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1、第八章 全球化背景下的金融风险管理,刘位璐 QQ：984840375 TEL：15623155939 刘位璐2015（新浪）,第一节 企业跨国经营的金融风险管理,一、金融风险分类 从金融风险的层面，将跨国经营的企业区分为： 销售型企业：制造基地或者产品市场具有跨国性质。 融资型企业：在世界范围发行全球承托凭证、美国承托凭证、欧洲承托凭证等国外存托凭证；或公司股票在国外市场上市，或公司在海外市场发行公司债。 对于跨国经营的企业，其面临的金融风险主要包括： 汇率波动风险 利率波动风险 商品价格波动的风险,第一节 企业跨国经营的金融风险管理,二、跨国企业的金融风险管理 （一）金融风险管理对跨国企业的
2、意义 降低应税收入波动 降低财务危机发生的概率 解决管理层、股东和债权人的代理冲突 改善信息不对称问题,第一节 企业跨国经营的金融风险管理,基于上述工具，不同的国际化公司由于相关主管偏好，所处海外经济体的工具可用性等原因，避嫌策略主要可以分为以下三种： 放任策略。公司认为当前财务状况已经有效分散风险，或认为价格走势对自己完全有利，或认为风险规避效率不高，公司不做任何避险措施。在新兴市场中，由于很多国际化公司无法得到合适的工具进行避嫌，经常不得不让风险处于暴露之中。 完全避险策略。基于对金融行情的判断，认为将来的价格将使公司处于完全不利状况，采取完全避险策略。 选择性避险策略。由于对将来走势不能
3、完全确认，公司只对部分资产避险，即采取选择性的避险策略。从实际情况看，大部分企业倾向于采用选择性避险策略。,第一节 企业跨国经营的金融风险管理,案例分析： 课本p237跨国企业金融风险管理案例 问题： 该案例给我们的启示是什么？,第二节 国际金融危机风险,一、国际金融危机理论 对金融风险和金融危机的早期研究始自1929年美国大萧条。 在凯恩斯时代，学界就认识到预期和心理因素对市场波动有重要影响。凯恩斯认为：市场信心可能出现大波动，预期不可把握，因此资产价格无法预测。 此后，以弗里德曼为代表的货币主义强调货币因素导致金融体系的脆弱性。 20世纪70年代后，全球金融风险加剧，危机情况经常表现为货币
4、危机，理论界发展了一些解释性的货币危机模型。,第二节 国际金融危机风险,（一）第一代货币危机理论 第一代模型强调固定汇率制度与经济政策的不匹配，以及国内经济形势的恶化，认为这两点是引发投机货币攻击的原因。 20世纪70年代末和80年代初，拉美国家墨西哥和阿根廷相继爆发了以货币危机为主要表现的金融危机。为了解释这些危机的成因，克鲁格曼等人开创了第一代货币危机理论。 该理论认为，发生金融危机的国家国内宏观经济政策（主要是过度的货币政策与财政赤字货币化）与稳定的汇率政策（盯住美元的固定汇率制度）之间存在本质的冲突、发展不协调，认为宏观经济基本因素的恶化是导致汇率波动幅度增大，进而引发货币投机供给的根
5、本原因。,第二节 国际金融危机风险,因此，第一代货币危机理论又被称之为“宏观经济基本因素理论”。 当政府推行扩张性的经济政策，特别是将财政赤字货币化时，该国的国内货币供应量增加，本币利率就会降低。如果本币利率降低到利率平价决定的均衡利率水平以下，投资者出于保值和增值的目的，就会立刻用本币购买外币，从而造成资金大量的向境外转移。而固定汇率制度要求重要银行按固定汇率卖出外币，因此，随着赤字的货币化，央行的外汇储备不断减少，当外汇储备最终被彻底耗尽时，固定汇率崩溃，货币危机爆发。 当存在货币投机者时，外汇储备的耗尽将更加迅速，因为当一国的外汇储备减少到某一个临界点时，投机者出于规避资本损失或获得收益
6、的考虑，会在外汇储备耗尽前大规模的抛售本币购买外币，使政府的外汇储备瞬间耗尽，货币危机以更强、更快的方式出现。,第二节 国际金融危机风险,第一代货币危机理论主要解释了以下几个问题： 货币危机爆发的原因是由背后的基本经济变量（巨大的财政赤字规模、国内信贷过度扩张、外汇储备严重流失等）所决定的，其强调国际收支经常项目的核心作用，因此也被称为国际收支型货币危机理论。 当政府持续通过货币化的手段来为财政赤字融资，则固定制度的崩溃和货币危机的爆发具有一定的可预测性，即通过密切关注并检测一国的宏观经济运行状况可以对货币危机进行预测。 投机者攻击货币的条件是一国基本经济变量的不断恶化或宏观经济政策与固定汇率
7、政策之间的不协调。 汇率波动或货币危机的发生是投机者对政府所执行的宏观经济政策的一种理性反应。当宏观经济状况不断恶化时，危机的发生时合理的而且是不可避免的。,第二节 国际金融危机风险,第一代货币危机理论比较成功的解释了20世纪70-80年代的拉美货币危机。 然而国际收支货币危机理论也存在一些不足： 第一代货币危机理论把货币危机的成因完全归结为一国的宏观政策，忽视了货币危机爆发的外部原因。不少爆发货币危机的国家在危机爆发前并没有明显的财政和货币政策扩张。 一国财政赤字可以有多种途径进行弥补，通过信贷扩张渠道并非唯一选择，扩张性财政货币政策并不会总引发货币危机。 第一代货币危机理论中政府对危机处理
8、的行为过于机械和简单，不仅忽略了当局可用的除外汇储备以外的其他政策选择，而且忽视了当局在选择过程中对成本和收益的权衡。 因此，该理论很难准确预测投机冲击的时间。,第二节 国际金融危机风险,（二）第二代货币危机理论 第一代货币危机理论诞生后，许多经济学家据此为金融危机的爆发设计了一套预警监测指标，主要包括财政赤字规模、信贷扩张规模以及经常项目逆差规模等。但是，在将这一理论付诸实践时，一些发生货币危机的国家在危机前经济基本面并没有发生明显的变化，预警指标并没有发出预警信号，外汇储备也并没有耗尽。 例如1992年欧洲货币危机发生，当时英国不仅拥有大量的外汇储备（德国马克），并且财政赤字也未出现于稳定
9、汇率相冲突的情况。此外，货币危机也常常出人意料地在没有实行扩张宏观经济政策的国家爆发，例如1994-1995年墨西哥比索危机。第一代货币危机理论无法对其作出合理解释，有些危机的发生可能是由于其他原因造成的，而非基本经济变量恶化引起的。为此，人们提出了第二代货币危机理论。,第二节 国际金融危机风险,第二代货币危机理论有两个重要假定： （1）危机发生与政府的行为有关。由于投机者对它们的攻击所引起的政府政策的变化具有不确定性，政府作为主动的行为主体不一定在储备耗尽之后才放弃固定汇率，而是在捍卫固定汇率机制和放弃固定汇率制的成本与收益之间进行权衡之后作出选择。 （2）政府和私人部门的行为都是非线性的。
10、这种非线性的关系会导致“多重均衡”的存在，在种情况下，即使基本经济变量仍然处于健康状态下，货币危机就有可能因为经济从一个均衡状态向另一个均衡跳跃时爆发。同时，市场投机者和政府的收益函数相互包含，两者均根据对经济发展前景和对方行为的预期不断修正自己的行为，而自身的这种修正又将影响对方的行为。因此，经济可能存在一个循环过程，出现“多重均衡”,第二节 国际金融危机风险,第二代货币危机理论说明，即使在经济脆弱性不存在的情况下，货币危机也可能因政府特定的政策行为、市场参与者的自我实现预期以及可能的多重均衡而产生。 政策和经济之间的博弈关系导致不同行为主体的多种选择行为，进一步导致经济中存在多重均衡点，即
11、使经济基本面没有发生太大的变化，经济也有可能从一个均衡点转移到另一个均衡点。 第二代货币危机理论较好地解释了欧洲货币危机和墨西哥比索危机，该理论指出了经济中多重均衡点现象，并分析了政府政策和市场预期在产生多重均衡点、导致货币危机的关键作用。,第二节 国际金融危机风险,与第一代货币危机理论相比，第二代货币危机理论更加完善，特别是更为合理地解释了固定汇率政策的不可维持性，仅靠稳健的国内经济政策是不抵御低于货币危机的，固定的汇率制度先天不足使其容易受到投机冲击。 货币危机的发生并不以过度扩张的经济政策为前提，只要一国的失业或政府债务压力达到一定限度，固定汇率就会因为市场预期和人们的心理作用可能步入自
12、我实现为特征的、随时可能在市场预期推动下陷入崩溃的多重均衡区间。,第二节 国际金融危机风险,（三）第三代货币危机理论 第一、二代货币危机理论解释了以往一些货币危机现象，但是却未能更好地解释1997-1998年的东南亚金融危机。1997年下半年爆发的亚洲金融危机呈现很多新的特征，在资本流动、金融中介的信用扩张、资产泡沫化等方面均与以往的货币危机有显著的区别，第三代金融危机理论研究跳出汇率机制与宏观经济分析范围，开始强调企业和金融中介等微观主体行为，着眼于从企业、银行、外国债权人等微观主体行为来探讨危机的成因。,第二节 国际金融危机风险,1、道德风险危机模型 沿着第一代危机模型的思路，一些研究者强
13、调经济的基础因素仍是导致货币危机的原因，但是分析的视角已从原来的宏观层面转向微观层面，尤其强调微观的制度扭曲。 发展中国家的企业或金融机构普遍存在过度借债和过度投资倾向，通过政府对银行的隐形担保、亲情政治等途径，为投资者提供了巨额的隐性津贴，这增加了企业和金融机构道德风险出现的可能性。 过度的风险资本积累导致资产泡沫化，当泡沫破裂时，金融机构的财务状况恶化，陷入困境。政府因援救倒闭或濒临倒闭的金融机构而扩大财政开支，因而诱发危机。,第二节 国际金融危机风险,银行或金融机构缺乏必要的监管和规则，特别是当银行受到政府或多或少的担保时，制度上的道德风险问题将会导致积聚的金融风险超过市场所能承受的程度
14、。 危机前的政府虽然在账面上没有明显的赤字，但是由于它是企业投资损失的最终承担者，所以有大量的潜在财政赤字，这些赤字最终可能要通过货币化来加以消化，而赤字货币化的预期又会使危机提前到来。,第二节 国际金融危机风险,2、金融恐慌危机模型 沿着第二代危机模型的思路，金融恐慌危机模型将危机的原因归结为恐慌性的投机冲击所致，并认为一国脆弱的金融体系特别是银行的流动性不足是冲击产生的主要原因。 这种观点认为，东南亚国家在危机发生前的过度投资并不十分明显，不能用危机后的投资损失来说明先前的投资决策是错误的。相当一部分外资是以股权投资的形式流入，不可能有任何政府担保，危机的起因不能用道德风险来解释，而是由于
15、恐慌性资本流出，大量长期投资项目被迫变现，信心丧失迫使金融中介提前清算，从而引发了货币危机。,第二节 国际金融危机风险,3、资产负债表危机模型 道德风险理论和金融恐慌理论忽略了两个重要的问题：公司资产负债表在决定公司投资中的作用及资本流动对真实汇率的影响。 克鲁格曼因此提出从公司资产负债表角度研究亚洲货币危机，形成了资产负债表危机模型。这一模型将企业净值与融资能力之间关系的研究应用到了开放经济环境中，假定外国债权人只愿意提供高于企业净值一定比例的贷款，而外资流入的数量又会影响到本国的实际汇率，从而影响到企业以外币负债的本币价值，所以本国企业的净值又取决于外资的流入量。,第二节 国际金融危机风险
16、,这就导致多重均衡：当外国债权人预期本国企业有较高净值时，资本流入增加，本币升值，本国企业的外币负债价值下降，净值增加，外国债权人的预期得到证实，构成一个理性均衡预期；当外国债权人预期本国企业净值较低时，资本流入减少，本币贬值，本国企业的外币债务加重，净值减少，外国债权人的预期同样得到证实，这也构成一个理性预期均衡。,第二节 国际金融危机风险,二、国际金融危机的传染理论 金融危机的传导可以分为内部传导机制和外部传染机制，即危机在一国内的传导与扩散为内部传导，在国与国之间的扩散为金融危机的外部传染。在外部传染过程中，国与国之间金融、实体、政治三方面的联系较为重要。 20世纪90年代以来发生的金融危机都有显著的传染效应，金融危机开始于个别国家或地区，然后通过一定的传染途径可以迅速蔓延到其他国家或地区。人们创造了许多新名词来形容金融危机的传染现象，如“墨西哥蒸馏酒效应”“亚洲流感”“俄罗斯病毒”和“美国金融海啸”等。,第二节 国际金融危机风险,产生传染现象的原因很多，但在概念上通常分为两类。 第一类传染强调不同市场之间的相互依赖所导致的溢出效应。这种相互依赖是指由于实体经济或金融方面的相互连
