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1、第八章 资本成本与资本结构,一、资本成本 二、杠杆原理 三、资本结构决策,第一节 资本成本,一、资本成本概述 （一）资本成本的概念 所谓资本成本，是指企业为筹集和使用资本所付出的代价，包括资本筹集费用和资本占用费用两个部分 。 资本成本可以用绝对额来表示，也可以用相对数来表示，但一般用相对数表示。,（二）资本成本的性质 资本成本是商品经济条件下资本所有权与使用权分离而形成的财务范畴，具有特定的经济性质。 1.资本成本是资本所有权与使用权相分离的产物 2.资本成本是成本但又不同于一般的产品成本 3.资本成本包含货币时间价值但又不等于货币时间价值,（三）资本成本的作用：三个作用 1.资本成本是企业
2、选择资本来源、选定筹资方案的重要依据 2.资本成本是评价投资项目、进行投资决策的重要依据 3.资本成本是衡量企业整个经营业绩的重要标准,（四）影响资本成本的因素：四个 1.总体经济环境 2.证券市场条件 3.企业内部经营和融资状况 4.融资规模,二、个别资本成本 （一）长期借款成本 长期借款成本包括借款利息和筹资费用两部分，其基本计算公式为：,当然，实际运用时还需结合具体情况做些调整与处理。,（二）债券成本 发行债券的成本主要是指债券利息和筹资费用，其基本计算公式为：,（三）优先股成本 根据优先股定价模型，优先股成本即是优先股股利与优先股筹资额之比，即：,同样，实际运用时也应结合具体情况做些调
3、整与处理。,（四）普通股成本 由于各种原因，相比而言，普通股的资本成本最难估算。但从理论上讲，仍然可以根据普通股的定价模型推导出其成本的计算公式。具体方法有三种： 1.股利贴现模型法 这种方法是根据公司股利的支付模式，通过相对应的股票定价模型推导得出估算其资本成本的计算公式。即：,2.资本资产定价模型法 由于公司的资本成本实质上就是投资者所要求的必要报酬率，因此也可以利用资本资产定价模型来估算普通股的成本。其计算公式为：,3.债券收益加风险溢价法 估算普通股成本还可以采用一种比较主观的方法，那就是在公司长期债券收益率的基础上加上一定的风险溢价作为普通股的成本。用公式表示即为：,在此，长期债券收
4、益率比较容易计算，难点在于确定风险溢价：通常凭经验估计，一般为3%5%之间。,（五）留存收益成本 从表面上看，公司使用留存收益似乎不需花费什么成本，但其实不然。股东之所以愿意将其留用于企业，而不是作为股利分配投资于别处，总是会要求得到与普通股等价的报酬。所以，留存收益也有成本，只不过是一种机会成本。其成本确定方法与普通股相同，区别仅在于不用考虑筹资费用。,三、综合资本成本 综合资本成本，就是企业全部长期资本的总成本，它一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故亦称加权平均资本成本（简称WACC）。其计算公式为：,由上式可知，在个别资本成本一定的条件下，综合资本
5、成本的高低决定于计算所选用的权数。在实践中，有三种具体选择： 1.账面价值权数 2.市场价值权数 3.目标价值权数,四、边际资本成本 在现实生活中，企业是无法以某一固定的资本成本筹措到无限的资本的，一旦其筹集的资金数量超过某一限度，原来的资本成本就会增加。因此，企业在追加筹资和追加投资时，还需计算边际资本成本。 所谓边际资本成本，是指新增单位资本所需负担的资本成本。边际资本成本也是按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。 另外，在进行计算时，边际资本成本的权数应取最优（目标）资本结构。,第二节 杠杆原理,企业融资决策的第二项内容是融资风险财务风险决策。由于财务风险与财务杠杆的关系
6、密不可分，故标题称为杠杆原理。 杠杆原本是一物理学概念，其意思是通过杠杆的使用，只用一个比较小的力量便可以产生更大的效果，也即如阿基米德所言的那样：“给我一个支点，我就可以撬动地球。”,一、成本习性理论 由于成本按习性分类是研究杠杆问题的基础，所以首先介绍成本习性问题。 所谓成本习性，是指成本与业务量之间的依存关系。根据成本习性对成本进行分类，对于正确地进行财务决策具有十分重要的意义。 根据成本习性，人们一般将成本划分为三类，即固定成本、变动成本和混合成本。,成 本,固定成本,变动成本,混合成本,约束性固定成本,酌量性固定成本,直接材料,直接人工,半固定成本,半变动成本,不过，基于分析的需要，
7、对于混合成本，一般还要采用一定方法进行分解，将其一部分并入固定成本，另一部分则归入变动成本。因此，不论是在经济学中，还是在管理学中，总成本模型总是表述为：,二、经营风险与经营杠杆 （一）经营风险 经营风险，也称营业风险，是指由于企业的生产经营活动而产生的未来经营利润或息税前利润的不确定性。 影响企业经营风险的因素很多，其中比较重要的有： （1）产品需求的变化 （2）产品销售价格的变化 （3）产品成本的变化 （4）固定成本的比重 （5）企业的应变和调整能力,（二）经营杠杆 在某一固定成本比重的作用下，产销量变动对利润产生的作用，被称为经营杠杆。由于经营杠杆对经营风险的影响最为综合，因此常常被用来
8、衡量经营风险的大小。 经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数（简写为DOL）表示，它是企业息税前利润的变动率相当于产销量变动率的倍数。其计算公式为：,为了反映杠杆支点固定成本的存在及其作用的大小，同时也为了便于计算，对上式可作下列转换：,在实际工作中，一般用前者计算产品的经营杠杆系数，用后者计算企业的经营杠杆系数。 由公式可见，只要企业存在着固定成本，那么，它的经营杠杆系数就将始终大于1；而DOL1，则表明或者存有经营杠杆利益，或者存有经营风险，并且系数值越大，说明风险越大，直至销售处于盈亏平衡状态时，DOL达到最大。 至于上述两者，企业实际得到什么，则主要取决于未来产销量的变动趋势：若是增长，则获
9、得杠杆利益；若是降低，则承受经营风险。,三、财务风险与财务杠杆 （一）财务风险 财务风险，也称融资风险，是指与企业筹资相关的风险，尤其是指企业利用债务资本而导致所有者收益发生大幅变动，甚至可能导致企业破产的风险，它是企业举债后而由所有者（一般指普通股股东）承担的附加风险。 影响企业财务风险的因素主要有： （1）资本供求关系的变化 （2）市场利率水平的变化 （3）企业获利能力的变化 （4）资本结构的变化,（二）财务杠杆 一般来说，人们把债务对所有者收益的影响称之为财务杠杆。而财务风险的大小及其给企业带来杠杆利益的程度即为财务杠杆程度，它通常用财务杠杆系数（简写为DFL）来衡量。所谓财务杠杆系数，
10、是指普通股每股收益的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。即：,同样，为了反映杠杆支点固定债务资本成本的存在及其作用的大小，也为了便于计算，对上式可变换如下：,从公式可知，当一个企业的资本均为普通股权益时，其财务杠杆系数是始终等于1的，也即EPS与EBIT的变动幅度是相同的；而一旦企业利用了债务，则其财务杠杆系数将永远大于1。 DFL1，说明或者存在财务杠杆利益，或者存在财务风险，并且系数值越大，表明可能获得的杠杆利益越大，所需承受的风险也越大。至于现实生活中，企业从中获取什么，则主要取决于EBIT的未来变动趋势，或者说主要取决于企业资金利润率与债务资本成本的数量对比关系。,四、总风险与总杠杆
11、（一）总风险 企业总风险等于经营风险加上财务风险。 （二）总杠杆 当经营杠杆和财务杠杆共同起作用时，我们称之为总杠杆或联合杠杆效应。而总杠杆作用的大小一般用总杠杆系数（简写为DTL或DCL）来衡量，它是普通股每股收益的变动率相当于产销量变动率的倍数。其计算公式为：,同样，为了便于计算和运用，总杠杆系数也可以用经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积来表示，即：,第三节 资本结构理论,一、资本结构的概念 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。 在实务中，资本结构有广义和狭义之分。,二、资本结构理论 资本结构问题（实质是资本结构变动对企业价值的影响问题）一直是财务管理中的重要理论问题与实际问题。
12、围绕着这一问题，现已形成了各种各样的理论学派与理论观点，详细如图92所示。,净收益理论,净营业收益理论,传统理论,无企业税MM理论,有企业税MM理论,米勒模型,权衡理论,信息不对称理论,代理成本理论,.,资本结构理论,早期资本结构理论,新资本结构理论,现代资本结构理论,图9-2 资本结构理论框架体系图,第四节 资本结构决策,一、影响资本结构决策的因素 在现实中，影响和制约资本结构决策的因素，除了前已述及的资本成本、财务风险以外，还有如下一些重要因素： （一）企业所有者与管理者的态度 （二）贷款银行和评信机构的态度 （三）企业成长性 （四）企业财务状况 （五）税率与利率 （六）金融市场的发育程度
13、 （七）行业和国别差异,二、资本结构决策分析 按照现代资本结构理论，企业最佳资本结构是客观存在的。在资本结构的最佳点上，企业的加权平均资本成本达到最低，同时企业的价值达到最大，但事实上很难确定。在数量上，通常可以采用下列方法确定企业最佳资本结构。 （一）比较资本成本法 （二）每股收益分析法 （三）因素分析法,息税前利润每股盈余分析法,三、资本结构调整 一般来说，企业的资本结构一经形成就应保持相对的稳定性，但这个稳定是相对的。从长远看，企业资本结构必须随时间、理财环境等条件的变化而不断调整与优化。 （一）资本结构调整的原因 （二）资本结构调整的时机 （三）资本结构调整的方法：存量调整、增量调整和减量调整三种,
