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1、期权交易基本制度,中国期货业协会.郑州商品交易所 期权培训 2005年5月21日 北京,10年研究,2005年 加强国际合作 加强会员交流 加强市场推广 加强软件开发（会员端） 加强规则完善,期权交易基本制度,一、期权交易管理办法 二、期权风险控制管理办法 三、期权套期保值管理办法 四、期权做市商管理办法,一、期权交易管理办法,优质强筋小麦期权合约,1、期权合约,（1）交易单位:一手2吨的优质强筋小麦期货合约/ 1吨棉花,为了使投资者更好地进行套期保值，活跃期权交易，参照国际惯例，规定期权合约的交易单位为期货合约单位的五分之一（小麦期权合约的交易单位是一手2吨，棉期权合约的交易单位是1手1吨。
2、），这样便于更多投资者低成本参与，尤其是在期权上市初期还处于不断学习阶段，小合约更适合市场推广。 另外，国内期货市场是以个人投资者为主的市场，作为现货市场的生产者，均是个体的农民，资金规模较小（目前期货投资者中20万元以下较多）；从国际市场看，合约价值小型化对提高市场的活跃程度作用明显；买入期权是需要支付权利金费用的，而权利金并不便宜，合约拆细后，可以有效降低期权价格，刺激交易。 期权合约小型化，在期权上市后，可以开展“千家万户做期权”活动。通过期权合约的小型化设计，适应中国分散的、以家庭为单位的农业生产结构。通过与经纪公司、农业银行的合作，引导农民进入期权市场，通过期权交易锁定农产品卖出价格
3、，规避市场风险。 另外，这种小型化虽然与国外不同，国外是单独上市了一个小期货合约加小期权合约，我们是借鉴了国外情况，鉴于中国没有小期货合约，直接进行小期权合约，把国外的优点综合。,（2）最小变动价位:0.5元/吨，必要时交易所可以发文细拆为0.2元/吨甚至0.1元/吨 棉花1元/吨,期权合约最小变动价位的制订在于两方面因素：一是期权合约众多，而不同执行价格的合约价格差异很大。因此，对于标的价格变化特别大的品种，一般采取按照权利金额分段设置最小变动价位。一般采取相对较小的单一值，或者采取简单的分段设置；二是根据delta原理，期权合约权利金价格变动理论上要小于相关期货合约价格变动。通过征求有关国
4、外期权专家的意见以及借鉴国外期权市场的经验（比如芝加哥期货交易所和堪萨斯市交易所小麦期权合约最小变动价位为期货合约最小变动价位的一半期货合约的最小变动价位是1/4美分/蒲氏耳，期权合约的最小变动价位是1/8美分/蒲氏耳）。纽约期货交易所2号棉期货合约的最小变动价位是当期货价格低于95美分/镑时，最小变动价位是百分之一（0.01）美分，当期货价格大于等于95美分/镑时，最小变动价位是5%美分，期权合约规定是1美分。国际上一般都支持1/2甚至更细的报价单位分拆。郑州小麦期货的最小变动价位是1，如果期货价格仅变动一个点，则期权变动的0.5只能满足平值期权的波动，虚值期权就不能满足，加之小麦期货的价格
5、波动相对来说比较小，因此合约设计增加了必要时的变动（常规是0.5元/吨，必要时交易所可以发文细拆为0.2元/吨甚至0.1元/吨）。主要目的是利于不同虚值期权价值上的差异(深度虚值期权权利金非常低)、降低报价成本以及市场的活跃。棉期权合约规定最小变动价位是1元/吨，即是期货的1/5，可以满足虚值期权的价格变动。,（3）每日价格最大波动限制：与期货相同,国际市场上商品期权合约中，对于最大波动限制的规定有三种情况：期货与期权都不设置、期货设置但期权不设置、期货与期权都设置。考虑到市场运行初期以及国内期货市场特点，从控制风险角度考虑，郑商所的期权合约与期货一样均设置了最大波动限制，有利于保障市场平稳运
6、行。同时主要是借鉴了芝加哥期货交易所和堪萨斯交易所的小麦期权的经验。东京谷物商品交易所的玉米期权、原糖期权和美国大豆期权的每日价格最大波动限制也与相关期货合约的每日价格最大波动限制一致。做此规定是因为期权价格的上涨幅度和下跌幅度理论上不会超过期货价格的上涨幅度和下跌幅度。理论上，期货价格的波动所引起的权利金的变动幅度最多为1（100），即Delta1。,（4）合约月份,期权合约月份挂盘数量为，最近3个期货月份以及持仓量达到交易所规定的其它月份。初期规定小麦持仓为2万手，棉花持仓为1万手。 从CBOT的交易来看，也是最近几个月交易量大，更远期交易量很小。期权交易是为期货避险服务的，期货没什么持仓
7、，就无所谓避险需求。考虑到没有交易量会给管理带来不便以及期货交易的流动性与期权交易的集中度，因此合约月份不全部挂出。由于挂盘时，期货的最近一个月份已经到期或接近到期，因此，挂盘初期最近交割月一般不会挂期权合约。另外，按目前来看，期货的3个月以外月份也有活跃的，但是持仓量已超过规定持仓，所以这样的规定没有问题,上市挂盘是不可能只有3个月份，之所以还要这样规定，是考虑到特殊品种（所有品种均如此设计，便于记忆）特殊时期的特殊情况。,合约挂盘,（1）新合约月份挂盘：连续3个期货月份以及持仓量达到交易所规定的其它月份。当硬冬白小麦、优质强筋小麦远期期货合约持仓量达到2万手、棉花远期期货合约持仓量达到1万
8、手时，交易所增挂该期货合约月份对应的期权合约。新合约挂盘时间为在某一期货合约月份到期后的第1个交易日。当某月份因持仓量达到交易所规定而挂盘时，其前面月份持仓即使没有达到交易所规定，也一并挂盘。 （2）新合约上市时，交易所在新合约上市前1个交易日闭市后公布权利金基准价。 未成交期权合约的权利金结算价由交易所公布。 （3）合约上市首日，执行价格以期货前日结算价为基准，确定平值期权。如果获得两个平值执行价格，选较大价格。然后再在该执行价格的双边以执行价格间距各设3个执行价格。 （4）新执行价格在每个交易日闭市后根据合约规定的挂盘原则，在下一交易日自动挂出 （5）合约最后5个交易日不增挂新的执行价格。
9、,（5）执行价格：在期权交易开始时，以执行价格间距规定标准的整倍数列出以下执行价格：最接近相关期货合约前一天结算价的执行价格（位于两个执行价格之间的，取其中较大的一个），以及高于此执行价格的3个连续的执行价格和低于此执行价格的3个连续的执行价格。更多的执行价格由交易所根据市场情况另行公布。,执行价格是期货所没有的，投资者在做期权时必须先选择，而不同执行价格决定权利金的高低不同，也就是期权的交易成本不同。以小麦为例，合约规定挂盘时公布一个平值期权、三个实值期权和三个虚值期权。按照小麦价格的运行区间，基本可以覆盖涨跌停板的价格范围，即使一天内价格发生停板情况，期权市场上也有相应的虚值、平值和实值合
10、约供投资者交易。CBOT小麦停板幅度为30，执行价格间距是10，其公布的执行价格是5个实值、5个虚值。而且，随着期货价格的波动，交易所可以增加执行价格以满足市场需求。但由于CBOT的小麦并不怎么活跃，过多的执行价格对交易未必有好处。郑商所小麦停板额度也在3个附近，虽然一个停板就可能使虚值期权全部变为实值期权，但我们认为3个已经可以满足需求。不过，市场最终会对执行价格尤其使虚值期权的需求有多大，也难以预料，因此合约中增加了“更多的执行价格由交易所根据市场情况另行公布”的说明，一旦投资者对虚值期权特别青睐，交易所也可能把虚值期权增加为4个、5个等。,（6）执行价格间距:当执行价格低于1000元/吨
11、（含1000元/吨）以下时，执行价格间距是10元/吨；当执行价格位于1000元/吨至2000元/吨（含2000元/吨）之间时，执行价格间距是20元/吨；当执行价格高于2000元/吨时，执行价格间距是30元/吨,执行价格间距的大小对期权的活跃至关重要。既要考虑历史波动性、波动空间，又要预测未来可能的变化空间。间距太大，权利金成本高；间距过小，投资容易分散。国际上一般按期货价格的高低设置不同的间距，价格越高，间距越大。就国内来说，因为期货价格越高，每日按百分比计算的价幅越大，间距大，则执行价格少。 1640 1660 1680 1700 1720 1740 1760,（7）期权执行美式,从国际商品
12、期权来看，除伦敦金属交易所外，一般都采取美式。金融品种较多采用欧式。但一个普遍的现象是，商品期权的交易不够活跃。 郑商所在设计合约时也反复考虑，初期是美式期权，后又考虑欧式，但目前设计的还是美式。中国目前对期权的认识还是认为卖方风险比买方大，担心谁做卖方的问题比较多。买方如果太灵活，卖方顾虑更多，所以应该用欧式。但是从期权的权利金价格构成来看，买方不应该随意执行期权，因为执行期权只能得到内涵价值，得不到时间价值。按照这个道理，美式期权起作用也不大。况且，如果深实值期权没有交易，买方还是可以通过执行权利而转换部位，所以从这个角度看美式期权更符合投资者的心理。但是，需要大家在推介期权时，多介绍权利
13、金的构成，执行与平仓的区别，这样正常情况下，美式期权与欧式期权就差别不大。,期权类别: 按交割时间划分，主要分两种情况：欧式期权和美式期权。 欧式期权-指期权合约的买方在合约到期日才能按期权合约事先约定的执行价格决定其是否执行的一种期权。 期权成交日 到期日 期限 (2005年3月24日) (2005年8月5日) 到期日前不行使权利 美式期权。它实际上是指期权合约的买方，在期权合约的有效期内的任何一个时间，按照期权合约事先约定的价格决定是否执行的权利。 期权成交日 到期日 期限 (2005年3月24日) (2005年8月5日) 到期前任何时间均可行使期权,执行,（8）最后交易日 到期日：合约月
14、份前一个月第5个交易日,从国际商品期货期权来看，一般规定期权提前于期货合约月份到期，这为投资者和交易所均提供了管理风险的时间。国际市场上，农产品期货期权合约最后交易日与对应期货合约相距四周至六周，仅有极个别期权合约与对应期货行同日到期；金属期货期权合约最后交易日与其对于期货合约一般相距两周或一个月；能源期货期权合约一般相距不超过一周。之所以提前到期，是因为期权到期后会转换成期货合约，而期货合约在交割月前一个月一般被要求提高保证金，为了不提高期权投资者转换期货后的交易成本，一般规定期权在进入期货提高保证金前到期，同时也给期权投资者转换到期货后留足平仓时间。郑商所规定的到期日为期货合约交割月前一个
15、月的第5个交易日，尽管目前的期货合约此时都已提高保证金，但我们认为按照国际惯例不易再把时间提前，到时只有改变期货保证金。,小麦期权合约,优质强筋小麦期权合约,棉花期权合约,2、期权交易、结算,期权合约了结方式: 平仓、执行、到期和期权转现货。,交易指令与成交,撮合成交 B.卖出10手Ws601执行价格为1700元/吨看涨期权,20元/吨 A.买入10手Ws601执行价格为1700元/吨看涨期权,20元/吨 平仓 开仓：买入10手WSC601执行价格为1700元/吨,20元/吨（支付） 平仓：卖出10手WSC601执行价格为1700元/吨,30元/吨（收取） 平仓结算：302010 持仓结算：单
16、一部位保证金 组合部位保证金,小麦期权卖方单一部位持仓保证金： 实值期权权利金期货合约结算价5 平值期权权利金期货合约结算价3.5 虚值期权权利金期货合约结算价2 棉花期权卖方单一部位持仓保证金： 实值期权权利金期货合约结算价7 平值期权权利金期货合约结算价5.5 虚值期权权利金期货合约结算价3.5 前款实值额或虚值额1个执行价格间距。,实值期权,比如：目前的期货价格为1900，执行价格为1880的看涨期权为实值期权；执行价格为1920的看跌期权为实值期权。,实值期权：买方立即执行权利就可获利的期权 或：指看涨期权（看跌期权）的执行价格低于（高于）标的物价格的情况,权利金=内涵价值+时间价值,平值期权,比如：目前的期货价格为1800，执行价格为1800的看涨期权和1800的看跌期权均为平值期权。,平值期权：买方立即执行权利不盈不亏的期权 或：指看涨期权（看跌期权）的执行价格等于或近似于标的物价格的情况,平值期权权利金= 时间
