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1、 Shanghai Topbond Investment Management Limited鼎资投资短期融资券发行报告2008年8月29日鼎资公司研究部分析师：赵 雷 联系人：王丽丽 (8621) 5425 2513Http:/本期短融券信用级别：中诚信：A-1 鼎资研究：A-2公 司 信 息发行人中国兵器工业集团公司公司简称中国兵工成立日期1997公司性质国有独资是否上市否短期融资券要素（2008年第一期）发行总额25 亿元发行方式面值发行发行收益率4.95起息日2008-3-10上市日2008-3-11期限1 年短期融资券要素（2008年第二期）发行总额25 亿元发行方式面值发行发行
2、收益率4.79起息日2008-8-28上市日2008-8-29期限1 年内容摘要 有利因素G 在国防科工行业中的突出地位G 在民品市场的竞争优势G 环境优势 不利因素H 深化整合风险H 汇率风险 财务分析 偿债能力稳中有升 应收账款周转率、存货周转率明显提高 盈利能力总体较为稳定 评级结论中国兵器工业集团公司公司概况中国兵器工业集团公司成立于 1999 年 7 月。公司近年来初步形成了高科技军品、 高科技民品和战略资源三大核心业务协同发展的产业发展框架。公司通过实施“高新科技工程”，初步形成了高科技的兵器新体系，通过实施“民品跨越工程”，成功实现由军民不分向军民分立、独立经营，培育军民结合高技
3、术产业，由产品竞争向产业竞争的三大跨越。截至 2007 年底，中国兵器工业集团公司合并总资产为15,266,847.15万元，所有者权益合计 5,675,403.44万元。 2008 年一季度实现主营业务收入 3,210,940.00万元，利润总额78,488.00。（资料来源：公司网站）行业状况 2000 年国家确定了“坚持军民结合，寓军于民”的方针，我国的国防科技工业由此进入了新的发展阶段。2007 年以来，我国进一步加大了军工企业、军工技术实现军转民的工作力度。在“十一五”期间，我国国防工业要瞄准国家远景目标，在高新技术武器装备供给方面基本满足部队装备机械化和信息化要求，在高技术产业发展
4、方面初步实现结构高级化，在基础能力方面使基础科研和基础建设得到显著加强，初步形成寓军于民新体系框架和军民互通、互动机制，初步形成若干个具有国际竞争力的大企业集团。（资料来源：国研网）鼎资评分根据中国兵器工业集团公司的财务数据，运用鼎资信用分析评分模型进行计算，公司的偿债能力评级为A-3，经营能力评级为A-1，盈利能力评级为A-2级。所以综合来看，我们给中国兵器工业集团公司的整体评级为A-2级。根据鼎资研究的统计，在这一信用水平的新债收益率为5.04；中国兵器为国有独资企业，鼎资统计国有独资企业1年期左右短融券的平均成交收益率为4.832。结合公司的实际情况，鼎资投资认为08兵器CP02的收益率
5、在4.65左右较为合理。 有利因素J 在国防科工行业中的突出地位公司是中央直接管理的特大型国有重要骨干企业，是中国最大的武器装备制造集团，具备长期的技术积累，研发能力较强，形成了较为完整的兵器科研和生产体系，具备了自行研制和生产各类大型复杂军事系统的能力，在基础领域方面具备了一定的能力和优势，是国家应对挑战和危机的战略性团队， 在国防科技工业中占有重要的地位。 J 在民品市场的竞争优势公司始终坚持军民结合的方针，积极致力于军工高技术转民用，充分利用军品技术和资源优势，成功培育开发了一批具有军工高技术背景的主导和优势民品。 公司以自主创新为动力，结合技术引进和消化吸收，成功发展了一批重型装备产品
6、，形成了若干强势行业龙头企业。公司利用高科技军工技术转民用，积极致力于推进铁路运输的现代化建设事业，有力地支持国家大型工程基础建设，在铁路运输和工程机械领域树立了公司的良好形象。J 环境优势中国国务院提请第十一届全国人大一次会议审议批准的 2008 年中国国防费预算为 4177.69 亿元，比上年预算执行数增加 623.79 亿元，增长17.6%，未来较长一段时间内国防科技工业将继续处于行业上升阶段。（资料来源：募集说明书）不利因素L 深化整合风险公司下属企业和民品产品数量较多，另外民品面临的市场竞争比较激烈，在资源整合以及产品结构调整等方面短期内面临的难度较大。L 汇率风险公司对外贸易业务量
7、较大，持续攀升的人民币汇率可能对其出口业务构成一定压力。表1 产品、产量、排名项目内容旗下代表性行业龙头企业北方创业晋西车轴北方股份重型装备产品矿用车铁路车辆 重型汽车火车轴及铁路相关产品北方奔驰重车产 量突破1.5万辆 出 口4300辆优势民品产销量金刚石、硝化棉全球第一大批民品的市场占有率居国内前三名数据来源： 资料来源：公司网站 鼎资整理 表2 公 司 员 工 组 成年龄结构35岁以下37.66%， 36岁-45岁40.45%46岁-55岁18.82%56岁以上3.07%教育程度研究生及以上学历占 1%本科学历占 14.5%专科及以下占 84.5%专业技术职称正高级职称占 1%副高级职称
8、占 11%中级职称占 28%助理级职称占 60%偿债能力分析数据来源：财务报表 鼎资整理公司近3年在流动比率和EBITDA利息保障倍数方面都保持着稳中有升的态势。资产负债率从05到07有较明显的下降，说明公司的财务杠杆有所降低。现金流动负债比06年达到峰值后，于07年略有降低。经营能力分析数据来源：财务报表 鼎资整理在应收账款周转方面，公司的表现有所改善。从05到07年，周转天数缩短，周转率提高。在存货周转方面，周转天数从近100天骤减到不到68天，公司的经营能力有明显增强。 财 务 分 析合并报表万元20072006同比增减2005主营业务收入13,091,08010,595,86023.5
9、57,941,127主营业务利润1,519,9301,246,49821.941,019,504净利润310,924172,01480.76139,218EBITDA（亿元）86.1167.7527.1048.22货币资金2,810,2582,630,6586.832,088,511流动资产8,630,3298,097,3406.586,689,413流动负债6,691,3516,838,653-2.155,760,461负债总额9,591,4439,380,8292.257,603,478总资产15,266,84714,041,0728.7311,386,273经营活动净现金流609,614
10、721,910-15.56320,789资产负债（%）6367-5.9667流动比率(倍)1.291.189.321.16EBITDA利息保障倍数6.985.6623.325.48EBITDA/流动负债0.360.3212.500.25现金流动负债比（%）9.1110.56-13.705.57主营业务利润率(%)11.6111.76-1.3112.84净资产收益率(%)5.484.6318.364.25应收账款周转天数34.2937.08-7.5242.86存货周转天数67.5477.59-12.9592.31销售债权周转次数10.59.718.148.4存货周转次数5.334.6414.87
11、3.9盈利能力分析数据来源：财务报表 鼎资整理主营业务利润率3年来有所下降，表明最近3年公司主营业务方面赢利能力有所减弱。净资产收益率从05到07年上升走势明显。整体来看公司在投资者回报方面表现突出。评级结论中国兵器工业集团公司在三大核心业务方面协同发展，形成了高科技的兵器新体系，并成功实现由军民不分向军民分立、独立经营，培育军民结合高技术产业，由产品竞争向产业竞争的三大跨越。近3年公司财务结构有所改善，净资产收益率明显增强。公司本次发行短期融资券所募集资金 60%用于补充我公司所属各业务板块的经营性流动资金需要，以保证我公司各项经营业务的顺利开展，40%将用于偿还我公司现有银行贷款，以降低银
12、行贷款规模，提高直接融资比例，使我公司在一定程度上摆脱主要依赖银行短期融资的局面，改善并优化我公司融资结构。截止 2008 年 6 月 30 日，公司本部获得银行主要授信共计 150 亿元，实际向各银行借款总额为 20.6 亿元，未使用授信额度为 129.4 亿元。通过以上分析，我们认为中国兵器工业集团公司对本次短期融资券的还本付息能力强，本次融资券偿还风险低。指标说明：l 资产负债率(%)：负债总额/资产总额100% (Debit Ratio=Total Debts/Total Assets 100%)l 主营业务利润率(%)：主营业务利润/主营业务收入100% (Gross Profit
13、Margin=Gross Profit/Sales100%)l 流动比率：流动资产/流动负债(Current Ratio=Current Assets/Current Liabilities)l 权益净利率(%)：净利润总额/股东权益平均余额100%(ROE=Net Income/Average Common Equity100%)l 应收账款周转天数(天)：360/(销售收入净额/平均应收账款余额)(ACP=360/(Sales/Average Account Receivable)l EBITDA利息保障倍数(倍)：EBITDA /利息支出(Interest Cover Ratio=EBITDA/Interest Expense)l EBITDA/流动负债(%):EBITDA/流动负债100%(EBITDA/CL=EBITDA/Current Liabilities100%)l 现金流动负债比：经营性活动产生的净现金流量流动负债100%（Operating cash
