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1、金融系统证券化与投资银行业务,朱武祥 公司金融教授 清华大学经济管理学院金融系,Commercial Bank, Public Accounting, Insurance, Corporate Financial Manager Profession Initial pay Industry average Typical top pay,Wall Street Investment Banker Profession Initial pay Industry average Typical top pay,一、金融系统演变,当前业务,增长机会,产品市场战略与投资决策,资本市场战略与融资决策,
2、金融系统,各种风格的投资者,股权资本,债务,产业发展机会与产品市场竞争,过度性 融资工具,公司活动,金融中介服务,资产定价,金融投资,金融系统功能,沟通融资者(非金融企业和金融企业、政府等)和投资者供求 按照风险收益匹配原理积聚和配置资金 清算与支付 提供信息 转移和管理风险 改善激励 控制权转移,金融系统演变银行主导时期,银行系统,小企业,大企业,私募资本市场,社会资本,中型企业,金融系统,公司投融资,金融系统演变证券市场兴起和发展,大中型企业,小企业,产品市场战略与投资决策,资本市场战略与融资决策,证券市场,各种风格的投资者,股权资本,债务,过度性 融资工具,银行系统,私募资本市场,金融系
3、统,战略公司财务,行为公司财务,金融中介,资产定价,公司名称 股票市值 地区名称 股票市值 微软 434 香港 422.9 通用电气 370 台湾 308.7 沃马特 227 中国 240.0 英特尔 205 韩国 158.6 埃克森石油 190 新加坡 126.8 Cisco 187 印度 119.9 马来西亚 103.8 菲律宾 43.5 泰国 41.2 印度尼西亚 23.4 合计 1613 合计 1588,股票市值单位：10亿美元，1999年4月23日,证券化重要概念市值,微软1985年上市时，销售额不足$2亿，市值$5.19亿；1996年，销售额增至$87亿，市值$1000亿；1999
4、年，销售收入$148亿，市值$4340亿。市值增长幅度远远超过销售额。 1997年通用汽车销售额全美第一，微软股票市场价值为全美和全球第一。微软资产帐面值为通用汽车公司9% ，销售额为其8%，股票市值为通用汽车9倍。,S&P 500企业资产与市值增长(1988-1998),金融系统演变证券市场中心时代,衍生证券市场 股票市场 债券市场 货币市场,衍生市场 股票市场 债券市场 货币市场 私募市场 保险市场,小企业,中型企业,大企业,社会资本,退休基金、养老基金、 保险公司、商业银行,共同基金,私募基金,货币市场基金,风险管理衍生基金,网络平台,中国金融系统演变趋势,金融系统证券化进入快速发展阶段
5、 股票市场日益增加的共同基金 中小企业板与私募市场 公司债券市场债券投资基金 货币市场货币市场基金 信托业务发展信托产品增加,二.证券化环境下的 金融中介地位演变,Balance-Sheet Management Financial Institutions 商业银行 保险公司 财务公司 各种储蓄和信贷机构,Translation-Based Financial Institutions 证券交易经纪机构 投资银行 各种投资基金和资产管理公司 财务顾问公司,储蓄信贷类 金融机构组合,工商企业,投资者 直接组合,经纪类金融中介机构,工商企业,投资者,投资银行与商业银行传统意义上的区别,投资银行
6、商业银行 本源业务 证券承销 存贷款 功能 直接融资/侧重长期 间接融资/短为主 业务概貌 资产负债表难反映 表内外业务 收益来源 佣金 存贷利差 经营方针 控制交易风险 稳健基础上的收益 开拓新业务 监管机构 证券管理机构 中央银行,证券市场与银行系统的区别,证券市场 银行系统 分析框架 基于未来预期收益的 5C 市场价值估价模型 关注点 业务的市场价值结构 资产帐面价值， 财务报表比率， 抵押,证券化环境下的金融服务机构业务地位变化,证券化环境下的金融服务机构业务地位变化,金融机构竞争格局地位演变的驱动因素,信息技术：改变了金融服务运作方式、效率和成本结构，使传统的商业银行金融服务业务处于
7、效率和成本劣势。 金融业务管制放松 金融创新效率日益提高,银行竞争者来自于证券和保险公司提供新的现金流类型和更高收益的储蓄工具。来自这些机构以及其他金融服务机构的竞争使银行面临激烈的竞争和极大的盈利压力。 与银行业相比，投资服务和产品部分从20世纪80年代以来增长迅速，反映为不同形式的证券化产品的出现和衍生产品的极大发展。 保险方面，作为对人口老年化和收入与财富增长的反应，对特制的养老基金计划和体现为储蓄特征的保险产品的需求呈现稳定增长的趋势。,20世纪80年代的发展使得不同金融机构在产品和制度机构方面以前的差异变得越来越小，不同的金融服务之间出现互相取代趋势。 金融机构面临着的新的竞争形式。
8、在这种形式和新的竞争范围下，传统的界限划分变得越来越模糊。金融中介重新评估它们的商业政策以适应它们的客户不断变更的要求以及寻求新的商业盈利机会变得尤为重要。,证券化环境下的金融服务机构业务地位变化,证券化环境下的企业债务融资,银行在做出贷款决策前要支出一定费用来搜集企业信息，并对投资进行评估。当决策做出以后，银行进一步搜集企业有关信息，开始对企业进行监督，以保证企业履行贷款合约。 通过银行融资要比公开筹资成本更高。企业不愿采取银行融资方式。有些企业还由于不愿接受银行严格细致的审核过程而放弃使用银行贷款。有较好声誉的企业（往往是那些大型企业）倾向于通过资本市场直接融资，只有规模较小或是新生的企业
9、才会去谋求银行贷款。,财务公司起源与应收帐款、库存等资产抵押融资，逐渐形成了竞争优势。并向固定资产抵押融资、消费信贷融资开拓。使商业银行在商业贷款领域的市场份额下降。实力强大的财务公司如：GE Capital, Ford Motor Credit， General Motors Acceptance，,长期资金来源相对地位变化,项目融资曾是商业银行率先推出的业务，但投资银行也在从事项目融资的组织。 保险、退休基金、股票和债券投资基金吸引长期资金。,商业银行支票帐户市场地位演变,商业银行面临1974年推出的货币市场共同基金的强有力的竟争。货币市场基金等交易型中介投资机构力量加强，使投资者可直接通
10、过购买货币市场基金，间接投资企业直接发行的债券和商业票据。,货币市场共同基金与商业银行比较 不必进行存款保险； 投资者随时可以赎回； 可以在市场上流动； 上市交易，不受利率管制。 通过独立信用评级机构，获取商业票据信用信 息。风险管理的成本和责任低于商业银行,发行基金份额可吸引小额投资者，相当于商业银行的短期存款。但货币市场基金的风险收益由投资者承担, 基金公司本身并不承担。传统的商业银行贷款面对非金融企业, 不能随意分割, 通常不能流动。因此，具有期限风险和流动风险。而货币市场基金在证券市场上投资，投资规模是可以随意的，并且具有流动性。,货币市场投资基金也提供支票帐户服务，与银行支票帐户相似
11、。 货币市场基金的投资和交易不通过分支机构，经营成本低于商业银行经营成本为总资产的0.5%，而典型的零售银行通过分支机构通过服务，经营成本为总资产的4-5%。,金融系统格局演变：商业银行信用卡市场份额,商业银行在消费信用卡方面面临财务公司和独立信用卡公司有力的竞争。例如，信用卡业务一直是美国商业银行的传统业务，但财务公司也提供信用卡服务。,抵押贷款证券化,利息收益下降,非利息收入上升,来自信托业务方面的竞争,自爱建信托公司2002年7月发行第一个市政信托计划开始，信托公司已发行212亿元信托计划。2003年发行162亿 信托产品运用范围涉及到基础设施建设、房地产项目、证券投资、资本运做、企业融
12、资以及外汇投融资等各个领域，但行业集中程度仍然偏重于地产和市政项目。 2003年房地产信托融资大约为41亿，市政建设45亿，分别占到总发行规模的25%和27%。截止2003年底，共计有41家信托公司推出了191个信托计划，涉及项目超过200个。,信托产品目前市场的年收益率大多在3%-6%，一般是同期银行存款的2倍以上，并且目前信托收益没有征税的法律要求，结合多种保障措施，信托产品在收益上富有竞争力。,2002年以来的房地产信托计划,2002.6-2004.3房地产信托统计,信托可以实施风险隔离机制设计产品，如烂尾楼资金信托项目。 已发售信托产品中已出现创新型的内部信用增级方式，最引人瞩目的是引
13、入优先/次级结构方式，即按照项目受偿先后顺序的不同，使优先受益权人的本息得到优先保障。 分解现金流收益为分类证券：保本保息，保本部分保息，保本不保息，本息均不保。,国内信托产品目前受到的限制,募集方式的限定：一法两规规定，“信托计划的销售只能采取私募方式，不得进行公开的销售，不得“通过报刊、电视、广播和其他公共每体进行营销宣传。” 营销份数限制：目前一个信托公司只能对一个法人的项目只能发一个信托计划，一个计划只能包含200份合同规模，每份不得低于5万元的限制。 信托公司正在研发系列同类型信托产品，降低各种交易成本，清晰刻画风险特征。,国内银行也在开发各种理财产品，但受分业经营制度约束，银行理财
14、品种差异不大，属于储蓄产品。银行产品风险虽然很低，收益也自然非常低。考虑到今年的通货膨胀预期，银行存款类理财结果为负数的可能性极大。社会个体投资者在银行理财产品上可以选择的余地并不大。,金融系统的信息功能竞争信用评估方面信用评估机构,信用评估公开化 证券市场和独立公开评级机构的发展，使企业信用信息公开化。使那些信用好的企业可以直接通过公开评级机构的信用评级，在证券市场上发行各种利率期限结构的融资工具，包括商业票据。,商业银行客户风险评估难度增加,商业银行客户风险评估难度增加,企业将贷款申请及相关材料提交银行，与银行发生信息传递。 银行贷款审批流程较长：一笔贷款经过许多环节。银行根据自己掌握的信
15、息和企业提供的材料进行判定，按照银行评价体系进行量化评估，得出是否发放贷款的结论。信息的真伪和传递过程中的损失对贷款质量起到关键作用。,国际化和市场化，企业竞争加剧，收益不确定程度提高，信息不完备，不对称，中介责任和商业银行内部管理，商业银行贷款审查时，评估企业风险的难度增加。 中关村科技担保事件 德隆事件,保险业演变,金融行业各部分之间的竞争将来可能会更激烈。从大规模的水平上来看，在世界范围获得整合的市场和激烈的竞争使得行业的收益到了一个很低的水平。许多市场参与者认为“生产能力过剩”的问题将在未来数年内普遍存在于国际银行和证券市场中。,面对竞争的新形式以及多余生产力的出现，金融机构面临着提高效率和盈利能力的压力。结果，这些机构的政策选择开始转向通过合并和收购获得规模经济，并且或者扩大经营的范围以获取规模经济或者说“协同作用”。,美国储蓄信贷机构：60年代后期70年代，利率急剧上升，储蓄信贷机构持有的长期固定利率抵押贷款市场价值急剧下降，而融资成本相应大大增加，陷入支付危机。 国内信托投资公司，财务公司在我国金融系统改革、证券市场发
