表上，避免了融资过度集中于银行和过高的资产负债率对公司再融资能力的影响，优化 TPPP 项目的融资结构。与一般的股权融资相比，产业基金可通过股权转让、回购、上市等多种方式退出， 投资的流动性较好。 基金通过雇佣专业的技术和金融.专家，也提
4、高了投资的可靠性和投资者的信心。通过内部的“优先级”、 “劣后级”等非结构化设计实现了风险和收益的合理匹配，可满足多层次的投资需求。依据我国会计准则的有关规定，为实现财务风险在母子公司之间的隔绝， PPP产业基金在单一项目中的投资比例一般低于 20。作为被投资公司的少数股东，PPP产业基金可通过所持有的股权参与被投资公司的管理， 对项目的建设管理发挥一定的监督作用。 基金所汇集的技术和金融人才也将在项目公司的治理中发挥作用，最终促进投资对象价值的提升。 此外，产业基金也具有金融资本的运作特点，即可以通过大规模的集中投资来影响某一行业内的制度和竞争规则的制定。为了筛选出合适的投资对象， 产业基金
5、将逐步形成对 PPP项目财务状况、 投资回报、项目优势等因素的评价体系。 为了吸引 PPP产业基金的投入， 新设 PPP项目将自觉向这些评价标准靠拢，逐步改善项目在此类指标上的表现。因此， PPP产业基金的设立对通过市场手段促进典型 PPP 治理模式的推广、改善区域内 PPP 项目公司治理模式都将发挥有益的促进作用。二、产业投资基金概述1、定义根据原国家发展计划委员会 2006 年制定的产业投资基金管理暂行办法，产业投资基金 ( 或简称产业基金 ) ，是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、 风险共担的集合投资制度， 即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司， 由基金公
6、司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产， 从事创业投资、 企业重组投资和基础设施投资等实业投资。 按投资领域的不同， 产业投资基金可分为创业投资基金、 企业重组投资基金、基础设施投资基金等类别。随着 2006 年中华人民共和国合伙企业法、 2014 年私募投资基金监督管理暂行办法等法律法规的出台，产业投资基金的组织形式向着多样化的方向发展。2、产业投资基金的组织形式.根据产业投资基金的法律实体的不同，产业投资基金的组织形式可分为公司型、契约型和有限合伙型。(1) 公司型公司型产业投资基金是依据公司法成立的法人实体， 通过募集股份将集中起来的资金进行投资。
7、公司型基金有着与一般公司相类似的治理结构， 基金很大一部分决策权掌握在投资人组成的董事会， 投资人的知情权和参与权较大。 公司型产业基金的结构在资本运作及项目选择上受到的限制较少， 具有较大的灵活性。 在基金管理人选择上，既可以由基金公司自行管理，也可以委托其他机构进行管理。公司型基金比较容易被投资人接受， 但也存在双重征税、 基金运营的重大事项决策效率不高的缺点。公司型产业投资基金由于是公司法人， 在融资方式更为丰富，例如可以发行公司债。(2) 契约型契约型产业投资基金一般采用资管计划、 信托和私募基金的形式， 投资者作为信托、资管等契约的当事人和产业投资基金的受益者， 一般不参与管理决策。
8、 契约型产业投资基金不是法人， 必须委托基金管理公司管理运作基金资产， 所有权和经营权分离，有利于产业投资基金进行长期稳定的运作。 但契约型基金是一种资金的集合，不具有法人地位， 在投资未上市企业的股权时， 无法直接作为股东进行工商登记的，一般只能以基金管理人的名义认购项目公司股份。(3) 有限合伙型有限合 伙型产业基金 由普通合伙人 (General Partner ， GP)和有 限合伙人 (Limited Partner ，LP)组成。普通合伙人通常是资深的基金管理人或运营管理人，负责有限合伙基金的投资，一般在有限合伙基金的资本中占有很小的份额。而有限合伙人主要是机构投资者，他们是投资基
9、金的主要提供者，有限合伙基金一般都有固定的存续期， 也可以根据条款延长存续期。通常情况下， 有限合伙人实际上放弃了对有限合伙基金的控制权，只保留一定的监督权， 将基金的运营交给普通合伙人负责。普通合伙人的报酬结构以利润分成为主要形式。.典型的有限合伙型产业基金结构可分为三层： 银行、保险等低成本资金所构成的优先层，基金发起人资金所构成的劣后层， 以及夹层资金所构成的中间层。 优先层承担最少风险，同时作为杠杆，提高了中间层和劣后层的收益。 通过这种设计，有限合伙型产业基金在承担合理风险的同时，能够为投资者提供较高收益。某股份银行参与投资某省会城市的产业园开发项目的有限合伙型产业基金， 其中理财资
10、金为 LP，园区平台公司为 GP，双方占比为 4：1，基金持有项目公司 51% 股份，以土地开发和项目产生现金流偿还投资方本息。三、政府牵手产业投资基金1、政府资源紧张倒逼牵手产业投资基金1994 年分税制改革重新划分了中央和地方的财政收支，此后地方政府的财政收入占全国财政收入的比重一直维持在 50%左右，但是财政支出占全国财政支出的70%以上，根据旧的预算法，地方政府缺乏直接负债融资的法理基础，为了解决经济发展和融资约束之间的矛盾， 地方融资平台公司逐渐兴起， 成为地方政府在基础设施建设和公共服务领域融资的重要途径。为加强对地方政府融资平台公司及其债务的规范管理，中央自2010 年起发布了一
11、系列文件加强对地方融资平台的监管，尤其是新预算法和43 号文的出台，使得地方政府的传统融资渠道( 贷款、信托和债券 ) 融资全面受限。根据 43 号文的规定，地方政府规范的举债融资机制仅限于：政府举债 ( 一般债券和专项债券 ) 、PPP和规范的或有债务。但是地方政府在经济建设方面的责任并没有因为原有平台融资渠道受限而得到减轻，随着经济下行压力的加大， 地方政府迫切需要通过投资来拉动经济， 而在实业产能过剩和房地产增速下滑的背景下， 城镇基础设施和公共服务领域的建设成为拉动投资乃至稳增长的关键。为了实现在 43 号文的框架内筹集用于基建投资的资金，地方政府一方面可以通过发行地方债来融资， 另一
12、方面也可以引入社会资本在 PPP的框架下进行， 产业投资基金由于其灵活的形式和汇集资本的功能，成为地方政府基建融资的新选择。.2、产业投资基金解决的政府难题产业投资基金本质上是一种融资媒介，政府通过成立基金， 吸引社会资本以股权形式介入项目公司，参与基建类项目的建设和运营， 可以解决地方政府三个问题：(1) 解决新建项目融资问题对于新建类项目， 政府可以发起母基金， 吸引银行、保险等金融机构和实业资本提供项目建设所需要的资金，解决当前建设资金不足的问题。(2) 解决存量项目债务问题对于存量的项目，可以通过TOT、 ROT等方式，由产业投资基金设立的项目公司接手具体项目运营。尤其是对于已到回购期
13、的BT 类项目，原先政府的付费期是三到五年，产业基金介入项目后， 政府通过授予特许经营权， 政府的补贴或支付期限可以延长到十年甚至更长，大大减轻地方政府的短期偿债压力。(3) 解决城投公司资产负债约束问题过去绝大多数基建类项目都由地方城投公司负责融资、 建设和运营， 城投公司直接融资会造成资产负债表膨胀， 提高城投公司的资产负债率， 从而影响企业的银行贷款和债券发行。 城投公司通过发起设立产业投资基金， 以基金的形式筹集资金，可以实现表外化的融资，降低城投公司的资产负债率。在传统的平台投融资模式下， 地方政府以自身信用为平台公司的投融资项目承担隐性担保。而在产业投资基金模式下， 地方财政以较小
14、比例的股权加入投融资项目，对项目特许经营和收取附带权益， 有助于解决地方基建融资问题， 提高财政资金的使用效益。3、当产业投资基金遇上PPP自十八届三中全会提出 “允许社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营” 之后，中央各部委出台了一系列文件鼓励推广政府和社会资本合作模式 (PPP)。在 PPP模式下，政府通过特许经营权、合理定价、财政补贴等事先公开的收益约定规则， 使投资者有长期稳定收益。 投资者按照市场化原则出资， 按约定规则独自或与政府共同成立特别目的公司建设和运营合作项目。 投资者或特.别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、 资产证券化等市场化方式举债并承担偿债责任。 政府对投资者或特别目的公司按约定规则依法承担特许经营权、合理定价、 财政补贴等相关责任， 不承担投资者或特别目的公司的偿债责任。在实践中，很多省市以地方财政投入启动资金， 引入金融资本成立产业投资基金。具体操作形式是由金融机构与省级地方政府共同合作设立母基金，再和地方企业( 很多情况下是原融资平台) 合资成立项目公司或子基金， 负责基础设施建设的投资。金融机构一般采用分期募集资金或者用理财资金对接的形式作为基金的有限合伙方的出资。 子基金或项目公司作为种子项目投资
