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1、第三章 证券市场的运行基础:市场效率、证券价格与税收,主要内容 证券市场运行效率 证券价格与价格指数 证券税收制度等内容,第一节 证券市场的运行效率,证券市场效率，是证券市场发展中的核心问题，也是金融研究的重要课题。最早的研究可追溯1900年法国的Bachelier，他预言证券市场效率与股票价格随机性之间存在联系。 证券市场效率理论的真正确立是以美国芝加哥大学教授Fama在1970年发表的有效资本市场：对理论和实证工作的评价一文为标志：提出 “有效率市场假说”(EfficientMarketHypothesis)：若证券市场在价格形成中充分而准确地反映全部相关信息，则该市场有效率。,一、有效资
2、本市场定义,若资本市场中有关某个资本品的全部信息都能够迅速、完整和准确地被关注它的投资者所得到，投资者能根据这些信息明确判断该资本品的价值，从而以符合价值的价格买卖该资本品，则称该资本市场是有效市场。 有效证券市场：各种经济、金融等宏观与微观信息都在证券价格上反映出来，投资者交易不存在非正常报酬，只能获得风险调整的平均市场报酬率。 “有效”指价格对信息的反映具有高效率，这不仅指价格对信息反映的速度（及时性），还包括价格对信息反映的充分性和准确性。,大多数研究表明，发达国家证券市场符合弱式有效或半强式有效资本市场理论。强式有效市场不成立。 我国证券市场有效性的检验主要集中于是否弱式有效，实证分析
3、表明，1993年前非市场有效，此后弱式有效。实证分析表明，我国证券市场效率不断提高。,三、我国证券市场非效率的原因,1信息披露不完善 不充分；不及时；分布不对称；开发不充分。 2上市公司的股权结构不合理 3国内机构投资者数量过少,四、提高我国证券市场效率的政策建议,1加强监管，完善信息披露制度 (1)公开性;(2)有效性;(3)及时性;(4)充分性。 2合理解决上市公司的股权结构问题 3大力培育机构投资者，促进投资主体机构化 4. 不断创新，增加适应市场需求的新品种,第二节证券价格与价格指数,一、股票价值（价格）的几种形式： 票面价值、账面价值、清算价值、市场价值、内在价值。 二、股票交易价格
4、表现形式 开盘价、收盘价、最高价、最低价、平均价等。,三、股票价格的决定,1股票的票面价值股票的票面价值是指每股股票票面所表明的金额。 总的票面价值代表公司的股本资本。票面价值可以确定每一股份对公司资本所有权占有的一定比例。票面价值和市场价格会出现不一致。此时，股票面值仅表明所占公司股份的比例和公司发放股息、红利及参加股东大会、行使股东权利的计算单位。 2股票的账面价值 普通股每股账面价值公司的资产净值与普通股数量的比值。 股票账面价值是股票在股份公司的会计账面上价值大小而采用的一个会计概念。,3股票的内在价值 即股票的理论价值。股票本身没有价值，它仅仅是一种投资的凭证。股票之所以具有价格，是
5、因为股票能够给它的持有者带来股息收入或收益。 计算内在价值的常用方法是折现法(P144)，即利用某一折现率（投资者的预期收益率）将公司未来的各期盈余或股票未来各期可以收到的现金股利折成现值的方法。其计算公式为：,Cn第n年的收益额；持有期限为n年，n年后将股票售出的价格为m。 假定未来各期的预期股息为固定值C、利率结构平缓、投资者无限期持有股票。则：,此为零增长模型（每期股利增长率g=0）的基本形式。,不变增长模型 假设未来股利以一个相同的比率增长，增长率为g。C0为现时已支付股利，则 ： C1=C0(1+g)；C2=C1(1+g)= C0(1+g)2 即： Ct=Ct-1(1+g)= C0(
6、1+g)t 那么,若利率结构平缓，且rg，则上式可简化为,多元增长模型 在该模型中，股利未来预期增长率在不同时期可能不同，即可能有多个增长率。从零增长模型到多元增长模型是不断释放限制条件的过程。但计算非常烦琐，经常用二元或三元增长模型代替。 二元增长模型,假定公司股利在时期T之前以较高比率g1增长（期间为n年），下一时期T之后以一个长期平稳的增长率g增长，且rg,证券交易价格的形成，是多种因素综合作用的结果。影响股票价格的因素较为繁杂且程度难以把握。 交易价格具有的特点 事先的不确定性。股票交易价格处在不断变动之中，且变动是连续性的、非间断性的，这与其他价格明显不同； 股票交易价格的市场性。股
7、票交易价格一般不受其发行价格的制约，也不受股份有限公司的直接支配，而是取决于股票市场的供求关系（直接要素），随市场供求关系的变化而变化。,4股票市场（交易）价格,股票交易价格的形成基础 股票交易价格由其内在价值决定。 买卖股票实际上就是购买或转让一种领取股息收入的凭证。理论上讲，把股票的未来的的各种收益（股息与红利）资本化（按风险调整后的收益率折算成现值），即为股票的理论价格（内在价值）。股票理论价格的形成取决于预期股息收益和预期收益率（受市场利率影响）两个基本因素。 由于受资金供求、心理预期等诸多因素影响，股票理论价格与实际价格往往不一致，但理论价格是实际价格的基础，正常情况下，实际价格不会
8、偏离理论价格太远。,影响交易价格变动的因素,直接要素：股票供给量与需求量 影响股票供给量因素主要有二： 一是扩容造成的实际可流通股票数量的增多（包括新股上市、配股、内部职工股上市等）； 二是投资者持股信心的影响（若持股信心不足则争相抛售股票，一定时期内造成股票供给量的相对增多；市场惜售气氛较浓，则股票供给量相对较少）。 影响股票需求量因素，可分为入市资金量和投资者购买股票的意愿这两个方面（均受多方面条件影响）。,具体要素 宏观因素： A、宏观经济因素，如经济增长、经济周期、利率、投资、货币供应量、财政收支、物价、国际收支及汇率等，这些因素直接或间接地影响股票的供求与价格变化。 B、政治因素与自
9、然因素：如战争、国际政治形势、自然灾害等 中观因素： A、行业因素：如行业市场结构、行业寿命周期、行业景气循环等。 B、区域因素：如区域资源、文化、气候、位置等。 微观因素： A、公司基本面情况，如投资方向、产品销售状况、管理组织体制等。 B、公司财务情况，如公司盈利能力、偿债能力、成长能力、资本结构、股息红利制度等因素。 心理因素： 包括群体心理与个体心理状况特别是非理性因素对股价的影响。 上述各项影响股价变动的因素分析是证券投资基本分析的内容。,四、股票价格相关指标,1、涨跌幅度 当期收盘价（或价格指数）相对上期收盘价升高或降低的百分比。直观反映证券行情的升降情况及幅度。 2、成交量 成交
10、量是指某种（或全部）证券当期成交的总数。通常股票以股数计算，债券以面额为单位计算。 常与价格指标相联系来分析证券行情趋势，即量价配合分析。 3、成交额 成交额是指某种（或全部）证券当期按市价计算成交的总金额数。 成交额越多，说明交易越活跃，参与市场交易的资金实力也越强。,4、买入价与卖出价 买入价（卖出价）即买入（卖出）证券的委托价格。 5、市盈率（倍数） 也称本益比，指某种股票当日市价与上期平均每股税后年利润或当期每股计划税后年利润额的比率。其计算公式： 市盈率当日某股票每股收盘价（或加权平均价）上年（或当年计划）每股税后利润额。 股票价格越高，市盈率就越高，二者成正比关系；每股税后利润越高
11、，市盈率就越小，二者成反比关系。 通常市盈率偏高，说明股价再升的可能性小，下跌的可能性很大；反之则上升可能性大。,6、股票价格平均数 股票价格平均数是用求平均的数学方法，来度量所有样本股经调整后的价格水平的平均值，主要可分为简单算术股价平均数、加权平均数等等。 简单算术股价平均数公式为：,其中：为股票价格平均数；为各样本股的收盘价；n为样本股票种数。,简单算术股价平均数未考虑权数，即忽略了发行量或成交量不同的股票对股票市场整体水平的影响。为此，可采用将各样本股票的发行量或成交量作为权数来计算的加权股价平均数。其计算公式为：,其中：Wi为样本股的发行量或成交量。,五、股票价格指数 股票价格指数是
12、通过一组有代表性的股票的即期价格平均数与其基期价格平均数进行对比得出的反映股市价格变动方向与幅度的综合性分析指标。该指标用“点”作为计量单位。 股价指数不仅能直观反映股市行情的总体波动情况和整个国家政治、经济的发展水平，而且能为投资者参与股市分析，把握行情趋势提供重要的参考。目前股价指数还是期货、期权交易的对象。,（一）股票价格指数的编制方法与计算 1、选择样本股。 2、选定基期，并按选定的方法计算基期的样本股平均价格或总市值。 3、计算样本股在计算期的平均价格或总市值。 4、指数化，即将基期平均股价或总市值定为某一常数（通常是100或1000点），然后将计算期的平均价或总市值与基期值相比得出
13、股价指数。,股价指数的计算也可分为简单算术股价指数和加权股价指数两类。 A、简单算术股价指数 可先分别求出计算期各样本股票的个别指数，再加总求其算术平均数，即股价指数，这种方法称为相对法。,也可先将计算期指数所含样本股票的价格合计，再与基期该指数所含样本股票的合计价格对比，得出股票价格指数的方法。这种方法称为综合法。计算公式为： 简单算术股价指数 基期值 其中： 表示第i种股票在计算期时的股价 表示第i种股票基期时的股价 n 表示选样股票数,例：有、四种股票，其基期股价分别为5.6元、4.5元、6.2元和元，计算期股价分别为7.2元、9元、12元和7.6元，基期值为100。 按相对法计算: 股
14、票价格指数（7.2/5.6+9/4.5+12/6.2+7.6/8） /4 *100154 按综合法计算： 股票价格指数(7.2+9+12+7.6)/(5.6+4.5+6.2+8) *100 147 简单算术股价指数没有考虑不同股票的影响力，故对股价的总体波动情况反映得不够准确。,B、加权股价指数：在综合法的基础上，按不同股票发行量或交易量的不同，分别给以不同权数，计算得出股票价格指数的方法。在加权综合法中所用的权数通常是取基期（拉氏指数/拉斯拜尔指数）或计算期（帕氏指数，亦称派氏或派许指数）的发行量（或成交量等）。,加权股价指数 基期值（基期量为权数）,其中： 表示计算期第i种股票的发行量或成
15、交量； 表示基期第i种股票的发行量或成交量。,加权股价指数 基期值（计算期量为权数）,例：以上题为例，若、四种股票的基期成交量分别为400万股、1200万股、5000万股和600万股；其计算期的成交量分别为600万股、1200万股、6000万股和1600万股，以成交量为权数求加权股价指数。,（二）我国常用的股票交易价格指数 1、上证综合指数 由上海证券交易所于1991年7月15开始编制和公布。该指数以1990年12月19日为基期，基期值为100，以全部的上市股票为样本，以股票发行量为权数进行编制。,2、上证30指数 上交所于1996年7月1日正式推出“上证30指数”，从上市所有A股股票中选取最
16、具市场代表性的30种样本股票为计算对象，并以流通股数为权数，得出加权综合股价指数，取1996年1月至3月的平均流通市值为指数的基期，基期指数定为1000点。1998年7月进行了样本股调整。 3、上证180指数 2002年6月，上海证券交易所对原上证30指数进行了调整并更名为上证成份指数（上证180指数）。 特点： 上证30指数的延伸，很多方面继承上证30指数的特点； 以调整股本（综合考虑流通股与非流通股）作为权数； 成分股的选择方法更加贴近实际 。,4、上证50指数 上证50指数于2004年1月2日正式对外发布,指数简称上证50,基日为2003年12月31日,基点为1000点。上证50指数是根据科学客观的方法,从上证180指数样本中挑选出规模大、流动性好的50只股票组成样本股,综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批优质大盘股的整体状况。 5、新上证综指 新上证综以已完成股权分置改革的沪市上市公司股票为样本，以2005年12月30日为基日，以该日所有样本
