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1、地价波动对基层政府债务规模的作用分析根据 2015 年 8 月 29 日全国人大常委会批准的国务院关于提请审议批准 2015 年地方政府债务限额的议案。近年来，我国房地产和土地价格增速回落，各级地方政府仍把土地作为融资的主要渠道。2014 年，全国土地出让收入达到 4.29 万亿，占全国公共财政收入的比例达到了 30.59%,土地出让收入是我国地方政府债务偿还的主要来源。此外，地方政府还常常通过抵押土地进行贷款与发行政府债券。我国房地产市场的持续疲软，房产成交量与价格逐渐回落，导致地方财政收入下降，地方政府面临较大的偿债压力。但我国财税体系与管理体制正在逐步完善，2014 年 5 月，上海、广
2、东、浙江等 10个地区试点地方债自发自还,尝试建立以政府债券为主体的地方政府举债融资机制。2015 年，财政部共下达了3.2 万亿元地方政府债券置换存量债务额度，将高利率的地方政府银行贷款置换为低利率的地方政府债，降低了地方政府的融资成本，地方债务风险总体可控。在土地价格变动的情况下，地方政府对土地融资的选择是不同的。基于此，本文通过我国地级以上城市的面板数据，使用工具变量法控制房价的内生性，实证检验土地价格对地方政府债务规模以及对抵押借款和出让土地两种土地融资方式的影响，并为有效规避地价波动对地方政府债务所构成的风险提出相关的建议。一、土地价格变动对地方政府债务规模影响分析资产价格变化导致支
3、出同向变化的效应一般被称为财富效应.从政府购买的角度来分析，也存在财富效应。面对土地价格上升，地方政府可以通过出让土地或抵押土地借款这两种渠道来获得更多的政府收入，而土地价格下降时，通过土地获得的融资将相应减少。目前我国地方政府比较倾向于通过出让土地使用权来获取财政收入。从财政部公布的财政收支数据来看，2014 年，地方政府国有土地使用权出让收入达到4.26 万亿，同比增长 3.2%.地方出售土地收入屡创新高，表明地方政府仍较为依赖土地财政.2014 年中央对地方发行债务加强了限制和管理。对地方政府而言，寻找资金最有效、最方便、最安全的渠道就是土地出让收入。由于土地出让收入是政府基本收入的一部
4、分，不直接构成政府债务，并且土地出让收入专款专用，不直接与偿还债务挂钩，土地出让金净收益中的一小部分用于偿还政府性债务。所以，土地出让收入增减对地方政府债务没有直接影响。但是，土地价格的变化会直接促使地方政府的土地出让收入产生同向变化。面对土地价格上涨可能给地方政府带来的预期收入增加，地方政府一方面可能会增加土地供应量，通过出让更多的土地使用权来获得更多的政府收入；另一方面，由于地方政府所拥有的土地数量是一定的，并且新增土地对于地方政府来说也需要付出拆迁补偿、土地开发等大量支出。因此，地方政府可能会存在少出让土地而多抵押土地获取融资的动机。政府贷款和发债需要以土地作为抵押物。土地价格上升时，地
5、方政府资产端价格相应上升，可能会放松地方政府的融资约束，使得地方政府能够通过抵押物（土地）价格的上升获得更多的债务融资。反之，当土地价格下降时，地方政府的融资约束将会收紧，此时，地方政府会更加偏向使用直接出让土地的方式进行融资。综上所述，土地价格上涨将直接增加地方政府的土地出让收入，但由于地方政府在土地价格上涨时更倾向于通过抵押土地获得贷款或债务，从而使得土地价格上涨间接推动了地方债务规模的上升；而在土地价格下降时，地方政府用土地抵押获得借款的行为会受到更多约束，间接地抑制地方政府债务规模的上升。近几年来，中国经济处于增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期这三期叠加的状态。在经济新
6、常态下，房地产和土地价格增速放缓、下行压力增大，二、三线城市面临的压力尤其大。而这种情况在2008 年金融危机以及 2011 年都或多或少地发生过，如图 1.本文的样本期不仅包含了我国房地产上升周期，也包含了以上两段房地产下行周期。因此，本文的结论也能够外推在近期的土地和房地产下行周期。二、土地价格变动对地方政府债务规模影响的实证分析（一）模型构建与变量释义为了检验土地价格与地方政府债务水平的关系，建立如下计量方程：其中，下标 i 和 t 分别代表城市和年份；Yit代表衡量地方政府债务水平的变量，包括地方政府借款金额（银行贷款和债券加总） 和土地出让收入的相对比率LoanLandit以及地方政
7、府当期城市公共设施投资中的借款金额 Loanit;Pit代表土地价格，在实际计量检验过程中，用商品房价格来替代;Xit代表控制变量，包括：（1）人均 GDP 水平（GDPPit），用来控制不同城市的经济发展水平。（2）地方政府财政自主权（Fiscalit），参考陈硕（2010）对于中国省级政府财政自主权的定义，由于地方政府的总财政收入由本级财政收入和中央转移支付组成，将地方政府的财政自主权定义为城市本级财政收入与城市本级财政支出之比。一方面，对于财政自主性较高的城市，政府支出大部分可以由本级政府的财政收入来覆盖，可以承受较高的债务水平；另一方面，财政自主性较低的城市大量的政府支出需要依靠上级政
8、府的转移支付，存在一定程度的预算软约束问题，由于存在这种上级政府对下级政府借款的隐性担保，实际的资金借入方和借出方都会放任地方政府债务的膨胀，因此，地方政府财政自主权对于地方政府债务水平的影响是不确定的。（3）城市的产业结构（SecTerRatioit），参考陆铭（2015）等提出的方法，使用第二产业增加值与第三产业增加值的比率来衡量。（4）城市人均拥有道路面积（Roadit,），用来衡量城市的基础设施存量。由于本文使用的是城市公共设施固定资产投资中的债务水平，历年基础设施投资形成的存量可能对当期基础设施投资中借贷的多少有影响。对于以上变量，在计量检验中都经过对数变换，并且一般控制住省份和年份
9、效应。本文使用 2006-2012 年我国地级以上城市的面板数据，数据来源是 2007-2013年的统计年鉴。其中，地方政府当期城市公共设施投资中的借款金额来自于中国城市建设统计年鉴；商品房销售价格来自中国区域经济统计年鉴；土地出让面积来自中国国土资源统计年鉴；其余控制变量来自中国城市统计年鉴。（二）土地价格变动对地方政府两种土地融资决策的影响以往有关土地价格或房价的实证研究中，需要克服的一个重要问题就是房价的内生性问题，本文使用工具变量方法来解决此类问题。陆铭等（2015）和陈斌开等（2013） 使用了城市上一年的人均土地出让面积作为当年房价的 IV（工具变量），本文也将使用这个 IV 来进
10、行回归以控制房价的内生性问题。由于借款金额缺失值和零值较多，本文在实证中只选取借款金额大于零的样本进行回归。由于我国各个地区发展水平、土地价格差异较大，土地价格对于地方政府融资方式的选择和地方政府债务规模的影响可能有所不同，因此，在全样本回归之外，本文还将样本分为东部（或东部及东北）以及非东部（或中西部）地区分别进行回归，以作为稳健性检验。同时，使用地区虚拟变量与商品房销售价格相乘的交叉项进一步验证分样本回归的稳健性。地区的划分标准来自于国家统计局。采用 2SLS（两阶段最小二乘法）进行回归，实证结果如表 1 所示（表 1 被解释变量为当期公共设施投资中的借款额与土地出让金额的比率）:弱工具变
11、量检验和 Wu-Hausman 检验的结果显著地拒绝了原假设，说明用上年人均土地出让面积作为房价的 IV 是可行的。全样本回归的结果显示，商品房销售价格前的系数在 1%的显著性水平下为正，达到了 6.71.在其他条件保持不变的前提下，房价每变化 1%,地方政府公共设施投资中的借款额与土地出让金额的比率将会同向变化 6.71%.表明房价越高，相对于土地出让这种方式，地方政府更倾向于土地抵押借款这种方式进行融资；房价越低，相对于土地出让这种方式，地方政府对于土地抵押借款的依赖程度会降低。分地区回归的结果同样支持这一结论，两类地区房价前的系数都在 1%的显著性水平下为正。东部及东北地区的房价前的系数
12、为 9.02,要远大于中西部地区的房价前的系数（5.06）。表明房价对于地方政府抵押借款额与土地出让金额的比率的影响在东部及东北地区要远大于中西部地区，房价上涨时，东部及东北地区地方政府对于土地抵押借款融资方式的依赖程度要大于中西部地区地方政府；反之不然。表 1 中第四列交叉项前的系数在 1%的显著性水平下为正，达到了 2.60.表明在其他条件不变的情况下，房价每变化 1%,东部及东北地区的房价对于土地抵押借款额与土地出让金额的比率的影响要比中西部地区大 2.60%.（三）土地价格变动对地方政府债务规模的影响为检验土地价格对地方政府新增债务规模的影响，本文以当期城市公共设施投资中的借款金额作为
13、被解释变量，采用 2SLS（两阶段最小二乘法）进行回归。弱工具变量检验和 Wu-Hausman 检验的结果显著地拒绝了原假设，说明用上年人均土地出让面积作为房价的 IV 是可行的。全样本回归的结果显示，房价与地方政府的债务规模存在正向关系，且在 1%的显著性水平下为正，其弹性达到了 4.68.即在其他条件保持不变的前提下，房价每上涨 1%,地方政府的新增债务将会上升 4.68%;房价每下降 1%,地方政府的新增债务将会下降 4.68%.分地区回归结果同样支持这一结论，两类地区房价前的系数都在 1%的显著性水平下为正。东部地区的房价前的系数为 5.72,要略大于中西部地区的房价前的系数（4.80
14、）。表明房价对于地方政府新增债务的影响在东部地区要大于非东部地区。表 2 中第四列交叉项前的系数在 1%的显著性水平下为正，达到了 1.23,说明这种差异是显著的。在其他条件不变的情况下，房价每变化 1%,东部地区的地方政府新增债务要比非东部地区同向多变化 1.23%.三、结论及对策建议本文通过实证分析发现，土地价格越高，相对于出让土地的融资方式，地方政府更倾向于用土地抵押的方式获得借款；土地价格越低，地方政府对于土地抵押借款的依赖程度降低。土地价格变化通过抵押借款渠道同向影响了地方政府的债务规模。为了有效降低地价波动对于地方政府债务所产生的影响，本文提出如下建议：1.严格控制地方政府土地抵押
15、贷款的抵押率。为预防土地价格周期性下降造成的债务紧缩风险，会计师事务所、评估公司等市场中介机构要以实事求是的态度，准确、合理地确定土地抵押价值，避免高估土地价格带来的抵押物风险。商业银行、投资银行等资金出借方也要严格控制好地方政府土地抵押贷款的抵押率，降低坏账风险。对于土地抵押借贷中的腐败、差错行为，要严格执行相关法律法规。2.推进地方政府债券改革。在地方政府债券自发自还试点的基础上，继续推进地方政府债券改革。以地方政府信用资质为基础，推动地方政府自主发行债券，可以有效替代土地抵押贷款等传统的融资方式，降低金融系统风险。在允许地方政府发债的同时，应根据新预算法要求，严格限定政府举债程序和资金用途，把地方政府债务分门别类纳入全口径预算管理，实现借、用、还相统一，规范地方政府债务，防范债务风险的扩张。此外，可以允许并鼓励有条件的省级地方政府去香港等离岸市场上发行人民币计价的债券。一方面，可以避免在债务置换过程中注入过多的流动性，解决地方政府的融资需求；另一方面，为离岸人民币回流创造了一个新的渠道，有利于人民币国际化。3.大力发展 PPP 模式在公共设施投资建设中的运用。政府在 PPP 模式
