《{价值管理}第8章企业价值评估——EVA法》由会员分享，可在线阅读，更多相关《{价值管理}第8章企业价值评估——EVA法（57页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、第8章 企业价值评估EVA法,本章可参考如下教材： 价值评估：公司价值的衡量与管理 科普兰等著，郝绍伦等译 电子工业出版社,讨论： A项目投资100，报酬8，问是否值得投资？ 传统观念：可行 现代观念（EVA观念）：不行 理由是：投资是否可行取决于机会成本，试想该100元投资到其他项目上可以获得多少报酬？假设其他某项目可获得报酬10，则A项目是否值得投资？,一、 EVA概念 经济增加值(Economic Value Added，简称EVA)模型是美国80年代以来出现的企业经营业绩评价方法中，最引人注目和应用广泛的。在中国, Stern Stewart 咨询公司2000年开始与财经杂志合作,发表
2、了有关中国上市公司财富创造与毁灭排行榜,对中国会计的理论界与实务界产生了一场不小的震撼。自从 EVA 概念引入我国, 已有文献对EVA概念、计算方法、应用等进行了推介。从EVA指标体系推出以来，一般投资者逐步接受并倾向于采用EVA指标体系来进行估价和投资分析。,EVA是指企业资本收益与资本成本之间的差额。更具体地说，EVA就是指企业税后经营利润与全部投入资本（债务资本和权益资本之和）成本之间的差额。 如果这一差额是正数，说明投资人将资金投资到该企业产生的利润超过了将该资金投资到其他一般项目所产生的收益（正常收益）。此时企业创造了价值，或称创造了财富；反之，则表示企业发生价值损失。如果差额为零，
3、意味着投资人将资金投资到该企业获得的利润与将该资金投资到其他一般项目所获得的收益相等， 此时投资人只获得正常收益，企业的利润仅能满足债权人和投资者预期获得的收益。,二、计算EVA的基本公式 EVA=税后经营利润-总资本成本额 （方法一） =税后经营利润-投资资本*资本成本 （方法二）=投资资本*（投资资本报酬率-资本成本）,净经营资产,净负债,股权,投资资本,管理用B.S.,三、公司价值估计EVA法 公司价值V=初始投资资本+未来EVA现值 EVA=税后经营利润-投资资本*资本成本,四、EVA法本质 两方法比较 1.零增长公司价值 DCF法： EVA法：,2. 稳定增长公司价值 （1）DCF法
4、： 第1年初的资产（净经营资产）投0 第1年末的资产（净经营资产）投1 第2年末的资产（净经营资产）投2 第1年净经营资产=第1年末净经营资产-第0年末净经营资产 =投1-投0 投1=投0（1+g）， 净投资1=投1-投0 投2=投1（1+g） 净投资2=投2-投1 =（投1-投0）（1+g）,（2）EVA法： 公司价值V=初始投资资本+未来EVA现值 EVA=税后经营利润-投资资本*资本成本 投资资本=净经营资产（净经营资产） 这一年赚多少与这一年投资了多少。问“这一年投资多少”指？ 故第1年的投资资本指的是第1年初的资产（净经营资产），即第1年的投资第1年初的资产（净经营资产） 本课件用“
5、投0”表示,承上章例 DBX公司的销售增长率与投资资本回报率如下，rWACC=12% 注：DCF法下公司价值V=331.9,五、EVA参数估计的扩展 主要参数：税后经营利润、投资资本 （一）参数估计基本方法： 税后经营利润=管理用利润表上经营损益 投资资本=净经营资产 =净负债+股权 （二） 1.税后经营利润NOPAT 调整项目：各项准备、营业外； 此外：投资收益视为经营性收益 右图中： 管准存/坏准备 投准投减值准备 营外准长资产减值准备,NOPAT=NOPBT-TAX经营 NOPBT=营业利润+财费+存/坏准备+（投资收益+投准） TAX经营=营收T-营成T-销T-管他T+投他T 依据税法
6、，提准备的损失不予以抵税 TAX报表=营收T-营成T-销T-管他T-财费T+投他T+营外收T-营外支他T+补贴T 故： TAX经营= TAX报表+财费T-营外收T+营外支他T-补贴T =TAX报表+财费T-营外收T+（营外支-长资准）T-补贴T =TAX报表+T（财费-营外收+营外支-长资准-补贴）,一、营业收入,减：营业成本,销售费用,管理费用,财务费用,二、营业利润,四、税后利润,加：投资收益,加：营业外收入,减：营业外支出,三、利润总额,减:TAX,旧 I.S.,管他,管准,投他,投准,营外他,营外准,加：补贴收入,2. 投入资本IC IC=债务资本+股权资本+约当股权资本-在建工程净值
7、 债务资本：有息负债 约当股权资本:各项准备 在建工程净值 例见教材,AA软件公司案例,EVA税收调整的计算,AA软件公司案例,税后经营利润(NOPAT)的计算,AA软件公司案例,债务资本的计算,AA软件公司案例,股本资本的计算,AA软件公司案例,约当股权资本的计算,AA软件公司案例,EVA的计算,折现率的确定,本章采用加权平均资本成本(WACC)来确定公司自由现金流量的贴现率。准确地计算加权平均成本有一定的难度,尤其是在我国资本市场仅有10多年的历史、市场有效程度不高，准确估计资本成本更是一件不容易的事。下面利用现有资料，尽可能估计出一个比较接近实际的资本成本率。对加权平均资本成本的估算，必
8、须是包括股权成本和债务成本的加权平均数，下面是资本成本的计算过程：,折现率的确定,债务资本成本的计算 2004年软件股份的利息支出为26,003,200元，负债总额为1,144,322,400元 因此税后债务成本= 26,003,200(1-15%)1144322400=1.93%。 负债占资本总额比为42%。,折现率的确定,股权资本成本的计算 确定无风险收益率Rf时，本章采用的是2004年记账式国债（代码为010302）10年期固定票面年利率2.80,世界上通行取30年的国库券的利率，因此可适当扩展到3.2%。 确定市场风险报酬率（Equity Risk Premium简称ERP），本章将市
9、场风险报酬率定为8%。,折现率的确定,系数的确定 软件股份的系数采用北京济安金信科技有限公司的计算值为1.081（2003年月12月8日）,折现率的确定,股权资本成本的确定 软件股份为：KS=3.2%+1.081*（5.8%）=9.47%,折现率的确定,加权平均成本 软件股份的加权平均成本=1.93%*40%+9.47%*(1-40%)=6.35%,预测未来经济增加值,软件股份公司的营业利润、所得税、财务费用是根据自由现金流量模型中预测值确定，也同样未考虑其他业务利润、投资收益等。营业外支出则按2000-2003年的平均值计算。各种减值准备本章预测为零，计提的坏账准备则是根据历史坏账准备的计提
10、数与应收账款的比率的平均值，计提的存货跌价准备则按照历史平均值预测。债务资本与2004年相同不再增加新的负债，权益资本则根据历史权益资本与主营业务收入的平均比率与主营业务的预测值进行计算。 具体计算见P209,估计公司价值,根据公式（企业价值 = 投资资本 + 预期EVA）的现值及两阶段模型得出软件股份公司价值： 2005年初始投资成本为2,186,429,124元，2005年至2009年EVA现值之和为-11899989.51元， 2009年以后EVA现值采用3.5%固定增长模型=10,247,750*（1+3.5%）/（9.47%-3.5%）=177,661,997.5元,估计公司价值,公
11、司价值 =初始投资成本+预测期EVA现值之和+EVA终值 =2,286,429,124-11,899,989.51+177,661,997.5 =2,452,191,132(元) 股权价值=2,452,191,132(1-40%) =1,471,314,679元 每股价值=1,471,314,679/2814516901 =5.23元 1 为软件股份公司的总股份数。,与市盈率法的差异比较,根据市盈率估价法，按照软件行业平均市盈率49倍和2004年软件股份每股利润0.96元计算，软件股份每股价值为47.04元。 由此可见这两种方法计算出来的价值差异很大，主要原因是营业外的无形资产转让一次取得4亿
12、多元收入，EVA法估计时将此项目剔除。若2004年剔除次营业外收入后，每股盈利仅有0.217元作为未来的预测盈利，然后选择适当市盈率25倍，则股价的估计值为5.425元，与前面EVA法的估计股价差异就不大了。,第三节 自由现金流评估案例,1计算历史公司自由现金流量 2预测未来公司自由现金流量的比率 3.计算预测期内各年的公司自由现金流量,1计算历史公司自由现金流量,直接法计算方法为： 扣除调整税后的净营业利润=主营业务收入主营业务成本营业税金及附加管理费用营业费用所得税利息支出节税利息收入增税非营业所得税间接计算方法： 扣除调整税后的净营业利润=净利润税后利息费用税后利息收入税后非营业利润 公
13、司自由现金流量 的计算见P212,1计算历史公司自由现金流量,必须注意的是在计算中未考虑其他业务利润、投资收益和营业外收支净额。这是因为： 企业持续发展靠的是其具有核心竞争力的产品或服务。在其持续的、主要的业务中产生的营业利润（Operating Income）才是企业的核心收益，投资者可以据此预测企业未来的盈利能力及判断企业的可持续发展能力。而因非经营性项目（Nonoperating Items）所产生的非经常性收益与企业正常经营无关，缺乏稳定性，投资者无法通过它预测企业未来的发展前景。另外，考虑到我国上市公司为了达到某种目的往往通过非正常营业活动，尤其是增加投资收益来操纵利润，因此，将投资
14、收益、营业外收入、其他业务利润等非经营性项目列入公司自由现金流量的计算范围之外。本章用非营业利润表示。,2预测未来公司自由现金流量的比率,1）先确定预测期。 2）对预测期内的有关比率进行预测 3计算预测期内各年的公司自由现金流量,1）确定预测期,目前状况： 因为中国软件产业长期以来的现实是：软件产业的群体规模太小，仅为美国的0.6%；既是软件需求大国，又是软件开发生产小国； 产品出口规模小，软件产品出口量仅为印度的1/20,国内市场份额的2/3还控制在外商手里。 前几年的IT低潮，对软件产业也带来较大冲击，但目前国内宏观经济仍保持高增长，较低的行业信息化水平以及国内个人信息化产品的强劲需求决定
15、了在相当长的时间内我国计算机硬件制造和软件服务业仍将保持一定的增长速度。,1）确定预测期,软件股份仍处于低谷期，何时走出低谷仍是未知之数，预计2005年其盈利会有所增长，因此本章预计软件在未来5年内(2005年-2009年)将保持一个低增长的状态。从2010年起以后公司的连续价值采用永续增长模型进行价值评估。,2）对预测期内的有关比率进行预测,据对公司历史自由现金流量有关比率的计算分析来确定未来自由现金流量比率。过去的历史情况提供了对未来预测的一种指导。在对过去公司自由现金流量的计算中发现的任何变动规律都成为对未来公司自由现金流量预测的有价值的工具。1 值得注意的是，在运用预测技术时，必须结合
16、公司未来的竞争环境和经营策略的可能取向。当然，在实际预测操作中，经验和判断力也具有同等重要的意义。 1 （美）布瑞德福特康纳尔张志强、王春香译公司价值评估M北京：华夏出版社2001， P99,2）对预测期内的有关比率进行预测,传统现金流量预测的核心内容都是销售预测。所有其他现金的来源和运用，包括生产成本、资本支出以及利息收入等都直接或间接与销售收入有关。因此，评估师首先所面临的一个问题是做出销售收入的预测。,对主营业务收入增长的估计,软件股份的主营业务收入增长率在2000年、2001年分别保持50%、58%的高速增长，但2002年、2003年降至8%、6%，根据2004年主营业务收入比上年同期增长11.4%以及公司在电信、政府信息化等领域市场占有率继续提高的前提，因此预计2005至2007年软件股份的主营业务收入保持10%的持续增长是可以达到的，2008年和2009
