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1、第六讲 并购重组,本讲内容,第一节 企业扩张 第二节 企业收缩 第三节 破产重组,案例：中国石油行业重组,中国企业并购重组的驱动力量,第一节 企业扩张,企业扩张的类型,美国的五次并购浪潮,第一次浪潮：横向并购 第二次浪潮：纵向并购 第三次浪潮：多元并购 第四次浪潮：杠杆并购 第五次浪潮：战略并购,第一次并购浪潮,时间：19世纪后10年到20世纪头10年（第一次危机） 主要特征：横向并购。扩大企业规模，提高市场占有率 结果：托拉斯的出现。企业数量急剧减少和单个规模的迅速膨胀，产生了一大批垄断性的企业集团。根据Nelson（1959）的估计，被并购的企业达3000多家，300家最大的公司规模增长了
2、400，并控制了全美产业资本的40。 股票市场的作用：股票市场的建立为本次并购浪潮提供了极大的便利，于1863年设立的纽约证券交易所及其后设立的波士顿证券交易所和费城股票交易所为企业并购重组大开方便之门，此次并购重组的高峰时段，有60的交易案是在这些证券交易所中进行的。 结束：两个主要因素，一是美国经济从1903年起再次出现衰退，股票价格大跌，资金来源枯竭；二是美国国内兴起了反托拉斯运动，垄断价格的形成危害了大众福利，激起了社会不满，促使政府采取了一些反垄断措施。,第二次并购浪潮,第二次浪潮，发生在20世纪20年代。与第一次浪潮相比，横向并购虽然仍占较大比重，但同时出现了相当规模的纵向并购，寡
3、头及规模经济仍是此次并购的重要动机。一个相关的副产品是，并购后公司的形式虽然仍是以控股为主，但并购所导致的产权结构却发生了微妙的变化，即并购并未导致企业产权的绝对集中，而是单个股东的持股率越来越低。因此，这次并购浪潮，奠定了美国工业结构的基础，对美国企业制度的直接影响则是确立了现代企业管理的基本模式即企业所有权与经营权的最后分离。1929年经济危机开始时，这次浪潮随之停止。,第三次并购浪潮,第三次浪潮，发生在20世纪50至60年代。此次并购浪潮有两个明显特点：一是混合并购超过横向并购居于主体地位，二是跨国并购异军突起。由于全球经济一体化的萌芽，大企业经营的空间分布开始出现多样化发展的趋向。但同
4、时也给专业化的中小企业发展留下一定空间。至70年代初,美国企业的总数比50年代初增长了80以上。本次浪潮因石油危机而平息下来。,第四次并购浪潮,第四次浪潮，发生在20世纪80年代。最大的特点是，由于杠杆收购策略的运用和垃圾债券融资手段的出现，出现了“小鱼吃大鱼”的案例。这次浪潮主要是由金融财团推动的,同时对金融衍生工具的运用又起了推波助澜的作用。到1990年，随着经济的再次衰退，证券市场价格大幅下挫，这次浪潮略为平息下来。,第五次并购浪潮,第五次浪潮在90年代初紧接着第四次浪潮迅速掀起。这次浪潮有四个新的特点：一是在总规模上创造了历史纪录，且呈现连续八年递增态势；二是相当一部分并购发生在巨型的
5、跨国公司之间,出现了明显的强强联合趋向；三是金融业的并购明显加剧；四是大多数企业放弃了杠杆收购式的风险投机行为，改以投资银行为主操作，旨在扩大企业规模和国际竞争力。但从2000年下半年开始，因为股市动荡、IT行业缩水、尤其是2001年“9.11”事件的打击，严重影响了美国经济的进程，第五次浪潮正在趋缓，但也必将酝酿着第六次浪潮的开始。此次浪潮的显著特点是基本以友好兼并为主，进行主动的强强联合，显示出现代企业经营中的“策略联盟”。,多元化的思考,中国企业家为什么崇拜韦尔奇和李嘉诚 马柯维茨portfolio理论 鸡蛋论 不要把鸡蛋放在同一个篮子里 把鸡蛋放在一个篮子里，然后看好它 不同前提，不同
6、结论,企业扩张的五大步骤：第一步,自我评估,公司是否有实力收购目标公司 必须保守秘密 收购价格上升 目标公司反收购 是否增加公司价值,企业扩张的五大步骤：第二步,企业扩张的五大步骤：第三步,估价及会计处理,估价模型 现金流折现法 可比公司法 成本法 会计处理 购买法（Purchase）：将收购价格与目标公司帐面价值的差额认定为商誉，并在往后年度逐年摊提 权益结合法（Pooling of Interest）：直接合并双方的财务报表，将财务报表上的帐面价值直接相加而不作其他调整,企业扩张的五大步骤：第四步,协商价格,第一步：依据前一步估价模型算出收购价格 的可能范围 第二步：考虑其他因素，如收购后
7、对目标公 司的控制程度 第三步：得出收购价格的上限，作为收购者 的底价,企业扩张的五大步骤：第五步,并购后整合的重要性,美国著名并购研究专家拉杰科斯曾列举了世界上十五位知名并购研究专家或研究机构对并购失败原因的研究结果 在所有已知的原因中，直接与整合有关的占50%,返回,第二节企业收缩,收缩性并购重组,分立（spin-offs） 子股换母股（Split-off） 完全析产分股（Split-up） 剥离（divestiture）,子股换母股,完全析产分股,剥离,案例：网上证券交易网站的出售,成立时间：2001年1月31日 注册资本：人民币5000万元 公司股东：自然人A（70%）、自然人B（30
8、%） 主营业务：网上交易与多网互动信息管理服务,返回,第三节破产重组,案例：渝钛白重组,公司概况 重组背景 重组模式,公司概况,成立时间：1990年4月9日 前身为重庆渝港钛白粉有限公司 重庆化工厂与香港中渝实业有限公司共同创办的中外合资企业 1992年5月9日改制为股份公司 1992年7月31日重庆化工厂全部资产负债并入股份公司，重庆化工厂成为空壳公司 1993年7月12日在深交所上市,公司重组的背景,公司存在的问题和困难 公司发展的有利条件及前景 重组方案的提出,公司存在的问题和困难,长期亏损 负债太高：至1999年年底，“渝钛白”流动负债为12.11亿元，资产负债率高达168%，在已经连
9、续4年亏损的情形下，作为“渝钛白”的最大债权人，“长城公司”要坐等回收7.48亿元债权已完全没有可能 固定资产折旧过大 钛白粉生产能力偏小 无经济规模 无法满足市场需求,公司发展的有利条件及前景,产品有市场 技术工艺水平比较先进，国内领先 政府重视,重组方案的提出,一方面通过剥离债务降低财务费用 另一方面是通过剥离资产降低固定资产折旧费,重组模式,股权重组 资产重组 负债重组,负债重组,与除农行以外的其他金融机构协商 自2000年起，渝钛白与南方证券、华融资产管理公司、太平洋保险公司、重庆技术改造投资公司、重庆国际信托、重庆四联财务股份有限公司、东方资产管理公司、重庆巴南区信用联社、重庆市城郊
10、信用联社等多家金融机构进行负债重组 减免利息 停息挂账 按国家法定基准利率修改借贷合同,重组后渝钛白的绩效,2000年净利润为350.93万元，而1999年为 1亿多 2001年11月20日恢复上市，并摘掉PT帽 2003年主营收入2.598亿元，净利润达2277.6万元，每股净资产则达1.66元,长城资产管理公司的套现,一家资产管理公司，决不可能长期持有并经营一家上市公司，因此在将“渝钛白”起死回生之后，“长城公司”套现退出是必定的 在这一点上，“长城公司”处理得缓急得宜,第一步套现：引进合适的战略投资者,2002年10月，“长城公司”将3900万股“渝钛白”股份转让给“攀钢集团”，转让总价
11、现金1.2亿元 股权转让后，长城公司仍持有5047.82万股(占总股本的32.36%)，为第一大股东；“攀钢集团”持有25%的股权，为第二大股东 “攀钢集团”的进入，不仅让“长城公司”套现1.2亿元，更重要的是引进了一个重要的战略投资者，改变了“渝钛白”一股独大的局面,第二步套现：照顾合作伙伴的利益,2004年1月9日，“长城公司”向“攀钢集团”转让900万股(占总股本的4.8%)“渝钛白”，令后者以29.8%的股权升为大股东，取得上市公司的控制权，而“长城公司”持股27.56%，退居二股东 同样值得注意的是，这次收购并没有触及要约收购线，避免了要约收购上市公司的时间和资金成本,下一步套现：左
12、右逢源,目前，“长城公司”还握有5157.888万股“渝钛白”（2003年公司又有一次配股） 如果说此前“长城公司”的套现是一道“单选题”，那么在将合作伙伴推上前台之后，下一步套现，就面临“多选” 作为战略投资者长期持有 继续向“攀钢集团”转让 向其他企业转让,长城资产管理公司目前的绩效,在接手“渝钛白”4年中，“长城公司”获得了重庆化工厂和从“渝钛白”置出的11483.38万元资产，套现1.5亿元，按现有价格计算，其目前所持有的“渝钛白”股权总价在1.7亿元以上 而“渝钛白”走出困境之后，其他债权人均在不同程度上解套，这个收益则无法用数字计算,返回,1、有时候读书是一种巧妙地避开思考的方法。
13、20.9.620.9.6Sunday, September 6, 2020 2、阅读一切好书如同和过去最杰出的人谈话。02:31:1402:31:1402:319/6/2020 2:31:14 AM 3、越是没有本领的就越加自命不凡。20.9.602:31:1402:31Sep-206-Sep-20 4、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。02:31:1402:31:1402:31Sunday, September 6, 2020 5、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。20.9.620.9.602:31:1402:31:14September 6, 2020 6、意志坚强的人能把世界放
14、在手中像泥块一样任意揉捏。2020年9月6日星期日上午2时31分14秒02:31:1420.9.6 7、最具挑战性的挑战莫过于提升自我。2020年9月上午2时31分20.9.602:31September 6, 2020 8、业余生活要有意义，不要越轨。2020年9月6日星期日2时31分14秒02:31:146 September 2020 9、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。上午2时31分14秒上午2时31分02:31:1420.9.6 10、你要做多大的事情，就该承受多大的压力。9/6/2020 2:31:14 AM02:31:142020/9/6 11、自己要先看得起自己，别人才会看得起你。9/6/2020 2:31 AM9/6/2020 2:31 AM20.9.620.9.6 12、这一秒不放弃，下一秒就会有希望。6-Sep-206 September 202020.9.6 13、无论才能知识多么卓著，如果缺乏热情，则无异纸上画饼充饥，无补于事。Sunday, September 6, 20206-Sep-2020.9.6 14、我只是自己不放过自己而已，现在我不会再逼自己眷恋了。20.9.602:31:146 September 202002:31,谢谢大家,
