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1、第21章:期权与公司理财基本概念,21.1期权 21.2看涨期权 21.3看跌期权 21.4售出期权 21.5解读华尔街日报 21.6期权组合 21.7期权定价 21.8期权定价公式 21.9作为期权的股票和债券 21.10资本结构政策和期权 21.11投资不动产项目和期权 21.12本章小结,21.1期权,期权(option)是一种赋予持有人在某一给定日期或该日期之前任何时间以固定价格赎进或售出一种资产之权力的合约 相关基本定义 (1)执行期权(exercising the option) (2)敲定价格或执行价格(striking or exercise price) (3)到期日(exp
2、iration date) (4)美式期权和欧式期权(American and European options) 返回,21.2看涨期权,看涨期权赋予持有人在一个特定时期以某以固定价格购进一种资产的权力 看涨期权到期日的价值取决于标的股票在到期日的价值ST和期权的执行价格,若期权的执行价格为$50,则期权到期日的盈利: 到 期 日 盈 利 名称 若ST $50 看涨期权价值 0 ST-$50,看涨期权（C）到期日价格/美元,0,50,普通股股票（ ST ）在到期日的价值/美元,图21-1看涨期权的到期日价值,注：50为执行价格,返回,21.3看跌期权,看跌期权赋予持有人以固定的执行价格售出一
3、种资产的权力 看跌期权到期日的价值取决于标的股票在到期日的价值ST和期权的执行价格,若期权的执行价格为$50,则期权到期日的盈利: 到 期 日 盈 利 名称 若ST =$50 看跌期权价值 $50- ST 0,看跌期权（P）在到期日的价格/美元,50,返回,21.4售出期权,售出看涨期权,售出看跌期权,购买普通股股票,到期日出售者头寸的价值/美元,到期日股价,0,0,50,到期日出售者头寸的价值/美元,一股普通股股票的价值/美元,-50,50,0,50,50,到期日股价,股价/美元,图21-3 看涨期权和看跌期权的出售者及普通股票购买者的盈利,返回,21.5解读华尔街日报,表21-1 微软公司
4、的期权价值 芝加哥交易所 看涨期权到期日 看跌期权到期日 期权和纽约 执行价格 4月 7月 10月 4月 7月 10月 收盘价 微软 90 3/8 85 61/8 9 9/16 3 90 3/8 90 2 9/16 7 1/4 9 7/8 2 5 7 90 3/8 95 11/16 4 3/4 5 8 返回,21.6期权组合,看涨期权和看跌期权可作为更为复杂的期权合约的构成要素 在期权市场上一种策略可以抵消另一种策略而带来的风险收益 例21-3 买卖权平价（put-call parity）： 股票价值+看跌期权价值-看涨期权价值 =执行价格现值 返回,21.7期权定价,21.7.1看涨期权价值
5、的界定 21.7.2确定看涨期权价值的因素 21.7.3对确定看跌期权价值之因素的简要讨论,21.7.1看涨期权价值的界定,普通股股票期权的价值是有上下限的，上限是标的股票的价格，下限是股票价格与执行价格之差。如图所示： 看涨期权在到期 上限=股价 日前的价值,看涨期权价值不会这样高,下限=股价-执行价格,看跌期权价值不会这样低,普通股股票在到期日前的价值,图21-5 看涨期权价值的上限和下限,返回,21.7.2确定看涨期权价值的因素,看涨期权价值取决于五个因素 执行价格 到期日 股票价格 标的资产的变异性 利率 如右图所示,到期日看涨期权的价值,看涨期权的最大价值,看涨期权的最小价值,到期日
6、的股价,执行价格,图21-6作为股票价格函数的美式期权价值,返回,看涨期权价值,21.7.3对确定看跌期权价值之因素的简要讨论,表21-2 影响美式期权价值的因素,因素 看涨期权 看跌期权,标的资产的价值（股票价格） + -,执行价格 - +,股票的变异性 + +,利率 + -,距到期日的时间 + +,返回,21.8期权定价公式,21.8.1双态期权模型 21.8.2布莱克-舒尔茨模型,未 来 盈 利,初始交易 股票价格60美元 股票价格40美元,1. 购进看涨期权 （含100股的合约）,2.购进50股股票 借贷1818美元 策略2的合计,100*($60-$50) =$1000,50*$60
7、 =$3000 50*$40 =$2000 -（$1818*1.10) =-$2000 -$2000,$1000,0,返回,21.8.1 双态期权模型,21.8.2布莱克-舒尔茨模型,其中： 式中：S现行股价 E看涨期权执行价格 r连续无风险利率 t 到期日的时间 股票连续收益率的方差 N（d）标准正态分布随机变量小于等于 d的概率 返回,布莱克-舒尔茨模型的假设条件 对卖空不存在障碍和限制 交易成本与税收为零 期权是欧式的 不支付股票红利 股票价格是连续的，既没有跳跃 市场连续运作 短期利率已知且固定 股票价格是对数正态分布的 返回,21.9作为期权的股票和债券,21.9.1按照看涨期权来表
8、述公司 21.9.2按照看跌期权来表述公司 21.9.3对两种看法的解析 21.9.4关于贷款担保的说明 例21-5,波波夫公司的先进流量预测,项 目,运动会成功 中等成功 失败 彻底失败,还本付息前现金流量 $1000 $850 $700 $550,利息和本金 $800 $800 $700 $550,持股人现金流入量 $200 $50 0 0,21.9.1按照看涨期权来表述公司,持股人 债权人,持股人现金流量/美元,债权人现金流量/美元,0,450,800,公司现金流入量,0,800,公司现金流入量,图21-9波波夫公司持股人现金流量作为公司现金量的函数 图21-10波波夫公司债权人现金流量
9、作为公司现金量的函数,返回,21.9.2按照看跌期权表述公司,债权人 持股人,获得公司所有权 注销债务； 放弃债权 出售公司给债权人,收回本息800 保留公司所有权；还 债务本息800美元,800,800,返回,21.9.3对两种看法的解析,持股人 债权人,以看涨期权看待时的状况 1、持股人拥有800美元执行 1.债权人拥有公司 价格的公司所有权 2.债权人相持股人出售看涨期权,以看跌期权看待时的状况 1、持股人拥有公司 1.债权人拥有800美元利息及本金 2、欠债权人800美元利息和本金 2.债权人相持股人出售看跌期权 3. 拥有800美元执行价格的公司看跌期权,表21-4以看涨和看跌期权看
10、波波夫公司持股人债权人 的地位,公司看涨期权的价值=公司价值+ 公司看跌期权 的价值-无违约债券的价值 （21-2） 公司价值-公司看涨期权的价值= 无违约债券价值-公司看跌期权价值 （21-3） 返回,21.9.4关于担保的说明,若公司对有担保的贷款违约，则担保方必须不足差额，这样风险债券就转化为无风险债券，担保价值相当于看迭期权的价值。 无违约债券的价值=风险债券的价值+ 看跌期权的价值 典型的贷款担保的受益者 1、若现有风险债券被担保，所有收益归现有债权人 2、若新债务正被发行和担保，新债权人不受益 返回,21.10资本结构政策和期权,当公司陷入财务危机时，股东可能会通过其代表，经理采取
11、一些损害债权人利益的策略，这些策略都可用期权来解释 21.10.1选择高利率项目 21.10.1向公司榨取好处,选择高利率项目,标的资产变异性增大,公司看,涨期权（股票）价值增大,风险债券价值减小,支付股利,公司价值减少,公司看跌期权升值,风险债券价值降低,返回,21.11投资不动产项目,传统投资决策方法是净现值法，通过计算项目的净现值来决定项目的取舍 净现值法忽略了现实中公司所具有的灵活性，这种灵活性是一种期权，而期权是有价值的 引进期权思想后，项目的可行性就可能发生变化 返回,21.12本章小结,最为常见的期权是看涨期权和看跌期权，期权赋予持有人一种权利，期权有美式期权和欧式期权之分 人们可以持有单一期权也可以持有组合中期权 期权的价值取决于五个因素 （1）标的资产的价值（2）执行价格（3）到期日（4）标的资产的变异性（5）无风险债券的利率 公司理财理论的许多内容都可以用期权体现 a、普通股股票可以表述为公司看涨期权 b、持股人可通过增加公司风险来增加看涨期权价值c、向公司榨取好处可以表示为期权 d、项目隐含有增加价值的期权 返回,重要专业术语,美式期权 执行期权 看跌期权 看涨期权 到期日 标准正态分布 累积概率 期权 买卖全平价 欧式期权 敲定价格或执行价格,
