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1、主讲：付 鹏 银河期货首席宏观经济顾问 CCTV2特约财经评论员；和讯投资顾问委员会委员 原中国中期研究院首席宏观策略顾问；原英国伦敦所罗门金融集团全球宏观策略对冲型基金策略经理 旅居英国10年，毕业于英国雷丁大学ISMA国际证券投资银行专业；新华社财经特约嘉宾，中经频道，CCTV9，CCTV2财经特约评论员，CCTV证券咨询频道特约财经评论，BTV天下财经特约评论，中央人民广播电台特约财经评论员，期货日报中国商报北京青年报经济观察报中国黄金报证券时报中国证券报特约评论嘉宾；凤凰网，和讯网，金融界特约评论嘉宾。,1950年5月9日 提出欧洲国家煤和钢的资源供应共同规划；确立了创立“欧洲联邦”的
2、战略目标。 1951年5月 欧洲煤钢共同体（ECSC）成立。 1952年5月27日 签署欧洲防御联盟条约，该条约在法国未得通过。 1957年3月25日 签订了欧洲经济共同体条约和欧洲原子能共同体条约，统称为罗马条约。 1958年1月1日 欧洲经济共同体正式成立。 1959年1月1日 首次降低关税10%。 1962年1月30日 共同农业政策生效。 1967年7月1日 欧洲煤钢联营、欧洲经济共同体和欧洲原子能委员会合为一体。,欧元区历史大事件 二战后的钢铁联盟 一体化进程-经济联盟-货币联盟-财政联盟-货币联盟,1968年7月1日 关税同盟生效，取消了欧盟内部工业产品流通关税，制定了共同对外关税税
3、则。 1968年7月29日 欧盟内部劳务自由流通。 1972年3月 创立“洞中之蛇”汇率制度，使各国货币浮动幅度降至2.25%。 1973年1月 丹麦、英国和爱尔兰加入欧洲经济共同体，使共同体扩为9国。 1975年2月28日 签署洛美公约，同44个非洲、加勒比和太平洋国家建立联系。 1978年4月3日 同中国签署贸易协定。 1978年 欧洲煤钢联营、欧洲经济共同体和欧洲原子能委员会合为欧洲共体（EC）。 1979年3月13日 埃居体系取代货币蛇型浮动体系；欧洲货币单位（埃居）成为欧洲记账单位。,欧元区历史大事件 二战后的钢铁联盟 一体化进程-经济联盟-货币联盟-财政联盟-货币联盟,1981年1
4、月1日 希腊加入欧共体。 1986年1月1日 西班牙和葡萄牙加入欧共体。 1986年2月 签署单一欧洲法案。 1987年7月1日 单一欧洲法案生效，规定在欧洲委员会中实行投票加权的表决规则，不再实行全体一致原则。 1990年7月1日 资本流动自由化，经济货币联盟第一阶段开始实施。 1992年2月7日 签订马斯特里赫特条约 1993年1月1日 欧共体实现单一大市场。 1993年11月1日 马约正式生效，欧共体改称欧洲联盟（EU）。 1994年1月1日 经济货币联盟第二阶段开始实施；欧洲货币局建立。 1995年1月1日 奥地利、瑞典和芬兰加入欧盟。 1995年12月 确定欧洲单一货币第三阶段于19
5、99年1月1日开始启动。货币的名称为“欧元”（EURO）。,欧元区历史大事件 二战后的钢铁联盟 一体化进程-经济联盟-货币联盟-财政联盟-货币联盟,1997年6月 签署稳定与增长公约、第二汇率机制。 1998年6月 欧洲中央银行成立。 1999年1月 欧元诞生 2000年1月15日 准备接受保加利亚、罗马尼亚、斯洛文尼亚、拉脱维亚、立陶宛和马耳他等国加入欧盟。 2001年1月2日 希腊成为欧元区的第12个成员国。 2002年1月1日 欧元开始流通。 2002年12月13日 欧盟哥本哈根会议决定在2004年5月1日前，接受波兰、匈牙利、捷克、斯洛伐克、拉脱维亚、斯洛文尼亚、爱沙尼亚、塞浦路斯、立
6、陶宛和马耳他等十国为欧盟的正式成员国。,欧元区历史大事件 二战后的钢铁联盟 一体化进程-经济联盟-货币联盟-财政联盟-货币联盟,石油美元（Petro-dollar）石油美元的历史并不长，它是70 年代中期石油提价后出现的一种金融力量，是指上世纪70年代中期石油输出国由于石油价格大幅提高后增加的石油收入，在扣除用于发展本国经济和国内其他支出后的盈余资金。,石油美元是一种流动性的资金，大量投放在欧洲货币市场，成为欧洲美元的组成部分。,石油美元,欧盟区东扩 东西欧经济失衡 资本引导 国债持有购买 资产价格差异化 劳动力差异化 经济发展差异化,欧元区资本流动下创造的失衡关系 资产价格不同 资本驱动引动
7、 劳动力优势不同 生产要素流动无障碍,欧元的崛起挑战了美元国际储备货币地位,20世纪80年代之后美国经济进入缓慢增长时期； 欧盟框架逐渐成熟； 欧元区经济逐渐超过美国，挑战美元国际储备货币地位。 世界多级格局形成。,欧元体制设计上的先天缺陷,欧洲危机是否会导致未来欧元游离于未来世界经济格局的边缘？,欧元错误的挑战了美元的霸权地位 欧洲危机的实质不是要打击欧洲经济,欧洲危机的实质是要打击欧元的信用,欧债危机到底是怎么回事？ 欧洲国家“凯恩斯综合症”集中发作 欧盟一体化进程中的失衡关系 统一的货币但没有统一财政，终难逃此劫,凯恩斯综合症 欧洲债务危机是西方国家对凯恩斯主义经济政策长期误读和滥用的恶
8、果； 以扩大政府支出来刺激经济的凯恩斯主义经济政策本来是凯恩斯为应对30年代的大萧条提出的一条应对之策；,为什么是欧洲？ 欧洲比别的国家宏观经济更为脆弱有三个原因： 其一，政府支出结构不合理。政府举债却没有把钱花在生产性支出上，而是用来社会福利待遇上过度，加剧了政府的财政负担。 其二，人口老龄化。养老金支出达到公共支出的70%。 其三，税收大规模流失。跨国公司发展，利用不同国家之间的税收差异避税。,欧债危机到底是怎么回事？ 欧洲国家“凯恩斯综合症”集中发作 欧盟一体化进程中的失衡关系 统一的货币但没有统一财政，终难逃此劫,欧债危机到底是怎么回事？ 欧洲国家“凯恩斯综合症”集中发作 欧盟一体化进
9、程中的失衡关系 统一的货币但没有统一财政，终难逃此劫,2008年金融危机： 各国政府大量资金救助银行同时，大举减税 增加开支等财政措施刺激经济,为什么是希腊？ 希腊比别的国家宏观经济更为脆弱； 服务贸易占希腊出口总额的比重是70%以上； 外贸出口对GDP的贡献率达到了35%以上； 航运业和旅游业是希腊的两大支柱产业，旅游业占到希腊国民生产总值的15%,2010年希腊失衡的开始： 希腊的经济结构彻底的暴露出来,要命的评级机构 债务的基础是信用 信用如何衡量？ 现代金融系统的命脉-信用体系 掌握这一命门的是评级机构,中国大公国际,信用的好坏 融资的成本 融资的渠道 融资的难易,债务循环系统的坏死-
10、融资成本飞升！ 债务循环系统是维持整个债务系统不崩盘的第一步 拆东墙补西墙 当成本上升到一定水平的时候 链条无法维持 降低债务融资成本的关键是：担保！ 债务的货币化,除了债务成本上升以外，也会触发金融机构流动性风险的出现,评级机构-危机的火上浇油！ 95年英国巴林银行破产-美国银行评级 97年亚洲金融危机 次贷危机 评级机构只是匆忙应对 降级过激 加剧危机破坏性,评级的威力 作为债券市场的重要服务性机构，评级机构的主要作用是警示风险，但他们往往对风险视而不见，反而成为金融危机的始作俑者。在近几年发生的多次危机中评级机构多次扮演了落井下石的角色。 大公国际！,危机蔓延欧洲 银行资本流出风险国 大
11、量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出,德意志银行2011年流入了677亿欧元,危机蔓延欧洲 银行资本流出风险国 大量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出,英国银行2011年流入了1700多亿欧元,汇丰,路易德,巴克莱,渣打,苏皇,危机蔓延欧洲 银行资本流出风险国 大量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出,丹麦银行也成为了避险天堂,危机蔓延欧洲 银行资本流出风险国 大量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出 法国银行的风险敞口其实比德国要大很多,农业信托 法兴 法国巴黎银行,法国银行的风险敞口
12、其实比德国要大很多,危机蔓延欧洲 银行资本流出风险国 大量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出 西班牙的银行问题相对于其他国家来说还算好一些,危机蔓延欧洲 银行资本流出风险国 大量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出 希腊银行资本流出的更加赤裸裸,德国在解决欧洲问题上的考虑 中国的战国时代 德国对于利弊之间的权衡 德国的底线在哪里？,如果德国直接掏钱救助欧洲： 1，德国的财务成本会很高，助涨了这些不守纪律的国家的道德风险； 2，丧失了推进欧洲一体化改革的机会，对例如意大利，希腊，西班牙等国家的改革要利用好此次机会； 3，德国出手后，市场对于债
13、务的关注点转移到美国，欧元价格直接兑美元大幅度升值，这损害了德国利益也损害了欧元区的利益；,如果欧元区崩盘： 1，德国见死不救，德国作为欧元区的核心大国，政治代价太高； 2，德国从欧元区退出来，德国货币启动马克，在短期内对美元升值将会达到30%-50%，这对德国出口的打击巨大； 3，德国不救，最终导致的是例如法国，意大利等国对其实行贸易保护措施；,在严谨的德国人面前，欧债危机的底线就是不到关键时刻，依旧以推动改革为主要目标,欧洲问题上的根本解决方案 中国的战国时代 德国对于利弊之间的权衡 德国的底线在哪里？,未来欧债危机可能的四种结局： 1，第一种结局：欧元区建立统一的财政货币政策，使得欧债危
14、机得到彻底解决； 欧元区统一债券：欧元区17过共同担保-停发各国债券（主权税收权）-共同担保为部分重要债务国融资- 设立拥有更大权利的欧元区中央财政机构 2，第二种结局：欧洲领导人同意扩容救助基金，通过通货膨胀缓解欧债危机； 欧洲央行发钞充当最后借款人-违背欧洲央行把保持比值稳定作为货币政策为目标 3，第三种结局：希腊退出葡萄牙西班牙随后，欧洲央行被迫大局买入债券救助，随后德国等财政强国失去信心退出欧洲区使用自身的货币； 4，第四种结局：欧元区强化纪律将希腊剔除欧元区，同时对西班牙和葡萄牙救助，同时要求西班牙和葡萄牙遵守救助附加条款。,德国：救人的同时也是救助自己！ 有条件性的救助是德国的底线
15、！ 利用救助施加的附加条件来推进欧元区改革进步！,一切危机到最后都是银行危机！ 大量资本快速流向德国以及北欧英国等地 大量问题国家银行资本快速流出 法国银行的风险敞口其实比德国要大很多,其他融资渠道和途径,VAR,杠杆,意大利债券,西班牙债券,希腊债券,次级债 迪拜世界,中央银行拆借,机构之 间拆借,货币互换 利率互换 头寸互换 掉期,一切危机到最后都是银行危机！ 一旦债务违约或者大量债务展期或损益计提则会出现的是持有这些债券的各大银行资产负债表出现巨大的螺旋状亏损，进而推升银行间拆借借贷等之间的成本，导致流动性收缩，进而加剧危机的蔓延,法国及德国银行对于希腊债券违约的风险敞口最大,一切危机到
16、最后都是银行危机！ 一旦债务违约或者大量债务展期或损益计提则会出现的是持有这些债券的各大银行资产负债表出现巨大的螺旋状亏损，进而推升银行间拆借借贷等之间的成本，导致流动性收缩，进而加剧危机的蔓延,1999年1月1日欧元正式引入之后, EURIBOR：欧元银行同业拆放利率； EONIA：欧元隔夜拆放平均利率； 取代了欧元区11国原有货币项下的市场拆放参考利率而被正式引入国际金融市场,一切危机到最后都是银行危机！ 一旦债务违约或者大量债务展期或损益计提则会出现的是持有这些债券的各大银行资产负债表出现巨大的螺旋状亏损，进而推升银行间拆借借贷等之间的成本，导致流动性收缩，进而加剧危机的蔓延,黄金与欧元的同一时间节点开始的剧烈波动的背后的同一逻辑都是流动性危机！,一切危机到最后都是银行危机！ 一旦债务违约或者大量债务展期或损益计提则会出现的是持有这些债券的各大银行资产负债表出现巨大的螺旋状亏损，进而推升银行间拆借借贷等之间的成本，导致流动性收缩，进而加剧危机的蔓延,隔夜指数掉期(Overnight Indexed Swaps)，是一种将隔夜利率交换成为若干固定利率的利率掉期 它是衡量市场
