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1、误区一：不进行科学论证，大肆盲目筹资开篇案例：“大宇做饼”，神话破灭无债不一定轻松，但有债一定不会舒服，甚至有时候会让你感觉到痛苦和威胁! 韩国大宇集团起家于纺织商社。20世纪70年代以后，大宇集团逐渐收买了机械、化学、造船和汽车等重化学工业。80年代中期成为拥有商社、保险和证券公司的韩国五大财阀之一。大宇集团自成立以来，借助政府的政策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力并购，经过30年的摸爬滚打，直逼韩国最大企业现代集团的庞大商业帝国，成为韩国第二大企业集团：1998年底，总资产高达640亿美元，营业额占韩国GDP的5；业务涉及贸易、汽车、电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内
2、所属企业曾多达41家，海外公司数量创下过600家的记录，鼎盛时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的1997年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中由第4位上升到第2位，金宇中本人也被美国幸福杂志评为亚洲风云人物。 但是，这种光环并没有环绕大宇太久。在大宇集团极度扩张年的第二年，也就是1999年11月1日，大宇集团向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决定辞职，以表示“对大宇的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件”。韩国媒体认为，这意味着“大宇集团解体进程已经完成”，“大宇集团已经消失”。 大宇集团为何在似
3、乎没有任何征兆的情况下迅速覆灭?在其轰然坍塌的背后，我们能了解到什么? 1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大宇仍然我行我素，结果债务越背越重。尤其是1998年初，韩国政府提出 “五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。大宇却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。至1999年度其负债高达86万亿韩元，而资产总额竟然还不足25万亿元，资产负债率居高不下，大宇最终不得不走向前述的那一幕。误区分析：财务结构不合理，完全依赖银行借款虽然，大宇集团在不到十年
4、的功夫，发展成为资产过百亿的跨国公司，但也因此造成他们的居功自傲，以为自己无所不能，最终引发多年积累的财务结构失衡危机的爆发，“大宇帝国”瞬间樯橹灰飞烟灭。大宇集团的财务结构失衡源自于其片面的筹资方式，那就是完全依靠银行贷款来扩张发展，而没有充分进行科学论证，合理组合各种筹资方式，致使其负债高达86万亿韩元，资产负债率高达98%以上，最终走向黄泉路。而与大宇集团做法雷同的还有世界头号新闻巨头默多克报业集团。默多克出生于澳洲。假如美国国籍后，他将其创办的默多克报业集团的总部仍设在澳大利亚。麦克斯韦尔生前主要控制镜报报业集团和美国的纽约每日新闻。默多克的触角比麦克斯韦尔伸得更广，在全世界有100多
5、个新闻事业，包括闻名于世的英国泰晤土报。默多克抿业集团所拥有的企业已经遍布全球。默多克不像麦克斯韦尔是个白手起家的暴发户，他从事的新闻出版业庇荫于父亲。老默多克在墨尔本创办了导报公司，取得成功。默多克经营导报公司以后，筹划经营、多有建树，最终建成了一个每年营业收人达创亿美元的报业王国。它不仅控制了澳大利亚70的新闻业，英国45的报业，还把美国相当一部分电视网络置于其麾下。1988年，他施展铁腕，一举集资20多亿美元、把美国极有影响的一座电视网买到了手。默多克和他的家族对他们的报业王国有绝对控制权，掌握了全部股份的45。西方的商界大亨如默多克一样，无不举债立业，向资金市场融资。其态势像该雪球一样
6、，债务越该越大，事业也越滚越大。默多克报业背了多少债呢？那是一个庞大的数字24亿美元。他的债务遍于全世界，美国、英国、瑞土、荷兰，连印度和香港的钱他都借去花了。那些大大小小的银行也乐于给他贷款，他的报业王国的财务机构里共有146家债主。正因为债务大，债主多，默多克对付起来也实在不容易，牵一发而动全身，投资风险特别高。若是碰到一个财务管理上的失误，或是一种始料未及的灾难，就可能像多米诺骨牌一样，把整个事业搞垮。虽然多年来默多克经营得法，一路顺风。可是好景不长，殊不知，1990年西方经济衰退刚露苗头，默多克报业王国就像中了邪似的，几乎在阴沟里翻船，而且令人难以置信，那仅仅为一笔1000万美元的小债
7、务。美国匹兹堡有家小银行，前些时候颇为巴结地贷款给默多克1000万美元。原以为这笔短期贷款到期可以付息转期，延长贷款期限。也不知哪里听来的风言风语，这家银行认为默多克的支付能力不佳，通知默多克这笔贷款到期必须收回，而且规定必须全额偿付现金。默多克得到消息后并不在意，对于集团来讲，筹集1000万美元现款轻而易举。更何况他在澳洲资金市场上还享有短期融资的特权，期限为一周到一个月，金额可以高到上亿美元。不过这一次，他失算了，他派去融资的回复说默多克的特权已被冻结了。即便是这样，默多克也不以为然，他始终相信自己的好运，他决定亲自带上财务顾问飞往美国去贷款。然而到了美国，却始料不及，那些跟他打过半辈子交
8、道的银行家，这回像是存心联手跟他过不去，都婉言推辞，一个子儿都不给。默多克此时才感到事情的严重性。他和财务顾问在美洲大陆兜来兜去，弄到了求爷爷告奶奶的程度，还是没有借到1000万美元。而还贷期一天近似一天，商业信誉可开不得玩笑。若是还不了这笔债，那么引起连锁反应，就不是匹兹堡一家闹到法庭，还有145家银行都会像狼群一般，成群结队地来索还贷款。这样一来，默多克的报业王国就得房盘，被24亿美元债券压垮，而默多克也就完了。为了挽救自己的企业，默多克决定亲自去找默多克报业集团的最大债主花旗银行。花旗银行在默多克报业集团投入资金最多，如果默多克完蛋，花旗银行的损失最高。因此花旗银行权衡利弊，同意对他的报
9、业王国进行一番财务调查，并派出调查班子，对其资产负债状况作出全面评估，取得结论后采取对策行动。花旗银行的调查工作班子每天工作20小时，通宵达旦，把一百多家默多克企业一个个拿来评估，一家也不放松，最后完成了一份调查研究报告，报告递交给花旗银行总部并且由主管牵头向总部提出一个解救方案：由花旗银行牵头，所有贷款银行都必须待在原地不动，谁也不许退出贷款团，以免一家银行退出，采取收回贷款的行动，引起连锁反应，匹兹堡那家小银行，由花旗出面、对它施加影响和压力，要它到期续贷，不得收回贷款。从报告提交到还贷这段时间的等待让默多克尝到了“煎熬”的滋味。花旗银行纽约总部的电话终于在最后时刻以前来了：同意调查班子的
10、建议，已经与匹兹堡银行谈过了，现在应由默多克自己与对方经理直接接触。默多克终于赢得了一次与匹兹堡银行贷款部主任通话的机会。这次谈话使默多克渡过了难关，但他在支付能力上的弱点己暴露在资金市场上。此后半年，他仍然处在生死收关的困境之中。由于得到了花旗银行和146家银行都不退出货款团的保证，他有了充分时间调整与改善报业集团的支付能力，半年后，他终于摆脱了财务的困境。度过难关以后、默多克又恢复最佳状态，进一步开拓他的报业王国的领地。1992年，他打通好菜坞，买下地皮盖起摄影棚，拍成第一部影片惊险科幻片孤家寡人，上映后大获成功，票房很高，续集同样赢得了观众。同时，他又开始进行收购。在拥有192年历史的纽
11、约邮报因严重的财政问题面临倒闭的时候，像当年收购垂危的伦敦泰晤土报一般，默多克下达指示给他的美国新闻出版公司总裁珀塞尔，向美国破产法庭申请收购，法庭准许并授权默多克控制邮报。从此默多克报业王国的旗帜上又多了一颗星。澳大利亚最近公布富豪名单：默多克名列榜首，拥有资产已上升到45亿美元。大宇集团和默多克报业集团同走了一条过分依赖银行借款之路，也都遭受到不同程度的重创，但相比之下，默多克报业集团就幸运多了，因为，它不仅成功地扭转乾坤，而且以很快的速度攀升到澳洲富豪榜首。可是，毕竟这只是一种偶然，更多的必然是大宇集团的下场。负债规模过大，资产负债率高很多公司在发展过程中，都要借助外力的帮助，体现在经济
12、方面就是债务问题。债务结构的合理与否，直接影响着公司的前途、命运。大宇集团在政府政策和银行信贷的支持下，走上了一条“负债经营”之路。试图通过大规模举债，达到大规模扩张的目的，最后实现“市场占有率至上”的目标。然而，过度负债并没有像它预想的那样向目标挺进，相反却加速了它破灭的速度。这是负债具有财务杠杆效应的特质所决定的，所谓财务杠杆是指由于固定性财务费用的存在，企业税前利润(EBIT)的微量变化所引起的每股收益(BPS)大幅度变动的现象。也就是，银行借款规模和利率水平一旦确定，其负担的利息水平也就固定不变。因此，企业盈利水平越高，扣除债权人拿走某一固定利息之后，投资者(股东)得到的回报也就愈多。
13、相反，企业盈利水平越低，债权人照样拿走某一固定的利息，剩余给股东的回报也就愈少。当盈利水平低于利率水平的情况下，投资者不但得不到回报，甚至可能倒贴。因为利息是固定的，因此，负债具有财务杠杆效应。同时，由上述可知，财务杠杆效应是一把“双刃剑”，既可以给企业带来正面、积极的影响，也可以带来负面、消极的影响。当总资产利润率大于利率时，举债给企业带来的是积极的正面影响；相反，当总资产利润率小于利率时，举债给企业带来的是负面、消极的影响。至于负债经营能否给企业带来积极效应，关键看两条一是资金的利用效果如何，二是资金的收回速度快慢。资金得到充分利用，当总资产利润率大于利率时，举债可以提高企业的盈利水平。资
14、金投入越能得到充分有效利用，能够及早产生效益并收回所投资金，则到期债务本息的偿付就越有保证。这两条在大宇集团身上治治没有得到任何的体现和展示。在1997年亚洲金融危机爆发后，大宇集团已经显现出经营上的困难，其销售额和利润均不能达到预期目的，而与此同时，债权金融机构又开始收回短期贷款，政府也无力再给它更多支持。最终大宇集团的负债率高达98，韩国政府也因此于7月26日下令债权银行接手，对大宇集团进行结构调整，以加快这个负债累累的集团的解散速度。大宇集团最终被置于死地而无法生还。同时，大宇集团在“章鱼足式”扩张模式的行进中，偏离了能使股东价值达到最大的负债与权益结构的基本思路：“做饼原理”和“分饼原
15、理”。“做饼原理”，即在保持现有资本结构不变的条件下，尽可能通过提高企业EBIT(税前利润)水平来实现提高EPS普通股每股利润的目的；“分饼原理”，即在EBIT保持不变的条件下，如何通过改变资本结构来实现提高EPS的目的。大宇集团没有适时进行以上两条思路的转换：而只是单纯走了一条传统思路“做饼原理”。通常情况下，要使企业规模做大容易，只要像大宇集团那样，通过大规模举债即可实现，问题是所投入的资金能否产生效益。以债台高筑为基础的急剧扩张式企业，它所面临的不仅仅是逆水行舟，不进则退的局面，更多的是一旦资金没有得到有效利用而难于产生相应效益，就将产生消极的财务杠杆作用，并在这种负面的财务杠杆的作用下
16、以几倍的速度将企业推向亏损、甚至破产的境地。既要有规模又要有效益，必须具备总资产利润率大于借款利率这一基本前提。与此同时，企业一旦具备这一前提，就应考虑资本结构理论的另一条思路：“分饼原理”。而要实现这一思路，必须在对投资项目进行严格的可行性研究的基础上，根据项目的盈利能力，谨慎选择相应的筹资模式、缩小企业负债规模、降低资产负债率，以充分、合理利用财务杠杆的积极作用，提高企业的EPS水平。企业对资产负债率的高低为什么会很敏感，可以从以下几方面得到一些解释：(1)对于企业经营者来说，资产负债率不仅反映了企业的长期财务状况，而且反映了企业管理当局的进取精神。如果企业不利用举债经营或者负债比率很小，则说明企业比较保守，对前途信心不足，利用债权人资本进行经营活动的能力较差。但是，负债也必须有一定限度，负债比率过高，企业的财务风险将增大，一旦资产负债率超过1，则说明企业资不抵债，有濒临倒闭的
