高级财务管理课件第四章企业并购财务管理

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1、第四章 企业并购财务管理,第四章 企业并购财务管理,本章学习要求： 了解：公司并购的概念、分类；西方五次并购浪潮及其对我国的启示；公司并购的动机及相关理论； 理解：并购的一般程序；并购目标企业的价值评估方法及其选择，尤其是运用市盈率模型法、现金流量折现法和经济利润模型对并购企业进行价值评估的原理；公司并购的支付方式选择；公司并购的成本效益分析；企业并购对企业收益和股票价格影响的财务分析。 掌握：运用市盈率模型法、现金流量折现法并购计算目标企业的价值；公司并购的筹资规划；公司并购的风险分析；企业并购的税收筹划的内容。,第四章 企业并购财务管理,重点与难点 1运用市盈率模型法对并购目标企业进行价值

2、评估的原理及应用。 2运用现金流量折现法对并购目标企业进行价值评估的原理及应用。 3公司并购的筹资规划。 4公司并购的风险分析。 5企业并购的税收筹划的内容。,第四章 企业并购财务管理,4.1 企业并购概述 4.2 企业并购动机理论 4.3 企业并购的财务分析* 4.4 企业并购的税务筹划* 4.5 并购与反并购策略（补充）,第四章 企业并购财务管理 4.1 概述,一、企业并购的含义 1、企业兼并（产权的转让） -一个企业购买其他企业的产权，并使其他企业失去法人资格的一种经济行为。 广义：新设合并、吸收合并（狭义） 根据我国公司法，合并包括吸收合并与新设合并。 吸收合并是指由两个或两个以上的独

3、立的企业合并成一个企业，其中一个企业继续经营，其他企业不复存在，继续经营的企业拥有被兼并企业的全部资产和负债，用公式表示即：A+B=A,第四章 企业并购财务管理 4.1 概述,新设合并是指两个或两个以上的独立的企业合并设立一个新企业，合并各方的法人实体地位都消失，其债权债务由新设企业接管，用公式表示即：A+B=C 狭义兼并的结果是被兼并企业丧失法人资格，而兼并企业的法人地位继续存在；广义兼并的结果是被兼并企业的法人地位可能丧失，也可能不丧失，而是被控股。 本章涉及的兼并是指狭义的兼并。,第四章 企业并购财务管理 4.1 概述,2、企业收购（财权的控制） -一个企业用现金、有价证券等方式购买另一

4、家企业的部分或全部资产或股权，以获得对该企业控制权的一种经济行为。 分为资产收购和股权收购两种，股权收购要承担该企业的债权债务，资产收购的收购方无须承担被收购方的债务。,第四章 企业并购财务管理 4.1 概述,3、收购与兼并的关系 相似之处： （1）基本动因相似； （2）交易对象与交易方式相似； （3）都是一种在市场机制作用下、具有独立法人财产企业的经济行为。 区别： （1）结果不同。 （2）收购与兼并后买方企业所承担的责任不同. （3）发生的时机不同。 尽管二者存在许多差异，但二者更有着许多联系，尤其是两者所涉及的财务问题并无差异。所以，在以下的讨论中，将二者混用，统称“企业并购”。 泛指在

5、市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权和全部或部分资产所有权而进行的产权交易活动,二、并购的分类,1、按照并购双方的行业关系划分为横向并购、纵向并购和混合并购。 2、按并购双方是否友好划分为善意并购、敌意并购。 3、按并购的实现方式划分为现金购买式并购、股权交易式并购、承担债务式并购。 4、按涉及被并购企业的范围划分为整体并购和部分并购。 5、按双方是否利用被并购企业本身资产来支付并购资金划分为杠杆并购、非杠杆并购。 6、按并购方实施并购行为的目的划分为财务型并购和战略型并购。,杠杆并购*,杠杆并购*-是收购公司通过借债来获得目标公司的产权，并且从目标公司资产的经营收入中偿还负债的收购方式

6、。（通过并购企业的财务杠杆来完成并购交易的一种并购方式，第四次并购浪潮的主要形式） 杠杆并购的特点： （1）收购公司用以收购的自有资金与完成收购所需的全部资金相比微不足道； （2）收购公司的绝大部分收购资金是通过借债而来； （3）收购公司用以偿付贷款的款项来自目标公司的资产或现金流量； （4）投资少、借债多； （5）并购交易中所涉及人员的变化，即需由交易双方以外的第三者充任“经纪人”来促成。,管理层收购*-（MBO）,管理层收购*-（MBO）是指当目标公司受到收购公司的袭击时，目标公司的管理层利用杠杆收购这一工具，通过大量的债务融资收购本公司的股票，从而获得公司的所有权和控制权，以达到重组本公

7、司并获得预期收益目的的一种并购行为。 管理层收购的特点： （1）收购主体为目标公司的管理层； （2）通常管理层以该公司的资产或该公司未来的现金流量作为抵押来筹集资金； （3）管理层收购通常以继续经营原有业务为前提去取得经营权； （4）收购的后果为管理层完全控制公司。（实现了所有权与经营权的新统一）,非杠杆并购*,非杠杆并购*-是指并购企业不用目标企业自有资金及营运所得来支付或担保支付并购价格的并购方式。（可能仍然是用举债来承担并购价格）,第四章 企业并购财务管理 4.1 概述,三、企业并购的一般程序 1、确定目标企业； （与投资战略、企业战略一致；比如海尔、春兰、春都。） 2、评价并购战略；

8、3、目标企业估价； 4、制定并购计划； 5、实施并购计划； 6、整合目标企业；（海尔依靠文化输入） 7、并购活动的评价。,第四章 企业并购财务管理 4.1 概述,四、西方企业并购史及其启示（P102-107） 1、19世纪末20世纪初，第一次并购浪潮 2、20世纪20年代，第二次并购浪潮 3、20世纪50-60年代，第三次并购浪潮 4、20世纪70年代，第四次并购浪潮 5、1990-20世纪末，第四次并购浪潮 6、西方国家企业并购对我国的主要启示（P106-107）,第四章 企业并购财务管理 4.2 企业并购动机理论,一、并购的财务性动机和非财务性动机 （一）财务性动机 1、实现多元化投资组合

9、，降低投资风险。 2、改善企业财务状况。 3、取得节税收益。 4、扩大经营规模，降低成本费用。 （二）非财务性动机 1提升企业整体竞争力，实现公司发展战略。 2、实现协同效果。,第四章 企业并购财务管理 4.2 企业并购动机理论,二、企业并购动机理论 （一）效率理论 协同效应-是指两个企业组成一个企业之后，其产出比原来两个企业的产出之和还要大的情形，其实际价值得以增加。即“1+12” 管理协同效应理论（差别效率理论、无效率管理者理论） 经营协同效应理论 财务协同效应理论,二、企业并购动机理论,（二）交易费用理论 对并购行为的解释是：并购的主要动机在于节约交易成本 （三）市场势力理论 （四）价值

10、低估理论,二、企业并购动机理论,（四）代理成本理论 该理论认为并购动机包括： 并购可以解决和制约代理问题（通过外部市场接管降低代理成本） 并购的管理主义动机（管理者并购的动机是为了扩大企业规模和提高自身的报酬） 自大假说,二、 企业并购动机理论,（六）战略发展和调整理论 （七）信号传递理论 （八）自由现金流量理论 认为在自由现金流量的使用问题上，股东与经理人员之间存在一定的冲突，并购行为后现金流量的减少有助于化解经理人与股东之间的冲突。 （六）税负利益理论 认为并购在一定程度上可以降低企业税负，实现税负利益。,第四章 企业并购财务管理 4.2 企业并购动机理论,三、过渡期中国企业并购的特殊动机

11、理论 企业并购的动力不仅局限于企业内部，还来自于政府部门，甚至有时政府的动机强于企业本身（所以有好企业被坏企业拖跨） 并购是消除亏损的一种机制 并购是一种对破产的替代机制 强强联合式的企业并购是应付激烈国际竞争的重要战略 并购也是国有资产重组、实现资源优化配置、提高存量资产效率的一个重要机制,第四章 企业并购财务管理 4.3 企业并购的财务规划*,财务分析内容： 1、目标企业的价值评估（决定是否成交的价值基础，谈判的焦点）； 2、并购筹资规划； 3、并购支付方式的选择； 4、并购活动的成本-效益分析； 5、并购风险分析； 6、并购活动对每股收益及每股市价的影响分析。,第四章 企业并购财务管理

12、4.3 企业并购的财务分析*,一、目标企业的价值评估* （一）并购目标企业价值的评估方法 主要有： 资产价值基础法 相对价值法(市盈率模型法) 现金流量折现法(贴现现金流量法) 经济利润模型等 股票市场价值法,一、目标企业的价值评估*,1、资产价值基础法（对非上市公司的并购） 关键：选择合适的资产评估价值标准。 按照资产净值评估标准又分为四种方法： 账面价值法； 重置成本法； 现行市价（清算价值）法； 未来现金流量现值法。,1、资产价值基础法,（1）账面价值法 立足于过去，直接根据目标企业资产负债表上的资产总额减去负债总额等于该企业的净资产，即为企业的账面价值 优点：简单易行，能加快交易速度，

13、减少交易成本 缺点：没有考虑现实资产的市价波动和未来收益状况，缺乏科学性和有效性，只是一种立足于过去的静态评估方法。 适用：适用于该资产的市场价格变动不大或不必考虑其市场价格变动的情况。,1、资产价值基础法,（2）重置成本法 在资产重置成本的基础上，减去负债。 特点（缺点）：立足于现在时点，未考虑资产的未来收益状况。 适用：仅适用于并购者以获得资产为动机的并购行为,1、资产价值基础法,（3）现行市价法 在企业出现财务危机而破产或停止清算时，把资产拍卖出售的价值。 站在企业随时会破产清算的角度来评估企业现有各项资产的净值，所以一般会低于账面价值。 适用：只适用于目标企业作为一个整体已经丧失增值能

14、力或者并购企业并购的目的在于获得某项特殊资产的情况。,1、资产价值基础法,（4）未来现金流量现值法 通过资产在未来使用期内所产生的净现金流量按一定的折现率进行折现的价值，即资产未来经济价值的现值。 优点：较为科学 缺点：某项资产未来现金流量较难预测,1、资产价值基础法,四种方法评价： 账面价值法立足于过去，不利于并购投资决策； 重置成本法与现行市价（清算价值）法立足于现在时点，考虑了现实因素对估价影响，但未考虑未来收益的影响，不利于投资决策； 未来现金流量现值法既考虑了现实因素影响，又考虑了资产未来收益的影响，有利于投资决策。,2.相对价值法,相对价值法也即传统的市场法，是指通过市场调查，选择

15、一个或几个与评估对象类似的公司作为参照物或价格标准，分析比较参照物的交易条件，进行对比调整，据以确定被评估公司价值的一种评估方法。 相对价值法分为两大类，一类是以股权市价为基础的模型，包括市价/净利、市价/净资产、市价/收入等比率模型；另一类是以企业实体价值为基础的模型，包括实体价值/息前税后利润、实体价值/实体现金流量、实体价值/投资成本、实体价值/销售额等比率模型。后一类主要是针对非上市公司的评估。但在实际中应用最多的是市价/净利比率模型，即市盈率法。,2相对价值法市盈率模型法,市盈率模型法步骤如下： （1）检查、调整目标企业近期的利润业绩。 （2）确立估价收益指标 目标企业最近一年的税后

16、利润； 目标企业最近三年的税后利润的平均值； 假设并购后发生协同效应，并购后的目标企业与并购企业有同样的资本收益率，据此推算出税后利润。 目标企业税后利润目标企业资本并购企业资本收益率 假定并购后目标企业获得了并购方的盈利增长水平.,2相对价值法市盈率模型法,（3）选择标准市盈率： 并购时点目标企业的市盈率； 目标企业所处行业的平均市盈率； 与目标企业具有可比性的企业的市盈率。 并购时点并购方的市盈率. （4）计算目标企业价值 目标企业价值目标企业估价收益指标标准市盈率,2相对价值法市盈率模型法,方法评价： 优点：简单易懂，适用便利，容易得到股东的支持； 以投资为出发点，着眼于未来经营收益。 缺点：证券市场进行并购的情况，尤其是采用股票并购方式。 收益指标的选择具有主观性； 我国资本市场尚不完善，不能提供较合理的市盈率等，影响该方法的使用。,例题4-1*：丙公司拟横向兼并同行业的丁公司，丙公司为上市公司，丁公司为非上市公司。假设双方公司的长期负债利率均为8%，所得税税率均为40%。丙公司按现行会计政策对丁公司的财务数据进行调整后，双方的基本情况见下