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1、投资学讲义第一章 財務管理概論 恐龍蛋遊戲軟體設計公司，前一陣子推出水滸傳網路遊戲軟體。這個公司成立迄今已有三年，已推出四個頗受市場歡迎的遊戲軟體，公司預計本年度的營收將達2億元。目前，這家公司資本額為2千萬元，此外，為了籌措營運所需資金，公司準備將自有的廠房及倉庫抵押給銀行以取得4千萬元擔保放款。這家公司還計畫進一步將營業項目擴展到商用以及教育應用軟體的開發設計。為因應這些擴充計劃，公司財務副總經理發現現有的資金籌措方式將不足以應付未來公司對資金的需求。更嚴重的是，公司將立即面臨短期營運現金不足的問題。 這家公司所面臨的幾個問題也正是財務管理這門課所關注的課題：（1）這家公司的未來投資策略應
2、是什麼？（即，這家公司為何要進入商用及教育應用軟體的開發與生產？）如何評估並選擇最佳的投資計劃？（即，錢怎麼投資？）（2）一旦選定投資計畫，公司如何籌措投資計畫所需的資金？（即，錢從那裡來？）（3）這家公司日常營運需要多少週轉金？（即，如何管理現金？） 企業選擇最適的投資策略前，必須先確立企業的經營目標。選定後，經營目標的達成須借助投資計畫的評估，選擇以及執行。投資計畫的評估，選擇就是投資決策的範疇。投資決策（或稱資本預算決策，capital budgeting decisions），就是將公司資本支出預算用於購置公司營運所需的固定資產（如：廠房、機器設備）以及無形資產（如：商譽、商標及專利權
3、），而公司經營目標就是追求所購置的資產創造最大的價值且必須大於資本支出。亦即，若企業投資決策的目標是追求所購置的資產所創造的淨價值最大，則企業經營績效勢必取決於各項投資計畫能為股東創造多少的價值？故企業營運最終的目標就應是追求企業所有人所增加的財富極大。1. 何謂財務管理？ 假設朱一決定自行創業成立公司生產CPU專用的散熱風扇。公司設立前，朱一必須聘請會計、財務以及採購管理人員負責採購生產原物料以及財務、人事管理，找到合適的廠房、機器設備，並招募到足夠的工人從事生產。依財務管理的用語，朱一這些決策已涉及了廠房、機器設備的購置或租賃、存貨以及人力資源管理與運用等投資行為。這些投資所需支出等於公司
4、應籌措的金額。假如CPU散熱專用風扇的銷售狀況如事前的預期，扣除各項成本支出後，所剩餘的就是公司投資所創造的價值。當初朱一所以願意成立公司生產CPU散熱用風扇，無非就是預期到這些投資的活動能為朱一及公司其他股東在未來創造最大的價值。購買廠房、機器、土地或累積存貨或保有現金等於公司資產的增加，這些資產投入公司與營運會為公司未來各期創造收益，這些收益若大於購置資產的支出，就表示投資計畫是值得的。由於未來的收益分屬不同期間，如何將這些收益轉換為同一單位來衡量是評估投資計畫的首要步驟。也就是說，財務管理第一要處理就是時間要素，如此才能給何謂價值找答案！為籌措執行投資計劃所需的資金，朱一可借款或發行債券
5、或發行新股，此屬於融資決策（financing decisions）範疇。一旦決定籌措資金方式將會改變公司負債及股東權益的大小與結構比重。2. 公司資產負債表模型 由前節的例子可以看出，財務管理的重點可分為三部份：應取得哪些資產（投資決策），以何種籌資方式來取得資產（融資政策），如何適當營運管理，為股東創造最大價值（或利益），如何分配這些利益（股利政策）。由於投資與籌措資金的決策都會造成資產、負債與股東權益的變化，而公司的資產負債表正是提供一個表現財務管理績效重要資訊來源。任何時點上，公司資產必須和負債及股東權益總值相等，此為資產負債表最基本的概念。公司的資產負債表左邊所列的是在某一特定時點上
6、，公司擁有的各項資產，包括固定資產（fixed assets），屬長期性的資產，如廠房及機器設備是有形的固定資產，另一些則是無形資產，如：專利權、商標、商譽以及經營團隊的品質。除固定資產與無形資產之外，另一個重要的資產項目就是流動資產（current asset），屬於短期性資產，如：現金、應收帳款及存貨。 公司一旦決定投資計劃後，接下來的工作就是籌措執行這個投資計畫所需的資金。籌資方式則表現在資產負債表的右邊。資產負債表右邊主要的項目有負債（debt）以及股東權益（shareholders equity）。如同資產一般，負債亦可區分為流動負債（current debt），如：應付帳款及一年期
7、以下的貸款或負債以及長期負債（long-term debt）。而股東權益則是資產價值扣除負債總額的殘值，當資產價值大於負債總額時，股東權益才是正數，這也是為何股東權益屬於股東對公司資產的殘餘價值（資產價值扣除負債）的請求權。一個典型的資產負債表可表現如下： 資產 負債 流動資產 流動負債 現金、應收帳款、存貨 應付帳款 固定資產 長期負債 廠房、土地、機器設備 無形資產 股東權益 商標、專利、商譽 資產負債表可刻劃出財務管理所關注的四大決策：（1）資本預算決策：公司應投資多少？購置何種固定資產？這個問題涉及資產負債表左邊所呈現的價值大小及內涵。資產面所表現的當然和公司營運與投資有關。在投資、融
8、資、股利及現金管理四大決策中，投資決策是最重要的一項。投資決策就是公司有限資源用於最有競爭力途徑上，以創造最大的公司價值，財務管理就是提供一個清楚的概念以及完善的架構，使財務管理人能夠做出正確的決策。依財務管理的用語，資本預算決策（或稱為投資決策），將決定一家公司的資本支出規模以及所持有的資產組合及內涵。（2）財務決策：公司如何籌措資本預算所需的資金？這個問題涉及資本負債表右邊的變動。亦即，財務決策會影響公司的資本結構。資本結構簡單的說就是反映過去資本預算支出所需資金有多少籌自於發行新股而有多少籌自於發行債券。 （3）股利政策：公司如何將投資與營運所創造的收益分配給股東？有多少盈餘要以股利方式
9、發放給股東，又有多少要保留在公司。發放愈多給股東固可滿足股東對現金回饋的要求，但亦會稅負增加的缺點；另一方面，保留盈餘減少會讓公司成長速度變慢。兩者之間如何取得平衡點是股利政策的核心。（3）現金管理：短期營運資金如何管理？營運過程中，由於營運現金流入與營運現金流出的金額大小及時點經常不一致，致時而產生不確定性。財務管理人員第三個主要課題就是對現金流入與流出金額差距以及時點不一致性做最適的管理。依會計用語，流動資產與流動負債的差距即為： 淨營運資本（net working capital） 流動資產 - 流動負債淨營運資本的變動則反映短期營運資金管理的績效。3. 有價證券與金融市場 籌措投資計畫
10、所需的資本支出的管道很多；其中最重要的方式就是由公司發行有價證券（securities）。這些有價證券亦稱為財務工具（financial instruments），其價值則決定於發行公司投資與營運所創造出來的價值以及分配方式。一般而言，公司最常用的財務工具為股東權益（equity）和負債（debt）（或稱為股票（stocks）和債券（bonds）。這兩種財務工具最主要的差異在於這兩種財務工具投資報酬與公司價值間的關係，這兩種金融性資產的差異更是現代財務管理最基本的差別。財務管理人員必須了解這兩種財務工具的價值如何決定，以及和公司價值間的關係。如此，才能預估公司發行有價證券所能籌得的資金，也才會
11、知道應何時發行。 股票及債券兩者最大的差異在哪裡？債券最基本的特質在於它是一種在事先確定的時點上對債券持有者給付一定金額的承諾（此即所謂契約），除非債券發行者在給付日時缺乏足夠現金履行此項承諾（此時，債券發行的公司就處於破產狀態），不然，其承諾金額不受契約條件以外的因素改變所影響。而股東權益則是公司兌現所應支付的承諾後，若仍有剩餘價值，股東對這些殘餘價值的請求權（residual claims）。現以下圖說明兩者差異： 債券持有人的給付 F 0 F 公司價值（X）股東的給付 0 F X 由上圖可知，若公司因投資與營運所創造的價值（X）大於公司對債券持有人的承諾（F）（XF），其中F為債券持有人
12、應得的給付，而XF則為股東所得的部分。當XF時，X為債券持有者實得的給付，此時，股東所得的部分為0。由此可知，債券和股票的價值皆取決於公司投資、經營所創造的價值，但決定方式則大不相同。債券和股票雖皆屬於或有型請求權（contingent claim）的有價證券，但或有關係則大不相同。由於企業最主要的籌資管道來自於發行有價證券（股票及債券），有價證券交易的場所稱之為金融市場（financial market），金融市場依交易標的不同分為貨幣市場（money market）以及資本市場（capital market），一個優秀的財務管理人員必須對資本市場及貨幣市場的制度與運作有充分了解。如此，才能
13、充分運用資本市場及貨幣市場為企業籌集營運及投資所需資金。4. 資本結構與股利政策 資本預算決策將影響到公司資產價值與內涵。若我們將公司投資與營運所創造的價值想成一個派餅（pie），一個公司資本預算決策愈正確且執行愈有績效，所產生的派餅就愈大。另一方面，執行這些資本預算需要有足夠的資金以支應必須的資本支出，公司籌資的方式就決定未來的派餅如何切分。參予切分派餅有兩種人：公司所發行各種債券的持有人稱為公司債權人，而股票的持有人稱為公司股東。公司過去各項投資計劃的籌資方式決定了公司的資本結構（capital structure）。舉例說，若公司改變某一投資計畫籌措資本支出的方式，改以發行較多的債券以及
14、較少的股票，此項決定將改變公司的資本結構。由於前節資產負債表左右兩邊的金額必須相等可知：V = B + E，式中V是公司的資產價值，此決定於公司的資本預算的決策與執行績效，B為負債總值，而E表示股東權益的價值。資本結構可用於B/ E的比率表現。在上面例子中，該特定計劃的籌措方式會讓B/ E比率下降。 股利發放水準以及發放方式決定公司資本結構。所以，一個完整的財務決策必須將股利政策（dividend policy）納入考量。股利政策包括現金股利、股票股利的發放和庫藏股的買回。股利發放水準同時還影響到公司保留盈餘的金額。如果公司或廠商保留大部分的稅後盈餘，此固然讓股東所取得的股利減少；保留盈餘增加，公司在籌措資本支出財源時，依賴外來資金的程度會降低，由於兩者之間存在抵換（trade-off）關係，因此公司或廠商的財務管理人員必須決定股利發放水準以及方式。5. 財務管理人員的角色 公司的財務管理多由財務副總理、財務長（chief financial officer，CFO）或財務經理主導。下圖所表現的是一個公司正常投資與營運（箭頭表示現金流向），其中有那些活
