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1、中国金融市场：转型、创新与机遇企业股份制改造与资本运营,中国证券投资者保护基金公司 张伟 博士 北京大学投资银行学会 会长 北京大学金融与产业发展研究中心 主任助理 2007年6月18日,目 录 第一部分 转轨时代的中国金融与企业资本运作 第二部分 企业股份制改造与资本运作 第三部分 金融市场创新,第一部分 转轨时代的中国金融与企业资本运作,金融体系的结构,间接融资,直接融资,美国直接融资/企业融资总额的比例在50%以上，英国、法国、韩国等该比例在20-30%之间。 我国金融体系的主要特征是以银行间接融资为主的金融体系。 我国金融体系的结构性缺陷的核心是直接融资和间接融资比例存在严重失衡。,我
2、国直接融资和间接融资的情况,我国金融体系的结构与现状,6,文献记录片 大国崛起，吴敬琏：（1）确立了自由市场经济制度；（2）建立了法治；（3）实行宪政民主；（4）保证思想自由和学术独立；（5）“橄榄形社会结构”的逐步形成。 大国崛起的篇首语：“让历史照亮未来的行程 ” 1820年，清朝道光年间，中国的GDP是英国、法国的5倍，超过了西欧、美国、俄国和日本的总和，占全球GDP的1/3；1870年，中国的GDP是日本的3倍多。 结果是：南京条约、马关条约 为什么？ 清朝政府的腐败、科技落后、英法和日本人船坚炮利 没有资本市场 军费的筹集方式：课税？发债？,中国为什么没有打赢鸦片战争和甲午战争？ 资
3、本市场与“大国崛起”,7,资本市场与大国博弈 :华尔街成就美国,2004年美国股市市值17.2万亿美元，占美国GDP (12万亿美元) 的143% ；美国债市市值达到36.9万亿美元，占到美国GDP 308%。 华尔街的历史几乎是和美国建国和纽约建市同时开始的。在美国崛起的过程中，不同的历史时期，华尔街承担了不同的历史使命。 十九世纪上半叶，新生资本市场成为大规模运河和铁路建设的重要融资渠道，使美国这个地域广阔、运输不便的新兴国家整合为一体化经济实体； 在决定美国命运的南北战争中，北方联邦政府有效地利用了华尔街发行战争债券，从经济和财政上击垮了南方，奠定了胜利基础； 十九世纪末期开始的重工业化
4、浪潮中，华尔街为美国在钢铁和化工各个重工业迅速超越欧洲强国提供了源源不断的资金; 一战前后，纽交所成为世界规模最大的交易所，取代伦敦成为世界第一大金融中心。美国超越英国成为世界第一强国; 七十年代开始，发达国家出现了停滞，时至今日，欧洲和日本未能走出低增长困境，美国则依靠资本市场成功地实现经济转型，过去三十年中，几乎所有的高科技产业都无一例外从美国本土兴起， 为什么高科技产业是在美国兴起？它的发现机制和创新机制是什么？除了技术优势，其迅速扩张的资本从哪里来？答案都离不开资本市场。,银行体系的全面重整与上市，银行的市场化改革全面展开，间接融资体系的机制开始真正转型。（银行类上市公司不断增加） 资
5、金定价机制利率市场化改革启动：贷款利率锁住下限（基准利率的0.9倍 ）、上限放开；存款利率锁住上限，下限放开。 汇率机制重大调整：从单一的订住美元的汇率政策调整为订住一蓝子货币的有管理的浮动汇率制度。RMB的升值压力与流动性过剩。 资本市场：股权分置改革全面展开，全流通市场的建立；2005年10月27日修改后的公司法和证券法将对资本市场产生深远影响；金融交易所设立；牛市行情。 流动性过剩问题：全球视野与中国金融深化下的必然产物，是金融体系转型的外在表现。,我国金融体系的转型,9,资本市场概况：我国资本市场的最新变化与趋势,10,2006年9月日，中国金融期货交易所股份有限公司在上海期货大厦挂牌
6、。这将是中国内地第4家期交所，也是首家金融衍生品交易所。 中国金融期货交易所股份有限公司今后主要从事金融衍生产品交易，以沪深300指数为标的的股指期货将成为首个上市交易的品种。,11,股指期货与现货市场的价格关系：理论与我国的问题,基本假定 市场不存在摩擦：无交易成本、无保证金、无卖空限制 市场参与者不承担对手风险：无信用风险 市场是完全竞争的：价格的接受者 市场参与者厌恶风险，效用最大化 有效市场假定：市场中不存在套利机会 目前A股市场的问题 不允许卖空现货，导致在股票指数期货上做空存在较大风险； 融券融资制度是完善股票指数期货交易的重要前提 “熔断制度”的利弊分析：杭萧钢构引发达一个思考
7、权证交易应该放在哪个市场？ 中国的股票指数期货任重道远,A点代表企业正在成长 B点代表企业达到颠峰 C点代表企业走向衰落 任何一个企业，无论多么辉煌，一定要在B点来临前突破自己，否则会走向C。 如何突破自己？ 产业运作与金融之间的关系。,企业的命运,金融变革中的企业命运：危机意识与“养猪论”,制度变迁中的机遇与挑战：to be or not to be 危机意识： B点的判断与把握：自我反省与借助外脑 C点到来之前的应对战略：产业发展与金融运作 金融运作的时机与意识：“雪中送碳”与“锦上添花” 企业家的心态（养猪论）： 企业如妻 企业如子 企业如猪：饲料添加剂与金融市场融资渠道,资本市场融资与
8、企业战略发展：企业“造血系统”再造,资本市场融资是企业建造强大“造血系统”的重要选择！,15,案例：他山之石无法复制但可被重新演绎的故事,用友软件的资本运营之路与“王氏物语” 深圳中小企业板的新八股：不断被续写的新传奇 新东方：在绝望中看到希望、人生终将辉煌！,资本市场与企业成长：案例分析,16,用友软件的资本市场之路,17,中小企业板部分已发行上市企业基本情况,18,“新八股”的故事之二：小行业里的巨人（伟星股份）,19,“在绝望中寻找希望”新东方美国上市,美国东部时间2006年9月7日上午9点25分，中国最知名的教育服务提供商北京新东方教育科技（集团）有限公司在纽约证券交易所挂牌上市。发行
9、股票：750万股美国存托凭证;发行价：15美元;融资：1.125亿美元;公司注册地：开曼群岛; 创始人俞敏洪（国外留学生70%是其弟子，被誉为“留学教父”），44岁，持有31.18%股权(1100万股)，达到1.65亿美元，约13亿元RMB，成为中国最富有的英语教师； 成立于1993年的新东方，是目前中国最大的民营教育机构。至今新东方已累计培训了300多万名学生，仅今年就达87.2万名。 截至2006年5月31日，拥有25所学校、111个学习中心和13个书店，大约有1700名教师分布在24个城市。同时，大约有200万用户在新东方网络虚拟社区注册。 新东方2004、2005和2006三个财年的收
10、入分别为人民币4.418亿、6.433亿和7.703亿元。教育项目是收入的主要来源，2006财年教育项目占总收入的93.7%，图书出版和其他的收入占6.3%。,20,第二部分 企业股份制改造与资本运作,22,企业上市的“61工程”,理清一个思路为什么要上市？上市后能为企业带来什么？几种观点：筹措更多的资金，上市是最好的广告宣传，使企业治理结构更规范，寻求企业发展。 选妥一个上市地点上市地点的选择将直接影响股价表现，做出正确选择的决定性因素就是把握好三个“度”：上市程序的方便度、提供服务的专业度和交易群体的成熟度。 制定一个规划重视提前研究制定发展规划，使投资者和审批机构对企业的现状和发展方向清
11、楚、信服。 算准一笔费用上市前的费用（可能是沉没成本）、上市期间的费用以及上市后的费用，不同地区的上市费用存在一定差异。 选对一座桥梁选择合适的投资银行、中介机构、保荐人等合作伙伴。有一家熟悉程序、规范运作、尽心尽力的投资银行帮助，是上市必不可少的“中介桥梁”，选对这座“桥”往往事半功倍。 讲圆一个故事成熟的融资项目、独特的上市题材的准备，要有特点、有独占性、有创新性。侧重在独特的技术、独特的产品市场、独特的发展前景。不同国家与地区的上市题材也不尽相同，如多伦多证交所集中了全球80%的矿业股票资源，成为其特色。,23,1. 资本市场及企业融资的基本条件与程序,2. 企业股份制改造：难点与重点问
12、题分析,3. 资本市场融资地点与方式选择,24,境内外主要 资本市场,1,2,3,4,香港主板市场（Main Board） 香港创业板市场（GEM）,境内外主要资本市场概况,纽约证券交易所（场内市场） NASDAQ-AMEX市场（场外市场） OTCBB市场（柜台交易市场）,新加坡主板市场 新加坡自动报价系统（SESDAQ）,25,美国的多层次资本市场,26,美国OTCBB市场的基本特征 （1）在OTCBB上市的都是小企业，或是那些已不符合主板市场上市资格而退到OTCBB市场挂牌的企业，给人以“贫民收容所”的印象。截至2004年5月底，在OTCBB上交易的证券约3300种，做市商235个。 （2
13、）在OTCBB上市的企业市场影响小, 股价低，交投不活跃，多以小型基金与个人投资者为主，约一半股票处于停止交易状态。 （3）OTCBB的融资功能极为弱化，对企业知名度有负面影响。 （4）上市门槛比较低，对企业基本没有规模或盈利上的要求，只要有三名以上的造市商愿为该证券做市，企业股票就可以到OTCBB市场上流通了；上市程序简单，上市费用比较低，很多新兴企业都是选择先在OTCBB上市，等条件成熟后再转入主板交易。 （5）OTCBB不是挂牌服务机构，而只是一个会员报价系统，没有挂牌上市的条件和标准。因此，在OTCBB上市的企业并不是真正意义上的上市公司，美国证券交易委员会也不承认其上市公司地位。,美
14、国的OTCBB市场,27,我国资本市场结构层次的演进：主板市场、二板市场及三板市场。 我国资本市场产品结构的演进：现货市场与期货市场、股票市场与债券市场 我国资本市场投资者结构的演进：从散户为主的市场到机构投资者为主的市场,基民时代,我国资本市场结构的演进：从单一市场到多层次市场,28,我国资本市场结构层次的演进,29,资本市场融资的基本要求,一般都要求拟上市企业在IPO之前具有过往三年连续盈利的经营业绩； 拟上市公司的主营业务突出； 拟上市公司未来的盈利水平能持续增长； 拟上市公司的资产和业务完整独立。,拟上市公司本身的业务和资产能有效支持公司的长期发展；,拟上市公司在公司股权、资产、债权
15、债务等重大方面不存在重大不确定性； 拟上市公司不存在重大或有负债 拟上市公司的财务稳健； 拟上市公司不存在重大不利法律纠纷 。,拟上市公司具有规范、透明的公司治理结构和有效的公司治理机制；,盈利能力较强,可持续发展能力,不确定性风险较小,公司治理规范透明,拟上市公司在行业中具有一定竞争能力，并占据一定市场份额； 拟上市公司所处行业具有可持续发展性,拟上市公司能按照有关规定规范运作； 拟上市公司信息披露真实、准确、完整。,企业资本市场融资的基本要求,前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上； 公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利； 公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载； 公司预期利润率可
16、达同期银行存款利率。 公司以当年利润分派新股，不受前款第（二）项限制。,具备健全且运行良好的组织机构； 具有持续盈利能力，财务状况良好； 最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为； 经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。 上市公司非公开发行新股，应当符合经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的条件，并报国务院证券监督管理机构核准。,公司法第137条（1999版）,证券法第13条（2005版）,国内A股市场发行股票的新旧条件对比,股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开发行； 股本总额不少于人民币5000万元； 开业时间在3年以上，最近3年连续盈利；原国有企业改建而设立的，或者本法实施后新组建成立，其主要发起人为国有大中型企业的，可连续计算； 持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于1000人，向社会公开发行的股份不低于股份总数的25%；股本总额超过四亿元的，其向社会公开发行股份的比例为15%以上； 公司在最近3年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载； 国务院规定的其他条件。,股票经国务院证券
