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1、汽车及零部件行业主题研究深圳治超经验有条件全国推广工程重卡保有量膨胀或 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2019年10月8日主题研究深圳治超经验有条件全国推广，工程重卡保有量膨胀或低于预期观点聚焦投资建议我们认为工程重卡在全国范围内逐步实现合规化运营将促进小厂出清、带动行业实现龙头集中与保有量膨胀，看好中国重汽A/H、潍柴动力A/H，建议关注中集车辆）（未覆盖）。 理由我们认为深圳的渣土车治超经验。 在经济性角度上具备全国推广的基础。 根据我们的调研，深圳渣土车2019年7月1日全面合规化运营后，单车单次运力下降约40%，但平衡后的运价下滑幅度不超过20%，施工单位付出的单吨渣
2、土成本增加约30%；同时由于车辆限行时间大幅减小，车辆的单日运输次数显著增加，在司机招工难、用工成本提升的情况下，车辆的实际收益率较标准实施前更高。 我们认为渣土车规范化推广将从土地成本、弃土成本更高的地区开始，逐步向成本更低的地区渗透。 深圳建筑成本在房价中占比约5-10%，业主对于建筑成本的边际变化相对不敏感；深圳每立方米弃土成本可达100元，车辆渣运环节治超导致10元/吨的成本增加边际影响较弱，新政策更容易推广。 我们认为，土地成本、弃土成本更高的地区车辆渣运环节的价格传导更顺畅，全国有望分区域逐渐推广；梯度推广可以保证超载车在国内二手市场规模，有利于更加经济得出清车辆。 混凝土搅拌车治
3、超未强制实施，但广东多地市已有成功更换的经验。 广东混凝土搅拌车保有量3.5万辆左右，根据龙头企业经销商从各地混凝土协会获得的数据，截至9M19，广东省已更换约1.2万辆，经销商预计总更新量将超过3万台。 用户对轻量化水平与产品耐久度要求增加，我们认为工程重卡车辆与上装市场有望进一步集中。 合规车货物总质量较超载车显著下降，车辆底盘减重对于合规车货运能力的边际贡献更大，我们认为用户对轻量化的要求将提升，轻量化走在前列的厂商有望充分受益。 产品耐久度是更加高阶的技术水平，靠结构强度实现超载的上装小厂在合规阶段将难以为继，我们认为上装的市场集中度也将提升。 合规车出勤率更高，我们认为工程重卡车辆保
4、有量膨胀幅度将小于基于单车运力下降测算的理论值。 我们认为1）现阶段对于工程重卡限行更严格的区域，全面合规化运营后单车单日有效运能将总体稳定，保有量将总体稳定。 2）对于现阶允许旧标准合规重卡全天候运营或对于工程重卡超载审查不严格的区域，工程重卡全面合规化运营后单车单次运力下降将传导导致单车单日有效运能下降，带动工程重卡保有量增加。 3）现阶段车辆总吨位较小、实际单车运力较小的区域工程重卡总量将总体保持稳定甚至略有下降，在限行严格的区域总量将有所下降，在限行宽松的区域总量将总体稳定。 4）现阶段车辆总吨位较大、实际单车运力较大的区域工程重卡总量将有明显膨胀。 盈利预测与估值我们维持中国重汽A/
5、H、潍柴动力A/H盈利预测、评级与目标价。 风险工程重卡治超法规大幅放宽，国内工程量大幅下降。 图表1:深圳“土豪金”合规渣土车白天正常作业施工现场拍摄，中金公司研究部根据我们的调研，深圳混凝土搅拌车尚未全面强制切换，但新销售的车辆已经实现了从3桥12立方米搅拌车到4桥8立方米搅拌车的切换，目前从经济性角度讲，3桥搅拌车在完全合规的情况下仅可运输4.5立方米左右的混凝土，如被查出超载，将面临罚款2000元扣6分的处罚，尤其是扣分处罚对于持大型车辆驾照与营运证的搅拌车司机威慑力较大，传统3桥车虽然继续在市场上存在，但其生存空间被大幅压缩。 图表2:深圳4桥8方合规搅拌车白天正常作业车队现场拍摄，
6、中金公司研究部广东其他地区逐步跟进，广州、惠州、东莞已开始渣土车合规化车辆切换。 根据各品牌经销商、销售公司预计，深圳2019年以来已经更换了6000台左右的渣土车，已全部更换完毕；据龙头品牌工程重卡销售公司预计，广州已经更换了1000台左右，后续还有中金公司研究部2019年年10月月8日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明42000-3000台更新量，惠州正在更换，空间2000台左右，东莞将会有2000台的更新需求量，但尚未开始大规模进行。 图表3:广州天河区某工地已开始地基浇筑施工但仍有渣土留存2019年年9）月前已更换量（台）后续空间（台）是否已开始更换是否更换完成深圳60000是是广州
7、10002000-3000是否惠州2000是否东莞2000否否工程重卡经销商调研，中金公司研究部广东省混凝土搅拌车合规化已经有所推进，根据各品牌经销商、销售公司统计，截至9M19广东省已更新合规4桥8立方米混凝土搅拌车1.2万辆左右。 由于搅拌车每天实际可运营的时间延长与管理改善，以及部分地区与场景超载车仍可运行，销售公司预计广东省3.5万辆左右的混凝土搅拌车对应的实际更新量为3万辆左右，预计在未来2-3年基本更新完毕。 广州市现阶段白天对于渣土车行驶限制较多，总体较其他地区更为严格。 广州市一线的工地（天河区）表示，白天渣土并不能实现有效运输，渣运被限制在夜间较短的时间区间内，工地渣土外运效
8、率总体较低，在工地地基已开始混凝土结构浇筑的情况下，工地内仍有渣土留存。 根据我们的观察，上海等地工作日白天允许绿色渣土车运行，渣土车货箱显著大于深圳的合规渣土车。 图表4:广州天河区某工地已开始地基浇筑施工但仍有渣土留存施工现场拍摄，中金公司研究部中金公司研究部2019年年10月月8日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5推广展望我们认为工程重卡治超将低强度、长周期进行施工方视角车辆运输成本占弃土成本比例更低的区域对运价敏感度较低深圳施工单位对于渣土车运输环节的成本敏感性低。 由于禁止深圳区域内倾倒渣土，也不允许渣土填海，深圳的渣土多采用运往其他地市倾倒并向相应城市支付渣土弃土费的策略，其中
9、利用船运运送至中山、珠海等地是施工单位认为的“性价比”较高的方案。 深圳的弃土成本非常高，现阶段综合弃土成本已可达到100元/立方米，我们测算得在每立方米渣运成本增加10-20元的假设下，边际上总弃土成本变化仅为10-20%，施工单位对于弃土过程中渣土车运送环节的运费波动敏感性相对较低。 在土地资源相对充裕、仍可就近弃土或近郊弃土的区域，渣土车的运送是弃土过程中的最主要成本，施工单位对于渣运价格更为敏感。 一般来讲，土地资源相对充裕的地区经济发展水平相对较低，这也形成了渣运成本敏感性从发达地区向不发达地区递减的自然敏感性梯度。 我们认为，由于这一敏感性梯度的存在，从施工方的视角来看，导致单位立
10、方米渣土运输成本提升的渣土车治超在发达地区推广更容易被接受。 图表5:发达地区的施工单位对渣土车单位立方米运价变化敏感度更低弃土成本典型值（元/立方米）治超前渣土车运输环节价格典型值（元/立方米）治超后渣土车运输环节价格典型值（元/立方米）弃土成本变动幅度深圳100（依据访谈）203515%其他发达地区60（我们假设）203525%欠发达地区20（我们假设）203575%施工单位调研，中金公司研究部业主单位视角渣运与混凝土运输成本占建筑物成本比例更低的地区对运价敏感度较低深圳地价较高，土地成本在房屋或其他需要购置土地的建设项目总成本中占比较高，我们结合业主单位访谈情况估计建筑成本在深圳房屋建设
11、成本中占比在10%左右，因此业主单位对于房屋建设成本的变化总体敏感度较低。 从经济性角度出发，渣土车、混凝土搅拌车单位立方米运价提升更容易被接受。 在地价较低的区域，例如房屋售价6000-10000元/平米的地区，我们结合业主单位访谈情况估计建筑成本在房屋建设成本中的占比可达50%以上，业主单位对于房屋建设成本的变化总体敏感度较高。 从经济性的角度出发，渣土车、混凝土搅拌车单位立方米运价提升更不容易被接受。 图表6:土地价格更高的区域建筑成本在房价中占比更低新房售价（元/平米，粗估值）房屋建筑成本（元/平方米，粗估值）建筑成本在房价中的占比北上深55000600011%其他地价较高区域2000
12、0450023%地价较低区域6000350058%链家网，施工单位调研，中金公司研究部中金公司研究部2019年年10月月8日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6社会总效益视角梯度推广有利于保留可以接收淘汰车辆的二手市场从社会总效益视角，我们认为现阶段合规渣土车、合规混凝土搅拌车在全国范围内分区域梯度推广具备较强的经济性，分区域执行使得超载渣土车、混凝土搅拌车仍可以在部分区域正常运营，这些区域成为了渣土车合规化先行区域的二手车市场，在我国二手重卡出口产业尚不发达的情况下，可以有效缓解车辆更换给车辆保有者因车辆强制更换或强制改造带来的经济压力，也可以有效减少各地政府为渣土车、混凝土搅拌车更换付出
13、的补贴成本。 中金公司研究部2019年年10月月8日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7单车单日运能变化方向不一，我们认为工程重卡总量膨胀将有区域差异合规工程车辆单车单次运力显著下降，深圳地区降幅较小深圳地区渣土车、混凝土搅拌车总质量轻载化走在全国前列，本次全面合规化运营之前，深圳的渣土车（泥头车）货箱理论容积在18立方米左右，实际可以进一步超载至20立方米左右，全面合规化运营之后，深圳的渣土车全部采用带有可移动封盖的封闭式货箱，容积11.6立方米，实际装载11立方米左右，单车单次运力下降39%-45%。 全国其他地区渣土车（泥头车）以3桥20立方米和4桥23.5立方米车型为主，如果全面合规
14、化运营，单车单次运力下降48%-56%。 图表7:我们测算得渣土车在全国范围内单车单次运力下降较为明显货箱容积（立方米）实际运营装载量（立方米）单车运力降幅深圳传统3桥车182045%其他省份3桥车202148%其他省份4桥车23.52556%合规4桥车11.611工程重卡经销商调研，渣土车租赁商调研，中金公司研究部本次合规化运营之前，深圳的混凝土搅拌运输车以3桥9-10立方米车型为主（最多可装12立方米），现更新为4桥8立方米车型（实际可装9立方米左右），单车单次运力降幅仅为18%左右，总体运力下降幅度不大。 广东省其他地市的3桥混凝土搅拌车的实际满载容量也普遍不超过15立方米，如果广东省全
15、面合规化运营混凝土搅拌车（分别按严格8立方米装载与合理超载1立方米测算），则其他地市单车运力降幅为36%-43%以内。 全国其他地区尤其是北方地区，混凝土搅拌车单车容量更大，3桥12-17立方米，4桥18-22立方米的车辆广泛存在，如果完全普及4桥8立方米混凝土搅拌运输车，则单车单次运力下降将达30%-64%，若假定4桥8立方米车辆可合理超载1立方米左右正常运营，则单车单次运力下降幅度在25%-59%。 图表8:广深区域混凝土搅拌车完全合规化运营后单车单次运力降幅小于北方地区设计罐体容积（立方米）实际运营装载量（立方米）单车运力降幅实际运营装载量（立方米）单车运力降幅深圳传统3桥车91127%1118%广东其他3桥车121443%1436%北方3桥车151753%1747%北方4桥车202264%2259%合规4桥车889工程重卡经销商调研，混凝土搅拌车租赁商调研，中金公司研究部中金公司研究部2019年年10月月8日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8车辆利用率显著提升，单车单日运能降幅不大，深圳地区运能甚至有所增加渣土车运营时间显著延长，单日出勤次数大幅增加。 全面合规化运营后，深圳对于渣土车的限行只局限于部分区域高峰时间段对货车的限行，渣土车依照得到管理部分认可的渣土运送路线运送渣土基本不受限行影响，可以全天候运输，且在路线
